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日本泡沫经济及其对我国的启示
栾 家 庆

摘 要
20世纪80年代后半期到90年代初，日本发生了其经济史上最严重的泡沫经济,给日本经济带来了长久的、深刻的影响。在泡沫经济膨胀过程中，日本股价和地价迅速暴涨，带来了巨大的资产效应。然而，泡沫经济崩溃之后，资产严重缩水，股价、地价持续暴跌，出现了泡沫经济崩溃萧条。在此之后，日本经济复苏十分乏力，在很长时期内继续处于低迷不振和看不到光明前景的困难境地，加之日本政府对危机的深刻性、严重性和复杂性认识不足，对景气的判断也屡屡失误。伴随着资产收缩下没有繁荣感的涟漪景气和战后最严重的经济萧条的出现，日本经济在20世纪90年代陷入了长期停滞，失去了宝贵的10年。进入到21世纪，泡沫经济后遗症并未随之消失，其严重影响甚至延续至今仍未能完全消除。泡沫经济崩溃和泡沫经济崩溃后遗症的出现，彻底暴露了日本经济深层次的矛盾。日本为什么会发生泡沫经济？泡沫经济为什么会对日本经济造成如此重大的影响？日本泡沫经济给我们带来哪些启示？这些都值得我们做一番深刻的思考。
泡沫经济是虚拟经济膨胀的产物。随着金融资产的日益膨胀和金融产品的不断复杂化，金融资产的投机性也日益增强，政府宏观经济调控失误与微观经济主体过度投机行为对泡沫经济的产生都有重要的影响。日本泡沫经济从发生至今，日本国内外各方面的研究从未停止。对于日本泡沫经济的发生，国内外学者都进行了多方面的、深层次的详细研究，研究范围主要包括制度方面的、经济环境方面的以及综合因素方面等等。本文认为，日本泡沫经济的发生及影响都有其复杂的原因，可以说日本泡沫经济的发生既包含泡沫经济发生的普遍性特征，又有其复杂的特殊性特征。日本泡沫经济源于过度投机，政府的政策失误对泡沫经济的发生起到了推波助澜的作用，在诸多因素共同作用下造成了虚拟经济膨胀和虚假繁荣。然而，泡沫必定破灭并严重影响了日本经济的发展。近年来，美国发生的次贷危机导致全球性金融危机，更是让人们把目光投向虚拟经济的发展给世界经济带来影响的问题上来。
本文借鉴前人研究成果，对日本的泡沫经济背景、膨胀、崩溃及影响进行了全面分析，进而提出了日本泡沫经济的发生对我国的启示。日本泡沫经济产生的背景包括四个方面：日元急剧升值、国内产生大量过剩资本、金融自由化和平成景气。20世纪70年代以来，日元持续升值，但是这种持续升值都是以较小的幅度为特征的。1985年，《广场协议》签订以后，日元急剧升值，日本政府为了克服《广场协议》后的“日元升值萧条”和履行“国际协调”的任务，采取了财政和金融双扩张的政策，加之国内出现大量过剩资本和金融自由化进程的加快，导致了严重的资本流动性过剩。在这种情况下，日本政府的政策也频频出现失误，加之对金融业务缺乏有效的金融监管和投机之风盛行等，从而在诸多因素的共同作用下使泡沫经济产生并急剧膨胀。在泡沫经济发展过程中，伴随着股价和地价的暴涨，日本国内资产迅速膨胀。20世纪80年代末到90年代初，日本经济达到了战后发展的顶点。然而，好景不长，泡沫终究要走向破灭。1991年，日本泡沫经济崩溃，日本资产价格严重缩水，并导致巨额的不良债权和大批的金融机构倒闭，出现了设备、房地产、企业人员 “三过剩”等严重经济问题。由此，日本经济陷入长期停滞的局面。日本泡沫经济的历史教训是深刻的，我们应该从中吸取日本的历史教训，为此，要以史为鉴，又好又快地发展有中国特色的社会主义经济。我们要提高对虚拟经济发展的风险意识，充分认清经济泡沫和泡沫经济的关系，制定实施正确的经济政策，适当控制金融自由化进程，加强金融监管，坚持汇率改革主动性、可控性和渐进性的原则，鼓励投资、限制投机，增强投资者的风险意识。

关键词：日本，泡沫经济，日元升值，“双扩张”政策
目 录
1绪论 1
1．1选题意义 1
1．2文献综述 2
1.3框架结构 3
1.4 本文创新与不足之处 4
2泡沫经济及其产生的基础 6
2．1泡沫经济的内涵及特点 6
2．2日本泡沫经济产生的背景 6
2．2．1《广场协议》——日元升值 6
2.2.2国内产生大量过剩资本 11
2.2.3金融自由化 13
2.2.4平成景气 15
3日本泡沫经济的产生和膨胀 17
3.1虚拟经济的迅速发展 17
3.2资产迅速膨胀与泡沫经济 17
3.2.1股价暴涨及其原因 18
3.2.2地价暴涨及其原因 20
4日本泡沫经济的崩溃及其影响 24
4.1泡沫经济的崩溃 24
4.2泡沫经济崩溃的影响 24
4.2.1日本资产价格的严重缩水 24
4.2.2个人和家庭收支恶化，造成逆资产效果 25
4.2.3不良债权增加，银行大量破产 26
4.2.4泡沫崩溃后“三过剩” 27
4.2.5日本经济陷入长期停滞 28
5日本泡沫经济的历史教训及其对中国的启示 31
5.1日本泡沫经济的历史教训 31
5.1.1对经济形势的盲目乐观的后果 31
5.1.2过分担忧日元升值，超金融缓和得不偿失 31
5.1.3政策制定实施严重失误 32
5.1.4对虚拟经济的风险意识薄弱 34
5.2日本泡沫经济对中国的启示 36
5.2.1充分认清经济泡沫和泡沫经济的关系，制定实施正确的经济政策 36
5.2.2适当控制金融自由化进程，加强金融监管 37
5.2.3汇率改革必须坚持主动性、可控性和渐进性的原则 39
5.2.4鼓励投资、限制投机，增强投资者的风险意识 40
参考文献 41
后 记 44

1绪论
1．1选题意义
在经济发展的过程中，尽管发达国家和发展中国家都会出现泡沫，但其泡沫发生的程度和影响却大不相同。泡沫经济的影响常常为人们所惧怕，可是，各国经济中的泡沫却一再重复，这里面是否有可循之规律？本文以上世纪80年代后期日本发生的泡沫经济为例，在分析其产生背景、发展过程及其崩溃后的严重影响的基础上，总结其经验教训，以使我国在经济发展过程中能切实避免泡沫经济的发生及其危害，确保持续、稳定、快速的增长。
选择日本泡沫经济作为研究对象，主要有以下原因：
第一，20世纪80年代后期日本发生的泡沫经济，对日本经济发展产生了重大影响，直接导致了泡沫经济崩溃后的长期萧条，并引起严重经济危机，使日本经济在整个90年代陷入长期停滞，其严重影响甚至延续至今仍未能完全消除。第二次世界大战中战败导致日本经济损失约为1057亿日元，占财富总额的36%，与1934-1936年度相比，1946年度国民经济和生产能力（实际GNP）下降了62% 刘昌黎，《现代日本经济概论》，2002年第1版，第2页。
。泡沫经济对日本经济“损伤”虽然没有第二次世界大战那么大，但其影响程度之深、时间之长是世界上其他任何一个资本主义国家所未曾经历过的。泡沫经济崩溃直接导致资产价格缩水，1990-1997年间，日本的股票、土地资产评价额约缩水1300兆日元 孙执中，《泡沫经济新论》2001年7月第1版，第35页。
。
第二，中国和日本作为亚洲重要的两个经济大国，自古以来联系紧密。对日本泡沫经济的研究有助于我们更深入认识日本经济的发展规律，取长补短，也有利于发展中日经济关系。
第三，当前，我国处于经济高速发展时期，与日本发生泡沫经济之前所处的阶段相似，都经历了经济高速增长的上升期，并面临着与日本当初同样的挑战：货币升值（相对于美元）、贸易顺差、结构转型、外汇储备过大，等等。对日本泡沫经济的研究有利于加强对我国经济运行状况的认识，有利于借鉴日本经验解决我国目前存在的问题，促进我国经济又好又快地发展。
1．2文献综述
20世纪80年代以来，世界虚拟经济不仅迅速发展，而且其发展速度和发展规模都大大超过了实体经济。在国际经济中，虚拟经济发展迅速的重要标志就是国际金融、资本交易发展的速度和规模都大大超过了商品贸易。以外汇交易为例，20世纪90年代初，外汇交易每三天的交易额就已接近或超过了全世界一年的商品贸易额。上个世纪80年代，日本以虚拟资本为主要内容的金融资产越来越脱离实体经济的发展水平而急剧膨胀，资产膨胀与经济增长严重失衡，造成了严重的泡沫经济。股票、房地产等资产价格的持续上涨的现象，很难以用其基础条件来解释。国内外学者都非常关注上个世纪80年代后期日本发生的泡沫经济，对其进行了许多研究，发现房地产泡沫与股市泡沫的价格波动均无法用资产定价理论来解释，用利率、经济增长等实体因素的变化也同样不足以解释股票和土地价格的大幅变动。
对于日本泡沫经济发生的原因，大致有以下几种观点：
首先，一部分研究者认为经济投机是泡沫经济产生的成因。泡沫的出现和膨胀是人们狂热心理的结果，是与一国长期经济绩效的合理预期严重脱节的普遍过度乐观所致。以狂热或乐观情绪作为泡沫的成因，就如同将“大量过剩资本的冲击”作为泡沫的“根源”一样（谢芳，1999）。“由于股票交易中现货交易减少，期货交易增加，股票交易越来越具有投机的性质，股票市场也就彻底成了投机者的天堂。”；在股价暴涨的同时，地价暴涨从1987年持续到1991年，“其暴涨的原因只能归咎于土地投机。”（刘昌黎，2002）
其次，在泡沫经济发生的过程中，政府政策失误对泡沫经济的发生起到了推波助澜的作用。泡沫经济是在一定的经济条件下发生的，同时与经济政策的失误紧密相连（孙执中，2001）。日本泡沫经济形成的原因是日本长期执行扩张性货币政策的结果，而这一决策又是因为日本初入国际市场，在宏观政策的国际协调特别是对美国经济关系协调上出现失误所致。“日本政府采用的扩张型财政政策”的后果是“股票市场与房地产价格的上升”。“这大大增加了日本企业的自有资本率”（高柏，2004），为泡沫经济的形成创造了有利的条件。
再次，从虚拟经济与实体经济发展关系寻找泡沫经济发生的原因。一部分学者认为泡沫经济发生的根源在于虚拟经济发展与实体经济发展关系的失调。宫崎义一（2000）对泡沫经济在日本产生和崩溃机制的经验分析表明，作为金融自由化产物的金融资产（存量）的调整过程，导致了实际GNP（流量）的负增长，出现了实体经济和虚拟经济的“复合萧条”。奥村洋彦（2000）同样强调金融自由化对实体经济影响中消极的一面，对“泡沫经济的产生有着不容忽视的影响”。奥村洋彦以“金融不稳定假说”为理论基点，对家庭、企业以及金融部门在泡沫经济中的异常行为进行了细致的分析，认为实体经济中的“异常行为”往往是金融自由化导致的金融交易规则及信息流向变化等引起的，是因前述各类行为主体在金融交易中的“行为变异”所致。
第四，日本的制度缺陷和制度改革失败是泡沫经济发生的原因。对于日本泡沫经济的产生与崩溃，日本政府负有不可推卸的责任。日本之所以“缺乏强有力的领导”的根本原因在于体制，政府不断犯错误是因为没有创造出一种能及时纠正错误的体制，特别是合理而科学的政治体制。日本经济问题的出路不是如何调整宏观政策，而是如何改革微观经济和调节结构性的政策。可以说，“结构性改革，或者说制度性改革是日本经济的惟一出路”。（肖崎，2006）另外，“企业在泡沫经济发生、膨胀过程中也起到了关键性作用。“企业融资制度扭曲”，是泡沫经济膨胀的根本性内部因素，尽管这些内部因素本身确实是受到了许多其他外部因素的影响（包小忠，2003）。产生这种扭曲的根本原因在于日本长期以来的金融和企业制度。当然，20世纪在80年代，日本也进行了一系列的企业和金融制度改革，然而“日本企业系统和金融系统的制度变迁顺序出现错误”，最终导致了泡沫经济的发生，并对日本经济产生了深远的影响（冯维江、何帆，2008）。
1.3框架结构
本文结构分为五个部分，第一章绪论部分主要论述了本文选题的目的和意义、本问题研究现状、框架结构、存在的不足。从第二章开始，文章对日本泡沫经济的背景、发展、崩溃及影响进行了比较详细地论述，本文的最后一章对日本泡沫经济的历史教训以及对我国经济的启示进行了总结。
第二章，泡沫经济及其产生的基础。这一章列举了泡沫经济的部分历史事例，介绍了泡沫经济的发生领域以及日本泡沫经济发生的历史背景。在这一部分，本文指明了日本泡沫经济源于过度投机，造成了社会经济的虚假繁荣。然而，泡沫必定破灭，严重影响了日本经济的发展。本文通过四个方面对日本泡沫经济的背景进行了论述，这四个背景分别是：日元急剧升值、国内产生大量剩余资本、金融自由化进程加快和平成景气的繁荣。这些特殊的背景给日本泡沫经济的发生提供了“温床”。
第三章，日本泡沫经济的产生、膨胀。这一章介绍了虚拟经济的本质及其在世界经济发展中的重要地位，并通过列举大量的数据介绍了日本虚拟经济迅速发展的情况，揭示了日本虚拟经济和泡沫经济之间的关系。日本在虚拟经济迅速发展的过程中发生的泡沫经济，国内资产迅速膨胀，主要是以股票价格和房地产价格的暴涨为代表的，文章在这一部分详细论述了日本泡沫经济发展过程中股价和地价暴涨的原因，介绍了股价和地价暴涨的情况，目的在于揭示日本泡沫经济产生、膨胀的根本原因。
第四章，日本泡沫经济的崩溃及影响。这一章主要论述了泡沫经济的崩溃过程并比较详细地论述了泡沫经济崩溃对日本经济的影响。历史无数次告诉我们：任何泡沫经济最终必将破灭，日本也不例外。然而，在当时的日本，泡沫经济崩溃是为人们所始料不及的，泡沫经济的崩溃对日本经济的长期影响更是让许多人扼腕长叹。泡沫经济崩溃后，日本资产价格严重缩水，产生了巨额的不良债权并导致大批的金融机构倒闭，出现了设备、房地产、企业人员“三过剩”的局面。不仅如此，泡沫经济使日本经济在20世纪90年代陷入了长期停滞的局面。
第五章，日本泡沫经济的历史教训及其对中国经济的启示。本章首先从政府、金融机构、企业和个人等方面论述了各主体对泡沫经济产生和崩溃的错误认识和行为，总结了日本泡沫经济的深刻历史教训。其次，总结了对中国的启示。论文结合中国经济的现实问题，从加强金融监管和宏观经济调控、规范证券市场建设等方面，提出了对中国经济可资借鉴的经验。
1.4 本文创新与不足之处
从国内外相关研究资料可以看出，学者们对于日本泡沫经济发生的原因还存在一定的争议。本文的一个创新就在于重新审视以往日本泡沫经济发生原因各种认识，并在此基础上提出了一些自己的观点。
本文对日本泡沫经济的研究，不仅涉及日本经济史研究，还涉足到金融制度研究、宏观经济政策研究等。由于研究的需要，在写作过程中需要查阅大量的日文资料，然而受日语水平的限制，相关资料只能参考相关英文文献或者中文翻译版本。本文相关资料，包括数据的获得，大都是从其它相关文献引用过来，没有获得第一手资料，这无疑限制了文献的充分性。
2泡沫经济及其产生的基础
2．1泡沫经济的内涵及特点
泡沫（bubbles）困扰经济发展已经有近300多年的历史了，历史上，早在1634-1637年间，荷兰就出现过“郁金香投机狂潮”；1719年法国又出现了著名的密西西比股市泡沫，并且在1720年1月达到了登峰造极的顶点。当年，海峡另一边的英国也开始效仿，出现了“南海泡沫事件”；20世纪20年代后半期，美国股票价格暴涨成了30年代大危机的诱因；20世纪80年代后半期到90年代初日本泡沫经济从形成到破灭，对日本经济的影响在战后日本经济史上是空前的。经验证明：只要人们稍有懈怠，泡沫就会随即发生并留下很多后遗症，其突然崩溃更会使经济遭受严重打击、陷入危机。
泡沫经济可分为物质生产领域中的泡沫经济和金融领域中的泡沫经济。物质生产领域中的泡沫经济是因为盲目投资与重复建设引起的，在这类泡沫经济中，投入的物化劳动和活劳动未能形成社会必要劳动，也就不能形成最终需求和实际价值；金融领域中的泡沫经济源自于投机之风盛行，资产价格剧烈波动，与实体经济严重脱节，如股票价格、房地产价格上涨远超过GDP和企业生产（服务）的增长。值得注意的是，物质生产领域的泡沫经济与金融领域的泡沫经济相比，前者有实物形态的商品存在，而后者没有实物形态，只是虚拟资本的膨胀。但是，泡沫破灭之后，它们同样会发生价值缩水和价格缩水。
在20世纪80年代后半期日本泡沫经济形成的过程中，日本物质生产领域也出现过泡沫。据《日本经济新闻》1999年3月22日数据显示，日本因重复投资所造成的损失就达每个工人合20万美元之多，这一数字是西欧发达国家的5倍。更为严重的是日本金融领域存在泡沫，即虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀，严重脱离实物资本的增长和实业部门的成长，股票和地产价格飞涨，投机交易极为活跃。
2．2日本泡沫经济产生的背景
2．2．1《广场协议》——日元升值
在20世纪70年代到90年代日元升值的历史中，《广场协议》是一个最具代表性的事件，它促进了战后日本对外经济政策的转折。就日元升值而言，《广场协议》的签订既是世界经济发展不均衡的结果，也是日本被迫与美国进行经济协调的产物。
1985年9月，美国、日本、前西德、英国和法国等5个发达国家（即G5国家）的财长和中央银行行长在纽约的广场饭店签署协议，一致同意通过国际“协作干预”，稳步有序推动日元、马克等主要货币对美元升值。这次会议签署的协议史称《广场协议》(Plaza Accord）。《广场协议》的主要内容包括：①为实现无通货膨胀的持续的经济增长，在各国间进行政策协调，以纠正各国国际收支的不均衡状态；②通过汇率调整，恢复汇率调整国际收支的机能；③防止贸易保护主义，促进各国市场开放；④促进各国实施结构性调整的经济政策。根据美国的要求，汇率应该体现各国基础性经济条件的差异，各主要货币对美元的汇率要有秩序地提高一定的幅度。协议签订后，各主要国家的中央银行开始实行大规模的“协作干预”，日本在外汇市场大量抛售美元，使日元汇率一路上扬，与此同时，1986年初世界石油价格意外下降，更加大了日元升值的幅度。1986年5月，美元对日元汇率击破160日元大关，比《广场协议》前贬值近40%。
（1） 日本签订《广场协议》的原因
从国际环境来看，进入20世纪80年代以后，日本经济蓬勃发展的势头令世界瞩目，而此时的美国经济却与日本经济形成强烈的反差。20世纪80年代初，因货币主义和供给学派的影响，里根政府为了缓解“滞胀”对美国经济的影响，美国联邦储备委员会采取了“松财政、紧货币”的政策组合。里根政府初期实施的减税和放宽金融管制的政策措施，刺激了消费增加，使美国经济自1982年起进入了持续较长时间的上升期。但实际上，美国这一时期所采取的经济政策却带来了贸易和财政的双赤字。因此，里根政府前期的美元坚挺并非反映美国经济的繁荣和健全，而是使美国经济陷入经常收支赤字和财政赤字泥潭的罪魁祸首。1985年，美国贸易逆差是1981年的4.6倍，而且贸易逆差的30%到40%发生于同日本之间的贸易。美国对日贸易逆差由1980年的76.62亿美元扩大到1985年的461.5亿美元，5年间增加了将近6倍。另外，与美国成为世界最大的纯债务国形成鲜明对比，日本成了世界最大的纯债权国，这进一步加剧了美日之间的贸易摩擦，要求日元升值的呼声在美国国内日益高涨。美国希望通过“国际经济协调”的方式，促使美元贬值来加强美国产品的对外竞争力，同时要求日本和德国扩大内需，增加美国商品的出口以减少美国的贸易赤字。
从日本国内环境看，日元升值有一定的内在原因。日本在1949年就确定了1美元＝360日元的单一汇率，这一汇率考虑到了日元贬值的实际情况，在当时有利于扩大出口。这一汇率被固定并持续到固定汇率制结束的1971年。单一汇率的确定和长期执行，不仅使日元重返国际货币体系，有利于日本与美国及其他资本主义国家开展正常的贸易往来，而且还使日本长期享受了单一汇率的好处，对其以后的出口扩大也产生了很大的作用。经过高速增长和两次石油危机之后，日本经济的技术素质和应变能力大大提高，资源能源进口减少，出口迅速扩大。与此同时，日本政府1979年6月制定《新经济社会七年计划》 (1979-1985年)，改变了此前制定的《昭和50年代前期经济计划》主要强调振兴出口和扩大民间设备投资的做法，把 “建立宽裕而有生活意义的社会”作为了基本的政策目标，提出了提高国民福利水平、保持适度增长和为国际社会做贡献的口号，并强调加强社会基础设施的公共投资。 1979年以后，以个人消费和企业设备投资为中心的民间需求扩大，支撑了总需求的持续扩大。在内需扩大的同时，贸易和经常收支黑字也迅速扩大，其中贸易黑字1985年达到560亿美元，1986年又增加到928亿美元，经常收支黑字也分别达到了492亿美元和858亿美元。相比之下，由于美国和西欧各国的贸易都是赤字增加的局面， （1980年日本对美贸易黑字为70亿美元，1986年迅速增加为514亿美元）日本和美欧各国的贸易摩擦就迅速激化了。 日本对外贸易和经常收支的巨额顺差，不仅是日本国际竞争力速提高的产物，而且是日本对外依赖型经济结构的必然结果。因此，解决对外不均衡的根本出路在于彻底改变日本的经济结构，使之从外需主导型转向内需主导型即国际协调型。另外，随着日本经济迅速发展，日元资产的魅力展现出来，日本金融市场由封闭走向开放是大势所趋。这既是日本经济实力不断扩大的内在要求，也是日本实现经济与金融国际化的必然结果，而日元升值则是推动日本经济与金融国际化的重要途径。
由此来看，《广场协议》的签订，既有外来的压力的作用，也有日本自身的内在要求。然而，《广场协议》签订以后，美元对日元的汇率虽然下跌了约40%，美国的出口却没有迅速扩大，日本对美国的出口也没有下降的趋势，相反，美国的贸易赤字仍在继续扩大。1986年，美国贸易赤字达到1550亿美元，1987年更是达到了1700亿美元［日］吉川元忠，《金融战败》，中国青年出版社，2000年1月第一版第48页。
。为什么日元对美元的大幅度升值没有改变日美贸易的严重失衡呢？对此，吉川元忠在《金融战败》中强调了“不可逆转性”，即尽管美元汇率转强为弱，但以往美元坚挺条件下形成的美国的产销体系却不可能在短时期内实现逆转。吉川元忠通过几个方面的不确定性，对美国企业在浮动汇率体制下对扩大再生产表现出极为迟钝的态度进行了分析。另外，美国麻省理工学院教授保罗·克尔古曼（Paul Krugmon）也提出了贸易当中的“过程效应”来解释这一问题。克尔古曼认为：20世纪80年代前半期美国从日本的进口急剧增加是造成美国贸易收支赤字扩大的主要原因。美国消费者在美元坚挺的情况下已经用惯了非常廉价的日本商品，这种长时期形成的消费者心理并没有随着美元的贬值而突然消失，可以说已经形成了一种“消费习惯”，日元升值并不能使美国贸易赤字减少。同时，日本企业从对美国出口中获得较高的利润，他们在较高利润的驱使下也“认同”这种“消费习惯”的存在。因此，日本企业在日元升值的情况下依仗其在美国市场积蓄的实力，没有采取撤离美国市场的行动，而是继续维持销售。20世纪90年代，克尔古曼与威廉·科林（William Cline）提出了“马萨诸塞道路模式”(MA模式)，该模式认为汇率调整贸易收支、改变美元坚挺时期的日美贸易收支扭曲状态需要时间，即汇率调整贸易收支也需要时间，他们具体的估算出了所需要的时间大约为2年。
（2） 应对日元升值的负面影响
《广场协议》签订后，日元大幅升值对日本经济产生了巨大的负面影响。1986年日本实际经济增长率由上年的5.1%下降为3.0%。受日元升值打击最大的是与出口相关的企业，特别是制造业出口企业，出口受阻导致了名义出口额和实际出口额幅度有较大的下降。外需对总需求和经济增长的贡献度为负数，日本经济陷入了严重萧条的局面。因为这次经济危机发生在日元急剧升值之后，所以，如何避免日元大幅度升值，防止升值对出口量和日本经济的严重冲击，就成了日本政府的新任务。
首先，日本政府为了克服《广场协议》后的“日元升值萧条”和履行“国际协调”的任务，采取了财政和金融双扩张的政策。一方面，日本银行连续降低法定贴现率，放松银根。日本银行在一年左右的时间连续五次调低法定贴现率，1986年1月30日将法定贴现率从5%调到4.5%，3月10日调到4%，4月21日调到3.5%，11月1日又调到3%，1987年2月23日再调到2.5%。这一超低利率是战后历史上的最低水平并一直持续到1989年5月31日。结果，日本的货币供应量在1987年至1990年间大幅增加，年均增加率超过10%，这一增加率也大大超过了名义国民生产总值的增加率。另一方面，面对日元升值后出口受阻和严重经济萧条的局面，日本政府以扩大内需为主推进了经济结构调整。“1986年6月，日本政府实施《紧急经济对策》，扩大公共投资6兆日元” 刘昌黎，《现代日本经济概论》，2002年第1版，第38页。
。1987年制定的《前川报告》，也提出了扩大内需、调整产业结构、开放市场、扩大进口、稳定日元汇率、改革税制、调整财政金融政策、发展内需主导型经济，推进国际经济合作等措施。“日本政府在1987年5月决定减税1兆日元和追加5兆日元的公共事业投资，7月又增补2兆日元财政开支” 孙执中，《泡沫经济新论》2001年7月第1版，第4页。
。值得注意的是，此时的日本经济正处于“平成景气”时期，这一景气持续时间51个月，是战后日本经济发展的顶点。日本政府在这种情况下实施财政和金融双扩张的政策，最终导致了国内流动性过剩，为泡沫经济的产生和膨胀埋下了“祸根”。
其次，日本企业为了避免日元大幅升值给企业所带来的巨额的汇率损失，利用“生财术”弥补企业经营的亏损。由于《广场协议》后日元大幅度升值，日本对外净资产因汇率变动损失了3.5兆日元之多［日］吉川元忠，《金融战败》，中国青年出版社，2000年1月第1版第56页。
。一方面，日本机构投资者在20世纪80年代大规模买入美国国债，在日元大幅度升值后，企业不可避免地蒙受了巨大损失。尽管如此，面对巨大的损失，很多机构投资者仍然继续购买美国国债，究其原因：第一，在政府“护送船队方式”政策保护下，机构投资家经常从大藏省和日本财务省得到诱导式的行政指导，继续投资美国国债。第二，《广场协议》后美元虽然暴跌，但是“卢浮宫协议”后很多投资家判断美元汇价已经跌到最低水平，美元有可能反弹。结果，很多人相信对美国国债的投资的收益是有保证的。更为重要的是，由于这一时期超低利率政策使股票和房地产价格暴涨带来了巨大的资产膨胀效应，机构投资者即使在外汇市场上蒙受损失，也可以靠在国内资本市场获得的巨大收益而得到补偿。另一方面，如前所述，《广场协议》后日元大幅升值对依靠出口的制造业打击最大，企业破产数增加，各大公司纷纷削减人员。股票和房地产市场以获得短期投资利润为目的，虽然有很大的投机性和风险性，但由于法人持股下独特的股价形成机制，使法人企业在一定程度上能操纵股价，再加上法人企业在信息上的优势，使它们在国内资本市场的短期赢利变得相对容易。因此，在空前繁荣的国内资本市场上，企业的短期投资很快获得了丰厚的利润，进一步诱发了企业更大规模的短期投机。日本企业进入了“炼金术”时代，即企业把低价筹措到的资金，大规模地投放到金融资本市场和不动产市场，以获取巨额的投机利润。“炼金术”使赚钱变得非常容易，许多企业不把精力集中在正常的生产与经营活动上，而是热衷于股票买卖和土地炒作，有的企业甚至出现过正常生产和经营的利润低于金融投机利润的情况。
受出口战略的约束和恪守对国际协议义务的影响，日本政府的经济政策没有把重心放在防止国内经济过热方面，而是放在了扼制日元升值和平衡国际收支上。面对日美贸易摩擦不断增加，为了赢得经济大国地位，跻身于强国之列，日本政府主动地加强了与美国等发达国家的政策协调。1987年“卢浮宫会议”召开以后，由于美元贬值导致世界性的货币动荡，发达国家又采取共同行动干预外汇市场，试图将美元汇率维持在美国期待的水平上。日本再一次成为美国的“坚定的盟友”，在“日元升值萧条”后继续维持超低利率的宽松货币政策和扩张性财政政策，从而为泡沫经济的膨胀创造了条件。
2.2.2国内产生大量过剩资本
日本在高速增长时期，资金供应不足，而从20世纪80年代后半期开始则出现了资金供大于求的局面，出现这一局面的主要有以下两个原因：
（1）国内投资减少
首先，新技术革命引起的固定资本更新的设备投资需求大为减少。经过两次石油危机的冲击和微电子技术革命的兴起，日本政府根据世界科技革命的发展趋势，认识到一个资源贫乏、石油完全靠进口的国家发展重化工业的脆弱性，提出了向知识密集型产业转换的设想，并于1980年提出了“通向技术立国之路”、“创造性的技术立国”的战略思想。技术立国并不是对贸易立国的否定，而是贸易立国的继续。这种转换，不仅没有削弱对外贸易的重要地位，反而有利于提高日本的国际竞争力，在国际分工中处于更为有利的地位。日本在节省资源、节约能源方面采取了积极的对策，开始减少资源能源消耗型重化工产品的出口，增加资源能源节约型的高附加价值的知识密集型产品的出口。相对于以前发展重化工业的规模的固定资本投资而言，知识密集型产业的设备投资也是较小的。
其次，旧有制度阻碍投资。战后，日本建立了以生产优先为主的经济体制，企业也确立了雇佣终身制。在向知识密集型产业转换的产业结构调整过程中，就业人员要从旧行业转到新的行业。但是，在奉行公司中心主义、企业资金筹措以间接金融为主并依赖主银行关系融资的情况下，公司转变经营方向并非容易。原有的公司难以倒闭，有前途的产业只能在市场竞争获得生存，以至于新公司和新行业的活力大大削弱。新公司和新行业在缺少“金融护航”的情况下，艰难挣扎、难以生存，资本投入的风险也随之大幅度上升。银行的保守性决定了高投入、高风险领域难以获得足够的资本保证，产业结构转换也就难以顺利进行。旧行业和银行长期以来积累的大量资本难以进入新的企业与新的产业，从而形成了大量的过剩资本。
另外，国内需求不足，企业设备投资率降低。廉价且教育水平高的劳动力的大量存在，曾经是战后日本经济高速增长的一个重要原因，个人消费扩大对社会总需求方面影响相当大。与此同时，生活水平提高和城市化进展迅速，对耐用消费品产生广泛的需求，也促进了战后经济快速增长。而进入20世纪80年代以后，随着人口增长逐渐减少，家庭耐用消费品及小轿车的普及率已经很高，接近了饱和状态。国内消费需求的低廉必然使企业设备投资率降低。这样一来，国内企业设备投资的需求大为减少，从而出现了大量过剩资本。
（2）持续扩大的贸易黑字
在经济高速增长时期，日本政府大力推行贸易立国的经济发展战略，并利用日本银行的信贷支持，为国内出口加工业提供了大量的资本，帮助其发展加工贸易。大量进口廉价的资源和能源，大量出口工矿业制成品和机械设备，这样的低买高卖使日本在国际贸易中获得了很大的好处，同时也带来大幅度贸易黑字。从1964年开始，日本贸易收支就一直是黑字，仅在1979年因石油大幅度涨价的影响出现过一次贸易赤字（24亿美元）。1980年日本贸易收支盈余为3447亿日元，而到1985年则迅速增加到129517亿日元， 1986-1990年，日本贸易收支盈余年均超过10兆日元，其中在1986年更是达到了151249亿日元的顶峰。由于日本政府在20世纪90年代前也因外汇不足而实行外汇集中政策，即收购民间企业的贸易盈余，并将其转换为政府国家的外汇储备，从而加大了货币供给，加剧了金融市场的资金过剩。
2.2.3金融自由化
在世界金融自由化和金融国际化的影响下，日本从20世纪70年代末到80年代初进行了金融自由化。1984年，日本政府发表《金融自由化及日元国际化现状和展望》报告，允许企业或投资者自由地进行外汇期货交易，自由地将外汇转换为日元资金在国内使用，促进了金融自由化步伐的加快。到20世纪80年代中期，日本基本上实现了金融自由化，主要包括如下三个方面的内容：
（1）利率自由化
在高速增长时期，由于日本银行长期实施人为的低利率政策，银行的存贷款利率以及金融市场的各种利率曾一直处于政府管制之下。自1979年引进可转让存款以后，随着新的金融商品的增加，日本政府进行了一系列的利率自由化措施。金融自由化促进了企业融资方式多样化，高速发展时期以间接融资为主的融资方式已经不再是大型企业融资的唯一方式，大企业可以通过发放债券、股票等方式，直接进入资本市场筹措资金了。在这种情况下，银行为拉客户而激烈竞争，不断地降低贷款利率，提高存款利率，有得时候竟然出现贷款利率低于存款利率的情况，结果使银行的利润不断下降。然而，受“银行不倒闭”神话的影响，银行风险意识不足，过去大胆放贷的结构模式仍然存在。与此同时，企业通过银行代款获得的资金并没有用于技术革新与引进，而是通过向股市和房地产投资获得利润。
（2）金融业务自由化
日本的银行制度包括长期信用银行制度、信托银行制度和银行与证券公司分离制度，其基本特征就是实行金融业务的专业化分工。在金融自由化的推动下，日本政府通过金融制度改革，在废除专业银行制度的基础上，打破了各银行的业务垄断，使外汇银行和相互银行、长期金融机构和普通银行的界限都趋于模糊了。1982年4月新《银行法》开始实施。新《银行法》规定：如经大藏省批准，银行可开展国债的买卖业务。1984年6月日本政府进一步规定，银行可以买卖已发行的国债。经大藏省批准，证券公司从1983年6月起可以办理国债担保业务。另外，非银行金融机构也扩大了对房地产业的贷款，这样就加剧了房地产投机，从而加剧了泡沫经济的严重性。金融机构对融资风险的控制不是根据对风险的正规评估，而是凭“融资关系”。金融机构与金融机构之间，金融机构与企业之间的“关系融资”在高速发展时期的金融制度体系下就已经确立，金融自由化之后这种“关系”的影响并没有立刻消失，而是持久地存在并继续产生深刻的影响，对泡沫经济起到了推波助澜的作用。
（3）国内外资金流动自由化
经过两次石油冲击，日本经济的技术素质和应变能力大大提高了。1973—1985年，日本工业生产年均增长3.1%，而出口则年均增长8.5%，几乎相差3倍 刘昌黎：《现代日本经济概论》，东北财经大学出版社，2002年5月第1版，第32页。
。在日本对美国出口迅速扩大的同时，日美贸易摩擦日趋加剧。里根政府推行的经济政策带来了高利率和美元升值，导致了财政赤字和经常项目赤字的扩大。1983年11月，里根总统访问日本，强烈要求日本开放金融市场和资本市场。这次访问推动了日本的金融制度的历史性转折。在美国的强烈要求和压力下，日本政府在1984年推出了一系列开放金融市场和资本市场的措施：4月份撤销外汇期货交易中的“实际需要原则”；解除海外CP、CD的国内销售禁令；分阶段提高CD的发行范围；放宽居住者在欧洲发行日元债券的限制；放宽对国内无抵押债券发行公司的标准；放宽日元外债的发行规则；废除附长期期货合同的外债发行和以美元为基准的日元联系债券发行的禁令；废除以日元为基准的对外贷款的限制以及健全性观点之外的限制。其后主要采取的措施有：5月实行为发行外币公债的法律；6月解除了面向居住者的短期欧洲日元贷款禁令并废除了日元转换限制；7月废除了指定公司制度，实行了非居住者对日不动产投资的自由化，放宽日元外债的发行规则；9月放宽了私募日元外债的发行规则；10月准许在日外国银行进行国债交易；12月准许外国民间企业、地方政府以及政府机构发行欧洲日元债券，实行了欧洲日元承销者的自由化，放宽了日元外债的发行规则。
在此之前，日本政府允许交易的外币期货是涉及国际经常项目差额（实体交易）的交易，严格管制实体交易没有直接对应的远期外汇交易，其目的在于防止外汇市场上的投机。废除“实际需要原则”之后，不论有无实体交易，企业和投资者都可以完全自由地进行远期外汇交易了。作为控制海外投机资金流入日本国内的外汇管理办法，除了“实际需要原则”之外，废除日元转换限制也发挥了很大作用。因此，银行可以不受数量的限制，自由地将外汇转换成日元，或吸收欧洲日元，将其运用于国内市场。1984年5月底，日元转换额仅为2700亿日元左右，而10月中旬则增加到15000亿日元，1986年又猛增到52000亿日元，增加了将近20倍 ［日］宫崎义一：《泡沫经济的经济对策—复合萧条论》，陆华［译］中国人民大学出版社，第91页。
。同时，日本企业可以自由地将外币兑换成日元，也可以将其在欧洲日元市场上筹措的资金全部带回日本。这样一来，日本的货币市场便跟国际货币市场连接起来了。国内外资金流动的