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现实的选择：力推美元、欧元和人民币三足鼎立的国际货币体系
2009-05-15 22:08:20
关于改革国际货币体系的讨论已经很多，但此次刊登的文章解释了几个最基本的问题，颇有意义。
本文着重分析了美国哥伦比亚大学著名经济学家斯蒂格利茨和中国央行行长周小川对改革国际货币体系的建议，并提出这些方案所针对的问题更多的是布雷顿森林体系，而非现行的国际货币体系。
明确这点非常重要，因为目前有看法认为中国是现行国际货币体系的受害者之一。美元的滥发随时可能导致美元大幅贬值和通胀的升高，而这很可能侵蚀外国债权人手中美元资产的实际价值，这等于间接地债务违约。这种看法只是问题的一面。
但同时需要指出的是，中国目前巨额的美元资产所产生的惊人风险与当前的国际货币体系并无直接联系。假如中国在1990年代就对“双顺差”(经常账户和资本账户同时出现顺差)现象开始警惕，并采取结束扭曲本币汇率、扩大国内消费的措施，估计今日中国就不会积累过多的外汇储备和过大高的风险敞口。也就是说，问题的另一面在于，现在对中国来说，短期的希望可能并非改革国际货币体系，而是尽可能的着力于减小在美元资产上的风险和损失。
从现实的可操作性考量，由于现在美元作为储备货币不是国际条约规定，而是市场驱动的结果，因此可以考虑两种方案。一是通过新的国际条约规定美元再次与黄金挂钩；二是通过储备货币多元化，产生可与美元进行竞争的储备货币，通过竞争压力迫使美国遵守其政策纪律。
从长期来说，中国应该抓住此次国际金融危机中美元地位下滑的机遇，积极进行相关改革，大力推进汇率和利率的市场化，放开服务业的行业管制，扩大国内消费需求，以此来积极推动中国经济增长模式的转型。并在此基础上逐步放开资本项目管制，推动人民币的国际化，用将来铸币税的收益来弥补当前在美元上的损失，相信这也将为中国经济的进一步发展奠定更为深厚的货币基础。(文/谷重庆)
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关于国际货币体系改革的讨论从上世纪60年代以来一直就没有间断过。但是近来改革的呼声进一步高涨。改革呼声高涨的背景是：第一，全球经济失衡加剧，主要表现在中国和美国贸易不平衡规模的急剧扩大。
特别是美国对外贸易逆差持续大规模的扩大使人们对美元汇率能否稳定、美国目前的发展模式能否持续产生了疑问。
当然这个问题前几年就得到了充分的讨论，但前几年的讨论还不是那么直接地把它和国际货币体系联系起来。
第二，美欧爆发严重金融危机并引发发达国家经济衰退，这进一步引发了人们对国际货币体系改革的关注。由于国际货币体系基本上由发达国家主导，而这次危机的爆发恰恰发生在发达国家，人们自然把危机和国际货币体系的缺陷联系起来。
第三，在现行的国际货币体系下，美元是主要的国际储备货币，最近美国为了刺激经济大举财政扩张和大量发行货币，加剧了人们对美国发生通货膨胀的担心。以中国为代表的国际债权国，担忧其持有的巨额美元储备资产的安全。
第四是国际经济实体各方体益诉求的考量。此前中国央行行长周小川行长对国际货币体系改革的呼吁，恰好在二十国首脑高峰会议即将召开之际 。无论这个呼吁的经济学意义如何，它会使中国在峰会上增加讨价还价的力量。
在最近关于国际货币体系改革的讨论中，比较引人注目的是斯蒂格利茨、周小川和联合国专家小组等在最近提出的创设超主权货币替代美元作为新国际储备货币的建议。本文试图分析这些建议的经济学意义、现实性以及中国的策略。
现行国际货币体系
的特征和问题
国际货币体系是关于汇率规定、国际收支调节和国际储备供应等问题的一系列制度安排的总称。需要强调的是，国际货币体系指的是宏观层面的制度安排，金融制度等微观层面的制度安排不包括在国际货币体系之内(至少不包括在狭义国际货币体系之内)。一个良好的国际货币体系应具备以下条件：首先，它应该具有良好的国际收支调节机制。一个国家要实现外部平衡，可能会影响到充分就业和维持价格稳定等内部平衡的实现，这是国际收支调节的成本。一个好的国际货币体系应该使国际收支调节成本和调节时间最小，并使各国公平合理地承担调节责任。
其次，它应该具有适度的清偿能力，即能提供足够的国际储备使各国能调整国际收支逆差，而不至于引起经济衰退或者世界性通货膨胀。
再次，它应该使参与者具有充足的信心。国际储备货币的持有者应该相信储备货币会保持其绝对和相对价值而愿意继续持有它，而不是很容易因恐慌将储备货币转为另外一种储备资产。
现行的国际货币体系有一些什么样的特征和问题？了解这一点对我们思考如何改革国际货币体系是十分必要的。现行国际货币体系有以下特征：第一，现行国际货币体系是由市场驱动的，这影响了各国对汇率制度和储备货币的选择，但这种选择不是国际条约强加的。第二，多数国家选择了浮动汇率制度，从而拥有货币政策的自主权和通过汇率调节国际收支的能力。第三，国际储备货币多元化。国际储备是各国政府或中央银行为了干预汇率或者进行国际支付而持有的资产。在布雷顿森林体系下，美元是唯一的国际储备货币。而目前，美元、欧元、英镑和日元等共同充当国际储备货币，但美元仍为最主要的国际储备货币(美元64%，欧元26.5%，英镑4.1%，日元3.3%)。第四，工业化国家和部分新兴市场国家实现了资本项目可兑换，资本流动基本不受限制。随着国际间资本流动的日益扩大，全球高度一体化的国际资本市场形成，国际间资产交易频繁且规模巨大。
现行的国际货币体系存在如下问题：第一，主要国际货币的汇率波动剧烈。2003年以来美国实行美元贬值政策，美元的有效汇率在很短时间贬值了20%以上，相对于欧元，美元更是贬值了40%以上。上世纪90年代中期日元的汇率波动也非常大，先是急剧升值，后来又急剧贬值。汇率的过度波动会对实体经济造成损害，一方面，这使贸易和投资为了规避外汇风险付出的成本增加；另一方面，汇率的剧烈波动也使投机资本流动更加频繁。第二，国际收支调节机制不健全。许多发展中国家出现国际收支逆差，但是很难顺利调节逆差状况。国际货币基金组织的贷款条件苛刻从而使借款国为了调节国际收支的不平衡付出了内部平衡的代价。另外，国际货币基金组织对顺差国以及逆差的储备货币发行国缺乏有效的惩罚措施。第三，巨额私人资本在全球迅速流动，而现行国际货币体系缺乏对私人资本流动进行有效监控的机制，因而国际金融危机频繁爆发。第四，对储备货币发行国的宏观经济政策纪律约束不够，这很容易动摇人们对储备货币的信心。第五，国际经济政策协调机制缺乏。在开放经济条件下，任何一个国家的宏观经济政策都具有溢出效应，由于国际协调不充分，各国的宏观经济政策经常互相抵触，不仅对彼此实体经济造成负面冲击，也影响了汇率的稳定。这些问题触发了一些有识之士关于应该如何改革现行国际货币体系的思考。
当前讨论忽视了现行国际货币体系与布雷顿森林体系的不同1973年布雷顿森林体系崩溃后，主要货币之间汇率波动的剧烈程度超出了浮动汇率支持者的预想，特别是上世纪80年代初期，美元对其他主要货币急剧升值，导致了美国贸易保护主义势力的迅速抬头。在汇率波动的背景下，早期改革国际货币体系的方案主要集中在汇率制度方面。然而，由于各国不愿意放弃货币政策的独立性，工业国对汇率的波动也能够接受，所以改革国际货币体系以实现汇率稳定的讨论逐渐沉寂了下来(根据蒙代尔不可能三角，一国只能在资本自由流动、稳定的汇率和独立的货币政策这三者之间选择两个。布雷顿森林体系崩溃之后，对全球资本自由流动的管制解除，这时候发达国家只能在稳定的汇率和独立的货币政策之间二选一，而放弃货币政策的独立性意味着政府调节经济的手段大大减少，这难以获得政治上的支持，所以大多数发达国家均选择放弃了稳定的汇率——编者注)。
当前关于改革国际货币体系讨论主要集中在国际储备货币的改革上。在这方面，斯蒂格利茨提出创设全球货币(Global Greenbacks)以取代美元作为各成员国储备货币的提案。周小川的提案也是创造超主权国际货币以取代美元，并建议扩大特别提款权SDR)的发行作为改革的第一步。联合国专家小组的提案也是呼吁世界领导人同意构建替代美元的新国际储备货币。斯蒂格利茨方案的逻辑是：各国需要国际储备，为获得必要的国际储备，非储备货币国必须保持经常项目顺差，如果储备货币国不希望出现等量的经常项目逆差，世界经济的总需求就会减少。因此，现行储备货币制度对世界经济存在紧缩作用。其次，美国是储备货币的最后提供者，当前国际货币体系的稳定依赖于美国维持经常项目逆差，而因此造成的美元泛滥必将导致人们对美元价值信心的丧失。创设全球货币可以使国际储备的供给与储备货币发行国的经常项目逆差相分离，从而解决当前国际货币体系的难题。他认为一个现实的方法是大量增加SDR的发放，每年增发2000亿美元的SDR，就无需美国维持经常项目逆差，也能够满足全球经济对国际储备积累的需求。
周小川方案的逻辑是当前国际货币体系存在内在缺陷和系统性风险：一是储备货币发行国的国内货币政策目标与各国对储备货币的需求经常产生矛盾；二是当一国货币成为国际货币后，该国对经济失衡的汇率调整是无效的，“该国不能通过汇率贬值来调整贸易逆差，因为多数国家货币都以该国货币为参照”。周小川的设想是创造超主权的国际货币来取代美元，以消除当前国际货币体系存在的内在缺陷和系统性风险。
这些提案，指出的国际货币体系缺陷实质上是布雷顿森林体系的缺陷，但现行国际货币体系与布雷顿森林体系有着根本的不同。布雷顿森林体系确实存在两个天生的难题，它们与美国的外部平衡问题有关。一个是特里芬难题：要满足世界贸易增长的需要，其它国家美元储备必须不断增加，这必须靠美国长期贸易逆差来实现(因为布雷顿森林体系下国际资本流动受到严格限制)；而美国长期贸易逆差会使得外国官方美元储备超过美国的黄金储备，美国必然无法实现美元与黄金自由兑换的承诺，这会动摇世界各国对美元的信心。另一个是“N-1”问题：由于N-1个国家的货币钉住第N个国家——美国的货币，美国丧失了用汇率工具调整其贸易逆差的能力。
然而，在现行的国际货币体系下，“N-1”问题基本上不存在了。因为大多数国家都采用了浮动汇率安排(当然，由于少数事实上钉住美元国家的存在，美国面临的N-1问题没有完全解决)。另外，特里芬难题的重要性也显著下降。首先，在现行国际货币体系下储备货币是多元化的，其他储备货币发行国也承担了向全球供应储备货币的负担；其次，大多数国家转向实行浮动汇率制度，这降低了全球对国际储备的需求；第三，国际资本市场的迅速发展使得储备货币的供给和储备货币发行国的贸易逆差不再具有很强的相关性。因为除了依靠贸易顺差外，非储备货币发行国也可以通过国际资本流入，特别是外国直接投资来增加国际储备。例如，统计表明全球欧元储备余额的变化与欧元区贸易项目的变动不存在什么相关性。由于在现行国际货币体系下，主权储备货币的两个难题已不存在，或重要性显著下降，那么，上述方案在经济学意义上的必要性也就下降了(当然，国际政治上的意义是存在的)，因为该方案的目的是要避免主权储备货币的这两个难题。对于斯蒂格利茨的方案情况也是如此，只不过斯蒂格利茨进一步将现行储备货币制度对世界经济存在紧缩作用作为改革国际货币体系的另一个理由。然而斯蒂格利茨的分析忽视了资本项目的作用(在布雷顿森林体系下是可以的，因为各国都进行严格的资本管制，私人部门的国际资产交易很有限)，考虑了资本项目后，储备增长的来源就不一定是贸易顺差，也可是资本项目顺差。这样，斯蒂格利茨关于现行储备货币制度对世界经济存在收缩作用的结论就未必成立了。
回归到对主权储备货币发行国政策的约束机制上用超主权货币替代美元难有可操作性。
首先，美国以及其它发达国家不会支持常规性地不断扩大特别提款权的发行(或其它超主权货币的发行)。由于发达国家具有充分的国际清偿力，他们持有特别提款权是不必要的。在这种情况下，扩大特别提款权的发行除了可能导致国际通货膨胀失控以外，对发达国家没有好处。在国际货币基金组织中，美国拥有16%以上的投票权，而国际货币基金组织规定任何提案要达到85%的投票同意才能通过，所以只要认为必要(例如，对美国的利益构成威胁)，美国一个国家就可以否决有关特别提款权发行的提议。无论对国际货币基金组织进行改革还是另起炉灶建立全球中央银行，主权国家经济利益冲突的矛盾都难以有效解决。
其次，超主权货币要替代美元成为储备货币，首先需要在市场中得到大量的使用，否则美元作为储备货币的地位无法取代。国际储备是货币当局的干预资产和国际支付工具，如果私人部门继续大量使用美元作为交易媒介、计价单位和资产组合货币，各国货币当局也就必须拥有美元储备，当面临干预外汇市场的需要时还是要将持有的SDR换成美元，除了增加各国货币当局的交易成本外，美元作为储备货币的地位没有丝毫下降。由于规模经济性和网络外部性的存在，现有的国际货币具有在位优势，使得国际货币的使用具有很强的惯性。这种情况下大规模发行超主权货币让私人部门接受和使用不仅困难很大，而且成本也十分巨大。
第三，1997年东亚金融危机之后持有大量国际储备被认为有了一个新的目的，即可以抵御针对本币的投机攻击。这一认识是值得商榷的，按照第二代货币危机理论，货币危机具有自我实现的性质，如果投机者预计该国货币要贬值而发动攻击，该国捍卫本币的代价将格外的大，让汇率由市场去决定是最优选择。例如1992年英镑危机爆发并非英国没有充足的国际储备或清偿能力，而是捍卫英镑的代价太大，英国政府做出了正确的选择——让英镑浮动。所以经常性地发行SDR好让所有国家有充足的国际储备并非必要，而且在抵御投机攻击时，该国要将其特别提款权向其他国家换成相应的货币，例如美元，这些国家是否愿意，是否有足够的美元去换，按什么条件换都是问题。在现行的国际货币体系下，对美元信心发生动摇的原因并非是特里芬难题导致美国经常项目逆差刚性地不断扩大，而是美国放松了宏观经济政策纪律，财政赤字不断扩大(这造成了美国经常项目逆差的扩大)。由于在全球范围内发行超主权货币替代主权货币并不具有现实性，所以较为现实的改革方案应该是回归到建立对主权储备货币发行国政策的约束机制上。由于现在美元作为储备货币不是国际条约规定，而是市场驱动的结果，因此可以考虑两种方案。一是通过新的国际条约规定美元再次与黄金挂钩；二是通过储备货币多元化，产生可与美元进行竞争的储备货币，通过竞争压力迫使美国遵守其政策纪律。在储备货币多元化的时代，如果一个储备货币发行国不严格政策纪律，各国货币当局就会将国际储备的需求转向政策纪律严格的储备货币发行国的货币，来对其进行制裁。储备货币多元化也为各国通过资产组合分散化降低国际储备风险提供了条件。
中国的策略
站在中国的立场，中国近来正在大力推进人民币国际化，但如果真的推行目前热议中的改革，让超主权货币取代主权货币成为国际储备货币，那么这也终结了人民币成为国际货币的前途。这不符合中国的利益，因为人民币成为主要国际货币能给中国带来的利益是巨大的。在目前阶段，中国可以选择支持提升欧元的国际货币地位。欧元地位提高后，可以起到约束美国经济政策纪律的作用。目前亚洲国家外汇储备持有量占全球外汇储备的60%以上，但亚洲国家外汇储备大多数是以美元计价的金融资产。如果亚洲各国，特别是中国提高欧元在外汇储备中的比重，那么欧元作为国际储备货币的地位就将明显提高。例如中国可以在新增加的外汇储备中更多地持有欧元，鼓励中国的贸易商采用欧元作为结算货币。
同时中国还需要着力推进人民币国际化。力争在未来实现美元、欧元和人民币三足鼎立的国际货币体系。现在中国加速了这方面的改革，包括和其他国家签订货币互换协议。但仅仅签订货币互换协议还不足以让其他国家的私人部门愿意使用人民币作为结算货币，如果其它国家的进口商获得人民币不如其它货币方便，出口商得到的人民币无法进行资产运作，人民币在国际贸易中的作用将难以扩大。因此，中国不能回避人民币资本账户下可自由兑换的问题。中国最近提出加快和推进上海国际金融中心建设的设想，明确了在2020年基本建成的时间表，这对于人民币国际化战略是非常重要的，因为一个国家的货币要成为国际货币，该国必须拥有一个具有深度和广度的国际金融市场。既然有“国际”两字，这个市场的参与主体必然大量的是非居民，而且非居民的交易必须非常自由，所以这也要求中国加快资本账户开放的改革。
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