公共经济学-第十二章-公债的运用与管理.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,广义税制设计及其经济效应,公债的运用与管理,讲授人：谢京华,1,狭义的税制设计,法定税收制度,广义的税制设计,即期和远期税收制度,税收,收费,国有资产经营溢价,税收,收费,国有资产经营溢价,公债：内债和外债,税收,收费,国有资产经营溢价,公债：内债和外债,公债：内债和外债,公债：内债和外债,税收,收费,国有资产经营溢价,税收,收费,国有资产经营溢价,公债：内债和外债,2,本章结构：,一、公债制度的渊源,以英国为例,二、公债的定义、种类、功能,三、公债的发行、偿还、负担,四、公债市场,3,一、公债制度的渊源,以英国为例,近代初期西欧各国政府开支大幅度增长，其主要原因是战争的频繁发生、战争期限的延长和战争费用的迅速增加。由于这种战争消耗大，花钱多，所以每一方都迫切需要,“,更多的钱,”,。,4,但是当时西欧各国却没有一个现存的体制能够使税入相应增加以应付新的高水平的开支。此外，在战争时期，国家不仅需要更多的钱，而且需要立刻将钱筹集起来。增加赋税，使之与支出水平相等，这个办法即使行得通，也无法解燃眉之急。,5,如何使国家的预算最终保持平衡，这是欧洲,“,新型君主国,”,所面临的一个最大挑战。西欧诸国为此进行了无数次尝试，但很少取得成功。,6,英国也是如此，自都铎时代以来，历代国王、政府都常常被不时之需所困，为尽快地筹措到急需的金钱而苦恼。,7,例如，好大喜功的亨利八世空怀重振先祖往昔风采的雄图大志，先后数次遣兵欧陆远征，耗资巨大，但却无功而返。为了筹集空前浩大的军费，他被迫出售刚刚从修道院手中没收来的庞大教产。,8,伊利莎白女王执政期间，节俭度日，力图维持财政平衡，但其晚年因同西班牙作战欠下一笔巨债。,1588,年西班牙无敌舰队与英国都铎海军的大海战,9,斯图亚特王朝早期的两位君王詹姆士一世和查理一世因在财政上更是捉襟见肘，入不敷出，与国会争斗不已，结果酿成全面统治的危机。,10,西欧诸国在税赋之外，为筹措金钱开辟了许多途径，如以国家税赋为抵押的短期贷款、拍卖国有土地、卖官鬻爵、以,“,年金,”,形式的长期贷款等等，但这些举措并不能满足,国家需求和社会的需要。,原因大致有二个方面。,11,一是公共开支特别是经费的需求增长太快；,二是国家的信用度太低，一方面拼命借贷，另一方面为了还债就开增新税，增加民众的税收负担；若仍不敷需求就不惜宣布国家财政,“,破产,”,，拒付和延付贷款从而酿成社会紊乱。,12,解决这类问题的关键在于一个国家除了税收制度之外，还必须建立一个有效率的借贷制度，两个制度合二为一方能成为完整的近代国家财政体系。这种借贷制度的成功取决于两个重要因素：,“,一个是要有相当有效率的借贷机构，一个是要在金融市场维持政府的,信用,。,13,欧洲的大多数强国盛极一时，快速走向衰败，就是没有形成一套行之有效的借贷制度，为国家提供长期稳定的财政资源。,14,近代第一个霸主西班牙之所以衰败，在很大程度上就是没有找到一种合理的理财之法，结果承负了一笔相当于,10,年至,15,年的税入的巨债，每年需付的利息就大大超过了政府年总收入的一半。,15,继之而起的法国也是长期陷于巨额债务之中，难以自拔。只有,17,世纪,60,70,年代，柯尔贝尔大力改革，大幅削减开支，减少征税，开办借贷银行，使法国国家预算出现了难得的盈余。,然而好景不长，柯尔贝尔,1683,年死后，路易十八便废弃了柯氏的改革措施，回到了,“,那种可以随他自己的意愿偿还，而不是由放债人决定何时抽回资金的贷款,”,的老路，结果法国国家负债累累，在金融市场上的信誉也大为下降，最终使其称霸欧洲的宏图全然落空。,16,与上述两国相对应，荷兰的情况则截然不同。,“,荷兰政府不仅可以以更低的利息借钱，而且可以借到更多的钱，,”,从而使荷兰在西班牙、法国和英国这类大国抗争时毫不畏惧。,其原因在于荷兰政府在借钱、贷款以及发行短期公债和债券方面完全按照商业运行方式运行，绝少拖欠违约，从而使荷兰的公共信贷享有完全的信任。,17,有无有效的公共借贷制度，在政府筹集资金应对公共危机时，公众的态度是绝然相反的。,没有建立起市场信用的公债发行困难，成本高，筹集的资金规模小，国民普遍反对。,而建立起市场信用的公债发行顺利，成本低，筹集的资金规模大，国民认购踊跃。,18,例如：,1655,年，荷兰议会设立了一笔,“,偿债基金,”,，专门偿还公债和债券，但却不受投资者欢迎，因为,“,含泪收回本金的那些人却不知如何处置这笔钱，不知道如何为这笔钱再找到一个如此安全，容易生息的去处。,”,19,英国政府在近代初期与西、法两国相似，长期寻找不到一种合适、合理的理财方法。,例如,“,英国在,1688,年前就借公债，但都是短期借款，利息很高。付息不按期，还本更不准时，有时需借新债还旧债。总之，国家的信誉不佳。,20,而在,1688,年革命以后，英国建立起了一种复杂的公共借贷制度以应付大大增长的政府开支。荷兰这个当时在经济上是欧洲最先进的国家，为英国提供了一种可资借鉴 的模式。,21,1693,年，英国政府与国会首次确立了采用政府长期借贷的原则。,1694,年,4,月，政府以,8%,的利率发行,120,万英镑的公债，并将认购者组成了一个被称为,“,英格兰银行董事公司,”,(,即英格兰银行,),的,股份公司。结果大获成功，在,11,天内公债就全部被认购一空。它的第一份认股人名单是由国王和王后领衔。,尽管当时英国社会对此仍存在一定的怀疑甚至反对意见，但是这个事件在英国历史上的重要性，实不亚于,1688,年事件，因为它使公共借贷有可能稳妥而经常地进行，从而给政府奠定了一种新的财政基础。,”,22,从此以后，英国的公共借贷体系在英格兰银行的操作下，逐步完善，逐步发展，国家的资信程度空前提高，政府发行的各种证券、公债券成为社会大投资者的主要投资渠道。,不仅如此，英国小的私人投资者对国家债券也是情有独钟，踊跃认购。公债的利息准时偿付，不容违约，债权由议会保证还本，这一切确立了英国的信誉，因而借到的款项之大令欧洲惊诧不已。,23,近代初期英国金融体制和公共信贷体系的建立与发展绝非一帆风顺。,18,世纪,20,年代西欧的法国、荷兰和英国等曾遭受了一次严重的金融危机，即著名的,“,南海泡沫事件,”,。法、英两国处理这一事件显现出迥然不同的风格。,24,南海泡沫事件（,South Sea Bubble,）是英国在,1720,年春天到秋天之间发生的一次经济泡沫，它与,密西西比泡沫事件,及,郁金香狂热,并称欧洲早期的三大经济泡沫，经济泡沫一语即源于南海泡沫事件。,25,1637,年郁金香狂热,在,17,世纪的荷兰，郁金香是一种十分危险的东西。,1637,年的早些时候，当郁金香依旧在地里生长的时候，价格已经上涨了几百甚至几千倍。一棵郁金香可能是二十个熟练工人一个月的收入总和。这是现代金融史上有史以来的第一次投机泡沫。而该事件也引起了人们的争议,在一个市场已经明显失灵的交换体系下，政府到底应该承担起怎样的角色？,26,在荷兰,郁金香泡沫,迸裂,80,年后，在,1719,年又出现了著名的法国密西西比股市泡沫。这两个泡沫的相同之处是：法国股票市场的价格和当年郁金香价格一样在很短的时期内大起大落。从,1719,年,5,月开始，法国股票价格连续上升了,13,个月，股票价格从,500,里弗尔涨到一万多里弗尔，涨幅超过了,20,倍。法国股市从,1720,年,5,月开始崩溃，连续下跌,13,个月，跌幅为,95%,。,27,密西西比股市泡沫和郁金香泡沫的不同之处在于：荷兰郁金香泡沫基本上是民间的投机炒作，但是法国密西西比股市泡沫却有着明显的官方背景。郁金香泡沫所炒作的只不过是一种商品，牵涉到的人数有限，而法国密西西比股市泡沫却发生在股票和债券市场，把法国广大的中下阶层老百姓都卷了进去。从这一点来说，法国密西西比股市泡沫更具有现代特色。28,南海泡沫事件,“,南海泡沫,”,发生于,17,世纪末到,18,世纪初。长期的经济繁荣使得英国私人资本不断集聚，社会储蓄不断膨胀，投资机会却相应不足，大量暂时闲置的资金迫切寻找出路，而当时股票的发行量极少，拥有股票是一种特权。在这种情形下，一家名为,“,南海,”,的股份有限公司于,1711,年宣告成立。,29,30,南海公司成立之初，是为了支持英国政府债信的恢复,(,当时英国为与法国争夺欧洲霸主发行了巨额公债,),，认购了总价值近,1000,万英镑的政府债券。作为回报，英国政府对该公司经营的酒、醋、烟草等商品实行了永久性退税政策，并给予其对南海,(,即南美洲,),的贸易垄断权。当时，人人都知道秘鲁和墨西哥的地下埋藏着巨大的金银矿藏，只要能把英格兰的加工商送上海岸，数以万计的,“,金砖银块,”,就会源源不断地运回英国。,31,1719,年，英国政府允许中奖债券与南海公司股票进行转换。同年年底，南美贸易障碍扫除，加上公众对股价上扬的预期，促进了债券向股票的转换，进而带动股价上升。,1720,年，南海公司承诺接收全部公债，作为交易条件，政府要逐年向公司偿还，公司允许客户以分期付款的方式,(,第一年仅仅只需支付,10%,的价款,),来购买公司的新股票。,2,月,2,日，英国下议院接受了南海公司的交易，南海公司的股票立即从,129,英镑跳升到,160,英镑；当上议院也通过议案时，股票价格涨上了,390,英镑。,32,投资者趋之若鹜，其中包括半数以上的参众议员，就连国王也禁不住诱惑，认购了价值,10,万英镑的股票。由于购买踊跃，股票供不应求，公司股票价格狂飙。从,1,月的每股,128,英镑上升到,7,月份的每股,1000,英镑以上，,6,个月涨幅高达,700%,。,33,在南海公司股票示范效应的带动下，全英所有股份公司的股票都成了投机对象。社会各界人士，包括军人和家庭妇女，甚至物理学家牛顿都卷入了漩涡。人们完全丧失了理智，他们不在乎这些公司的经营范围、经营状况和发展前景，只相信发起人说他们的公司如何能获取巨大利润，人们惟恐错过大捞一把的机会。一时间，股票价格暴涨，平均涨幅超过5,倍。,34,与此同时，许多真真假假的公司也蜂涌而起，大搞投机炒卖，或者以招摇撞骗的手法招徕投资。一家公司宣称，他们将制造一种新式的,“,帕克尔机关枪,”,，这种枪能发射圆形和方形的子弹，圆形子弹专打基督徒，方形子弹专打土耳其人。另一家公司则鼓吹，他们将生产一种能永远旋转的车轮。还有的,“,公司,”,发起人干脆将股金席卷一空，逃之夭夭。政府在惊恐之余，开始取缔这些小公司。,35,1720,年,6,月，为了制止各类,“,泡沫公司,”,的膨胀，英国国会通过了,泡沫法案,。自此，许多公司被解散，公众开始清醒过来。对一些公司的怀疑逐渐扩展到南海公司身上。从,7,月份开始，首先是外国投资者抛售南海股票，国内投资者纷纷跟进，南海股价很快一落千丈，,9,月份直跌至每股,175,英镑，,12,月份跌到,124,英镑。,“,南海气泡,”,由此破灭。,36,1720,年底，政府对南海公司的资产进行清理，发现其实际资本已所剩无几，那些高价买进南海股票的投资者遭受巨大损失。许多财主、富商损失惨重，有的竟一贫如洗。此后较长一段时间，民众对于新兴股份公司闻之色变，对股票交易也心存疑虑。,37,科学家牛顿在（南海泡沫）事件中也是受害者之一，他在第一次进场时买进,7,000,镑，小赚,7,000,镑；第二次买进时已是股价高峰，此次则是让他大亏,2,万镑。牛顿叹说：我能算准天体的运行，却无法预测人类的疯狂（,I can calculate the motions of heavenly bodies,but not the madness of people,）。,38,当然导致这样的泡沫，一定有不当得利者。比如当时英国的财政大臣在南海公司的内幕交易中，私赚,90,万英镑利润。丑闻败露后，他被关进了英国皇家监狱,伦敦塔。但是，那些不知情的投资人比他更悲惨。损失惨重的还有英国经济和政府信用。,39,数以千计的人倾家荡产，他们一生的积蓄在一夜之间全部付诸东流。一场以金融投机为背景的经济繁荣象泡沫一样地迅速浮起，又迅速消失了。随之而来的是社会动荡，政局不稳。每天都有人自杀，疯狂的破产者们到处大叫大嚷地要求复仇，国内秩序一片混乱。,40,法英两国处理这一事件显现出迥然不同的风格。,在法国，政府善后处理政策不当，致使人们对这场大崩溃所造成的浩劫一直耿耿于怀，给法国政府开辟财源带来极大的困难，投资者不敢再贷款给法国政府。,而在英国，政府凭借议会的担保和英格兰银行妥善操作，将投资者的损害减少到最低限度，并成功地维系住政府公共信贷的信任度。,41,在这种情况下，人们把目光投向了首相罗伯特,沃波尔。,42,沃波尔是少数未收受贿赂的大臣之一，而且素以其政治才干和理财技能著称。,1720,年秋，他接受国王乔治一世委托，着手整顿金融股市，采取了一系列果断而有效的措施。南海公司的董事们遭到逮捕，他们的财产被没收，分配给无数的投资者。公司的大部分资本也被换成英格兰银行的股票，发放公债，以此摆脱僵局。国会下院还成立了一个秘密委员会，调查整个事件的来龙去脉。结果查明，,462,名下院议员和,122,名上院议员与南海公司事件有牵连。,43,在调查过程中，邮政大臣服毒而死，财政大臣撤职被捕，国务大臣惊悸而亡。一场惊涛骇浪终于平息下来，王室的威信和辉格党的声誉也得以保全。沃波尔从此名声鹊起。,1721,年,4,月，他被国王任命为第一财政大臣,(,政府的实际首脑,),，并担任此职一直到,1742,年。在这二十年间，他依靠王室的信任和国会下院的支持，逐渐巩固了自己在内阁中的首脑地位，成了英国名副其实的第一任首相。他致力于维护国内的和平与安定，英国出现了几百年来少有的平静的发展和繁荣。,44,为了奖赏沃波尔的政绩并表示对他的尊重，乔治二世把距离国会很近的唐宁街十号一座砖房赐给他作为官邸。从那时起，这唐宁街十号就成了英国历届首相办公与居住之所；直到今天，它依然是英国最高政治权力的象征。,45,46,到,18,世纪,30,年代，英国的金融市场恢复正常，此时的英国政府债券的持有者也不愿意政府偿还其债券，,“,有钱的大公司及其拥有者,(,即股东,),最为担忧之事莫过于被迫早早收回其本金,”,。随着时日发展，英国的公债、公债的数额愈来愈大。,据统计，,1688,1815,年期间，英国战争总支出为,2,，,293,，,483,，,437,镑，其中借款为,670,，,559,，,060,镑，几占总支出的三分之一。,47,当时英国国内有一批人对此忧心忡忡，,“,许多英国评论家都因为公债的规模及其可能发生的后果而发抖。,”,这其中就包括诸,如笛福、大卫,休谟等人，然而他们那种,“,不是国家毁了公共信贷，就是公共信贷毁了国家,”,的悲观推测未成为现实，相反英国再次以巨额的公债为后盾，在英、法争霸的,“,七年战争,”,中占据了上风。法国人包括荷兰人也以为英国政府负债过重，难以持久支撑，必将迅即垮台。然而事实给予他们无情的嘲弄。英国人对自己政府依旧十分信任，继续认购各种公共债券。,48,1782,年英国政府再次发行公债数额为,300,万英镑，,而认购数却远远超出这个定额，达,500,万之多！及至,19,世纪初，有人估算,“,欧洲全部公债高达,380,至,400,亿法郎，其中英国独占四分之三还多。,”,而法国公债数额仅占,40,亿，便不堪重负了。,公共信贷已成为,“,英国政治的奇迹，使欧洲各国,既惊讶又畏惧，,”,英国政府甚至自豪地宣称,“,这个民族的生机乃至独立建立在公债基础之上。,”,49,二、公债的定义,公债,是政府以债务人身份取得的一种债务收入。公债是各级政府借债的统称。,中央政府的债务称为中央债，又称公债；,地方政府的债务称为地方债。,在我国，人们常将公债与公债等同起来。,50,三、公债的种类,偿还期限,短期、中期公债,长期公债,发行地域,内债与外债,举债方式,强制公债、爱国公债、普通公债,公债本位,货币公债和实物公债,流通程度,自由流通公债,非自由流通公债,51,四、公债的功能,动用历年结余目前已无采用可能,增税：严格地讲，增税不是弥补赤字的手段；税收有固定性；阻力较大。,透支目前被法律取缔宏观后果,发行公债：灵活、弹性、阻力小。,2,、筹集财政资金，推进经济建设。,1,、,弥补财政赤字 平衡预算收支,52,3,、实行宏观调控，协调经济发展,减少资金运动中的不确定因素,调节积累与消费的比例关系,调节投资规模和结构的杠杆,公债是调节货币流通的重要手段，公开市场业务的工具。,53,五、公债的发行,（,1,）公债的发行方法,公募法。即通过在金融市场上公开招标的方式发行公债。,公债发行的公募招标方式按招标标的物分缴款期、价格和收益率招标三种形式。按确定中标规则分单一价格招标（荷兰式）和多种价格招标（美国式）。,承受法。即由金融机构承购全部公债，然后转向社会销售，未能售出的部分由金融机构自身承担。,出售法。即政府委托推销机构利用金融市场直接出售公债。,支付发行法。即政府对应支付现金的支出改为公债代付。,强制摊派法。即国家利用政治权力强迫国民购买公债。,54,（,2,）公债的发行价格,公债的发行价格是指政府债券的出售价格。政府债券的发行价格不一定就是票面值。按照与票面值的关系，公债发行价格可以分为平价发行、溢价发行和折价发行三种情况：,平价发行：,就是政府债券按票面值出售。认购者按票面值支付购买金额，政府按票面值取得收入，到期亦按票面值还本。,折价发行,就是政府债券以低于票面值的价格出售，到期仍按票面值还本。,溢价发行,就是政府债券以超过票面值的价格出售，政府按这一价格取得收入，到期则按票面值还本。溢价发行，只有在公债利率高于同期市场利率时才能办到。,55,六、公债的偿还,（,1,）公债偿还的方式,分期逐步偿还法。即对一种公债规定几个还本期，直到公债到期时，本金全部偿清。,抽签轮次偿还法。即通过定期按公债号码抽签对号以确定偿还一定比例公债，直到偿还期结束，全部公债皆中签偿清时为止。,到期一次偿还法。即实行在公债到期日按票面额一次全部偿清。,市场购销偿还法。即从证券市场上买回公债，以至期满时，该种公债已全部被政府所持有。,以新替旧偿还法。即通过发行新公债来兑换到期的旧公债。,56,（,2,）公债偿还的资金来源,通过预算列支。政府将每年的公债偿还数额作为财政支出的一个项目列入当年支出预算，由正常的财政收入保证公债的偿还。,动用财政盈余。在预算执行结果有盈余时，动用这种盈余来偿付当年到期公债的本息。,设立偿债基金。政府预算设置专项基金用于偿还公债，每年从财政收入中拨付专款设立基金，专门用于偿还公债。,借新债还旧债。政府通过发行新债券，作为还旧债的资金来源。实质是债务期限的延长。,57,七、公债的负担,1,公债负担,公债的负担可以从以下四个方面来具体分析：,（,1,）公债认购者即债权人的负担。,公债作为认购者使用权的让渡，但由于在公债偿还之前，认购者不再拥有资金的使用权，因而对其经济行为会产生一定的影响。所以公债发行必须考虑认购人的负担能力。,（,2,）政府即债务人负担。,政府借债是要偿还的，到期要还本付息，尽管政府利用公债获得了经济利益，但偿债却体现为一种支出，借债的过程也就是政府公债负担的形成过程。所以，政府借债必须考虑自身的负担能力，也即偿还能力。,58,（,3,）纳税人负担。,不论公债资金的使用方向如何，效益高低，还债的资金来源最终还是税收。马克思所说的公债是一种延期的税收，就是指税收与公债的这种关系。,（,4,）代际负担。,公债负担在一定条件下会向后推移，也即发生代际转移。由于有些公债的偿还期较长，使用效益又低，连年以新债还旧债并不断扩大债务规模，就会形成这一代人借的债由下一代人甚至下几代人偿还和负担的问题。,思考：代际负担的合理性问题。,如果转移债务负担的同时利用公债为后人创造了更多的财富或奠定了创造财富的基础，这种债务负担的转移是正常的；如果留给后人的只有净债务，而公债收入已经消费掉，债务负担的转移是不正常的，会极大地影响后代人的生产和生活。,59,2,、公债负担限度,公债负担限度是公债规模的最高额度，或适度规模。,（,1,）衡量公债规模的指标,衡量和表示公债规模，主要有三重指标：,历年累积债务总规模，即历年发行的公债中尚未偿还的数额，也叫公债余额；,当年发行的公债总额；,当年到期需偿还的公债总额。,60,（,2,）衡量公债限度的指标及标准,公债规模首先受认购人负担能力的制约。公债的应债来源，从国民经济总体看就是,GDP,，,GDP,也就是认购人整体的应债来源。,公债负担率：,指政府未清偿债务总额占同年,GDP,的比重。该指标反映政府债务存量的总规模，是衡量公债风险积累情况的基本指标。,一般认为，公债负担率低于,60%,，国民经济是可以承受的。,61,从个别应债主体看，则以当年公债发行额占应债主体的收入水平的比重来表示居民的公债负担率：,可以用公债发行额占居民收入扣除消费支出和其他投资后的居民储蓄来表示。,公债规模同时受政府偿债能力的制约。衡量政府偿债能力的指标通常有两个：偿债率和公债依存度。,偿债率：,指当年的公债还本付息额占当年财政收入的比重。一般认为，该指标不超过,10%,为正常。,公债依存度：,指当年公债发行额占当年财政支出的比重。该指标的国际警戒线为,15%,20%,。,62,八、公债市场,公债市场包括公债的发行市场和交易市场。公债发行市场是交易市场的前提和基础环节，交易市场则是公债顺利发行的重要保证，这两者是一个有机的整体。,63,公债发行市场,:,又称公债一级市场，一般是政府财政部门与债券承销机构（一级自营商）及投资者（主要是机构投资者）之间的交易。,公债一级自营商：是指具备一定资格条件，经财政部、中国人民银行和中国证监会共同审核确认的银行、证券公司和其他非银行金融机构。其主要职能是参与财政部公债招标发行，开展分销、零售业务，促进公债发行，维护公债市场顺畅运转。,64,公债交易市场,:,又称公债二级市场，一般是公债承销机构与投资者之间的交易，也包括公债投资者与政府之间的交易以及公债投资者相互之间的交易。,65,公债交易市场的类型,（,1,）场内交易,指在证券交易所进行的债券买卖，又称交易所交易。交易主体主要有证券经纪商和交易商等。经纪商代理客户买卖债券，赚取手续费，不承担交易风险；交易商为自己买卖债券，赚取差价，承担交易风险。公债的转让价格，是通过竞争形成的，交易原则是,“,价格优先,”,和,“,时间优先,”,。,场内交易的特点包括：,有集中、固定的交易场所和交易时间；有较严密的组织和管理规则；采用公开竞价交易方式；有完善的交易设施和较高的操作效率。,66,（,2,）柜台交易,是指在证券交易所以外的市场所进行的债券交易，又称店头交易或场外交易。交易的证券多为未在交易所挂牌上市的证券，但也包括一部分上市证券。,柜台交易具有以下特点：,为个人投资者投资于公债二级市场提供更方便的条件，可以吸引更多的个人投资者；场外交易的覆盖面和价格形成机制不受限制，方便于中央银行进行公开市场操作；有利于商业银行低成本、大规模地买卖公债等等。弥补这些不足，则需要其他多种交易方式的相互配合。有利于促进各市场之间的价格、收益率趋于一致。,67,（,3,）第三市场,是指在柜台（店头）市场上从事已在交易所挂牌上市的证券交易。近年来这类交易量大增，地位日益提高。但准确地讲，第三市场既是场外交易市场的一部分，又是证券交易所市场的一部分，它实际上是,“,已上市证券的场外交易市场,”,。,（四）第四市场,是指各种机构投资者和个人投资者完全绕开证券商、相互间直接进行公债的买卖交易。第四市场目前只在美国有所发展，其他一些国家正在尝试或刚刚开始。,68,