资本市场参与对企业创新策略的影响——基于上市公司的实证分析.pdf

理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期党的二十大报告在揭示科技创新对经济发展重要性的同时，也阐明了金融对科技创新的推动作用，既能为科技创新活动提供资金支持，又能帮助科创企业规避化解创新风险。因此，打造活跃的金融市场、畅通的融资渠道和良好的金融环境是推动科技创新的重要保障。技术创新具有高投入、高风险和高收益的特点，往往受到融资约束。资本市场的资金投入能有效缓解这些约束，从而对企业的技术创新产生显著影响；同时，资本市场提供的市场规范和定价机制对企业创新也具有重要意义。党和政府持续推进资本市场全面深化改革，逐步完善相关制度，以提高资本市场支持科技创新产摘 要：资本市场的参与能够缓解企业融资限制，从而对其创新行为产生影响。为了深入研究资本市场对企业创新活动的影响，本文利用公开上市公司数据和相关专利数据进行实证分析，研究结果表明，企业上市对创新产出和创新布局具有显著影响。具体而言，在企业上市后与上市前相比，发明专利申请数量平均增长了10.9%，说明企业上市能够激发创新活动，促进创新产出的增加；企业上市后，拓展发明专利覆盖领域的概率提高了14.9%，这表明企业上市后更倾向于扩大创新领域，进一步拓宽创新的边界。进一步的异质性分析揭示了融资金额对企业创新活动的影响。研究发现，企业在上市时获得的融资金额越高，其创新产出的增长幅度也越大，这意味着大额融资能够为企业提供更多的创新资源，推动创新活动的进一步发展；此外，高额融资还能够增加企业对新技术领域的开拓意愿，进一步促进创新的深入发展。本文研究证明企业上市后通过融资来改变创新模式并扩大创新领域，为我们理解资本市场对企业创新活动的影响提供了有力的实证支持，对企业和资本市场发展具有重要的启示意义。关键词：资本市场；企业创新；科创金融；融资约束；知识产权；注册制；科创板；科技自立自强中图分类号：F832文献标识码：A文章编号：1009-4350-2023（07）-0053-12基金项目：国家自然科学基金项目面上项目“社会医疗保险中的委托代理问题研究：中国医保支付制度改革的政策分析”（批准号：72173106）；国家自然科学基金项目重点项目“相对贫困的识别、监测与治理”（批准号：72133004）。作者简介：邬曦，男，北京大学光华管理学院博士在读，研究方向：金融发展、企业创新；岳阳（通讯作者），男，博士，厦门大学经济学院经济研究所和王亚南经济研究院副教授，研究方向：公共经济学、卫生经济学；赵亿欣，男，博士，供职于华润股份有限公司，研究方向：应用经济学、金融发展。资本市场参与对企业创新策略的影响基于上市公司的实证分析邬 曦1岳 阳2赵亿欣31.北京大学光华管理学院 北京 1008712.厦门大学经济学院经济研究所和王亚南经济研究院 福建厦门 3610053.华润股份有限公司 广东深圳 57805253理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期业化、规模化，助力创新驱动战略的平台作用。2019年习近平总书记在上海考察时指出，“设立科创板并试点注册制要坚守定位，提高上市公司质量，支持和鼓励 硬科技 企业上市，强化信息披露，合理引导预期，加强监管”。根据以上精神，我国政府逐步推进金融改革，为企业创新提供持续动力，并成功设立科创板、试点注册制，稳步推进新三板改革，调整以再融资、并购重组为代表的基础制度。为进一步为企业创新提供金融支持，2022年科技部、财政部联合制定了 企业技术创新能力提升行动方案（20222023年），明确提出强化对企业创新的风险投资等金融支持要求。随着改革逐步深入，资本市场对科技创新的激励作用开始显现。2022年，科创板和创业板新上市公司合计274家，IPO募资合计4316.81亿元，但相较2021年新股361家减少24%；累计首发募集4316.81亿元，较2021年总募资的3504.16亿元增长23%。企业是创新的重要主体，尤其是民营企业成为了创新的主要力量。根据统计数据，我国企业研发投入占全国研发总投入的76.9%以上，民营企业在创新中的作用日益突出。上市公司作为企业中的中坚力量，通过上市可以吸引更多融资，规范企业行为，并接受资本市场的监督。上市公司的创新活动成为整个社会创新的重要动力。截至2022年底，中国A股上市公司数量已超过5067家，占GDP比重约为65%。随着高新技术企业逐渐上市，A股上市公司对国民经济的代表性进一步增强，对宏观经济的质量产生直接影响。上市公司数量的增加和规模的扩大为我国经济发展提供了坚实支撑。我国推进资本市场深化改革的背景是资本在要素资源市场化配置中已发挥重要作用。资本市场作为要素资源市场化配置的平台，具备信息公开透明、价格信号灵敏的特点。通过资本力量将各类创新要素导入市场，有助于实现优化配置，推动创新突破，提升社会生产力。自2019年以来，我国全面推进资本市场深化改革，特别是科创板的设立具有重要意义。科创板通过一系列制度创新适应科技创新企业的需求，如放宽盈利要求、允许不同权益结构的公司上市、设立注册制等，降低企业融资成本，提高融资效率，为企业创新提供有力支持。总之，金融对科技创新的推动作用不可忽视。党和政府通过推进资本市场深化改革，特别是科创板的设立和试点注册制的推进，为企业创新提供了持续动力。企业作为创新的重要主体，尤其是上市公司通过上市获得更多融资并接受资本市场监督，成为社会创新的重要动力。资本市场的改革和发展为我国科技创新提供了重要支撑，促进了优化资源配置、推动经济发展的良性循环。本文分析了企业在证券市场上市后创新行为的变化，基于上市公司数据、专利数据及城市层面特征实证分析企业上市对发明专利申请总量和发明专利布局的影响，以揭示资本市场如何影响企业创新活动，为相关政策制定提供有力支持。一、文献综述经济学者早已关注到资本市场与创新之间的紧密关联，并强调了企业规模和市场力量对企业创新的重要作用（Schumpeter and Nichol，1934）。这一观点也得到了后续实证研究的支持（King andLevine，1993）。探讨资本市场、融资约束与企业创新之间的关系一直是学界关注的焦点。已有文献指出，企业在证券市场上市对其各方面的发展均具有重要意义。上市可以为企业带来诸多好处，如拓宽融资渠道、完善治理结构与发展战略、提升市场影响力，以及增强对员工的吸引力和激励等。然而，上市同时也给企业带来了更严峻的挑战，如信息披露导致的竞争劣势、并购风险及高强度市场竞争等。关于资本市场如何影响企业创新的问题，以往文献的结论并不一致（Aghion etal.，2012；Brown and Petersen，2009；Gibbert andScranton，2009；Scopelliti et al.，2014）。详见2019年11月3日习近平总书记在上海考察时的讲话。详见2022年8月31日国家统计局、科学技术部和财政部发布的 2021年全国科技经费投入统计公报。54理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期在探讨资本市场类型对创新的影响时，现有文献尚未达成一致结论。部分研究表明股票市场相对于信贷市场在创新促进方面更具优势。例如，Hsu et al.（2014）实证研究发现股票市场能够更好地推动企业创新；钟腾和汪昌云（2017）也支持这一观点，认为股票市场有助于企业进行高质量创新。然而，Diamond（1984）指出银行在信息方面拥有更大优势。此后的研究进一步证实了以银行为主导的信贷市场对企业创新的积极影响，并在发达国家和发展中国家都找到了支持这一观点的证据（Benfratello et al.，2008；Cornaggia et al.，2015；蔡竞等，2015；景光正等，2017）。综上所述，这些研究结论表明成熟的资本市场通常有助于推动企业创新，而不完善的资本市场可能对创新产生诸多障碍。在不完善的资本市场中信息不对称问题突出，企业与投资者在创新信息方面存在不对称，导致企业面临更高的创新风险和投资者要求更高的风险溢价，增加企业创新成本。这使得企业的外部融资成本高于内部融资成本，抑制了企业的融资，阻碍了创新发展（Fazzari et al.，1988）。同时，现有文献研究的结论表明，融资约束对企业创新具有重要影响。有研究指出，当企业融资约束收紧时，企业更倾向于进行当前生产，降低研发投入，从而损害创新水平（Aghion et al.，2012）。然而，也有研究认为企业的融资约束并不一定对创新产生影响（Gibbert and Scranton，2009；Heirmanand Clarysse，2007；Scopelliti et al.，2014）。国内研究发现，企业融资约束对研发投入具有重要影响（孙晓华等，2015；易信和刘凤良，2015；戴小勇和成力为，2015；俞立平，2015；杨松令等，2019）。本文在以上文献基础上对资本市场如何影响企业创新进行了实证分析，并从发明专利和融资角度深入探讨了企业上市对创新的影响机制。本文的研究结果有助于进一步理解资本市场对企业创新的作用，为政策制定者和企业管理者提供重要的参考和决策依据。二、数据来源和描述统计（一）数据来源为了研究企业上市对企业创新行为的影响，本文收集了上市企业数据、发明专利数据和城市层面的数据。一是上市企业数据。本文收集了自1980年至2020年的我国上市企业数据，涵盖国内外上市的企业。这些企业分布在上海证券交易所、深圳证券交易所、香港证券交易所，以及纽约证券交易所、纳斯达克证券交易所、新加坡证券交易所等国内外证券交易所。企业基本信息，包括企业名称、上市交易所、所属行业、所在地区（母公司）、上市融资金额与币种、IPO发售价格等。二是发明专利数据。本文收集了公开发明专利的文本数据，时间跨度为1985年至2021年，涵盖1463750个发明专利，分布在424488个研发单位。具体而言，包括专利申请时间、专利公开时间、专利申请机构（申请人）、专利发明人、专利申请类别、专利序列号、专利申请所在地等相关信息。根据专利申请机构的信息，我们将发明专利数据与上市企业数据进行匹配，最终获得了911303个发明专利。这些专利数据将用于后续实证分析。进一步地，我们将企业数据与专利数据进行匹配，从而获取每个企业的专利申请信息。本文将样本范围限制在参与技术研发竞争的企业内，筛选出所有有研发活动的企业（即拥有发明专利的企业），以提高企业间的可比性。经过数据处理和筛选，本研究最终得到了41205条“企业-年度”层面的样本，用于实证分析。三是城市层面的特征信息。本文还收集了城市层面的特征，并根据我国上市企业所处的地区与企业数据进行匹配。具体而言，城市层面特征信息包括人口规模、人均GDP、第二产业占比、第三产业占比、是否为省会城市及铁路交汇点情况。（二）变量选择与描述性统计在被解释变量方面，为衡量企业的技术创新，即便只保留拥有发明专利的企业，也无法完全避免内生性，如上市时点不同、创新数量不同的企业之间可能存在着无法观察到的差异，但这已经是本文目前在已有数据中能做到的最好的筛选和控制。55理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期本文主要统计了最能代表企业技术创新水平的“申请发明专利数量”。同时，为了衡量企业的技术创新方向，我们定义了企业“是否跨类型申请专利”。其中，“申请发明专利数量”这一变量是通过具体的发明专利数据汇总至企业层面得到的。为定义企业“是否跨类型申请专利”，我们首先定义了专利的类型。基于专利类型的定义，我们将每个企业在每一年申请的专利进行归类，从而得出该企业在当年覆盖的专利类型。如果企业在某一年申请了一项专利，且该专利不属于该企业在此前年份所覆盖的所有专利类型，则认为该企业在当年进行了“跨类型申请专利”，则取值为1，否则为0。在解释变量方面，本文选取的主要解释变量为“是否上市”。该变量根据企业在具体时点是否已登陆证券交易所上市而定义，若企业在某一时点已上市，则取值为1，否则取值为0。企业上市融资的价格和额度会影响企业在专利创新上的投入，进而影响专利创新产出。因此，我们在控制变量中选取了企业的一些特征，包括IPO发售价格和企业融资金额。企业的研发力量也会直接影响企业的专利创新。为此，我们使用企业所发明专利的发明人员数量来衡量企业从事发明专利生产的科研人员数量，并加以控制。地方政府对创新的影响同样非常重要。为控制政府对企业创新的差异性影响，本文控制了企业所在地区“是否是省会城市”这一变量。交通的可达性也会影响企业的生产经营和创新水平。因此，本文还控制了企业所在地区的铁路交汇点情况。各变量的描述性统计见表1。三、模型构建（一）企业上市与发明专利总量为了探究上市对企业发明专利总量的影响，本文匹配了中国企业创新数据和上市企业数据，聚焦于企业的发明专利产出，重点分析企业上市融资对企业创新发明专利的影响，构建如下实证分析模型来检验上市融资和企业发明专利产出之间的关系：lnFMijt=0+1listijt+1Industryijt+2Stageijt+Xijt+Tt+ijt（1）其中，lnFMijt表示第j个城市的企业i在第t年所申请的发明专利数量（取对数）；listijt表示企业i在第t年是否上市的哑变量，如果企业i在第t年已经上市，则取1，如果企业i在第t年仍未上市，则取0。此外，Industryijt代表企业所属行业，即控制了企业所属表1描述性统计变量名Panel A：上市企业数据当年申请发明专利数量是否跨类型申请专利当年专利类型数量IPO发售价格企业融资金额Panel B：专利层面数据专利发明人数量专利所属人中机构数量Panel C：城市层面数据人口规模（取对数）人均GDP（取对数）第二产业占比（%）第三产业占比（%）是否为省会城市铁路交汇点情况观测值4120541205412054120541205911303911303188391883918839188391883918839均值2.8740.1580.28612.398782.1643.7031.00014.6478.21936.18526.5480.09730.470标准差34.1540.3650.87321.038718.2572.612.01180.8561.41217.78910.6970.1090.638最小值0000.120.02105.9915.0300000最大值32741266406236.6851317.33417.91394.57779.651256理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期行业的固定效应；Stageijt表示第j个城市的企业i选择的上市融资平台，即控制了企业上市平台的固定效应。Xijt代表一系列控制变量，具体包括三类：一是企业特征，包括IPO发售价格、企业融资金额；二是企业拥有专利的特征，包括企业当年申请专利的发明人数量；三是城市特征，包括人口规模、人均GDP、第二产业占比、第三产业占比、是否为省会城市及铁路交汇点情况。Tt则代表了年份固定效应，ijt是随机误差项。（二）企业上市与发明专利布局企业在上市之后可以通过更为便捷的融资活动为企业研发提供支持。然而，在上市并获得充足资金之后，企业将面临两种不同的研发选择：第一种选择是在已有领先地位的技术领域继续研发，生产出技术水平更高的技术和产品，巩固自身的技术领先地位；第二种选择是利用上市融资带来的充足资金，在原有的专利生产基础上选择新的技术赛道，拓展企业生产的专利布局，生产此前未涉足过的专利类型，即进行“跨类型申请专利”。为了检验上市融资是否会促进企业布局新的专利领域，本文构建如下Probit二元离散模型：Prob(Expandijt=1)=(0+1listijt+1Industryijt+2Stageijt+Xijt+Tt)（2）其中，Expandijt表示第j个城市的企业i在第t年“是否跨类型申请专利”，基于此前对专利类型的定义，若企业i在t年申请了一项专利，且不属于该企业在此前年份所覆盖的所有专利类型，则认为该企业在当年进行了“跨类型申请专利”，Expandijt取值为1，否则为0。四、实证结果（一）企业上市与发明专利总量本研究首先针对企业上市是否提升了发明专利产出这一问题，进行了实证分析检验，结果见表2。表2的第（1）列仅控制了时间固定效应，结果显示在控制了时间固定效应的情况下，企业上市之后生产的发明专利数量相对于上市之前平均增加了5.71%，且这一结果在1%水平上显著。这意味着企业上市拓宽了企业融资渠道，有利于企业的创新产出。表2第（2）列进一步控制了企业上市平台的固定效应，结果显示在控制了时间固定和上市平台固定效应的情况下，企业上市之后发明专利产出水平相比于上市之前平均增加了10.2%，且这一结果在1%水平上显著。这表明，在考虑到企业上市平台的差异后，企业上市对创新产出的促进作用仍然显著。企业的创新活动与企业的行业特征显著相关。学者们已经发现，不同产业之间由于政府政策、产业集聚程度和市场化程度等因素差异，呈现出不同的创新水平。为了控制不同行业企业的创新差异，企业所在的行业依据国民经济行业分类标准进行划分。本文选择子行业这一细分层级。本文根据企业i上市所在的平台进行划分，包括上海证券交易所主板、上海证券交易所科创板、深圳证券交易所主板、深圳证券交易所创业板、纳斯达克证券交易所、纽约证券交易所等18个板块。表2企业上市与发明专利总量注：*，*，*分别代表在1%，5%，10%的水平上显著。括号中为t统计量。变量是否上市（是=1，否=0）时间固定效应上市平台固定效应行业固定效应控制变量观测值R2企业当年申请发明专利数量（取对数）（1）0.0571*（6.503）是否否否412050.057（2）0.102*（11.26）是是否否412050.122（3）0.107*（11.87）是是是否412050.178（4）0.109*（12.22）是是是是412050.18257理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期在表2第（3）列中，本文进一步控制了企业所在行业的固定效应，结果显示在控制了时间固定效应、上市平台固定效应和行业固定效应后，企业上市后的发明专利产出水平比上市前平均增加了10.7%，且这一结果在1%水平上显著。企业的创新水平还与本文所考虑的各类控制变量相关，如企业的IPO发售价格、企业融资金额直接影响了企业上市时的融资程度；企业从事发明专利生产的科研人员数量，以及宏观层面的因素也会影响企业创新，这些变量都包含在本文的控制变量中。在表2第（4）列中进一步控制了以上控制变量，以及各类固定效应的情况下，企业上市之后的发明专利产出水平相比上市之前增加了10.9%，且这一结果在1%水平上显著。以上结果表明，上市通过放宽企业融资约束等方式激励了企业创新，提高了企业的发明专利申请总量，且这一结论在不同的模型设定下均成立。（二）企业上市与发明专利布局企业在上市之后可以通过更为便捷的融资活动来助力企业创新，本文模型（1）的实证分析结果也表明企业上市会显著提升其申请的发明专利数量。然而，随之而来的问题是，在上市并获得充足资金之后，企业既可以在已有领先地位的技术领域继续研发，也可以选择在原有的专利生产基础上拓展企业的专利布局，生产此前未涉及的专利类型，即进行“跨类型申请专利”。为了进一步检验企业在上市之后是否进行“跨类型申请专利”，从而拓展了专利布局，本文根据模型（2）进行实证分析，结果见表3。表3中的第（1）列结果显示，“是否上市”的系数显著为正，为87.4%，边际效应为0.208。也就是说，在仅控制了时间固定效应的情况下，企业在上市后进行“跨类型申请专利”的概率平均提高了20.8%，且这一结果在1%水平上显著，意味着企业在上市后更倾向于实施专利布局拓展的战略。表3第（2）列进一步控制了企业上市平台的固定效应，发现“是否上市”的系数显著为正，为69.7%，边际效应为0.157。也就是说，在控制了时间固定和上市平台固定效应的情况下，企业在上市增加融资渠道之后，进行“跨类型申请专利”的概率相比于上市之前平均增加了15.7%，且这一结果在1%水平上显著。不同行业的企业创新程度存在差异，如技术密集型行业的特质使得企业需要更高的创新强度，从而表现出更高的专利产出水平，也有些行业对技术的依赖性不高，行业内企业的专利产出水平相对较低。为了进一步验证企业上市之后的专利布局变化，本文进一步控制了企业的相关特征，包括企业所在行业的固定效应。表3第（3）列的估计结果表明，“是否上市”的系数显著为正，为69.2%，边际效应为0.152。也就是说，企业上市融资提高了踏足新领域进行发明创新的概率，进行“跨类型申请专利”的概率相比于上市之前平均增加了15.2%，且这一结果在1%水平上显著。企业及其生产专利的特征（IPO发售价格、企业融资金额、企业的专利发明人数量）会对企业是否进行“跨类型申请专利”产生重要影响，因此被纳入表3企业上市与发明专利布局（Probit模型）注：*，*，*分别代表在1%，5%，10%的水平上显著。括号中为t统计量。表3是否上市（是=1，否=0）边际效应标准差时间固定效应上市平台固定效应行业固定效应控制变量观测值企业当年是否“跨类型申请专利”（1）0.874*（13.82）0.208（0.0105）是否否否41205（2）0.697*（10.96）0.157（0.0111）是是否否41205（3）0.692*（10.87）0.152（0.0100）是是是否41205（4）0.693*（10.88）0.149（0.0100）是是是是4120558理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期本文的控制变量中。此外，企业进行“跨类型申请专利”，选择踏足新领域进行创新的收益取决于其所在城市的市场规模。市场规模越大，企业选择专利布局拓展战略的潜在收益就会越高。为了控制需求侧的差异对企业创新战略选择的影响，本文选择两个指标作为地区市场需求的代理变量，一个是企业所在地区的人口密度，另一个是与居民购买能力相关的人均GDP水平。另外，本文还进一步控制了该地区的产业结构，以及是否是省会城市和铁路交汇点情况。在进一步控制了企业和宏观层面的控制变量后，表3第（4）列结果表明“是否上市”的系数显著为正，为69.3%，边际效应为0.149。也就是说，企业在上市之后，进行“跨类型申请专利”的概率相比于上市之前平均增加了14.9%，且这一结果在1%水平上显著。以上结果表明，上市通过缓解企业融资约束不仅刺激了企业的创新能力、提高了企业的专利申请总量，还推动了企业进行“跨类型申请专利”，从而拓展了过去的专利布局。这一结论在不同的模型设定下都得到了验证。为了更谨慎地检验结果，本文同样采用线性概率回归分析模型进行检验。检验结果同样支持在上市之后，企业进行“跨类型申请专利”的概率相比于上市之前有所增加。与Probit概率模型的分析结果相比，线性概率的测算结果更大一些，这可能是因为企业是否进行“跨类型申请专利”的取值更多地集中在0附近，全样本中大约15.8%的企业进行了“跨类型申请专利”。综上所示，企业上市后，进行“跨类型申请专利”的概率较上市前更高，资本市场参与有利于企业创新，并且拓展其专利布局。（三）上市对企业创新的动态影响上文结果表明，上市对企业的发明专利申请起到了显著的提升作用。除此之外，本文还关心上市对企业创新带来的动态效应，即上市对企业创新影响的滞后性。一方面，专利的发明和申请需要时间，企业上市获得的融资等优势可能无法立刻体现在专利方面；另一方面，企业或许只是在上市初期有更高的研发动机，而随着时间推移，这种动机会逐渐减弱甚至消除，表现为发明专利的申请数量随着上市时间的增加而降低。为此，本文进一步探究上市对于企业在上市前后四年的专利申请数量的影响。具体而言，本文对企业在上述时间段依次生成一个哑变量，表示该企业当期的观测是否属于这一时段，并构建如下模型：lnFMijt=0+k=-43klistkijt+1Industryijt+2Stageijt+Xijt+Tt+ijt（3）其中，listkijt依次代表企业所处的时段是否是上市第k年及以上。表4呈现了上市对企业专利申请的影响。表4第（1）列和图1a表示上市对专利数量的影响，结果表明，企业在上市前和上市当年，专利申请数量并未显著影响，而在随后的三年时间里，企业发明专篇幅所限，线性概率回归分析结果不在文中列示。一种可能性是：企业上市之后创新（发明专利）的增加是出于上市的需要而导致的，而非由企业上市融资渠道增加等原因所导致的。表4上市对企业创新影响的滞后性注：控制变量包括时间固定效应、上市平台固定效应和行业固定效应，以及IPO发售价格、企业融资金额、企业的专利发明人数量、人口规模（取对数）、人均GDP（取对数）、第二产业占比（%）、第三产业占比（%）、是否为省会城市以及铁路交汇点情况。*，*，*分别代表在1%，5%，10%的水平上显著。括号中为t统计量。变量上市前四年上市前三年上市前二年上市当年上市后一年上市后两年上市后三年控制变量观测值R2（1）OLS申请发明专利数量（取对数）0.0105（0.389）0.0278（0.389）0.0469（0.389）0.0713（0.390）0.404*（0.0237）0.199*（0.0449）0.508*（0.156）是412050.201（2）Probit是否“跨类型申请专利”-0.532（0.501）-0.428（0.501）-0.466（0.501）-0.437（0.502）0.855*（0.0888）0.869*（0.122）0.587（0.499）是4120559理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期利的申请数量有了更为明显的提升。表4第（2）列和图1b展示了上市对企业是否“跨类型申请专利”的影响。结果表明，上市前和上市当年，企业进行“跨类型申请专利”的行为并未发生显著变化，直到上市第一年和第二年才开始增加。这表明，企业在首次发行上市时可以筹集到更多资金，这种融资优势可以为企业的创新活动提供更为充分的资金支持，从而启动前期资金投入大的创新活动。但是，新技术从投入到产出需要一定时间，因此上市融资对企业创新产出的影响存在一定的滞后性。值得注意的是，上市前的回归结果表明，回归满足平行趋势假设。（四）不同上市平台的差异本文已经证实上市对企业发明专利产出存在显著的正面影响。那么，不同平台上市的企业，在上市后的专利创新表现是否具有差异呢？需指出的是，由于此处存在较强的选择性问题，因此本文在此并不肯定地认为不同上市平台会对企业的专利创新造成不同影响，而是仅展示在不同平台上市的企业在上市后的创新差异。为分析这一问题，本文将企业上市平台分为四类：上海证券交易所平台、深圳证券交易所平台、香港证券交易所平台和国外的证券交易所平台。以国外证券交易所平台为基准组，本文构建了以下实证模型：lnFMijt=0+1listijt+2listijt SHi+3listijtSZi+4listijt XGi+1Industryijt+2Stageijt+Xijt+Tt+ijt（4）其中，lnFMijt表示第j个城市的企业i在第t年所申请的发明专利数量（取对数）。listijt表示企业i在第t年是否上市的哑变量，如果企业i已经上市，则记为1；如果企业i在第t年仍未上市，则记为0。SHi代表企业是否在上海证券交易所上市融资的哑变量；SZi代表企业是否在深圳证券交易所上市融资的哑变量；XGi代表企业是否在香港证券交易所上市融资的哑变量。值得注意的是，本文在这里以国外平台上市的企业为基准组，因此并未包含listijt与是否在国外上市这一哑变量的交互项。listijt与SHi、SZi、XGi的交互项的系数衡量了不同上市平台的企业在上市后其创新受到的差异性影响。表5展示了不同平台上市的企业，在上市后表现出的专利创新差异。其中，第（1）列仅控制了时间固定效应和上市平台固定效应，第（2）列进一步控制了行业固定效应，第（3）列进一步控制了各类控制变量。表5第（3）列的估计结果表明，在上海和深圳平台上市的企业上市后的专利创新水平相比上市前提升幅度更大，而在香港上市平台上市的企业与在国外平台上市的企业在创新表现方面差异较小。具体而言，相比在国外平台上市的企业而言，在上海、深圳平台上市的企业在上市之后专利申请数量的提升幅度会多出10.1%和18.3%，而在在哪个平台上市是企业可以根据自身特点和需求进行选择的，因此在不同平台上市的企业之间本身就有差异。图1a对企业创新数量的长期影响图1b 对跨类型申请专利的影响注：本图的回归系数来自于表4。表5不同上市平台的差异注：控制变量包括IPO发售价格、企业融资金额、企业的专利发明人数量、人口规模（取对数）、人均GDP（取对数）、第二产业占比（%）、第三产业占比（%）、是否是省会城市以及铁路交汇点情况。*，*，*分别代表在1%，5%，10%的水平上显著。括号中为t统计量。是否上市是否在上海上市是否上市是否在深圳上市是否上市是否在香港上市时间固定效应上市平台固定效应行业固定效应控制变量观测值R2企业当年申请发明专利数量（取对数）（1）0.116*（4.442）0.190*（7.702）-0.075*（-2.789）是是否否412050.123（2）0.105*（4.013）0.186*（7.546）-0.075*（-2.807）是是是否412050.180（3）0.101*（3.878）0.183*（7.432）-0.084*（-3.120）是是是是412050.18260理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期香港平台上市的企业则低8.4%。（五）企业融资金额与发明专利总量此前，我们已经通过实证分析表明，企业上市对于其发明专利总量及专利的布局都会产生显著影响。但是这种影响是否会因企业上市融资的金额而产生差异呢？对这一问题的探究不仅有助于分析融资金额对于企业创新的异质性影响，还有利于侧面分析企业上市对于创新的影响机制。企业上市不仅能够帮助企业融得大量资金，并且能够在后续的发展过程中提供更为方便的融资手段，还能够通过为研发人员提供股权激励等方式促进创新。尽管目前无法有效区分这些机制，但本文尝试通过分析表明上市带来的企业融资确实是促进创新的机制之一。本文构建如下实证分析模型：lnFMijt=0+1listijt+2listijt lnraisei+3lnraiseijt+1Industryijt+2Stageijt+Xijt+Tt+ijt(5)其中，lnFMijt表示第j个城市的企业i在第t年所申请的发明专利数量（取对数）；listijt表示企业i在第t年是否上市的哑变量。lnraiseijt代表企业i在上市时融得的资金金额（取对数）。交互项listijt lnraisei的系数则衡量了企业上市时不同的融资金额对于企业上市后创新水平的差异性影响。估计结果见表6，其中第（1）（4）列中均控制了企业是否上市、企业上市时的融资金额这两个变量。表6第（1）列仅控制时间固定效应，以及企业是否上市、企业上市时的融资金额这两个变量，结果表明，上市时融资越多的企业在上市后发明专利的增加量越大。表6第（2）（4）列中进一步控制了企业的上市平台固定效应、行业固定效应及各类控制变量，结果显示，企业上市时的融资金额每增加一倍，上市后企业发明专利产出会增加0.662%。以上结果表明，企业上市不仅能够激励企业的创新产出，而且企业融得的资金越多，对企业创新产出的激励效果越明显。这也从侧面印证了上市通过扩大企业融资来增加企业创新产出的途径。（六）企业融资金额与发明专利布局前文研究结果表明，企业上市时获取的融资金额越多，越有利于企业申请更多数量的发明专利。那么在获得充裕的资金之后，企业是否会利用这些资金来选择新的技术领域，拓宽专利布局，进行更多类型的专利生成呢？为了回答这一问题，本文构建如下回归模型：Prob(Expandijt=1)=()0+1listijt+2listijt lnraisei+2lnraisei+1lndustryijt+2Stageijt+Xijt+Tt（6）其中，Expandijt表示第j个城市的企业i在第t年“是否跨类型申请专利”，若企业i在t年申请了一项专利，且不属于该企业在此前年份所覆盖的所有专利类型，则认为该企业在当年进行了“跨类型申请专利”，Expandijt取值为1，否则为0。表7展示了模型（6）的估计结果，其中，第（1）（4）列均控制了企业是否上市、企业上市时的融资金表6企业上市融资金额与发明专利总量注：控制变量包括IPO发售价格、企业的专利发明人数量、人口规模（取对数）、人均GDP（取对数）、第二产业占比（%）、第三产业占比（%）、是否是省会城市以及铁路交汇点情况。*，*，*分别代表在1%，5%，10%的水平上显著。括号中为t统计量。变量是否上市上市时融资金额（取对数）时间固定效应上市平台固定效应行业固定效应控制变量观测值R2企业当年申请发明专利数量（取对数）（1）0.00335*（10.01）是否否否412050.062（2）0.00642*（13.27）是是否否412050.125（3）0.00653*（13.50）是是是否412050.180（4）0.00662*（13.67）是是是是412050.18261理论探讨SOUTHWEST FINANCE2023年第07期额这两个变量。表7第（4）列的结果表明，在控制了时间固定效应、企业的上市平台固定效应、行业固定效应及各类控制变量后，企业上市融资金额越多，其更有可能进行“跨类型申请专利”，拓展自身的专利布局。平均而言，企业上市融资金额每增加一倍，企业上市后进行“跨类型申请专利”的概率会增加0.74%（边际效应），且这一结果在1%水平上显著。五、结论本文通过中国上市企业数据和发明专利数据的匹配分析，研究了企业在上市前后创新水平的差异。研究结果显示，企业上市后发明专利申请数量显著提升，表明企业上市能够激励创新活动并增加专利申请总量。此外，上市带来的融资资金能够缓解资金困境，鼓励企业开展更多研发活动，并且上市后跨领域专利申请的概率也有所增加。这意味着上市不仅推动了企业的专利创新和数量增长，还促进了企业进入新的创新领域。基于这些结论，本文提出以下政策建议：一是继续推动资本市场改革，降低企业融资成本和融资难度。可以通过增加市场流动性、降低IPO门槛、推出风险投资税收优惠政策等措施，鼓励更多优质企业通过资本市场融资。与此同时，需要强化对企业创新的风险投资等金融支持，并建立常态化的金融支持科技创新体系工作协调机制。此外，政策措施包括鼓励各类天使投资、风险投资基金支持企业创新创业，深入落实创业投资税收优惠政策，推广新型科技金融产品，如企业创新积分贷、仪器设备信用贷，发挥各类金融机构的作用，推广科技项目研发保险、知识产权保险等新型科技保险产品，鼓励地方建设科技企业信息平台，完善金融机构与科技企业信息共享机制。二是鼓励具有创新能力和潜力的科技企业通过上市缓解资金约束。为此，政府可以提供更多的上市支持和指导，为企业创造更好的上市环境和条件，促进更多优质企业赴资本市场上市。政府应坚守科创板的定位，支持和鼓励“硬科技”企业上市，真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制，合理引导市场预期，加强监管。同时，发挥好科创板改革试验田作用，加快推进发行、上市、交易、退市等基础制度改革，为科技企业提供更加透明、公正、高效的融资服务。政府还应培育更多科创板“硬核”上市资源，为企业提供更加有利于科技创新的制度与环境，加快建立以创新中心为核心载体、以公共服务平台和工程数据中心为重要支撑的创新网络和基础设施，持续提升服务上市企业科技创新的能力。三是推动多元化融资渠道，包括股权众筹、债权融资等，以减少科技企业对单一融资方式的依赖。银行应优化科技企业贷款审查机制、配置专业人员和聘用行业专家，同时推出新型金融服务产品，如专利增信、知识产权质押融资、保单质押融资、供应链融资等，以提高中小科创企业融资可获得性和便利性。政府可以通过引导基金、税收激励政策和统筹管理科创产业专项资金等手段支持智能制造业发展，建立