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信托与房地产的金融效应

　　房地产信托通常是指以房地产领域为主要资金运用领域的信托计划。随着2002年《信托法》的颁布,信托投资公司作为一个新的金融机构进入市场,而房地产行业的高速发展吸引了信托投资公司,使得房地产信托融资成为房地产行业一条新的融资渠道。
　　据不完全统计,2004年全年共有31家信托投资公司共计发行了约83个房地产信托产品,募集金额约122.15亿元。其中单个信托产品募集资金最大金额为重庆国际信托投资公司12月22日推出的重庆国际会展中心集合资金信托计划,募集金额达到了10亿元,单个信托产品募集资金最小金额为新疆国际信托投资公司于1月12日推出的新疆银通大厦房产项目信托资金信托,募集金额仅为600万元（图1、图2）。
　　从图1、图2可以看出,超过60%的产品单笔募集金额在1亿元以下,而这部分发行的产品募集的资金总额仅为总募集资金的28%。不到40%的产品募集了超过70%的资金,单笔平均募集金额达到了2.42亿元。即使扣除了重庆国投重庆国际会展中心集合资金信托计划募集的10亿元的产品,单笔平均募集金额也达到了2.17亿元。

　　4-5%是目前社会投资者
　　可以接受的收益水平
　　产品预期收益率最高的是金信信托推出的金土地集合资金信托计划,预期年收益率达到7.5%,预期收益率最低的是新华信托推出的百仕达红树西岸集合资金信托计划,预期年收益率只有2.8%。
　　我们的分析结果显示,有超过一半的房地产信托产品预期收益率在4-5%之间。从这以角度看,4-5%是目前社会投资者可以接受的收益水平（图3）。进一步分析后,我们发现,预期收益率超过5%以上的信托产品基本集中在浙江和北京地区,这可能和当地资金供求及房地产市场的发展有关系。而且从2004年下半年后,预期收益率呈逐步上升趋势。
　　根据统计,产品期限最长的是金信信托推出的金土地集合资金信托计划,期限5年,有23个信托产品期限为监管部门最低要求的1年（图4）。
　　分析结果显示,有超过80%的产品期限在2年内,这一方面是信托投资公司发行房地产信托资金信托主要是为了使开发商获得前期的项目启动资金,使项目符合银行信贷条件,为房地产开发项目进行阶段性融资,另一方面是由于房地产信托产品缺乏流动性,期限较短的产品相对容易发行成功。

　　资金运用方式多样化
　　在信托资金运用上,主要采取的是贷款、股权投资、受益权信托（财产信托）和其他投资方式（图5）。
　　分析结果显示,共计有83.74%的房地产信托产品在运用上采用的是贷款方式,这应当是贷款在操作上相对较为简单易行。
　　与此同时,通过对发行的信托产品在行政区域的分布,我们对房地产信托市场分布进行了研究（图6、7）。
　　分析结果显示,在不考虑统计遗漏的情况下,西部地区、华东地区及北部地区无论在发行数量还是在募集金额上都占了很大比率。华东地区历来是资金需求的重点地区,而普遍认为经济较为落后的西部地区推出了如此多的房地产信托产品,确实出人意料;北部地区房地产信托产品主要还是由北国投和几家中字头的信托投资公司发行的;华南地区房地产信托产品数量少的根本原因是经过清理整顿后,只有深国投和东莞信托得以保留;华中地区基本没有推出太多的房地产信托产品,与其经济地位并不匹配。

　　资金安全保障方式
　　在83只房地产信托产品中,有36只采取了第三方担保方式,15只采取了抵押（质押）方式、有21只产品没有披露资金安全保障措施。在担保方式中,有9只产品引入了银行信用,有1只产品由当地政府出具了还款承诺（图8）。
　　采用第三方担保方式的,大多数是由关联方提供担保,而政府出具了还款承诺的则是属于旧城改造项目,项目本身并不产生收益。值得注意的是,银行信用也介入了房地产信托项目。对于商业银行来说,采取直接贷款方式与提供贷款担保所承担的风险是一样的,但收益却有很大的区别,银行愿意提供担保而不直接贷款,应当是项目尚未达到央行“121”号文件规定的贷款条件,商业银行信贷资金暂时不能进入,而商业银行又看好项目的前景,希望通过信托资金的介入,使项目符合贷款条件后再跟进。
　　抵押（质押）的方式,主要是以土地、房产抵押或以项目公司股权质押。
　　为增强产品信用,还有部分产品同时采取了担保、抵押方式

　　趋势
　　目前的房地产行业正由“关系竞争”向“资本竞争”转变,使得原有开发商和投资商合二为一的模式向开发商和投资商分离的模式转变,在这一过程中,房地产信托作为支撑房地产开发的重要资金来源,在现阶段却面临着理想与现实的差距。究其原因,“200份”的限制使得信托融资规模普遍较小,对于资金密集的房地产行业而言,规模问题使得房地产信托作为投资方的代表在与开发商的谈判中处于弱势地位,只能作为其他资金来源的补充,获取的也是低于房地产行业平均利润的收益。
　　而且由于规模的限制,目前房地产信托通常采取一个项目对应一个信托计划,这意味着信托投资公司不能进行房地产行业的组合投资,一旦一个项目失败,将造成投资者100%的损失,而不能通过组合中其他投资项目的盈利降低或冲减损失。所以现阶段房地产信托的发展不是不想快,而是不敢快,这一结果阻碍了房地产业与信托业的进一步合作。
　　与此同时,房地产行业自身的专业化分工日益清晰,而对于信托投资公司而言,其不可能在各个领域都拥有核心竞争力,特别在房地产领域日益强调专业化的背景下更是如此,这导致了绝大部分房地产信托项目属于功能单一,替代性强的普通融资业务,而缺乏具有满足不同房地产项目的特性以及具有复合投融资功能。这一局面不改变,将会极大地限制房地产信托在房地产融资领域发挥更大的作用。
　　可喜的是这些问题的解决正在朝着有利的方向发展,从政策面来看,银监会出台的《信托投 资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》，在“分类监管”的思路下,对部分管理规范,经营水平高的信托投资公司开展房地产业务给予了放松200份限制的政策优惠,这标志着房地产信托产品无论在规模上还是风险控制上都面临着发展的政策机遇。
　　从市场层面来看,基于市场细分的考虑,一部分信托投资公司已经将房地产信托业务作为未来业务发展的重心,并采取多种措施强化在这一领域的投入力度。比如,联华信托近期推出的“联信.宝利”房地产投资信托颇具新意,具有国外房地产投资信托的雏形,代表了未来国内房地产信托发展的趋势。