优势互补与融资便利-中色集团并购重组山东奥博特案例.doc

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优势互补与融资便利：
中色集团并购重组山东奥博特案例1 注：本文仅代表作者个人观点。

苏子顺 贾卫红2 作者简介：苏子顺（1964-）男，山东聊城人，供职于中国人民银行临清市支行，经济师；贾卫红（1970-）女，山东东阿人，供职于中国人民银行临清市支行，经济师。

（中国人民银行临清市支行，山东 临清 252608）
摘 要：本文对中色集团兼并重组山东奥博特案例进行了分析，认为兼并重组可以在短期内提高资源占有能力与提高市场效率，但对其中的政府边界及其对市场竞争机制的滞后效应问题应予关注。
关键词：产权重组；政府边界；资源配置；市场效率
AbstractThis paper analyses a case of local-owned and state-owned enterprises merger and reshuffle，and finds out that it can improve the efficiency of resource occupancy and market. Based on this case’s background and motivation，government boundary and its effect on market competition lag should be paid attention.
Key Words：mergers and reshuffles，government boundary，resource allocation，market efficiency
中图分类号： F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2011）09-0060-04
一、引言
理论界对企业并购重组大体有三种解释。现代企业理论认为，企业是一组合约的集合，企业并购可以看成两组合约的对接和叠加，其中，各产权主体通过平等博弈缔结合约。公司效率理论认为，并购活动能够给社会收益带来一个潜在的增量，并且提高交易参与者各自的效率。资本市场理论则认为，目标企业股东能从并购中获利，并购创造价值。
改革开放以来，我国在宏观意义上主要进行了两轮大规模的国有企业产权重组活动。第一轮是始于上世纪90年代以国有企业“民营化”为标志的股权置换改革。经过此轮改革，一大批地方国有工业企业成为民营性质的股份制公司，企业经营活力整体增强，至目前民营企业在工业经济中的贡献份额已超过70%。第二轮国有企业产权重组活动始于2008年，主要出于抵御经济危机冲击及增强国际竞争能力的战略构想，国务院有关部门主导发起新一轮的大型国企并购重组活动。经过两轮的产权重组活动，在资源性行业和部分服务行业如电信、金融、铁路交通等领域，我国则仍然是国有产权占主导地位的产业资源分配格局。在此部分国有企业中，又可粗分为中央直属管理的国有独资企业、中央与地方共管的国有控股企业以及地方政府管理的国有控股企业三种类型。就融资便利程度和资金可获得性而言，以上三种类型的企业显而易见地呈依次递减状态。
因此，搁置国有企业改革中的私营化、国有化方向问题及其中央与地方政府的分权问题，就危机以来的国有企业重组案例看，财务动因往往是国内企业整合的一个关键诱因。本案例主体——中色奥博特铜铝业有限公司（以下简称：中色奥博特）即通过与“央企”的并购获得了资金保障，迅速走出资金困境，规避了铜加工企业当前面临的信用风险。由此，本文沿着案例故事发展的脉络，给出了地方国企与央企“联姻”的条件框架，并对其合理性、效果进行了初步评价。
二、中色集团兼并重组山东奥博特的动机及过程
中色奥博特的前身——山东奥博特铜铝业有限公司（下简称：山东奥博特）成立于2001年，是一家资产规模38亿元、年利润2亿元，集空调制冷铜管和高精度铜合金板带系列产品的研发、生产和销售于一体的大型地方国有铜加工企业。中国有色矿业集团有限公司（下简称：中色集团）创建于1983年，是国务院国资委管理的，集有色金属矿产开发和加工、建筑工程、相关贸易及技术服务于一体的大型中央国有企业。经中色集团与临清市国资局双方协商同意，2009年9月后者将山东奥博特80%的国有产权无偿划转给中色集团，并签订了让其控股80%的合作协议。同年11月12日，山东奥博特挂牌更名为中色奥博特铜铝业有限公司，正式成为中色集团旗下的一员。
一家地方企业何以能得到大型央企的青睐，最终嫁入“豪门”？而地方政府舍得把企业的绝对控股权拱手相送，又意欲何图？
自建厂以来，深谙科技兴业之道的山东奥博特人就聘请了中国有色金属工业协会及有关院校专家担任企业技术中心顾问。2009年，公司有6个项目列为山东省科技攻关计划和新产品、新技术研发计划，2项发明获得国家专利。目前，公司拥有年产6万吨铜管的产能，国内市场占有率达到20%。2005年该厂筹建的年产6万吨高精铜合金板带项目也颇具战略意义，该项目投产后将取代国内1/3的进口量。
山东奥博特同样正经历着残酷的市场洗礼。受原料供应、铜加工业投资过度和行业周期性波动等因素影响，企业面临着较大的市场风险。而经济危机的爆发更是加剧了整个行业的“洗牌”。2001年公司创立时，我国铜加工行业掀起产能扩大的高潮，至2003年，铜管加工企业已发展至300多家。2009年上半年受金融危机的影响，国内一批铜管生产厂家纷纷停产，最终给空调企业供货的只剩11家。在如此严峻的市场环境下，山东奥博特凭借自身努力，成功跨越了危机时代的“冰河”期。然而，原材料价格的剧烈波动，是公司单纯依靠管理已经无法摆脱的成本瓶颈。铜价飚升8000美元大关时，加工企业饱受成本上涨之苦；而在随后的铜价暴跌时，又有一批企业因为库存原料大幅减值而濒临破产边缘。虽然在本轮危机中公司得以幸存，但要更上一层楼就必须解决原料供给问题。
铜加工企业属典型的资金密集型行业，要适应和驾驭原材料价格的大幅波动，就需要大量的流动资金作铺垫。仅以原料采购为例，山东奥博特就月需资金近2亿元。如果铜价高位运行，将大大增加企业的资金占用甚至影响到企业的资金链。对于巨量的资金需求，公司除了建厂之初的 2.4亿元股权融资之外，银行信贷是其融资的唯一渠道，但不拥有资金议价权。截至2009年11月，该公司在各金融机构的融资共计20.67亿元，加权平均利率上浮25.7%，且全部为担保贷款。公司对外担保12.7亿元、占净资产的68.94%，其中互保占92.3%。
与此同时，创建于1983年的中色集团也感受到了政策与竞争生存的双重压力。中色集团早期是一个工程类企业，在2004年前后开始转型为资源型企业，目前在海外已形成了一定规模的有色金属矿业开发布局，业务遍布20多个国家和地区，仅在非洲便拥有6家经营良好的铜矿。与其同期转型资源型企业的还有中钢和五矿集团两大贸易商。2008年之前中色集团的海外铜产量多以粗铜形式供给云南铜业等国内冶炼企业，加工环节的丰厚利润被让渡到下游企业。事实上，在布局上游资源的赛跑中，中色集团与中钢、五矿相比也并无优势。如何延伸产业链条，构建一个铜金属的全产业链模式实现铜资源的合理配置？让矿产业务在矿石价格高位得利，而加工环节又可在铜价低位时获更高利润，让所有利润都尽收自己囊中。所有这些，都已提上中色集团的议事日程。
据2007年国资委制定的《中央企业产业布局和结构调整》的战略重组思路，央企主要从事的产业要从21个板块缩减为18个；央企数量已由2003年的196家降至161家，2010年将调整至80至100家。所以，中色集团也清醒的认识到，如不加快重组进程，将说不定被“收编”。而2008年下半年爆发的全球经济危机又恰好为其提供了较多的并购机会，于是，集团开始在全国范围内的铜加工环节筛选目标公司。此时，山东奥博特通过毛遂自荐，进入集团高层的视野。
多年来，临清市政府一直把深化国有企业改革作为体制机制创新的突破口，坚持把国企改革与改组、改造结合起来打造大型优势企业集团。山东奥博特无疑是当时临清市的国企“老大”，得到中色集团要优选铜加工企业的消息，临清市政府迅速成立了由厂领导班子与业内专家组成的评定小组，一致认为只有通过与大集团、大企业的“联姻”，才是山东奥博特继续生存、持续发展并且做强做大的唯一出路。于是，政府领导立马进京，主动上门与中色集团商谈合作事宜。经权衡博弈，地方政府最终做出了无偿转让80%国有产权的决定，而中色集团承诺未来5年的利润都作为投资留在临清，结果双方在短短半年内就迅速达成合作意向。中色集团认为，经济危机导致的铜行业不稳定状态不会长期持续，一旦待行业复苏将错失低成本并购的良机。而把80%的股权全作“陪嫁”，是由于临清市政府更看重留在当地的税收以及对关联产业的拉动作用。
三、中色奥博特案例的效率分析
（一）重组使原企业获得融资便利
对于山东奥博特来说，通过重组获得了资金保障。中色集团通过内部的资金运作大大缓解了公司发展中的瓶颈问题。中色奥博特一成立，集团就一次性注入资本金3亿元，使该公司的年产3万吨铜管和4万吨铜板带项目得以顺利开工建设。2010年末，中色集团已向公司累计投入项目资金、流动资金19.8亿元。
重组后的公司融资总成本大大降低。据悉，目前中色集团共拥有授信规模1300亿元，远远超过集团总体信贷需求。根据中色集团融资原则，所有公司不得借用任何溢价贷款。所以，中色奥博特对所有存量贷款进行了归还操作。事实上，多数银行最终与公司达成了协议：贷款利率下浮，银企继续合作。重组后3个月，公司完成了所有贷款的换据或归还工作。2010年2月末，公司贷款余额19.56亿元，较重组日减少4.41亿元，贷款利率为基准利率水平下浮10%。其二，公司担保“瓶颈”得到破解。其三，银企合作层次进一步提高。对于中色奥博特与各商业银行的融资往来，合作深度、广度较以往得到较大程度的提升和拓宽，公司开始享有以往绝无仅有的融资便利。
（二）兼并双向延伸了产业优势
目前中色奥博特不仅可以通过中色集团直接从赞比亚进口湿法铜，还能进口当地丰富的废铜资源。因此，重组后的中色奥博特不仅能得到可靠的原料保障，而且还节约一部分交易费用。按照集团目前的优惠政策，凡是供给该公司的赞铜均以低于市场价1500元/吨的价格成交，这样一年将节约成本4500万元左右。同时，中色集团在经历了5年矿产资源布局后，那种简单的把非洲矿石运回中国的模式已开始发生变化，通过整合技术和人才，集团近期决定把中色奥博特的部分生产复制到非洲，就地生产就地销售，这将开启中色奥博特海外经营的新时代。
（三）企业核心竞争力提高
借助中色集团资金优势，2010年中色奥博特公司科技投入资金2.2亿元，完成新产品、新技术、新工艺科研开发和技术创新项目21项，其中，获得国家授权实用新型专利3项；铜板带产能跃居全国第3位，特别是其轧制技术国内领先。公司在未来3到5年，将重点建设3万吨铜箔项目，15万吨高性能大型工业铝挤压材项目、4万吨铜合金型材项目、年产20亿（套）件高档电子元件项目以及年产10万吨高档低氧铜线杆项目。而与日本合资、投资40亿元，已于2011年5月份开工建设的3万吨铜箔项目，标志着公司生产将拓展到高速列车、飞机、汽车、手机等电子信息产业领域。
（四）市场地位和发展优势得到强化
作为中色集团旗下的一员，中色奥博特给下游客户以极大的安全感，他们立即把合作层次提升到战略高度。公司铜管产品的下游客户均是国内一流的制冷设备生产企业。2010年，全年铜管发货量同比提高103.6%，且占据格力需求的50%以及志高需求的60%，而新增订单已远远超过其产能，公司不得不与客户协商削减订单量。板带产品在华东、华南两大市场销售全面铺开，在广东东莞、温州、昆山等地建立稳定关系的大客户8个、中小客户40余个，且已成功开发了厦门市场、佛山市场和南皮市场。公司将进一步提升铜铝材加工总量，“十二五”期间要达到48万吨水平，实现年产值230亿元，利税15亿元的目标。目前，中色奥博特已成为有色金属行业中生产规模前五强、技术和装备前三强的大型铜加工企业。
四、从博弈角度看中色奥博特案例的并购合理性
中色集团之所以愿意重组山东奥博特，而山东奥博特又愿意被并购，是各方基于一定环境、条件、动机与企业愿景规划的博弈均衡结果。
（一）并购先决条件
山东奥博特每年的科研投入占比均在5.1%以上，大大高于国内铜加工企业平均水平，公司因此成为年销售30亿元的山东省最大的铜管材加工企业和国内重要的高精度空调制冷铜管生产基地，并凭借地缘优势成为海尔、澳柯玛、新飞的重要供货商。
（二）产业整合动机
为推动中国国有经济布局和结构调整，2003年成立的“国资委”接连发布一系列新政策，明确列出了2003—2010年央企精简退出的时间表。2009年2月国家又通过了《有色金属产业振兴规划》。鼓励大型企业以多种方式进行重组，力争形成3至5个具有实力的综合性有色金属企业集团。在刚性政策的指向逼迫、民营经济高速增长以及外国公司的强力扩张压力下，国内的大企业集团不得不改变重组踌躇不前的状态，以并购重组为主要手段进行产业整合，提升核心竞争力。2005年后，中色集团借助经济危机机遇纵横捭阖，在国内外开展兼并活动。山东奥博特基于庞大的资产规模和加工能力最终成为中色集团延伸产业链的重要一环。从2010年起，中色集团计划年均百亿投资扩张，尽快跻身千亿元规模的大企业集团行列。
（三）融资动机
有色金属业是一个与经济周期高度相关的行业，经济危机时期的高风险性使得银行收紧了对该行业的信贷“闸门”。况且在2008、2009年的非常时期，铜价一直在高位震荡，一天上下波动2000—3000元已属正常情形，这更加剧了企业对资金的依赖。尽管同处于金融危机背景下，处在央企阵营的中色集团在融资方面则拥有地方企业所远远不能及的便利条件。从经济周期运动的角度看，财务动机为企业间的并购重组提供了现实基础。
（四）政府规划意愿
在市场经济原则下，如果将中央与地方政府看作是一对竞争的主体，则地方政府天然地对中央企业的控股并购行为具有排斥性，但临清市政府无偿转让80%股份的个性化操作却改变了这种观念。因为他们清醒地认识到，企业发展是市场经济条件下永恒的主题，铜加工行业的建设高峰已经过去，目前处于向规范化、集约化方向发展阶段，而在当前的融资背景与市场环境下，仅凭自己的单打独斗很难成“大气候”。山东奥博特又是临清市的一张“名片”，这个企业只能生、不能死、只能壮大、不能停滞，应用战略眼光来布局企业长远发展的路径。其实，在经济危机的非常时期，向公司主动伸出“橄榄枝”的也有多家知名企业，但地方政府之所以选择中色集团，他们认为，依托央企的强大实力，这个年轻的铜加工企业就能拥有雄厚的资金支持、充足的原料供应、广阔市场空间和良好的发展前景。按照税收“属地管理”的原则，就能给临清带来丰厚的财税收入。尽管从短期财务收益来看，2010年中色奥博特直接上缴利税11.69亿元，遥遥领先于其他县域企业，但地方政府非常自信的认为，公司将来业绩应着眼于更大的参照目标。所以，这些有形财富和无限潜能是任何价值都无法估量和替换的。
五、结论与思考
从产权角度看，从山东奥博特到中色奥博特的嬗变没有实现产权性质的改变，也不是产权的分割或合并，而是国家产业兼并重组大背景中的一次代理人身份的转置。这种转置通过央企与地方政府间的博弈实现的，其博弈达到某种短期的动态均衡：地方政府获得5年的利润地方留成权，央企实现产业链条扩展并提高了其国际竞争力，此种重组短期内对经济效率的提升是显而易见的。
从市场经济理论的角度考察，本案例也带给我们以下思考，那就是政府边界的新组合形式是否能形成长期有效的市场竞争机制。虽然山东奥博特与中色集团同为国有企业，但从政府管理市场的角度看两家企业则分别归属于中央政府和地方政府，本案例的交易折射出中央政府边界的延伸和地方政府边界的收缩，也反映出中央集权机制与地方分权机制的体制之争与上一轮国有企业重组改革中的中央下放权力与“民营化”不同，本轮国企兼并浪潮背景下的中色奥博特案例在某种程度上仅仅是地方政府出于融资需求的利益妥协，是中央政府提高我国产业国际核心竞争力的诉求，而究竟哪一种政府管理边界的配置结构在长远上更适合企业的竞争发展，还有待时间的检验。
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（特约编辑 郑方敬）