《首席证券内参》.doc

研究报告 《每日首席证券内参》18－18页
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每日首席证券内参
【博览观察】以下专供公司主要负责人参阅(2009/03/19)
市场将“选择”有利数据填补政策“真空”
【博览财经观察】来自国务院的两则消息让博览研究员颇为心动：
●18日温总理主持召开的国务院会议上，一致认为国际金融危机仍在蔓延加深，但中国部分地区和行业经济开始出现企稳回升迹象；
●传温总理于“两会”记者招待会上透露的经济刺激“后备计划”已经开始调研，但预计最早也只能4、5月后才能推出。
据此，我们有理由相信，政策酝酿的轨迹将遵循这一路线：爆发——真空——再爆发。再爆发前的“真空期”内，政策因素不再是影响行情的主要矛盾。
另外，宏观经济数据方面，虽然国内外的大部分经济数据仍在不断下行利，但博览研究员更关注的是，但一些先行指标也开始洋溢暖暖春意：
●数据显示，美国2月新屋开建数上升22%，出现八个月来首次回升；2月生产者价格指数升0.1%，连续第二个月上涨；到18日收盘，道琼斯指数一周内上涨了近千点，涨幅高达14.5%。
●今年头两个月，我国住房成交量同比增长6.1%；3月第二周，上海市商品房成交量环比上升38.3%，成交量创下近70周新高；
●统计显示，前两个我国银行授信总规模达4.52亿，信贷规模接近27万亿；而第一份银行年报更是喜人，交通银行08年业绩报告显示，其全年净利增长40.05%；每股净收益增长38.10%。
美国经济见底了吗？中国楼市真的进入春天了么？还不能确认，但的确出现了好转迹象。即使这一丝“春意”可能是短暂的、不可持续的，却也T1JOAlZxUAhRSg==博提供了不少的炒作题材。相信市场和我一样忽视利空、而更关注利好数据的不在少数。特别是银行、地产两大权重的频频利好，将指数钉在2000点以上的上轨几无悬财览博==wFbxVByZlBPNAF念。
对此，博览研究员对中期行情的定性是：宏观、政策面——“跟着感觉走”直到被“敲醒”。
博览研究员认为，外围环境仍然是以“有利”为主：政策虽然已经开始步入“真空期”，但由于经济尚处在“观察期”，也没有什么大的坏消息QFFOV1R3VVlbEg==博的冲击，于是这种环境为机构“独立自主”的发挥“做多盈利”的能力提供了条博==gSd5gAiQlUJBlT件。
而据博览研究员观察，当前的这种氛围仍有望持续，持续低迷的住房需求和投资在中美两国都出现了不同程度的“回暖”，虽然有各种分析将其定义为“阶段性”。
不仅如此，虽然政策在结束“大开大合”的爆发之后，渐入“真空期”，但市场的传言和媒体的宣传，则仍然在延续“爆料”路线——“续4万亿方案”，纺织行业的“规划”，降息、或者下调准备金的传言等。
有利于炒作的市场氛围仍然被保持，如昨日所言，只要政策“真空期”，经济“观察期”的格局不被打破，市场就可以给自己找理由去发挥。在TlMfV1UkW1xQRg==博市场“有意无意”撇开不太好看的经济数据的同时，有关年报的陆续公布，市场也采取了“选择性”的解读，大家都在“突出”此前那些公司被社保、QFII，或者基金加仓，在挖掘那些“不太烂的苹果”，现在还没有更多去反馈那些“更烂”博==AEL0FV2ZQUJJlQ的。
于是乎，社保“加仓”地产股（尽管是些“小个头”的地产商），也被拿来和当前“部分地方楼市销售回暖”，一道作为继续看好楼市的理由。
实际上，银行股的状况也差不多，在信贷数据公布之后，市场又开始盯上“降息、或者下调准备金”的问题。
总之，在维系当前反弹格局的平衡没有被“捅破”前，市场考虑的，更多是用那些理由来继续炒作，只要这个“感觉”还在，就不妨“跟着感觉QFNIAgR4U1taFQ==博走”，直到“好的政策”，或者“坏的经济”，来将市场“敲醒”。（研究员 邓亮）TOP↑博==wFZllVwFgBNdFQ
国务院：世界危机在加深 中国局部显回暖
【博览综合报道】国务院总理温家宝18日主持召开国务院常务会议，会议讨论了当前国内外经济形势，一致认为国际金融危机仍在蔓延加深，EQIYAVJwAlsPQA==博中国部分地区和行业经济出现企稳回升迹象，但面临的矛盾和困难仍然很大。会议强调，做好今年政府工作，要以应对国际金融危机、促进经济平稳较快发展为主线，统筹兼顾，突出重点，全面实施促进经济增长的一揽子计财览博==wRelVB2J1BfEFF划。
会议审议并原则通过《落实<政府工作报告>重点工作部门分工意见》和《全国森林防火中长期发展规划》，讨论并原则通过《中华人民共和国人民武装警察法(草案)》。
传中央酝酿4万亿以外后备方案
国务院总理温家宝日前透露，政府有充足的“弹药”，随时推出新的刺激经济政策。据消息人士透露，这个保经济“后备方案”目前正在酝酿中ElJNCw5xBlhbRQ==博，中央已要求各部门就方案展开调研，方案估计会涉及就业、进出口、汇率与利率、工业生产等四大领博==QQbtVU4BQBB9lF域。
但消息人士强调，这个“后备方案”只是先制定、留作备用；至于会否真的出台，要看往后的经济状况、有没有实际需要；同时由于政府目前的RwJMAAF3UgwKRg==博工作重点，还是落实已宣布的“一揽子”振兴经济计划，“后备方案”就算真有需要推出，也将是4月至5月以后的博==gEb5lWkIlAbAFQ事。
摩根大通:稳定的迹象不断出现
摩根大通中国证券市场主席李晶日前表示，尽管目前断言经济出现拐点还太早，但是经济稳定的迹象不断出现。信贷放松带来的充裕流动性对股RVEdC1VzBVhbFw==博市、企业以及房地产市场都产生了刺激作用。对上市公司年报的担忧似乎已经被市场消化了，而充裕的流动性加大了A股对H股的溢价，从去年年底的19%扩大到目前的42%。国内的基金来自股票投资的收益也在上升，3月份新基金的募集有望自2008年5月以来首次突破100亿博==gRa5lWyBgCcElE元。
李晶认为，中国的零售业相关指标最近出现了轻微下滑，但是仍然很坚挺。今年前两月的零售总额的增长率从去年12月的19%降到15.2R1RMBAJ1VFxfRg==博%，主要是和CPI转为负值有关。在地域表现方面，中西部和北方比南方市场表现要好。乘用车市场也在转暖，前两个月乘用车销售同比增长5.8%，而去年12月还是负增长8.8%。其中1.6升以下排量的轿车占到了70博==gRZJlW3ZVAaYlT%。
李晶指出，中国经济最大的风险仍然来自外部环境，这次金融危机已经改变了发达国家的购买习惯，他们对成本更加敏感，而且在使用信贷方面更加谨慎。（DL）
以 下 目 录
【博览视点】 4
机构的下一“曲目”——“重奏”银行、地产 4
交行08净利增四成 建行09“结盟”地产 5
地产板块集体井喷 楼市回暖？ 5
后两会时代：基金紧盯地产汽车 7
基金“弹药库”尚有4000亿库存 8
【尚主席的2009】 8
再降大任于尚福林（之一） 8
再降大任于尚福林（之二） 9
再降大任于尚福林（之三） 11
再降大任于尚福林（之四） 12
再降大任于尚福林（之五） 13
【财经纵横】 14
化危为机 券商扎堆进驻深圳CBD 14
3月“大小非”：91家减持 4家增持 14
【新闻视点】 15
爱建信托旧账重翻 马建平被司法调查 15
【新视野】 16
市场已经跑在了消息的前面 17

【博览视点】
机构的下一“曲目”——“重奏”银行、地产
【博览财经观察】一波行情的发展，如同一组交响乐的演奏，总有其划上休止符的时候。但当最后一个音符真的奏完之后，如果听众，或者演奏El9MUVJ2AlwNRA==博者自己仍然“意犹未尽”，怎么办？最简单的办法，就是将“休止符”改为“重奏”，让乐曲再次响起，让市场重新随之起财览博==wRelVB2J1BfEFF舞。
当A股的“两会狂想曲”终止之后，市场拿起旧有的“曲牌”，重新包装，再次上演。也许曲调并不完全一样，但仍然听得出是“去年天气旧亭台”。
“烂苹果”一箩筐是现实，必须挑选苹果也是现实。好在事物总可以辩证来看，从烂苹果中挑出看上去不那么烂的苹果，是必须的选择。而不管Q1JJClJyWwxQEg==博银行、地产是不是“烂苹果”，但基金、社保已经走在了前头，而且收益颇丰，在市场没有“创作”出新的曲调之前，用旧“曲牌”（板块）再谱新词（炒作的理由），仍然可以“陶醉”一番博==wRQN1BlYwVARlF——
●社保基金此番抄底地产股大有斩获。而从其惯有的投资策略看，似乎不会立即“就此罢手”。已披露的339份上市公司年报显示，社保基金R1RMBAJ1VFxfRg==博在08年四季度增仓了5家地产股，其中增持比例最大的万通地产，今年以来股价已经翻了一倍，涨幅高达105%，名列A股涨幅榜第29名。其他世茂股份、荣盛发展、天房发展和银基发展今年以来的涨幅也分别达到了40%、50%、49%和39%，而同期上证综指的涨幅仅为22%，沪深300的涨幅仅为28博==QRcplW5VlAdA1E%。
而对地产板块的未来走势，当前仍流行着这样的“乐观”看法——地产板块受益于宏观政策和信贷的放松，而地产股整体来说目前估值还比较合QlcfBAZwVQ5QQQ==博理，未来房价虽有可能还会下行，但幅度有限，因此，地产股仍然具有一定的投资空博==QFQlgWy9QBc4lQ间。
另外，当前冒出“回暖”的楼市销售情况，给了市场更多的做多理由。
●交行08年净利增四成的消息，可望延续市场对银行股的炒作热情。此前，银行信贷连续四个月的大幅增长，以及机构对银行股的“推崇”，EVcdCwV1VlIIEg==博当然，更不能忘记“汇金”对股市的承诺，使得银行股虽然受到“不良资产风险大幅上升”的羁绊，但仍然相当风光。年报业绩优良的银行股，可继续带动市场的反弹，在“沉闷”市场的市场当中再次发挥权重股的带动作博==QRcplW5VlAdA1E用。
●除了这两条“主题曲”以外，机构也准备了一些“和弦”与“插曲”，以配合“主题曲”的发挥——
数据显示， QFII和偏股型公募基金在这波反弹中平均赚了20%左右，而一些保持高仓位的基金甚至赚了40%以上。
其中，美的电器成为008年年报中被QFII“增仓”股数最多的上市公司。其中瑞士信贷(香港)有限公司持有6132.46万股、耶鲁Ql4fVwMkAAxQEQ==博大学持有2552.09万股、比尔及梅林达－盖茨基金会持有2345万股。不过，美的电器表现平平，只上涨了24.57%，“跑输”同期沪深300指数约2个百分博==gFMoFV5dgBbElE点。
此外，还有些所谓的“主题投资”，在今年的行情也比较明显，只是与以往不同的是，同一题材的个股或冰火两重天，在调整阶段尤其如此，无QFNIAgR4U1taFQ==博论是“骑驴找马”还是“骑马找驴”，在骑与找之间，行情就在继续。（研究员 程凯）TOP↑博==gSf91Wl4gCOF1R
交行08净利增四成 建行09“结盟”地产
【博览综合报道】交通银行2008年度业绩报告显示，截至2008年12月31日，交通银行资产总额达人民币26,829.47亿元，FgQfAlJ3UFlfSg==博负债总额达到人民币25,328.52亿元，股东应享权益合计人民币1,496.62亿元，分别比年初增长27.13%、28.11%和12.61%。全年实现净利润人民币283.93亿元，比上年增长40.05%；每股收益人民币0.58元，比上年增长38.10%。根据英国《银行家》杂志公布的2008年全球1000家银行排名，交通银行总资产排名位列第66位，一级资本排名位列第54财览博==wRelVB2J1BfEFF位。
建行：前两月新增贷款15%投向房地产业
中国建设银行股份有限公司新闻发言人 3月18日表示，该行今年前两个月新增贷款50%左右投向了基础设施，20%左右投向制造业，15%左右投向住房抵押和房地产开发贷款，其余为小企业、涉农贷款及信用卡。
对于未来一段时间，信贷投放是否会持续高速增长，建行新闻发言人表示，固定资产投资计划有实施步骤和时间周期，银行贷款近年来也表现出QFNIAgR4U1taFQ==博年初集中投放的规律，其中有宏观调控的原因，也有银行自身获利考虑的因素，因此“如果没有特殊情况，预计今后一段时期贷款投放会趋于平稳”。（DL）TOP↑博==AEcJ1VkIlAKJAQ
地产板块集体井喷 楼市回暖？
【博览财经报道】仿佛为了应景，近期全国各大城市楼市呈现出一派暖融融的春意：以万科为代表的大开发商停止了促销活动，久违的 “少量FgRJCgRwV1JdSg==博多批”、“多次开盘、逐步提价”等炒作性推盘手法再度活跃在各大卖场，部分城市的房价甚至还出现触底弹财览博==wRelVB2J1BfEFF升。
楼市的春意也似乎蔓延到敏感的股市，盘桓一周多的地产板块在昨日出现爆发性上涨，100余家板块个股全线飘红，其中金地集团等13家公FVEdVg9wVQ5QQw==博览司涨停，60家公司涨幅超过5%。同时，地产板块成交也出现大幅放量，地产板块成交量877.3万手，比前一交易日增长133%。有分析认为，房地产板块股票受到追捧的关键因素是近期房地产市场出现的回暖迹博==QFZtwW5dABIZgE象。
真的是“春江水暖鸭先知”吗？还是仅仅是压抑已久的刚性需求集中释放所带来的短暂暖意？
春暖 专家：进入价跌量升阶段
国泰君安房地产行业研究员孙建平用三个阶段来描述目前我国房地产行业的发展阶段。
第一阶段是开发商与消费者、银行、政府之间的多重博弈其结果是房价合理地下降；第二阶段是房价下降导致成交量上升，行业开始复苏；而FlUfV1RxUwxeRA==博随着成交量上升和拉动，房价将止跌并逐渐上涨，行业由此进入第三阶段，开发商财报改善阶博==gRQNlW1RAUKRVR段。
据此，孙建平认为，目前广州、深圳的房地产市场有望进入第二阶段。基本可确定广深区域楼市已经到了L型底部，其中房价的表现是跌幅有限，成交量的表现是将有波段式反弹。
分析师也普遍认为，各大城市最近几个月来最畅销的是中低价位、90平方米左右的住宅，其对应的是刚性和改善性需求，他们对房价和收入最QFFOV1R3VVlbEg==博敏感。而地方政府陆续推出的救市措施和中央对第二套房贷的放松，将为投资需求的增加提供条博==AEY9lU1JFUKFlF件。
在价跌量升的同时，房地产开发投资额也出现了超预期的增长。统计数据显示，我国1月-2月房地产开发投资2398亿元，同比增长1.0QV8bAgdzUg9bFw==博%，超过不少分析师的预期。对此，申银万国认为，未来房地产投资增速的正增长仍然可期，这主要是因为今年政府保障住房的力度将不断加大，另外开发商的资金压力也由于近期的成交上升而得以缓博==gEQtwWhIwAYIlE解。
春寒 开发商：去库存化需时仍长
然而，分析人士也指出，2月份全国房地产交易量的回升主要是去年下半年以来冻结了半年多的刚性住房需求集中释放所致。以2月上海楼市的成交结构来看，当前市场的主流需求还是自住需求。
房地产作为国民经济的先导性行业，其走势离不开宏观经济基本面。近期公布的前两月宏观经济数据喜忧参半，但居民收入预期的下降已经在进T1YaBFFzVVxaQg==博一步制约消费扩张，意味着未来消费的启动仍很艰辛。这将给开发商去库存化带来不小的压博==AQZpVBj8QAIFwT力。
因此房地产市场巨大的库存量依然是悬在各地产商头上的一把利剑。一旦成交量停止回升，开发商消化存量房所需时间将持续更长，从而回款压力更加严峻，也将导致毛利率进一步降低。
瑞银近期发布的报告显示，根据2009年1月各城市的待售面积和成交套数的数据测算宁波、东莞、成都等城市消化完现有库存需要2-3年的时间，北京、南京、青岛、深圳等地消化完现有库存需要1-2年的时间。
对此，保利地产的工作人员表示，目前只能说成交量企稳，但回暖还说不上。万科深圳的人士也表示，现在深圳购房者的观望气氛依然比较浓厚QFNIAgR4U1taFQ==博。整个行业还没有从下行的趋势中走出来。（DL）TOP↑博==AEcJ1VkIlAKJAQ
后两会时代：基金紧盯地产汽车
【博览财经报道】本周起市场正式进入“两会”后阶段，政策面将面临真空期，基金经理们的操作思路转向两条主线：汽车下乡对汽车股的带动，以及房地产回暖带来地产股矫枉过正的修复机会。
地产股：机构加码以示认同
基金经理们对地产股的关注，直接反映在其资金加码上。
一位基金经理表示，住房和城乡建设部政策研究中心副主任王珏林公开表示，国家的4万亿元投资计划中，与房地产业有直接关系的占32％。可以看出中央对房地产业的重视程度远远高于其他行业。”
而申银万国的一份研究报告则直接上调2009年房地产投资增速至4.8％，这份报告在基金经理中间广泛流传，并得到相当认同。
一位明星基金经理则通过加仓来表示其对房地产股的认同。他分析认为，从去年12月开始，包括深圳等地的房价调整带来房地产成交量大增，EgMYAgFwUlhcRg==博仅去年12月一个月，销售面积完成当年总量的1/6，随着今年1月和2月的销售情况统计，他预计2009年全国的住房销售量将超过销售高峰的2007博==gERxFA1ZFAKNgT年。
按照这样的销售速度，目前房地产股的价值洼地已经比较明显。不过，他也表示，随着市场调整，目前房地产公司已经出现强者更强、弱者更弱的情况，持有优质地产公司将获更大收益。
汽车股：更看好“微客下乡”
日前，财政部《汽车摩托车下乡实施方案》出台。随后，汽车板块的表现明显优于大盘。对于行业的良机，各大汽车厂商也都给予很大的厚望，各基金公司也表现出极大兴趣。
对汽车股关注较多的信诚基金有关人士表示，在农村市场销售力度将加大的情况下，价格将是农民购买产品考虑的首要因素，因此低端产品价格FFVOUA93UF4PEQ==博览财战不可避免。但轻卡和微客市场竞争本来就激烈，再加上多数厂商此前经营难度较大，因此激烈的价格战将使得企业盈利提高空间有博==AEcJ1VkIlAKJAQ限。
各基金公司一致认为，不同于购买轻卡产品需要报废农用车，此次“微客下乡”的刺激作用更大，微客进入农村市场是一个大良机。
“后两会”仍紧跟政策
基金金泰基金经理唐珂认为，总的来看，对“两会”后时代的行情走势判断为谨慎偏乐观。这是因为在外围市场企稳的趋势下，第二波金融海啸QFNIAgR4U1taFQ==博是否会来临还存在异议，目前看，外围市场的行情趋势还不甚明朗。他提出，“两会”后将关注政策实施的力度。水的调价、科技创新、重组、新能源等主题可能将成为投资热点。（DL）TOP↑博==wRKkQAmQVAc8VR
基金“弹药库”尚有4000亿库存
【博览财经报道】 上周末“两会”结束后，国务院总理温家宝再提信心，他说，政府已经准备了应对更大困难的方案，并且储备了充足的"弹FlIcUAR1UVkKSg==博药"。而A股市场似乎并不缺乏“弹药”，以基金目前的仓位和资产规模估算，基金公司约有4000多亿潜在“子弹”可供支财览博==wRelVB2J1BfEFF配。
假设目前基金份额与2008年年底保持一致，则以截至3月13日的单位净值计算，214只股票型基金的资金规模约为9923亿元，12RlIfAVUjBlleQw==博7只混合型基金的资金规模约为5242亿元。以95%的股票投资上限计算，股票型基金可入市的资金规模约2354亿元，混合型基金的可入市资金规模约为1558亿元，两者总计3912亿元资金可备入博==gQclwWiIABJZVQ市。
此外，不少债券基金也可将20%以内资金投入股市，以此计算，老基金可供入市的基金“弹药”估计可在4000亿元以上。
多位基金经理手持丰厚“弹药”指出，现在市场里缺少的不是钱，机构谨慎，主要是对宏观经济的不明确担心。
据德圣基金研究中心3月12日的仓位测算数据显示，上周各类以股票为主要投资方向的基金平均仓位下降明显。股票型基金平均仓位为71.QFNIAgR4U1taFQ==博28%，比前周下降2.89%；偏股混合型基金平均仓位为65.27%，相比前周下降3.01%。（DL）TOP↑博==gSRplAwJlCMVwE
【尚主席的2009】
再降大任于尚福林（之一）
——09年资本市场重归改革
【博览财经观察】在09年《政府工作报告》(下称《报告》)出炉前，我们成功预判了，“促改革”将是中央政府定位09资本市场的主体思想。
在《报告》出炉后，针对温总理“不提”创业板的问题，与市场上普遍认为的“创业板搁置说”不同，博览研究员则作了“反向思维”的解读，Q15OBg92UwhdQQ==博认为《创业板即将推出：当然无需再上“工作报告”》。这一看法与3月7日尚福林主席对《报告》未提创业板的理解完全一致。他说：“多层次资本市场建设一直在积极推进，总理在去年报告里讲到了创业板，但不一定每次报告里都要讲。我的理解是，此次总理报告不提创业板可能就是已经准备得差不多了，就不用再讲了博==gEQtwWhIwAYIlE。”
博览研究员能提前提出，“促改革”是09年资本市场的主要任务，是基于总结历年《报告》对资本市场的表述规律——中央政府如何定位资本QlYcAgMjVA5RQA==博市场与宏观经济大环境密切相关，并结合对09年经济基本形势的把握，所作出的结博==gSd5gAiQlUJBlT论。
在《股市的使命是在“银行”尽职后“顶上” 》一文中，博览研究员判断，09年中国经济的的核心任务就是“保增长”，而“保增长”的主Q19KVQ55BwtbFQ==博力军是银行信贷，主要靠其为“保八”提供资金推动。而在这个过程当中，资本市场难以发挥多大的作用，些许融资，恐怕更多只具有“象征意义博==gEQtwWhIwAYIlE”。
因此，09年的股市工作，更多是“调结构、促改革”，是以资本市场内在的体系完善、制度建设为主轴，而不是外在的行情的涨跌与融资的多寡。
既不需要对经济负责，也不需要对行情负责的股市及其管理层，须将更多的目光投向内部，去完成许多在07、08年就想做、应该做，而没能Q1FAVgBwAQwKSw==博做的事情，其中，有关制度的改革、完善（如“两大制度”改革，多层次市场的建设，其中创业板应是首选），就是重中之博==AQMswWlYVAANgF重。
在这种大的经济环境与政策背景下，政府对股市的要求，应该是通过内在结构的调整，与制度的完善，为承接经济转暖后，新一波的经济扩张做好准备，彼时才是其“发挥作用”的时刻。
在中央政府力争首季经济取得“开门红”的决心下，对于中国证监会而言，则需赶在经济“企稳”前，在自身职能分工——“调结构、促改革”FlMbUlFxAV4LRw==博上有所成绩；而在下半年，一旦经济出现“有望”复苏的迹象，当宏观经济不再成为“压制”股市的主要矛盾时，股市自身的融资功能能得到激活，以满足实体经济正常的融资需博==gEQtwWhIwAYIlE求。
基于这样的思维逻辑，博览研究员提出衡量09年资本市场的“成绩”，有两个观察指标，即《上半年看创业板，下半年看农行上市》。其中，QFNIAgR4U1taFQ==博“农行上市”并非绝对化的指标，而是大盘IPO重启的代表，而《创业板“先于”主板》符合中央政府赋予证监会的有关精神。（研究员 徐志丹）TOP↑博==wRKkQAmQVAc8VR
再降大任于尚福林（之二）
——关键是改革推进的时机把握
【博览财经研报】相对此前数年，09年《报告》对资本市场的表述无疑是最为“内敛、保守”的，更加突出体制、机制的改革、规范、健全问题，少有的“发展”，也被冠以“规范、稳步”等字样。
在博览研究员看来，促成《报告》对资本市场表述篇幅逐年递减的原因，既与资本市场内部改革推进的节奏与进度有关，也与宏观经济大环境的EVROA1EiBVgMQg==博变化息息相关。其中，后者是决定历年中央政府定位资本市场主体思想变化的决定性因博==gEQtwWhIwAYIlE素。
●首先，从市场内部看，资本市场经历05、06年的改革规范，以07年为分界，内部体制进入一个相对正常的阶段，但由于流动性在07年FV9PUQ5zUQhbEA==博览的突然来袭，打乱了管理层改革、建制的步伐，从07年下半年到08年上半年，股市发展出现一个相对“混乱”的时期。在经历07、08年大起大落的洗礼后，09年资本市场需要重新定位改革，重归建制工作。因此，中央政府定调09年资本市场的主题为“推进改革”，符合市场发展的客观规博==QRcplW5VlAdA1E律。
●其次，对于资本市场管理层来说，从05、06年的踌躇满志，到07年的意气风发，再到08年的清醒反思，进入09年，实实在在地进行市场内部改革与完善已无需多言。
中央政府对09年资本市场的定位，只明确改革大方向，具体怎么做，未作细致安排，这既赋予股市管理层以充分的改革空间，也意味着更重的责任与义务。
09年资本市场，相较07年，外部环境更宽松（管理层既不需要对经济负责，也无需对行情负责），相较0FVdJVlJ0VQ9dQA==博览8年，政策资源更充裕。虽然要求不多，环境宽松，资源充裕，但责任更重，对于管理层最重要的，是改革推进的时机、节奏与领域把握问博==QRIIlBwZFAMNlR题。
●最后，从外在经济环境看，资本市场的改革、发展进程与经济形势和政府的主观认识密切相关。
这从近年《报告》对资本市场描述篇幅的变化中，即可窥见一斑。05、06年《报告》能以较大篇幅去谈资本市场，是因为宏观经济处于繁荣期，在此环境下，股市问题相对突出，因此中央政府有精力去推动资本市场改革。
但从07年末开始，到08年，宏观经济形势出现急剧变化，中央政府着力解决经济问题，股市则需要自谋发展。
07、08年，股市与经济的联系日趋紧密，在股市与经济更加紧密的同时，管理层与股市的关系，则“相对”更加“疏远”。这相反更利于市场内部改革，给了管理层更加灵活的操作空间。
09年，对于资本市场及管理层来说，只有一句话——聚精会神搞改革，一心一意谋创新。（研究员 徐志丹QFNIAgR4U1taFQ==博）TOP↑博==QRIIlBwZFAMNlR
政府工作报告对资本市场的描述对比
2005年
2006年
2007年
2008年
2009年
101字
129字
115字
71字
37字
继续抓紧落实国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，加强资本市场基础建设，建立健全资本市场发展的各项制度，切实EVZMVQclBVgMFQ==博保护投资者特别是公众投资者的合法权益，营造资本市场稳定和健康发展的良好环博==gSY5lBlMlVf4lQ境。
大力发展资本市场。认真贯彻《中华人民共和国证券法》，切实加强证券市场基础性制度建设。要着力提高上市公司质量，继续搞好证券公司综RFBOAAAjBV1ZRg==博合治理，依法强化市场监管，努力营造公开、公正、公平、透明的市场环境。继续推进上市公司股权分置改革。积极稳妥地发展债券市场和期货市博==wFK8VVjMAUaA1T场。
大力发展资本市场。推进多层次资本市场体系建设，扩大直接融资规模和比重。稳步发展股票市场，加快发展债券市场，积极稳妥地发展期货市FVZNUQ94UwsNEg==博览场。进一步加强市场基础性制度建设，推进股票、债券发行制度市场化改革，切实提高上市公司质量，加强市场监博==wFK8VVjMAUaA1T管。
优化资本市场结构，促进股票市场稳定健康发展，着力提高上市公司质量，维护公平公正的市场秩序，建立创业板市场，加快发展债券市场，稳步发展期货市场。
推进资本市场改革，维护股票市场稳定。发展和规范债券市场。稳步发展期货市场。
博览研究员指出中国证监会09年政策安排的主轴是推进市场内部改革和完善，那么，09年资本市场各项改革、工作（如创业板、发行制度改RlAdVQB0UQ5ZSw==博革、IPO重启、股指期货等）推进的逻辑思路和先后顺序是怎样的呢？我认为，只要把握了大的方向和原则——“促改革、调结构”仍会突出“保增长”的特点，就能廓清09年证监会推进各项改革的思路和脉博==gSd5gAiQlUJBlT络。
再降大任于尚福林（之三）
——一级市场“重于”二级市场
【博览财经研报】博览研究员认为，09年资本市场“促改革”是大方向，各项改革推进有利于满足即期融资需要是策略。
在此方向和策略下，中国证监会09年改革推进的线路是：
◆“两大制度”改革（一级市场的发行制度改革和二级市场的交易制度改革），将是先发行制度改革再交易制度改革；
◆在与发行制度改革相关的工作上，先进行新股发行制度改革，再推出创业板，再重启IPO（IPO重启的顺序应是先中小板，再主板，再大RQROAFUjUV0KQg==博盘IPO）的概率较高，而涉及交易制度改革方面的融资融券、股指期货、T+0交易等则相对延博==QQchAAxF1Bb4lF后。
●首先，遵从大的方向和策略，我们可以辨清“两个市场”（一级市场和二级市场）孰轻孰重、“两大制度”改革孰先孰后的问题。
虽然发行制度改革和交易制度改革都符合“推进资本市场改革”的大方向，但发行制度改革的推进，更利于市场融资功能的尽早恢复，相对而言QlEYBwB1AF1RRQ==博，交易制度改革虽是对市场机制的完善，有利于降低市场风险，但即期来讲，对激活市场融资功能的效用有限，并非当务之博==QFbxlWlQQVJd1E急。
因此，解决一级市场的发行制度改革问题要“重于”二级市场的交易制度改革问题。
在《上半年看创业板，下半年看农行上市》一文中，博览研究员指出，虽然09年资本市场的主要任务是“调结构、促改革”，但与短期“保增FlQbBgVzWw5eRA==博长”之间并不是一个割裂的关系。因此，09年资本市场的“调结构”仍会突出“保增长”的特点，即在“促改革”的大方向不变的前提下，将照顾到满足即期融资的需博==gEQtwWhIwAYIlE要。
在整体经济以“保增长”为首要任务的大环境下，资本市场内部改革仍需尽可能靠近支持经济“保增长”的方向。
鉴于此，博览研究员认为，虽然“两大制度”改革证监会都会推进，但在改革的紧迫度上，应是发行制度改革在先，交易制度改革在后。具体到E14cAlRxBQhZQA==博各项工作上，新股发行制度改革、创业板推出、主板IPO重启等，会先于融资融券、股指期货、T+0交易等推博==gFY1FUiMlVNJQE进。
●其次，改革新股发行制度是激活市场融资功能的前提，是顺利推出创业板和正常开启主板IPO的必要条件，没有新股发行制度改革的推进和ElBIAgV1VV1fQA==博完善在先，创业板推出后的市场“局面”将难以估计与掌控，重启IPO特别是大盘IPO亦难尽早获得市场心理的“许可”（至少在现行发行制度下，股指不到3000点，重启“大盘”IPO几无可能博==QRcplW5VlAdA1E）。
●最后，创业板推出将先于主板IPO重启。下文分析。（研究员 徐志丹）TOP↑博==QRcplW5VlAdA1E
再降大任于尚福林（之四）
——创业板“先于”大盘股IPO
【博览财经研报】在仔细研读《报告》后，博览研究员更坚定了“创业板推出将先于主板IPO重启”这一看法。
博览研究员认为，在“促改革”要照顾短期融资需要的原则下，尽快推进有利于恢复市场信心，激活市场融资功能的改革举措，对资本市场管理QFRABQQlVglaFg==博层来说是当务之急。推出创业板和重启主板IPO，虽都是满足实体经济融资的需要，但推出创业板更符合《报告》赋予证监会的有关精博==gSd5gAiQlUJBlT神。
●其一，从《报告》对资本市场的要求上看，改革是第一位，维护股票市场稳定则紧接其后，说明09年管理层的一切改革措施，都需要着眼于Ql4bUAR1AltZFQ==博呵护和稳定市场信心，从这一点上看，推出创业板对市场信心的稳定作用要明显大于主板IPO重博==QRcplW5VlAdA1E启。
●其二，细读《报告》，我们会发现，中央政府“保增长”的大局，对如何更好地扶持中小企业、创新企业的发展，如何加大自主创新、产业转QFRLAgdyUlwIEA==博型，提出了更高要求，温总理“不提”创业板。一则，如尚主席的“心领神会”——准备充分，无需再提；二则，资本市场要为实体经济提供融资服务，重点在缓解中小企业、创新企业融资难问题上，而满足主板上市公司的融资需求，银行系统（间接融资）是主力，股市则是在银行“尽职”后再顶上。因此，从必要性上看，推出创业板亦优于重启主板IP博==QRcplW5VlAdA1EO。
我注意到，近期关于IPO重启的传闻非常之多，也成为考验市场心理的重要利空因素。但在我看来，只要稍略揣摩管理层的相关表态，对于ITwQcVg4hB1sPRA==博PO即将重启的担心就无必要。我非常认同我的同事邓亮研究员的观点，即管理层对IPO的态度很明确：市场不好，就坚决不开，一切以国务院确立的指导方针——“稳定”为前博gENwgBkUgUL9lT提。
博览研究员在《报告》出炉前提出的《上半年看创业板，下半年看农行上市》的两个观察指标，即是在把握09年资本市场的改革方向和原则上QFNIAgR4U1taFQ==博得出的结论，逻辑则与创业板推出将先于主板IPO重启一致。（研究员 徐志丹）TOP↑博==gSd5gAiQlUJBlT
再降大任于尚福林（之五）
——债市“重质”更为“保量”
【博览财经观察】引起博览研究员极大关注的是，中央政府对债券市场的定位为什么会出现“急转弯”，即从08年的“大力发展”变为“发展T1AaUAMjVV8KFw==博和规范”。这一转变，是因为债市发展过于“冒进”，出现了新问题引起中央政府的担心，因此要控制债市规模，还是因为中央政府希望进一步将债市做大，因此需要规范与监管先行呢？ 我认为，后者的可能性居财览博==wRelVB2J1BfEFF大。
●第一，为应对今年的巨额发债局面，提前作准备。据悉，我国这次4万多亿的财政支出预算和9500多亿的财政赤字要靠发行债券来完成，FFQbUQRyUVtbRw==博览财再加上中央代发的2000亿地方债。债券市场将出现密集巨额发债的局面。在金融危机的时候，由于债券产品设计的长周期性，及其所融得资金投资于长期资产上的特性，这些都使得债券市场完善制度的重要性凸显出博==QRcplW5VlAdA1E来。
●第二，在“量”上增加后，质”的问题就凸显出来。债市在08年经历了规模上的爆发式增长（2008年债券融资占资本市场再融资总额Q19KVQ55BwtbFQ==博的43%,是07年的2.43倍），。中央政府可能是出于对债市风险的担心，先提前下个“紧箍咒博==QRcplW5VlAdA1E”。
●第三，防范风险在间接融资和直接融资两大领域间传导。今年1月，证监会为落实国务院部署的金融促进经济发展相关政策措施的要求，积极FAVLBgBxU1wNEA==博览财发展债券市场，促进企业融资，已开展上市商业银行在证券交易所参与债券交易的试点。这是间接融资和直接融资体系间出现的一个小“通道”，为防范可能出现的风险，规范与监管要先博==QRcplW5VlAdA1E行。
博览研究员认为，债市定位“急转弯”，既有历史的原因——债市在08年经历“量”上的“大跃进”后，风险防范的问题就显露出来，同时提QFNIAgR4U1taFQ==博前规范也是为了进一步发展、做大债市，以支持经济“保增长”。（研究员 徐志丹）TOP↑博==gSd5gAiQlUJBlT
【财经纵横】
化危为机 券商扎堆进驻深圳CBD
【博览财经报道】随着深圳CBD逐渐走旺，券商等众多金融机构也开始纷纷抢滩登陆，入驻CBD。近期招商证券总部大楼奠基仪式，揭开了TwRAVwFyAFIPFw==博深圳市第二批金融企业建设用地开工建设的序幕。据悉，此次奠基开工的第二批