我国集团融资战略策划书.pptx

中国大唐集团融资战略策划书中国大唐集团融资战略策划书.6.6.6.61 1谨呈谨呈 中国大唐集团有限企业中国大唐集团有限企业我国集团融资战略策划书第1页 上篇上篇 中国大唐集团融资战略分析中国大唐集团融资战略分析n第一章 中国电力市场发展趋势n第二章 中国大唐集团市场竞争态势n第三章 中国大唐集团融资战略分析 中篇中篇 大唐发电增发大唐发电增发A A股可行性研究股可行性研究n第一章 大唐发电增发A股可行性研究n第二章 大唐发电增发A股必要性n第三章 大唐发电增发方案设计n第四章 操作程序与关键点n第五章 H股企业增发A股案例分析 下篇下篇 中信证券介绍中信证券介绍n第一章 中信证券情况介绍n第二章 工作团体介绍n第三章 中信证券成功案例目录：2 2我国集团融资战略策划书第2页 3 3中国大唐集团融资战略分析中国大唐集团融资战略分析上篇 我国集团融资战略策划书第3页 4 4第一章第一章 中国电力市场发展趋势中国电力市场发展趋势我国集团融资战略策划书第4页 5 5一、中国电力市场阶段性变革演示一、中国电力市场阶段性变革演示n标志性事件：关于勉励集资办电和实施各种电价暂行要求n改革主要内容：出台“集资办电”和“还本付息电价”政策调动社会各界投资办电主动性，形成多家办电格局。n标志性事件：电力工业部撤消，成立国家电力企业n改革主要内容：以政企分开、企业化改组、建立市场竞争机制为主要特征，基本模式为：政府职能移交政府综合经济部门，企业职能转移到拟组建国家电力企业，行业职能转移到中国电力企业联合会。：n标志性事件：国务院69号文n改革主要内容：新成立国电企业主导实施了“政企分开、省为实体”和“厂网分开、竞价上网”改革思绪。但“省为实体”加剧了独立发电企业与国电企业利益冲突，“二滩事件”成为直接引发改革主导权易位导火索。n标志性事件：国发5号电力体制改革方案，国家电力企业分拆n改革主要内容：厂网分开，重组电网资产和发电资产；竞价上网；建立科学电价形成机制和设置电力监管委员会。第一阶段：1985年-90年代初 第二阶段：90年代初-1998年 第三阶段：1998年-年底 第四阶段：年底开始 中国电力市场变革四个阶段中国电力市场变革四个阶段我国集团融资战略策划书第5页n厂网分开，重组电网资产和发电资产 电网方面国家电网企业和南方电网企业均已经挂牌成立；发电资产方面已经新成立了5家全国性发电集团企业，相关发电资产已经平均划分完成。n竞价上网 在区域电网企业经营范围内，设置一个或数个电力交易中心，在发电领域全方面引入市场竞争机制。当前已经初步开始在东北电网和华东电网进行相关试点。n建立科学电价形成机制 将电价划分为上网电价、输电电价、配电电价和终端销售电价。上网电价由国家制订容量电价和市场竞价产生电量电价组成，输、配电价由政府确定定价标准，终端销售电价以上述电价为基础形成，建立与上网电价联动机制。n设置电力监管委员会 经过独立电力监管委员会，规范和监管电力市场运行，维护公平竞争，监督检验电力企业生产质量标准和处理电力市场纠纷，维护消费者权益。当前已经开始运行。6 6一、中国电力市场阶段性变革演示一、中国电力市场阶段性变革演示中国电力市场当前变革主要内容与进程中国电力市场当前变革主要内容与进程我国集团融资战略策划书第6页 7 7二、电力需求发展趋势二、电力需求发展趋势全国电力需求连续高速增加全国电力需求连续高速增加因为我国国民经济连续多年快速增加，电力需求也快速增加。在经历了“九五”期间电力过剩短暂阶段后，近几年我国每年发电量增加速度均高于同期国民经济增加速度，当前我国每年发电量居世界第二位。依据最新统计，年一季度全国发电量继续保持了快速增加势头，同比增加16.02%。当前我国人均发电量仅约为1200千瓦时，不到世界平均水平50%，仅为发达国家1/61/10，所以电力需求还有很大增加空间。我国集团融资战略策划书第7页 8 8二、电力需求发展趋势二、电力需求发展趋势电力需求增加主要影响原因电力需求增加主要影响原因电力需求增加基本与GDP增加保持同时，电力需求弹性系数已经连续三年超出1；电力需求结构中，工业生产需求占据绝对份额，是电力需求增加主要拉动原因；而伴随经济发展，第三产业和居民生活用电将成为推进电力需求增加主要力量；近几年夏季连续高温是影响电力需求增加主要原因。我国集团融资战略策划书第8页 9 9二、电力需求发展趋势二、电力需求发展趋势电力需求增加展现区域性不平衡电力需求增加展现区域性不平衡年全国分地域用电增加率（%）电力需求增加区域性不平衡依旧十分显著，而这种不平衡与国民经济发展水平地域差异相吻合，东部沿海地域用电增加起主要拉动作用，中西部地域起支撑作用；华北、华东、华中和南方保持了比较高增加率，西北地域用电增加开始加速，而东北地域电力需求依旧不振。各地域用电增加不均衡系数改变我国集团融资战略策划书第9页 1010三、电力供给能力发展趋势三、电力供给能力发展趋势发电设备装机容量增加发电设备装机容量增加截至20底，我国发电设备装机总容量较1981年增加了5.16倍，总量已位居世界第二位，但近五年增加速度呈递减趋势，分别为9.07%、7.75%、6.88%、6.04%、4.24%。这主要是受“九五”期间我国电力供给出现暂时过剩局面影响，压缩了当期电源项目建设规模所致。党“十六大”汇报提出，20国民经济将在年基础上翻两番，作为经济发展“先行官”，电力行业将保持快速发展势头，电源项目建设将进入一个新高峰期。依据调整后“十五”规划，“十五”期间新开工电源项目容量上限由8000万千瓦调高至11000万千瓦。预计2005、2010、20装机容量将分别到达4.3亿、6亿、9亿千瓦。我国集团融资战略策划书第10页1111三、电力供给能力发展趋势三、电力供给能力发展趋势电力生产能力增加特点电力生产能力增加特点电力供给增长一方面取决于现有机组增产能力，其次取决于新机组投产，考虑到项目建设期因素，当期新投产能力完全来自于3年甚至更早前投资90年代末部分地区暂时性电力生产过剩使得对未来电力供需产生了错误判断，电源项目建设受到抑制，与电力需求高速增长相比，目前全国新投产机组容量严重不足（201-9月国电系统830万千瓦）年国电系统新电源项目开工2058万千瓦，20新开工1600万千瓦，预计2003年仍旧将保持一个比较高开工规模，但是收益期将会在2005年以后在新投产机组有限情况下，为满足电力需求，提高发电设备利用率（平均利用小时数）成为有效方法，20达到平均4800小时左右，火电5200小时左右机组使用效率呈现区域性不平衡发电设备平均利用小时数改变示意我国集团融资战略策划书第11页 四、发电侧结构性调整四、发电侧结构性调整1212大力发展水电，调整水火电源结构大力发展水电，调整水火电源结构因为水电项目建设周期相对较长，且一次性投资相比火电较高，所以在我国电源结构中百分比一直偏低。不过，依据电改远景目标（全国联网和竞价上网）以及水电含有显著低成本经营优势，各发电集团也在主动抢占水电资源，提升水力发电量和在电力结构中比重。我国是水电资源异常丰富国家，十二大水电基地可开发装机容量21047.25万kW，年发电量9945.06亿kWh。已建和在建水电站总装机容量为3083.59万kW，年发电量为1308.75亿kWh，分别占总装机容量和年发电量14.65和13.16。争取“十五”末使中国电源结构中水电发电比重到达25%，年左右力争提升到30%。我国集团融资战略策划书第12页优化发展火电结构，主要建设单机容量300MW及以上高参数、高效率、调峰性能好机组，引进和发展超临界机组。主动实施以大带小，采取果断办法，关停小火电，逐步提升大机组百分比。到年将50MW及以下纯凝汽机组全部关停。到20把100MW及以下凝气式机组全部关停。西电东送北通道 四、发电侧结构性调整四、发电侧结构性调整1313优化发展火电结构优化发展火电结构调整东西部电源布局调整东西部电源布局华北电网蒙西、陕西、山西公伯峡、拉西瓦输送我国集团融资战略策划书第13页n西电东送中通道n西电东送南通道四、发电侧结构性调整四、发电侧结构性调整1414调整东西部电源布局调整东西部电源布局长江三峡（1820）金沙江（3850）溪落渡(1260)、向家坝(600)乌东德、白鹤滩 华中电网华东电网广东电网输送乌江红水河、南盘江、北盘江龙滩（420）输送广东电网澜沧江小湾（420）火电：云南：宣威五期贵州：纳雍、黔北、安顺 我国集团融资战略策划书第14页n影响电价水平变动原因 n从久远看电价有下调趋势，不过在短期内电价将保持坚挺；电价调整速度也将展现区域性不平衡，备用容量系数比较大地域电价下调压力较大五、电价水平变动趋势五、电价水平变动趋势1515 年全国分地域平均含税上网电价（元/kwh）电价水平变动趋势电价水平变动趋势竞价上网，因为竞争性原因，有降价影响；从电价绝对值来看，相对于国外，中国电价属于较低，有涨价影响；但现RMB被低估，若RMB升值，对电价低估影响会有抵消原因，即有降价影响；从单位GDP用电成本看，中国指数偏高，如向下调整，则对电价有降价影响；煤电角力，对生产成本影响；国企改革，对人力成本影响；利率市场化，对资金成本影响；环境保护要求提升，对环境保护成本影响我国集团融资战略策划书第15页 1616第二章第二章 中国大唐集团市场竞争态势中国大唐集团市场竞争态势我国集团融资战略策划书第16页n第一梯队：五大发电集团：华能、大唐、国电、华电和中电投集团，平均可控装机容量3200万千瓦，权益装机万千瓦左右n第二梯队：国家开发投资企业属下国投电力企业、神华集团属下国华电力企业、华润集团下属华润电力控股有限企业，三者控制装机容量分别在1000万、600万、458万千瓦左右，另外三峡总企业即使当前装机规模不大，不过在建规模及后续开发规模巨大n第三梯队：地方电力企业或地方政府控制大型电力企业，包含上海申能集团、广东粤电力集团、深圳能源集团和广州控股发展集团等一、发电市场竞争主体一、发电市场竞争主体1717发电市场竞争主体发电市场竞争主体我国集团融资战略策划书第17页二、中国大唐集团市场竞争态势二、中国大唐集团市场竞争态势1818五大发电集团分区资产实力对比五大发电集团分区资产实力对比n装机容量角度：华能集团整体实力最强，即使其权益装机容量是最小（1938万千瓦），但可控装机容量是最大（3797万千瓦），而反应市场竞争能力主要指标应该参考可控装机容量。大唐集团实力仅次于华能集团，其可控和权益装机容量分别为3225万千瓦和2097万千瓦n关键融资窗口实力角度：华能集团一样占据竞争优势，即华能国际、大唐发电、山东电源、国电电力、中电国际，中电国际当前还没有公开上市n水电开发流域价值角度：华能澜沧江流域、大唐集团红水河流域、华电集团乌江流域和国电集团大渡河流域均含有比较高开发价值我国集团融资战略策划书第18页 n从五大发电集团区域资产分布分析，基本上有两个特点，一是每个集团都有自己优势区域，二是每个区域内都有两家比较靠近优势集团。从资产规模角度分析，大唐集团在华北、华中和南方地域实力比较强大。n华北地域：华北地域两大优势集团是华能集团与大唐集团。大唐集团在华北地域装机容量为984万千瓦，与华能集团非常靠近。大唐集团主要资产分布在河北、蒙西和山西地域，而华能集团主要资产分布山东地域。华北地域经济发展水平比较高，电力需求稳定增加，机组平均发电小时数保持在比较高水平处于环境保护原因，京津唐地域限制新火电机组建设，新增电力需求主要依靠蒙西、山西等地域西电东送，是西电东送北通道受电中心区域n南方地域：南方地域两大优势集团是华能集团与大唐集团。大唐集团在南方地域装机容量为603万千瓦，主要是以广西红水河为关键水电资源。南方区经济增加主要依靠广东省经济带动，电力需求增加速度比较高，机组平均发电小时数保持在比较高水平当地域是西电东送南通道，广东省内电力需求增加主要依靠贵州、云南和广西地域西电东送1919大唐集团分区竞争态势大唐集团分区竞争态势二、中国大唐集团市场竞争态势二、中国大唐集团市场竞争态势我国集团融资战略策划书第19页n华中地域：华中地域华电集团和大唐集团实力比较突出，不过中电投和两家差距并不大。大唐集团在华中地域资产主要分布在河南和湖南地域，其中河南423万千瓦，湖南326万千瓦，以火电机组为主华中地域经济发展速度在近年来有比较快发展，电力需求也快速增加，不过展现区域性不平衡，其中河南相对紧缺、湖南相对过剩；面临三峡等大型水电竞争；湖南和湖北水利资源已基本瓜分完成。华中地域把守西电东送中通路，是战略布局主要区域n华东地域：华东地域中电投和华能占据了一定竞争优势。大唐集团在华东地域总资产实力不突出，其主要资产分布在安徽省，装机容量325万千瓦。华东地域是我国经济发展速度最快区域之一，对电力需求增加速度也非常快，不过展现区域内不平衡，江苏、浙江、上海电力相对紧缺，而安徽相对过剩，省内火电机组发电小时数不足电监会已明确华东地域将成为竞价上网试点区域，而省间互供将为大唐集团在安徽机组提供一定发展空间。2020二、中国大唐集团市场竞争态势二、中国大唐集团市场竞争态势大唐集团分区竞争态势大唐集团分区竞争态势我国集团融资战略策划书第20页西北地区：西北地区主要实力集团是中电投集团，大唐在本区域资产规模并不突出，主要资产分布在甘肃和陕西，装机容量251万千瓦 西北地区经济水平虽然目前不高，但是受益于国家开发西部战略决策，其经济开始快速增长，相应对电力需求也快速增长。西北地区是属于西电东送后方基地，陕西煤炭资源丰富，在陕西战略布局对于进一步强化大唐集团在西电东送北通道优势具有重要意义。东北地区：东北地区以华能和华电为实力最突出者，大唐集团在本地区资产规模很小，装机总量228万千瓦，主要资产分布在吉林与黑龙江东北地区经济在最近一段时间来低迷不振，相应对电力需求也不足，区内电力生产能力相对过剩，机组平均发电小时数比较低，未来区内发电企业业绩增长一方面要依靠区内经济增长对电力需求带动，其次也要看网间互供进一步推动。东北地区目前已经正式开始竞价上网试点。2121二、中国大唐集团市场竞争态势二、中国大唐集团市场竞争态势大唐集团分区竞争态势大唐集团分区竞争态势我国集团融资战略策划书第21页 n培育竞争优势：外延方面：当前五大发电集团资产规模与市场份额均比较靠近，各个集团都提出了野心勃勃发展计划。欲在未来竞争环境中立于不败之地，就要经过主动壮大集团资产规模，以强化竞争和抗风险能力；w把守西电东送北、中、南三条东道w紧紧抓住以大带小工程w主动切入沿海经济发达地域内涵方面：依据当前发展规划，未来将逐步实施竞价上网，所以个体竞争能力表达就表现在成本控制能力上，强化管理，加强技术进步是实现增强成本控制能力必定选择。n实现竞争策略必要伎俩资本市场支持 关键竞争能力提升，不论是新电源点建设还是内部存量资产整合，都有赖于资本市场大力支持，充分利用现有资本市场融资窗口是中国大唐集团实现其竞争策略必定选择。2222三、中国大唐集团竞争策略三、中国大唐集团竞争策略大唐集团竞争策略大唐集团竞争策略我国集团融资战略策划书第22页 2323第三章第三章 中国大唐集团融资战略分析中国大唐集团融资战略分析我国集团融资战略策划书第23页中国大唐集团发展规划：到20末，可控装机容量到达6,000万千瓦，总资产到达2,100亿元。依据一定假设条件，能够粗略估算出到20年资金需求。假设条件一：新增装机容量2800万千瓦，每年均衡开工；假设条件二：新增装机中2300万千瓦为火电机组，平均造价4000元/千瓦，500万千瓦为水电机组，平均造价6000元/千瓦，整体平均造价4300元/千瓦左右；假设条件三：建设周期平均按照3年测算，资金在各年度平均投入；假设条件四：项目资本金百分比25%，其余以银行贷款方式处理；假设条件五：大唐集团在项目法人平均持股百分比按70%计算。结论：从年到208年间平均每年开工规模350万千瓦；平均每年资金投入150亿元人民币左右；平均资本金投入38亿元人民币，其中按照股比核实大唐集团资本金投入为27亿元左右，从年到20大唐集团累计需要投入资本金216亿元。一、大唐集团资金需求估算一、大唐集团资金需求估算2424大唐集团资本金需求大唐集团资本金需求我国集团融资战略策划书第24页n大唐集团筹集项目建设资金起源主要包含以下几个方面：自有资金：可用于投资自有资金主要包含每年利润加全资电厂折旧，不过因为集团所属全资电厂规模有限，而集团利润水平与可动用资金之间存在一定差距（分红原因），所以该项资金起源十分有限。股权融资：与其它融资方式相比，股权融资成本相对比较低，不需要负担还本付息责任，经营压力相对比较小，不过缺点是集团需要出让或稀释一部分权益。债券融资：与银行贷款相比，债券融资偿还期能够较长、成本负担相对较小。但从资金性质来看，其仍属于债务资本，长久面临还本付息压力，而且存在发行节奏问题。所以，在条件允许情况下，可主动利用企业债券融资方式和股权融资方式进行互补。银行贷款：长久银行借款是融资成本最大方式，对企业经营压力最大，尤其是考虑项目法人也要负担大量银行贷款，所以资本金起源不提议采取长久银行贷款方式。二、可选择融资工具分析二、可选择融资工具分析2525可选择融资工具可选择融资工具我国集团融资战略策划书第25页综合考虑大唐集团未来到年总融资需求，依据投资节奏形成年度资金需求，大唐集团能够动用主要融资伎俩等原因，能够简单设计一个融资组合来满足要求：单位：亿元注：大唐发电和桂冠电力融资能力将在后文进行测算。二、可选择融资工具分析二、可选择融资工具分析2626一个简单融资组合一个简单融资组合我国集团融资战略策划书第26页n大唐集团股权融资策略可分为集团整体改制上市和利用现有融资窗口进行连续融资两种方式，鉴于大唐集团已拥有北京大唐、桂冠电力等上市企业，且经过合理规划其融资能力能够满足集团需要，所以提议采取第二种融资策略。三、股权融资模式分析三、股权融资模式分析2727不一样股权融资模式对比不一样股权融资模式对比我国集团融资战略策划书第27页模式一 通过融资窗口进行融资，向控股股东收购优质资产，控股股东以变现资金进行新项目建设。代表企业：华能国际。2828新建电力项目窗口企业可转换债券配股增发新股成熟资产建设期大唐集团现金资产收购资产收购现金现金模式一适用性模式一适用性q集团企业拥有充分发电资产，以对上市企业进行支持；q窗口企业保持较强连续融资能力。窗口企业使用模式分析窗口企业使用模式分析三、股权融资模式分析三、股权融资模式分析我国集团融资战略策划书第28页n模式二模式二 经过融资窗口直接融资，然后建设新项目。代表企业：大唐发电。模式二适用性：电力项目标建设期普遍比较长，而建设期项目不产生任何收益，对融资窗口收益水平影响是负面，企业连续融资效率较低。所以该种方式只适合用于缺乏控股股东有力支持业务相对独立上市企业。n结论结论五大发电集团当前均提出了大规模扩张发展规划，未来内将是我国电源项目建设高潮期。所以，在未来内对优质发电项目标争夺将成为未来竞争态势决定原因，从而对资本金需求也将至关主要。采取模式一，对于窗口企业而言，能够保持或提升窗口企业收益率水平，并最大程度提升融资效率；对集团企业而言，窗口企业高效率连续融资并向控股股东收购资产意味着集团企业可以取得稳定现金起源用以新建项目，以支持资产规模扩张。这种发展模式在我国现阶段电力需求旺盛、发电能力不足和五大集团竞争日益激烈态势下将更为切合实际。2929窗口企业使用模式分析窗口企业使用模式分析三、股权融资模式分析三、股权融资模式分析我国集团融资战略策划书第29页 3030案例：华能国际与大唐发电发展轨迹对比表案例：华能国际与大唐发电发展轨迹对比表三、股权融资模式分析三、股权融资模式分析我国集团融资战略策划书第30页 3131华能国际净资产收益率稳步增加，融资能力得到连续增强。大唐发电净资产收益率含有迟缓下降趋势，融资能力可能受到限制。连续融连续融资能力资能力华能国际自1994年成立以来共完成股权融资3次，上市企业融资功效发挥较为充分。大唐发电只完成过一次股权融资，未能充分发挥融资功效。筹筹 资资频频 率率华能国际经过股权融资向股东收购收购成熟优质资产，收益率与装机规模同时增加。大唐发电以新建项目为主，建设期内收益无法与净资产同时增加，造成收益率下降。净资产净资产收益率收益率华能国际以收购项目为主，新建为辅，4年间装机规模增加114.33%。大唐发电以新建项目为主，收购为辅，5年间装机规模增加78.84%。装装 机机规规 模模结论：造成上述发展模式和发展轨迹不一样实质原因是华能国际拥有强大控股股东大力扶结论：造成上述发展模式和发展轨迹不一样实质原因是华能国际拥有强大控股股东大力扶持。而大唐集团成立后，作为集团旗下最具实力上市企业，大唐发电已经具备了向持。而大唐集团成立后，作为集团旗下最具实力上市企业，大唐发电已经具备了向模式一转变得客观条件，从而到达大唐集团与大唐发电双赢局面。模式一转变得客观条件，从而到达大唐集团与大唐发电双赢局面。三、股权融资模式分析三、股权融资模式分析简明对比分析简明对比分析我国集团融资战略策划书第31页n按照资产总值收购按照资产总值收购 即按照评定后目标资产总值加一定比率溢价（或减折价）以确定收购价格方式，收购完成后目标资产相关负债由资产出让方继续负担。n按照资产净值收购按照资产净值收购 即按照评定后目标资产净值加一定比率溢价（或减折价）以确定收购价格方式，收购完成后目标资产相关负债由资产收购方负担。n股权收购股权收购 适合用于对出让方控股或参股企业股权收购，收购价格以评定后每股净资产为基础，收购效果与按照净资产值收购相同。结论：结论：对于集团企业而言，按照资产总值收购能够一次性取得较大规模货币资金。但对于窗口企业，该种方式将增加对企业现金压力。考虑到发电资产普通含有资产规模大、资本金百分比小特点，按照总资产收购无疑将影响窗口企业装机规模扩张速度，融资效率也得不到充分利用。同时，为形成合理财务结构，保持恰当资产负债率也是必要，所以，在实际操作中对资产收购普通以净资产收购方式为主。四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3232收购方法选择收购方法选择我国集团融资战略策划书第32页收购目标资产选择可参考以下标准：n以处于运行期成熟资产为主，也可适量配以靠近投产在建工程；n目标资产应含有很好发展前景，在可预见期限内不会因区域电网需求不足而收益率下降；n目标资产应尽可能防止或降低与集团及其它窗口企业同业竞争；n在防止同业竞争前提下，可在同一电网内部不一样省份或多个区域电网内进行分散投资。n目标资产收益率水平应最少不低于窗口企业净资产收益率水平；n目标资产资产质量应符合产业发展方向，如单击规模在20万千瓦以上；n综合考虑水电项目标成本优势和火电项目稳定发电能力，以形成合理配比；四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3333收购资产选择收购资产选择我国集团融资战略策划书第33页n 重置成本法重置成本法o评定方式：对有形资产按照市场当期公允价值和资产成新率进行评定定价。o适用性：能够在市场上找到同类资产公允价格。n 收益现值法收益现值法o评定方法：对评定资产在未来连续经营期间各期现金净流入以一定折现率进行贴现，并求得未来净现金流总和。o适用性：评定资产在连续经营期间含有稳定、可测现金流。结论：结论：实际操作中，对有形资产普通采取重置成本法进行评定，同时可用收益现值法进行检验并对应调整评定结果。四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3434资产收购中资产评定方法资产收购中资产评定方法我国集团融资战略策划书第34页n转让价格形成o采取直接融资+收购资产模式，对于集团来说，因为出让动因在于变现获取发展资金，所以其希望价格较高，而对于融资窗口来说，较低收购价格能够提升整体资产效益，所以最终转让价格形成是双方在一定边界条件下谈判结果。n资产转让价格边界条件o收购价格下限是不低于目标资产评定净资产值，以防止集团企业资产损失。o上限是收购资产市盈率（如按照评定后净资产值收购，市盈率即净资产收益率）不超出窗口企业本身市盈率及行业接收平均水平，不然将对窗口企业收益率水平起到负面影响。四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3535资产定价决定原因资产定价决定原因我国集团融资战略策划书第35页影响连续再融资效率一个主要原因是股票价格，而股票价格与上市企业每股收益及市场平均市盈率水平直接相关，鉴于市场平均市盈率变动不可控性，研究收购资产对上市企业未来每股收益变动影响含有主要意义。假设条件（以大唐发电年主要财务数据为基础，并适当简化）总股本 50亿股 净资产 140亿元 净利润 14亿元每股收益 0.27元 净资产收益率 10%存量资产收益率不变未用于收购募集资金当年不产生收益1、收购资产净资产收益率对未来每股收益敏感性分析 四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3636不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析我国集团融资战略策划书第36页2 2、收购资产规模对未来每股收益敏感性分析收购资产规模对未来每股收益敏感性分析3 3、发行价格对未来每股收益敏感性分析、发行价格对未来每股收益敏感性分析 四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3737不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析我国集团融资战略策划书第37页n 结论结论q在其它原因不变前提下，收购资产净资产收益率、募集资金用于收购资产百分比、发行价格对上市企业未来每股收益变动含有正向影响，发行股本规模对上市企业未来每股收益变动含有反向影响；q在选择收购资产时，应以其净资产收益率不低于上市企业股权融资前一年水平为基本标准；q股权融资募集资金在条件许可前提下应主要用于收购项目；q在满足资金需求和不超出20倍发行市盈率前提下，应尽可能控制发行股份数量；q注：上述分析仅限于对敏感性进行趋势分析，敏感性弹性伴随参数变动范围扩大而上升。四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3838不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析不一样原因对窗口企业未来每股收益变动趋势敏感性分析我国集团融资战略策划书第38页 205月9日，华能国际与华能集团签订协议，出资20.5亿元向华能集团收购资产：该次收购华能国际以自有资金完成，不增加净资产值，该次收购对华能国际年净资产收益率增长贡献较大。上述资产目标电厂年税后利润总额为人民币36,038万元，华能国际权益所占利润为人民币24,371万元，按照收购价格20.5亿元计算，收购市盈率约8.41倍。不考虑收益折现因素，上述8.41倍收购市盈率可理解为华能国际在9年内可以收回投资。上述标企业机组投产时间均在1990年后，至收购日平均运行时间不满10年，按照火电机组正常运营寿命计算，其持续运行时间可大大超过9年。所以，分析可知华能集团对华能国际支持力度较大，但其次，其定价仍有提高余地。四、资产收购考虑原因四、资产收购考虑原因3939收购案例分析收购案例分析我国集团融资战略策划书第39页n 含有较大存量资产规模，能够经过再融资和收购为集团带来充分现金流入；n 窗口企业收益率水平稳定，符合连续再融资要求；n 集团企业能够维持较高控股百分比；n 防止或降低不一样学口企业之间同业竞争n 因为集团企业可扶持资产规模有限，所以融资窗口不宜过多。n从上表中对比可见，大唐发电在装机容量、净资产规模和盈利能力等方面都含有绝对优势，应作为大唐集团首要融资窗口；桂冠电力虽装机规模最小，但资产盈利能力较强，而且集团企业控股百分比比较高，可作为辅助融资窗口；华银电力在经营情况未发生实质好转情况下，可暂不予考虑。五、融资窗口选择五、融资窗口选择4040融资窗口选择标准融资窗口选择标准大唐集团现有融资窗口企业比较分析大唐集团现有融资窗口企业比较分析我国集团融资战略策划书第40页以下对北京大唐连续融资能力测算是以理论上融资最大化为前提，在实际操作中可视资金需求和资金使用效率对募集资金数量进行调整。测算依据：大唐发电总股本51.63亿股 年实现净利润约14亿元每股收益约0.27元 大唐集团对大唐发电控股百分比约35.43测算过程：因为对子企业控股百分比低于20时将采取成本法核实，故此时窗口企业融资价值将大大降低，对窗口企业使用策略将由筹资最大化转变为投资收益最大化。故以控股20为最低百分比测算，大唐发电以股权融资方式筹资最大程度为新增发行流通股约40亿股。此时，大唐发电总股本91.46亿股。当前A股市场电力行业上市企业平均市盈率水平在大约30倍，考虑到大唐发电股本规模较大，并为未来二级市场表现留有余地，故以比较保守15倍市盈率确定发行价格约4.05元/股。五、融资窗口选择五、融资窗口选择4141大唐发电融资能力测算大唐发电融资能力测算我国集团融资战略策划书第41页依据上述假设发行价格和发行总股份数，大唐发电最大筹资额可到达160亿元。需要说明是，因为首次回国发行A股采取是IPO定价标准，而再次增发A股时候将采取市场价格折扣法，考虑市场原因和利润增加原因，大唐发电最大筹资额还将高于上述数字。依据香港联交所要求，上市企业发行新股股数如超出内资股20，需类别股东表决同意同意。为防止发行新股议案遭到否决，假设每次发行股份数不超出内资股20，首次约可发行7.4亿股，以后每次融资随内资股股本规模扩大而增加。则上述筹资计划约可分四至五次完成。依据A股市场再融资普通频率，假设大唐发电每3年进行一次融资，则在年前可完成3次融资，总融资规模可超出100亿元。五、融资窗口选择五、融资窗口选择4242大唐发电融资能力测算大唐发电融资能力测算我国集团融资战略策划书第42页依据桂冠电力近三年财务指标，该企业符合可转换债券发行条件，但与增发新股要求略有差距。桂冠电力主营水电项目标开发与经营，如其新建项目能在近年内投产，企业收益率指标到达增发要求难度不大。桂冠电力由大唐集团控股54.54，控股百分比较高，所以在短期内可不考虑控制权对融资能力限制。当前净资产约26.2亿元，按照中国证监会关于“增发募集资金不超出企业净资产一倍”要求，桂冠电力一次性最大融资能力可达20亿元。考虑到桂冠电力已提出申请发行8亿元可转换债券，如仍按照平均三年进行一次融资频率计算，在年前桂冠电力还可完成另外两次融资，按照每次20亿元融资规模测算，桂冠电力总融资能力为48亿元。五、融资窗口选择五、融资窗口选择4343桂冠电力融资能力测算桂冠电力融资能力测算结论：依据本章“资金需求”一节测算，大唐集团在年前资本金需求约218亿元，如采取前述窗口企业“融资收购融资”发展策略，可将大唐发电作为主融资窗口，桂冠电力作为辅助，共可完成股权融资约150亿元以上，其余资金需求约60亿元可经过发行长久企业债券等方式得到满足。我国集团融资战略策划书第43页 4444大唐发电增发大唐发电增发A A股可行性研究股可行性研究中篇 我国集团融资战略策划书第44页 4545第一章第一章 大唐发电增发大唐发电增发A A股可行性研究股可行性研究我国集团融资战略策划书第45页1、与境外市场相比中国A股市场极具发展潜力截至年3月底全球主要证券市场上市企业总市值（10亿美圆）中国证券市场即使近几年发展较快，但仍属新兴市场，与欧美及亚洲主要证券市场相比，市场规模还比较小，含有辽阔发展前景。4646中国证券市场含有辽阔发展前景中国证券市场含有辽阔发展前景一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况我国集团融资战略策划书第46页nA股市场股指改变情况（1996年至今）一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 4747中国证券市场正处于健康发展期中国证券市场正处于健康发展期我国集团融资战略策划书第47页A股市场市盈率改变（剔除亏损样本）从20开始至今，股指累计跌幅达33%，股票指数已回到三年前起点自1996年以后，我国股市市盈率有逐步提升趋势，年前后到达高峰，近两年随股价下跌开始回落。在当前GDP增加率和利率水平下，A股市场整体市盈率水平已降至合理范围内，其中电力板块平均市盈率在30倍左右伴随中国证券市场规范化、市场化和国际化，中国A股市场已逐步进入健康发展期一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 4848中国证券市场正处于健康发展期中国证券市场正处于健康发展期我国集团融资战略策划书第48页中国A股市场年度筹资总额（亿元）近几年在A股市场上发行几只超大盘股均取得了较高超额认购倍数，这表明中国证券市场容量不停增大，加大了市场对大盘股受能力年11月20日,宝钢股份发行18.77亿股,筹集资金78.46亿元，超额认购倍数26倍;207月16日,中国石化发行28亿股,筹集资金115.76亿元，超额认购倍数87倍;203月27日,招商银行发行15亿股,筹集资金109.5亿元，超额认购倍数107倍;2010月9日,中国联通发行50亿股,筹集资金115亿元，超额认购倍数36倍。一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 4949中国证券市场承受能力正逐步增强中国证券市场承受能力正逐步增强我国集团融资战略策划书第49页n中国证券市场正处于“新兴转轨”转型阶段,市场出现了三个主要转变:第一,从投机市场到投资市场转变；第二,以散户为主向机构主导转变；第三,从信息不规范向信息规范转变。n这三个方面主要转变为大唐发电成功增发A股创造了良好条件一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 5050中国证券市场投资理念正在趋向理性中国证券市场投资理念正在趋向理性我国集团融资战略策划书第50页截止当前，A股市场中共有电源类企业42家，其中：火电25家，水电8家，热电9家与国内A股平均水平相比，电力上市企业规模大、业绩优、市场形象好 （截止年6月底）电力行业上市企业平均规模远大于国内A股上市企业平均值，平均总资产为45.3亿元，净资产为25.8亿元，分别为国内A股上市企业平均值1.47倍和2.18倍。同时，电力行业上市企业整体业绩和盈利能力好于国内A股上市企业：年6月末电力行业上市企业有2家亏损，亏损百分比为5.6%，同期A股上市企业亏损百分比达13.7%；电力企业加权平均每股收益和净资产收益率分别为0.21元和5.63%，远好于国内A股企业平均水平；主营业务利润和净利润分别为国内A股平均水平1.8和3.8倍。一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 515113.70%3.21%0.083,80813,639118,483307,440国内A股平均 5.60%5.63%0.2114,52224,289257,789452,594电力行业平均 亏损百分比净资产收益率每股收益（元）净利润（万元）主营业务利润（万元）净资产（万元）总资产（万元）类别 中国证券市场中电力板块中国证券市场中电力板块我国集团融资战略策划书第51页 年1月2日至6月20日上证指数和电力指数对比注：年1月2日上证指数为1320.63，为便于比较，将电力指数和上证指数均以年1月2日为基准日，取指为1000。电力指数样本包含全部在沪、深上市42家电力企业5252一、中国一、中国A A股市场发展情况股市场发展情况 中信电力指数与上证指数对比中信电力指数与上证指数对比我国集团融资战略策划书第52页n大唐发电含有良好经营业绩与财务结构，资产负债率水平适中，现金创造能力极强，每年进行高百分比现金分红（每股收益派息率平均在49%左右），为投资者带来了良好回报。二、北京大唐优异素质 5353北京大唐良好经营业绩北京大唐良好经营业绩我国集团融资战略策划书第53页 主要财务指标选取年审计数字，需要说明是，主要参考对象如华能国际、粤电力、广州控股等在一些地域电价面临下调，而大唐发电当前尚无此担忧。二、北京大唐优异素质二、北京大唐优异素质 5454主要指标与同行业上市比较主要指标与同行业上市比较我国集团融资战略策划书第54页 总股本（亿元）总股本（亿元）净利润（亿元）净利润（亿元）二、北京大唐优异素质二、北京大唐优异素质 5555主要指标与同行业上市企业比较主