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我国中小企业集合票据发行实践及其启示
2010-11-22
    摘要：中小企业集合票据是我国新近出现的一种中小企业债权融资工具，其有效拓宽了中小企业融资渠道。福建省泉州市民营经济活跃，不乏资信良好且具有品牌效应的中小企业集群，发行中小企业集合票据具有良好基础。本±描述中小企业集合票据的基本情况，总结目前我国发行中小企业集合票据的实践活动，提出对泉州市优质中+女女发行集合票据的启示和建议。

　　关键词：融资结构，债权融资，中小企业集合票据

　　一、中小企业集合票据

　　(一)基本要素。中小企业集合票据是在中国人民银行指导下，由中国银行间市场交易商协会(以下简称“交易商协会”)于2009年推出的一款创新型中小企业融资工具，该产品旨在通过集合几家中小企业共同发行以实现融资产品的整体信用增级，满足中小企业的直接融资需求。根据 2009年11月公布的《银行间债券市场中小非金融企业集合票据业务指引》，中小企业集合票据的基本要素如下表：

　　(二)发行流程。首先，政府部门，主承销商等有关方面遴选企业，确定债务融资工具发行的工作组和各中介机构(包括会计师事务所、律师事务所、评级机构等)，确定担保方式和担保机构，为集合票据进行信用增级，初定发行方案。其次，工作组和中介机构共同准备注册材料，其主要工作：一是各中介机构正式进场开展尽职调查；二是由会计师出具审计报告，律师出具法律意见书，评级公司出具评级报告，担保公司出具担保函；三是由主承销商协调整个准备工作，完成注册材料的制作并提交交易商协会审核。再次，由交易商协会审核并接受注册申请。最后，中小企业集合票据上市发行。

　　二、当前我国发行中小企业集合票据的实践

　　(一)发行现状。至2010年4月末，在银行间债券市场已成功发行5支中小企业集合票据(如下表)。信用评级机构均为上海新世纪资信评估投资服务有限公司，承销方式均为主承销商余额包销。

　　(二)主要特点

　　1.政府及相关部门充分发挥组织协调和推动作用。以下5支集合票据都是面对区县范围内的中小企业发行，区县政府在集合票据发行中积极性高，并利用自身较强的自主权和资源调动能力加大组织协调和推动力度。如山东诸城市政府专门成立集合票据发行工作小组，从遴选、协调发行人，到聘请主承销商、审计、法律和评级等中介机构、选择担保机构、协助进行审计和尽职调查等方面均做了大量富有成效的工作。相关区市政府表示将在督促借债企业履行还款承诺、保证投资者利益、维护政府和企业诚信形象方面发挥作用。北京市顺义区及中关村集合票据的担保机构为首创担保和中关村担保，这两家担保公司分别是北京市政府和中关村管委会组建的政策性中小企业担保机构，寿光“三农”和上海闵行集合票据的担保机构寿光金财和闵行城投，均为当地政府核心投融资平台。

　　2.担保增信等偿债保障措施确保票据发行成功。作为这5支集合票据发行主体的33家中小企业，均为符合国家产业政策、具有成长性的优质企业，长期信用评级介于 BB+-A+之间，企业信用级别相对较低。北京顺义、山东诸城、山东寿光、上海闵行、中关村高科技集合票据经各自担保机构增信后，信用级别明显提升，这是由于担保机构为集合票据本息的偿还提供全额无条件不可撤销的连带责任保证，此举提高了投资人对中小企业集合票据的认可度。此外，这5支集合票据均设置了较为完善的偿债保障机制，即通过发行人、信用增进机构及监管银行签订相关偿债账户资金监管协议，约定信用增进机构的代偿资金最迟于付息日或兑付日前一日划入相关偿债账户，切实防范发行人的违约风险。

　　3。发行企业可降低财务成本。目前1年期贷款基准利率为5.31%，1—3年为5.4%，但银行对中小企业的贷款一般根据其信用等级给予一定幅度的上浮，且中小企业获得2-3年的中长期贷款很难。而从这5支集合票据票面利率看，1年期评级A-1的票据年利率为3,6%-4.08%，2年期评级AA-的票据年利率为5.1%，3年期评级在AA-以上的票据年利率为4.45%-6%，综合考虑中介和担保等费用，中小企业集合票据的借款成本一般都低于同期银行贷款，这有利于中小企业降低财务费用。

　　4.发行人的行业分布较分散，关联性弱。各发行人均为当地具有一定代表性的中小企业，多数企业的业务范围涉及全国，部分企业在其细分行业内处于国内领先地位，具有较好的持续经营能力与信用记录。且每支集合票据的发行人行业分布一般较分散，可避免行业风险过度集中，如山东诸城集合票据的8家发行企业，涉及电气设备、纺织服装、化学制品、制药、家庭消费品等5个行业；上海闵行集合票据的7家发行企业，涉及纺织服装、电气设备、建筑产品和机械制造等4个行业。同时，除山东诸城、山东寿光集合票据部分发行人存在互保关系外.集合票据的各发行人在股权、业务、资金等方面一般不存在直接关联，发行人之间的独立性较强。

　　5.发行企业的资产规模总体不大。以2008年度数据为例，33家发行企业的资产、负债、股东权益、净利润的平均值分别为4.7亿元、2.51亿元、2,12亿元、0.39亿元，资产总额小5=4亿元的企业有20家。

　　三、启示和建议

　　(一)发行集合票据是解决中小企业融资难的有效途径。中小企业融资难是长期而普遍存在的，尽管近年来在政银企各方的共同努力下有所缓解，但仍存在着融资成本高、中长期资金获取难度大等问题，且中小企业过于依赖银行间接融资，易造成融资风险的过度集中。2010年“两会”期间，温家宝总理在政府工作报告中明确提出， 2010年仍将积极扩大直接融资，满足多样化融资需求。泉州是福建省民营经济比较发达的地区，当地中小企业创新意识强，资金需求旺盛，如果泉州中小企业能在银行间债券市场发行集合票据进行“抱团”融资，则既能满足其中长期资金需求，促进企业技术改造和自主创新；也有利于改善企业融资结构，扩大直接融资；更重要的是让全国银行间市场的机构投资者逐渐认可泉州企业，从而拓宽泉州企业的融资渠道。因此，建议当地政府相关部门和企业应适时转变重间接融资轻直接融资、重股票市场轻债券市场的倾向，有意识地引人中小企业集合票据等直接融资工具，提高对银行间债券市场的利用程度。

　　(二)政府及其部门的推动是票据成功发行的前提。发行中小企业集合票据不是单一企业的独立市场行为，而是集合松散个体进行“抱团”融资，这需要一个独立于发行企业且具有足够威信和强大协调能力的组织者。因此，建议由泉州市辖内经济实力较强的县(市、区)政府作为发行集合票据的发起和推动者，在聘请主承销商、遴选发行人、联系担保机构及聘请审计、法律和评级等中介机构方面，发挥总协调作用，并督促发债企业履行还债承诺；同时在财力允许的情况下，把对企业上市融资的奖励扩大到发行集合票据等债权融资领域，或给予发行企业适当的贴息或补贴，鼓励企业积极使用该类工具。当然，随着发行工作进人常态化运作阶段，市场机制应发挥基础性作用。

　　(三)信用增级是票据成功发行的关键。目前，中小企业集合票据信用增级的手段主要有两种：一是外部增级，即通过引人外部担保提升评级水平，外部担保可由担保公司、第三方大型企业等提供；二是内部增级，即针对市场不同的融资需求，将集合票据分为优先级和次级，以次级层保障优先级债权的优先实现，如山东诸城通过发行3亿元优先级和2亿元高收益级集合票据进行内部增级。从泉州市目前情况看，当地担保机构尚不具备担保实力，因此可考虑省级大型国企和担保机构或利用全国性的担保机构(如中债信用增进公司，但需要企业或当地有实力的担保机构提供反担保)，并建议该市政府相关部门对全市目前的担保资源或投融资平台进行整合，争取组建1—2个(家)信用级别在AA级以上的投融资平台(担保公司)，同时结合当地实际，创新推出财税资源偿债模式，提高机构投资者购买集合票据的积极性。

　　(四)遴选合适的中小企业是票据成功发行的基础。结合泉州市实际来看，2009年当地产值超亿元的企业共 925家，2010年确定的省重点上市后备企业65家，符合国家产业政策、具有成长性的优质中小企业资源相当丰富。关键是要发挥地方政府经贸部门因长期接触企业而拥有的信息优势，在泉州辖内的不同支柱产业中选择相关性弱、资产规模和盈利能力较接近的中小企业，以便信用评级机构进行信用评级，确保集合票据获得能够被市场投资者接受的信用等级。如泉州辖内晋江市可考虑在农副食品加工、制鞋、纺织服装、机械制造等支柱产业遴选企业，安溪县可考虑在茶叶、藤铁工艺等支柱产业遴选企业等，并借助“海西”、城市品牌等概念效应和市场对行业前景的预期，提高集合票据信用评级，降低融资成本。