供应链金融如何促进中小企业创新绩效提升——基于企业金融化和供应链集成视角.pdf

创新是企业持久的核心竞争力之一，也是经济增长的根本动力。我国在经济发展的道路上，一直高度重视创新的重要作用。党的二十大报告指出，要优化配置创新资源，完善科技创新体系，将坚持创新放在国家现代化建设全局中的核心地位。“十四五”规划和2035年远景目标纲要也明确指出，要把创新放在具体任务的第一位，将创新置于五大发展理念之首。在加快建设创新型国家的进程中，中小企业作为国民经济和社会发展的生力军，是最具活力和最庞大的创新群体，也是技术创新的中坚力量。然而，“融资难、融资贵”是困扰中小企业发展的世界性难题1，尽管我国政府出台了一系列支持创新的政策，但我国中小企业仍然深受融资问题的“束缚”。此外，由于企业的创新活动本就是一项高风险、高投入、周期长的实体投资行为，给企业带来的经济回报又通常具有较大不确定性2。因而出于资金储备动机和资本套利动机，越来越多的中小企业将有限的资金投资于短期收益较高的金融资产3。当资源总量一定时，更多的资源投资于金融化产品，必然会导致企业用于创新研发的资金减少4。而中小企业创新技术的进步，又需要稳定、充足、持续的资金流作为支撑，以满足在产品设计、工艺升级、技术研发等各环节的资金需求5。由此，中小企业创新项目的资金流“窘境”使得其在创新的道路上举步维艰。在此困境下，供应链金融的出现为中小企业的创新之路雪中送炭。供应链金融可以通过缓解融资约束，向中小企业提供更多的资金支持，从而助力实体经济的发展。关于供应链金融是否可以提高中小企业的创新投资水平，国内已有学者从融资约束视角去探究这一问题。例如，杨毅等6研究认为，供应链金融能够缓解融资约束进而提高企业的研发投入，并检验了不同融资约束水平对研发投入的差异性影响。但除此之外，鲜有学者从其他视角探究供摘要：本文利用20102021年深交所中小板企业数据，从企业金融化和供应链集成视角研究供应链金融如何促进中小企业创新绩效提升，探究供应链金融政策指导意见在其中的调节作用。实证研究结果表明：（1）供应链金融能够显著促进中小企业创新绩效提升；（2）供应链金融可以通过降低企业金融化水平和提高供应链集成度来提升中小企业创新绩效；（3）供应链金融政策指导意见对中小企业创新绩效的提升具有正向调节作用。异质性研究发现：民营、高新技术、所处地区市场化水平较高的中小企业，供应链金融对其创新绩效的提升作用更显著。关键词：供应链金融；企业金融化；供应链集成；创新绩效中图分类号：F832.42文献标识码：A文章编号：1009-3540（2023）07-0033-0010基金项目：广西高校人文社会科学重点研究基地基金项目“供应链金融对中小企业创新绩效影响研究基于企业金融化和供应链集成视角”（2023GDSIYB05）；广西高校人文社会科学重点研究基地“广西发展战略研究院”课题（2023GDSIQM08）。莫亚琳 吴桂荣作者简介：莫亚琳（1974），男，博士，广西大学经济学院，广西发展战略研究院，副教授；吴桂荣（通讯作者）（1994），男，广西大学经济学院硕士研究生。供应链金融如何促进中小企业创新绩效提升？基于企业金融化和供应链集成视角Supply Chain Finance供应链金融供应链金融33332023年第7期WUHANFINANCE应链金融如何促进中小企业创新绩效的提升。那么，供应链金融是否还可以通过其他作用路径促进中小企业创新绩效的提升呢？另外，我国近年来出台了一系列与供应链金融相关的政策指导意见，这些政策指导意见在供应链金融与中小企业创新绩效的关系中又发挥着何种作用？更进一步地，企业内在特点和外部环境的不同对供应链金融与中小企业创新绩效的关系是否具有差异化影响？现有文献对上述问题尚没有明确的回答。因此，本文以20102021年深交所中小板企业为研究样本，从企业金融化和供应链集成视角研究供应链金融对中小企业创新绩效的影响及作用机理。本文研究主要有以下边际贡献：第一，厘清了供应链金融可以通过降低企业金融化水平和提高供应链集成度来提升中小企业创新绩效的作用机理，丰富了供应链金融对中小企业创新绩效的作用路径分析，为后续的研究提供了新的思路。第二，证实了供应链金融政策指导意见对中小企业创新绩效的提升具有正向调节作用，为国家实施供应链金融政策引导中小企业联合攻关关键核心技术提供重要的决策参考。第三，基于企业内在特点和外部环境的不同，揭示了供应链金融对中小企业创新绩效的异质性影响，有利于加深中小企业对开展供应链金融业务差异性经济结果的认知，对帮助中小企业利用供应链金融提升自身的创新绩效具有积极的实践意义。一一、理论分析与研究假设理论分析与研究假设（一）供应链金融与中小企业创新绩效1.企业金融化视角近年来，随着经济的发展与国家经济政策的大力支持，我国金融体系的功能日趋健全和完善，金融市场上出现了一系列丰富多样的金融产品。多样化的金融产品能够满足市场主体在收益性、风险性和流动性等方面的投资需求，使得许多企业纷纷将大量资金投入其中，导致企业金融化和实体经济“脱实向虚”的现象愈发严重4。金融化程度的加深虽然对企业的发展存在“蓄水池效应”，具有预防企业资金链断裂、获得较高的投资收益、降低企业经营风险的益处，有利于企业创新活动的进行，但大量的实证研究表明，企业金融化水平的提升给企业创新造成更多的是“挤出效应”，即阻碍创新技术的提升。具体而言，首先，企业金融化挤出了用于企业创新的资金。金融资产的高收益性会诱使企业管理者将大量的资金使用于金融投资活动，在企业资源有限的情况下，过多的金融资产配置，会挤占企业技术创新项目的资金，不利于创新绩效的提升7。其次，企业金融化弱化了企业创新的动力。企业将资金投资于金融资产获得高额回报后，会对这种逐利行为产生依赖性，从而降低企业创新的积极性。最后，企业金融化增加了企业的经营风险。金融投资活动带来高收益的同时也具有一定的风险，如若投资失败则会加剧企业的经营风险。故而企业为了将经营风险控制在一定程度内，可能会暂缓风险性较大的创新活动。结合上述分析，就中国当下中小企业的发展而言，金融化程度加深对创新的影响是弊大于利。“资金储备”动机和“投资替代”动机是中小企业金融化的主要动机，而企业对供应链金融的运用则可以有效地削弱这两个动机，从而降低自身的金融化水平。一方面，供应链金融增强了中小企业内部资金的筹集能力，有效缓解了日常经营所面临的资金流“窘境”，帮助中小企业改善营商环境，提升经营能力，弱化了其出于预防经营陷入财务危机而持有金融资产的“资金储备”动机8。另一方面，中小企业开展供应链金融业务有利于与供应链上下游企业建立紧密合作的关系，保障上下游的稳定性，降低了创新活动的风险。而且通过信息和资源的共享，中小企业更易获得优质的实体投资机会，削弱金融资产投资对实体投资的替代动机。此外，供应链金融提升了中小企业的信息透明度，在上下游合作伙伴的激励与监督下，企业管理者更有动力和责任去减少过度金融化的投资活动，专心从事主营业务，提高自身的创新绩效。2.供应链集成视角供应链集成通过物流、资金流、信息流及技术流将企业有机联系在一起，是一种比较稳定、长久和高度信赖的企业合作关系9。与单纯追求个人利益最大化不同，供应链集成遵循团队合作优于竞争原则，能够最大程度保障合作企业间利益分配的公平、合理，实现整体利益最大化10。在当前开放式的创新环境下，创新的复杂性增强，产品更新的速度加快11，企业的创新创造已成为供应链组织成员之间相互协作的结果12，仅依靠企业个体对创新活动的单打独斗已难以满足要求。而加强供应链集成管理，构建协同合作、互惠共赢的供应链集成关系，通过企业内3434部和供应链企业之间的知识互补、信息共享和技术交流，充分发挥供应链体系的协同效应，可以帮助中小企业优化创新战略资源配置，把握市场创新需求变化，降低创新成本和风险，更好地提高自身的技术水平。具体而言，供应链集成对中小企业创新绩效的积极影响可以从投入、过程和产出三个方面来分析。首先，从创新投入上看，供应链集成度的提高有利于中小企业整合和利用供应链上下游企业的研发资源和能力，协调多方共同合作创新，降低获取知识、信息和技术等创新资源的成本。而且，以合作效应为主、竞争效应为辅的供应链集成关系提高了企业之间的资产专用性程度，增强了经营协作的稳定性，减少了彼此的“交易摩擦”，能够大大降低交易成本13。其次，从创新过程上看，较高程度的供应链集成关系中，供应链上下游企业进行了深层次的战略合作，更容易形成利益共同体。这有利于降低企业因机会主义而利己的倾向，进而保证企业生产经营活动的稳健，减少经营风险，优化创新环境。最后，从创新产出上看，供应链集成帮助企业清晰了解自身资源及定位，提高资源配置能力，加快创新产出速度。较高的客户集成度使得中小企业能够及时地掌握客户创新需求和动态，针对性地制定创新计划，提高新产品的创新研发效率和成功率14。而在供应链金融构建与开展的过程中，主要供应商和经销商都加入到了供应链体系中，深化了组织间的贸易合作往来。产业链上各企业通过频繁的业务交往，能够提高彼此之间的信任和依存度，形成“一荣俱荣，一损俱损”的命运共同体，打造成供应链集成战略同盟关系15。这种以信息共享、群体决策为核心的供应链集成合作关系，无疑会十分有利于中小企业创新绩效的提升。基于上述分析，本文提出以下假设：假设1：供应链金融能够显著提升中小企业的创新绩效。假设1a：供应链金融能够通过降低中小企业的金融化水平，进而提升其创新绩效。假设1b：供应链金融能够通过提高中小企业的供应链集成度，进而提升其创新绩效。（二）供应链金融、供应链金融政策指导意见与中小企业创新绩效近年来，供应链金融在我国战略布局中的重要性日益凸显，推动供应链金融发展的趋势已然成型。中小企业作为国民经济发展的生力军，随着创新驱动发展被提上国家战略的高度，其对创新的重要性已不言而喻。企业创新活动离不开资金支持，而供应链金融在缓解融资约束、降低创新成本、促进创新合作等方面都能够有效助力企业创新活动的开展。由此可以推断，国家层面推出的供应链金融政策指导意见会鼓励更多金融机构开展供应链金融业务，从而对中小企业技术创新具有积极的促进作用。2017年10月，作为我国首个供应链金融创新政策，关于积极推进供应链创新与应用的指导意见鼓励银行、核心企业和第三方物流机构积极参与搭建供应链金融服务平台，为供应链上下游中小企业提供便捷高效的融资渠道。在此之后，国家又接连发布了一系列有关供应链金融创新的政策指导意见，鼓励银行和保险等金融机构不断创新供应链金融业务模式，充分发挥供应链金融功能，为中小企业提供丰富多样的金融服务。同时，供应链金融政策指导意见还提出中小企业也要积极运用供应链金融融资模式，依托供应链金融渠道打破自身的“融资困局”。一系列供应链金融创新政策指导意见的出台，强化了银行等金融机构和中小企业积极开展及运用供应链金融业务的意识。对银行等金融机构而言，供应链金融政策指导意见增强了银行对供应链金融业务的重视程度，促使更多的商业银行开拓供应链金融渠道，为中小企业提供一揽子综合金融服务，帮助中小企业创造良好的创新环境，有效促进中小企业的创新发展。对中小企业而言，供应链金融政策指导意见反映了国家对中小企业未来融资方式的导向。这有助于鼓励中小企业积极参与到供应链金融服务平台中去，获得无须抵押担保的融资资金和便捷高效的金融服务，深化与供应链上下游企业的创新合作，专注于创新业务的研究发展，积极促进自身创新绩效的提高。基于上述分析，本文提出以下假设：假设2：供应链金融政策指导意见在供应链金融对中小企业创新绩效的提升中具有显著的正向调节作用。（三）供应链金融与中小企业创新绩效的异质性假设为探究对于不同特点和不同外部环境的企业，供应链金融是否会对其产生差异化影响，本文将中小企业按产权性质、高新技术属性、所处地区市场化Supply Chain Finance供应链金融供应链金融35352023年第7期WUHANFINANCE水平划分，探讨了异质性问题。从产权性质角度出发，国有企业和民营企业在经营目标、融资可得性、经营状况、上下游合作关系、管理者个人的决策和目标等方面都存在很大的差异。在经营目标上，国有企业需要承担更多的社会责任、经济责任和政治责任，其追求的经营目标不单纯是实现企业价值最大化，对创新研发等能提高企业长期价值的项目的重视程度可能没有民营企业高。在融资可得性上，国有企业依托政府信用背书，其融资渠道更多、融资成本更低、融资可得性更强，而民营企业存在更严重的融资约束，其通过供应链金融缓解融资约束进而增加对创新研发投资的效果更佳16。在经营状况上，民营企业较国有企业的经营波动大、资金流不稳定、抗风险能力弱，企业金融化的资金储备动机和投资替代动机更大，故供应链金融通过降低企业金融化动机进而提高其创新绩效的作用更强。在上下游合作关系上，相较民营企业，国有企业通常具有群体更大、关系更稳定的上下游合作企业，供应链金融提高其供应链集成度的成效也更为有限。在管理者个人决策和目标上，国有企业对管理者的任职多以行政任命为主，为追求仕途的稳定和晋升，管理者更关注经营状况的平稳有序，选择的投资策略通常较为稳健，对创新研发等高风险项目的态度较为保守17。而民营企业管理者的个人收入、福利和职位晋升与企业价值、经营绩效相挂钩，故管理者可能会更青睐于能为企业带来长期价值的创新项目。基于上述分析，本文提出以下假设：假设3a：相较于国有企业，供应链金融对民营企业创新绩效的提升作用更显著。从企业高新技术属性角度出发，第一，高新技术企业核心技术研发失败的风险大，且往往实物资产较少，难以获得金融机构的信贷支持，融资约束问题要比传统企业更为严重。第二，高新技术企业以研究开发技术，推进创新成果转化，不断创新产品而谋求立足市场，比非高新技术企业更注重科技创新，资金会更偏重于研发活动。第三，高新技术企业在人才、制度、文化方面也更有利于创新成果的产出。高新技术企业技术研发创新的特性，使得所聘用的科研人员、高端人才较多。同时，高新技术企业的创新激励制度能够对创新工作提供有效支持和保障。另外，高新技术企业通常具备以创新为核心的企业文化，该种文化对企业的创新活动起着内在的、有力的推动作用。基于上述分析，本文提出以下假设：假设3b：相较于非高新技术企业，供应链金融对高新技术企业创新绩效的提升作用更显著。从企业所处地区市场化水平角度出发，市场化程度表示一个地区经济自由化的程度，市场化程度高的地区，由于金融体系功能完善，政府管制和约束较少，市场交易活跃，供应链金融的运用与发展也更为广泛和深化。相反，市场化程度低的地区，要素自由流动速度缓慢，市场资源配置效率较低，供应链金融发展程度也较低。由此，在市场化水平高的区域，供应链金融在降低企业信息不对称、提高创新资源配置、缓解融资约束、弱化企业金融化动机、巩固企业合作伙伴关系等方面相较市场化水平低的区域更具有优势。再者，市场化水平较高地区的金融机构对供应链企业授信的风险控制更为严格，进行事前、事中和事后监督的能力比市场化水平较低的地区强，能够更有效地监督企业将资金作用于实体投资项目。而且，市场化水平较高地区的法律制度健全，如知识产权保护制度能够为企业从事创新活动提供保障，有效保护企业创新成果的外溢。基于上述分析，本文提出以下假设：假设3c：相较于所处地区市场化水平较低的企业，供应链金融对所处地区市场化水平较高的企业创新绩效的提升作用更显著。二二、研究设计研究设计（一）研究样本的来源及选取本文的研究对象为中小企业，为保证数据的完整性、样本的代表性和可靠性，故选取20102021年我国深交所中小板上市公司作为研究样本。实证研究所涉及的市场化数据来自王小鲁等18编著的中国分省份市场化指数报告（2021）中的市场化指数，企业创新专利申请数据来源于CNRDS数据库，其他数据主要来自CSMAR和RESSET数据库。为保证实证研究结果的准确性，参考冯根福等19的经验和做法，对样本数据进行以下处理：（1）剔除ST和ST*样本；（2）剔除数据缺失样本；（3）剔除金融类样本；（4）对连续变量进行上下1%分位缩尾处理。经过筛选和处理，最终得到的样本企业数量为887家，样本观察值为8081个。3636（二）变量设计1.被解释变量被解释变量为中小企业创新绩效（Patent）。本文借鉴唐松等20的研究，使用专利申请数量作为衡量中小企业创新绩效的代理变量，并将中小企业创新绩效分为三档：第一档为中小企业创新总绩效（Patents），以发明专利、实用新型、外观设计专利申请总数来测度；第二档为中小企业发明专利绩效（Invpat），以发明专利申请数来测度，表示中小企业的核心技术创新能力；第三档为中小企业低端专利绩效（Genpat），以实用新型专利和外观设计专利申请数之和来测度。为降低数据的波动性，提高实证研究的准确性，对专利申请数加1后取自然对数。2.解释变量考虑到企业作为市场参与的微观主体，用宏观层面指标或者微观层面上的哑变量代理方式难以度量样本企业真实的供应链金融水平，故本文采用企业的短期借款、应付票据和应付账款三者之和与总资产的比重作为供应链金融（SCF）发展水平的代理变量。3.中介变量（1）金融化水平（FIN）。参考杜勇等21的研究，用（交易性金融资产+衍生金融资产+发放贷款及垫款净额+可供出售金融资产净额+持有至到期投资净额+投资性房地产净额）/总资产来衡量。该指标越大，表示企业的金融化水平越高。（2）供应链集成度（SCCI）。借鉴陈正林等13的做法，用上市公司连续三年的前5供销比例的均值与方差之比来构建。该指标越大，表示企业的供应链集成度越高。4.调节变量供应链金融政策指导意见（Policy）。本文将供应链金融政策指导意见设置为虚拟变量，以2018年为政策分界点，将2018年及之后年份的Policy取值为1，2018年之前的Policy取值为0。5.控制变量本文参考国内外对企业创新绩效影响研究的文献，如Atanassov等22、倪骁然等23，从公司特征层面、公司治理层面和宏观层面等角度设置控制变量，以尽可能地降低企业内外部特征对自身创新绩效的影响。（1）公司特征层面：盈利能力（ROA）、现金比率（Cash）、资产负债率（Lev）、企业规模（Size）、企业成长性（Growth）、企业年龄（Age）；（2）公司治理层面：第一大股东股权集中度（Top）、机构投资者持股比例（INST）、两职合一（Dual）；（3）宏观层面：将年份（Year）、行业（Ind）和地区（Reg）作为虚拟变量进行控制。具体的变量定义见表1。表1变量定义表类型被解释变量解释变量中介变量调节变量控制变量变量名称创新总绩效发明专利绩效低端专利绩效供应链金融金融化水平供应链集成度供应链金融政策指导意见盈利能力现金比率资产负债率企业规模企业成长性企业年龄第一大股东股权集中度机构投资者持股比例两职合一年份行业地区符号PatentsInvpatGenpatSCFFINSCCIPolicyROACashLevSizeGrowthAgeTOPINSTDualYearIndReg定义ln(发明专利申请数+实用新型专利申请数+外观设计专利申请数+1)ln(发明专利申请数+1)ln(实用新型专利申请数+外观设计专利申请数+1)(短期借款+应付账款+应付票据)/总资产(交易性金融资产+衍生金融资产+发放贷款及垫款净额+可供出售金融资产净额+持有至到期投资净额+投资性房地产净额)/总资产ln(连续三年前5供销比例的均值与方差之比)大于等于2018年取值为1，否则为0年末净利润/总资产现金及现金等价物余额/总资产总负债/总资产总资产取自然对数营业收入增长率研究年份-成立年份第一大股东持股数量/总股数机构投资者持股总数除以流通股本董事长与总经理是同一个人则为1，否则为0年份虚拟变量行业虚拟变量地区虚拟变量（三）模型设计为了验证假设1，供应链金融能够显著提高中小企业的创新绩效。本文设置了模型（1）：Patenti,t=0+1SCFi,t+2Controli,t+Year+Ind+Reg+i,t（1）为了验证假设1a和假设1b，检验企业金融化和供应链集成在供应链金融与中小企业创新绩效中的中介效应，借鉴温忠麟等24的中介效应检验方法，设置模型（2）和模型（3）：Mediatori,t=0+1SCFi,t+2Controli,t+Year+Ind+Reg+i,t（2）Supply Chain Finance供应链金融供应链金融37372023年第7期WUHANFINANCEPatenti,t=0+1SCFi,t+2Mediatori,t+3Controli,t+Year+Ind+Reg+i,t（3）为了验证假设2，检验供应链金融政策指导意见在供应链金融与中小企业创新绩效中的调节效应，设置模型（4）：Patenti,t=0+1SCFi,t+2Policyt+3SCFi,tPolicyi,t+4Controli,t+Year+Ind+Reg+i,t（4）模型（1）中，Patent表示中小企业创新绩效，SCF表示供应链金融，Control表示控制变量，Year表示年份虚拟变量，Ind表示行业虚拟变量，Reg表示地区虚拟变量，i,t为随机扰动项，i表示企业，t表示年份。模型（2）中，Mediator表示中介变量，包括企业金融化水平（FIN）和供应链集成度（SCCI）。模型（4）中，Policy表示供应链金融政策指导意见。三三、实证结果与分析实证结果与分析（一）描述性统计主要变量的描述性统计结果如表2所示。创新总绩效最小值为0，最大值为6.628，中位数为2.995，标准差为1.614，表明不同中小企业创新绩效存在显著差异，发明专利绩效和低端专利绩效的各项数据与创新总绩效相近，也可得出一致的结论。供应链金融的最小值为 0.007，最大值为 0.622，中位数为0.211，标准差为0.144，说明选取的中小企业基本上都采用了供应链金融的融资模式，但参与程度、融资程度的差距较大。金融化水平的最小值为0，最大值为0.322，中位数为0.005，标准差为0.059，可以推断出不同中小企业的金融化程度存在很大的差异。供应链集成度最小值为0.382，最大值为10.605，中位数为5.556，标准差为2.241，可以看出样本企业的供应链集成度也存在较大的差距。（二）基准回归结果与分析表3报告了本文的基准回归结果。（1）至（3）列为没有加入控制变量，同时控制了年份、行业、地区效应的全样本回归结果。对于创新总绩效、发明专利绩效、低端专利绩效而言，供应链金融对其回归系数皆为正，且在1%水平上显著。（4）至（6）列为加入了控制变量的全样本回归结果，其回归系数依然显著为正。这说明供应链金融参与程度越高，中小企表2描述性统计变量创新总绩效发明专利绩效低端专利绩效供应链金融金融化水平供应链集成度供应链金融政策指导意见盈利能力现金比率资产负债率企业规模企业成长性企业年龄第一大股东股权集中度机构投资者持股比例两职合一均值2.8131.8672.3130.2280.0315.3360.420.0380.1590.38821.9420.1618.0490.3320.3530.334标准差1.6141.4141.6220.1440.0592.2410.4940.0680.1220.1890.9650.2965.5060.0140.2380.472最小值0000.00700.3820-0.2990.0130.05119.986-0.49880.09100中位数2.9951.7912.4840.2110.0055.55600.0390.1230.37721.8610.123180.3100.3390最大值6.6285.5766.050.6220.32210.60510.2110.5950.86124.6181.458350.7040.8531表3供应链金融与创新绩效回归结果变量SCFROACashLevSizeGrowthAgeTopINSTDualConstantYearIndRegNadj.R2(1)Patents1.539*(13.40)0.711*(3.93)YesYesYes80810.250(2)Invpat1.142*(10.84)0.563*(3.39)YesYesYes80810.178(3)Genpat1.732*(14.96)0.177(0.97)YesYesYes80810.246(4)Patents1.528*(8.46)1.298*(5.00)0.749*(5.15)-0.487*(-3.15)0.571*(28.87)0.100*(1.85)-0.004(-1.14)-0.544*(-4.71)0.127*(1.82)-0.009(-0.30)-11.443*(-25.86)YesYesYes80810.347(5)Invpat0.963*(5.89)1.109*(4.72)0.923*(7.02)-0.288*(-2.06)0.560*(31.30)0.099*(2.02)-0.006*(-2.05)-0.704*(-6.74)0.240*(3.81)-0.037(-1.28)-11.359*(-28.40)YesYesYes80810.306(6)Genpat1.542*(8.30)1.001*(3.75)0.515*(3.45)-0.316*(-1.98)0.503*(24.70)0.094*(1.70)-0.005(-1.42)-0.434*(-3.65)0.040(0.56)-0.021(-0.65)-10.453*(-22.98)YesYesYes80810.317注：*、*、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著；括号内为t值或z值。下表同。3838业创新绩效越好，供应链金融能够显著促进中小企业创新绩效的提升，本文的假设1得以验证。（三）中介效应回归结果与分析表4报告了企业金融化中介效应模型的回归结果。从（1）列可以看到，供应链金融对企业金融化水平的回归系数在1%的水平上显著为负，说明供应链金融能够降低中小企业金融化水平；（2）至（4）列显示，供应链金融对中小企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的回归系数显著为正，但小于基准回归模型的回归系数。由此可以推论，企业金融化在供应链金融与中小企业创新绩效之间存在部分中介作用，供应链金融能够通过降低中小企业金融化水平，进而提高其创新绩效，假设1a得以验证。表4企业金融化中介效应模型回归结果变量SCFFIN控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2(1)FIN-0.064*(-8.46)Yes0.004(0.23)YesYesYes80810.160(2)Patents1.440*(7.95)-1.388*(-5.19)Yes-11.437*(-25.89)YesYesYes80810.349(3)Invpat0.879*(5.37)-1.308*(-5.41)Yes-11.353*(-28.44)YesYesYes80810.308(4)Genpat1.477*(7.92)-1.031*(-3.75)Yes-10.449*(-22.99)YesYesYes80810.318表5报告了供应链集成中介效应模型的回归结果。（1）列显示，供应链金融对供应链集成度的回归系数在1%的水平上显著为正，说明供应链金融能够提高中小企业供应链集成度；从（2）至（4）列可以看出，供应链金融对中小企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的回归系数在1%的水平上显著为正，供应链集成度对创新总绩效与低端专利绩效的回归系数在5%的水平上显著为正，说明供应链金融可以通过提高中小企业供应链集成度，进而提高其创新总绩效和低端专利绩效，假设1b得以验证。但值得注意的是，（3）列中的供应链金融对发明专利绩效的回归系数显著，但供应链集成度对发明专利绩效的回归系数却不显著。可能的原因是，发明专利数量通常表示中小企业的核心技术创新能力，供应链金融虽然能够强化供应链上下游企业的战略合作能力，加强企业之间的创新合作，但涉及核心技术研发创新项目的保密性都很强，企业不会轻易将这些商业机密外泄，故并不能通过提高供应链集成度的路径来提升企业的发明专利绩效。表5供应链集成度中介效应模型回归结果变量SCFSCCI控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2(1)SCCI0.866*(4.09)Yes3.367*(6.50)YesYesYes80810.536(2)Patents1.511*(8.35)0.021*(2.16)Yes-11.512*(-25.96)YesYesYes80810.347(3)Invpat0.952*(5.82)0.012(1.42)Yes-11.400*(-28.43)YesYesYes80810.306(4)Genpat1.521*(8.18)0.025*(2.56)Yes-10.538*(-23.11)YesYesYes80810.318（四）调节效应回归结果与分析表6报告了供应链金融政策指导意见在供应链金融与中小企业创新绩效中的调节效应模型回归结果。从（1）至（3）列可以看到，供应链金融与中小企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效交互项的回归系数均在1的水平上显著为正，说明供应链金融政策指导意见在供应链金融对中小企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的促进作用中皆具有显著的正向调节作用，假设2得以验证。表6供应链金融政策指导意见调节效应模型回归结果变量SCFPolicySCFPolicy2018控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2(1)Patents0.399*(1.89)0.609*(5.26)1.417*(6.49)Yes-11.214*(-25.28)YesYesYes80810.350(2)Invpat0.072(0.37)0.509*(4.82)0.898*(4.50)Yes-11.231*(-27.98)YesYesYes80810.307(3)Genpat0.447*(2.08)0.495*(4.21)1.479*(6.67)Yes-10.206*(-22.39)YesYesYes80810.320Supply Chain Finance供应链金融供应链金融39392023年第7期WUHANFINANCE（五）稳健性检验1.替换核心解释变量为增强实证结果的可信度，本文借鉴韩民等25的做法，将接受关联企业担保次数大于样本企业担保次数中位数的供应链金融设置为1、否则为0的代理变量方式替换为核心解释变量来进行稳健性检验。结果如表7所示，实证结果并未发生实质性变化，与前文验证结果一致。表7替换核心解释变量回归结果变量SCF控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2(1)Patents0.278*(8.02)Yes-10.988*(-24.38)YesYesYes80810.342(2)Invpat0.223*(7.07)Yes-11.164*(-27.46)YesYesYes80810.303(3)Genpat0.255*(7.27)Yes-9.979*(-21.54)YesYesYes80810.3122.替换核心被解释变量参考顾夏铭等26的做法，选取专利授权数作为创新专利绩效的代理变量替换为核心被解释变量来进行稳健性检验。如表8所示，实证结果并未发生实证性变化，得出的结论仍旧一致。表8替换核心被解释变量回归结果变量SCF控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2(1)Patents1.415*(8.16)Yes-10.670*(-25.13)YesYesYes80810.360(2)Invpat0.446*(3.23)Yes-9.369*(-27.71)YesYesYes80810.249(3)Genpat1.472*(8.03)Yes-10.159*(-22.62)YesYesYes80810.3353.工具变量法为检验供应链金融与中小企业创新绩效之间是否存在反向因果的内生性问题，本文利用工具变量法，采用两阶段模型（2SLS）进行回归分析，并借鉴王化成等27的方法，选取同年度公司所属行业的供应链金融平均值作为工具变量。理由为：同行业企业很可能为上下游的供应链关系，处在同一供应链网络之中，故某一企业的供应链金融受同行业企业影响的可能性很大，即企业的供应链金融水平与同行业整体供应链金融水平密切相关。同时，公司的创新绩效为公司微观层面的变量，行业供应链金融平均值为行业层面的变量，行业供应链金融均值不大可能对个体公司的创新绩效产生直接影响，即同行业供应链金融均值与企业的创新绩效并不直接相关。故同行业供应链金融均值满足与本文的解释变量高度相关，与被解释变量的扰动项不相关的工具变量要求。工具变量的两阶段回归结果见表9。从第一阶段回归结果可以看到，工具变量对供应链金融的回归系数显著为正，且F检验值为83.761，高于10，这表明工具变量不是弱工具量。第二阶段回归结果表明，控制内生性问题之后，供应链金融对中小企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的回归系数仍显著为正。这表明供应链金融对中小企业创新绩效的提升作用不太可能是由反向问题导致，进一步证明了本文结论的稳健性。表9工具变量回归检验结果变量IVSCF控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2Robust F第一阶段SCF0.691*(9.15)Yes0.021(0.51)YesYesYes80810.69183.761第二阶段Patents3.391*(2.50)Yes-11.840*(-21.63)YesYesYes80810.339第二阶段Invpat2.447*(2.25)Yes-11.675*(-24.47)YesYesYes80810.299第二阶段Genpat2.660*(2.06)Yes-10.691*(-19.72)YesYesYes80810.314四四、异质性异质性分析分析将中小企业按产权性质、高新技术属性和所处地区市场化水平进行分样本回归，进一步探究供应链金融对不同中小企业创新绩效的异质性影响。4040（一）产权性质异质性分析表10报告了产权性质异质性分组回归结果。结果显示，供应链金融对民营企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的回归系数均在1%的水平上显著为正，而对国有企业创新绩效的回归系数均不显著。这可能是因为：国有企业的资金雄厚，经营状况稳定，经营决策稳健，与上下游合作关系良好，故供应链金融通过缓解融资约束、降低金融化水平和提高供应链集成度等渠道对其创新绩效的影响有限。因此，相较于国有企业，供应链金融对民营企业创新绩效的提升作用更显著，假设3a得证。表10产权性质异质性分组回归结果变量SCF控制变量ConstantYearIndRegNadj.R2国有Patents0.501(1.16)Yes13.318*(-7.30)YesYesYes13300.279民营Patents0.737*(3.56)Yes-9.704*(-12.97)YesYesYes67510.157国有Invpat0.160(0.42)Yes10.523*(-6.58)YesYesYes13300.181民营Invpat0.718*(3.86)Yes-9.883*(-14.70)YesYesYes67510.113国有Genpat0.644(1.45)Yes-13.726*(-7.30)YesYesYes13300.269民营Genpat0.594*(2.77)Yes-7.964*(-10.31)YesYesYes67510.141（二）高新技术属性异质性分析表11报告了高新技术属性异质性分组回归结果。结果显示，供应链金融对高新技术企业创新总绩效、发明专利绩效和低端专利绩效的回归系数均在1%的水平上显著为正，而对非高新技术企业创新绩效的回归系数均不显著。这可能是因为：高新技术企业的融资问题更为严重，所获得的资金也更偏重于研发活动，故供应链金融能帮助其改善创新项目资金不足进而提高创新绩效的成效更好。另外，高新技术企业在人才、制度、文化方面也更有利于创新成果的产出。因此，相较于非高新技术企业，供