代理理论Theory-of-The-Firm：Managerial-Behavior-Agency-.doc

《Theory of the Firm: Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership Structure》读书笔记

会计10班 张舟 2011201050222

本文继承综合并发展了科斯的交易成本，德姆塞茨的监督成本，将研究的重点聚焦于企业的所有权与经营权分离所产生的代理成本，并分析了为何企业会运用债权和外部股权进行筹资、债权和外部股权的不同激励效应、债权融资和股权融资对于代理成本的影响以及相互抵触的诸多目标如何在企业中达到均衡。
作者开篇首先提出了自己的分析基点即代理关系：这是一种契约，在这种契约下，一个人或更多人聘用另一个人代表他们来履行某些服务，包括把若干决策权托付给代理人。正是这种代理关系的存在以及管理者的机会主义倾向，导致在非完全持股状态下，管理者的行为将和委托人的意愿产生偏差，进而产生代理成本。作者将代理成本分为三类：
1. 委托人的监督支出
2. 代理人的保证支出
3. 剩余损失
为了使股东价值最大化，如何有效诱导代理人按委托人的意愿行事便成为关键问题。
债权与股权的激励效应有所区别，作者首先对股权的代理成本进行了分析。当管理者拥有公司的完全股权时，他完全对自己的行为完全自负盈亏，这时不会产生代理问题；一旦管理者只拥有部分股权，他就有倾向为个人私利而侵害企业利益，将外部股权的价值向管理者个人转移他将享受更多的非现金收益，因为此时他仅部分持股，“偷盗价值”的行为对他来说变便宜了。管理者持股越少，他的机会主义动机越是强烈，这使得企业的价值小于理想状态下的企业价值，这便是剩余损失。由于非完全持股的代理问题，管理者完全持股时的扩张线被下移，以体现管理者对于企业价值的攫取，最优投资规模决定条件将发生变化（△V-△I=0变为△V-△I+a△F=0），适宜的投资规模将偏离（小于）最优产生投资不足问题。
为了保护企业价值免遭侵蚀，外部股东有必要引入监督行为，监督行为使得管理者的行为受到有效约束，使得企业价值得以提高，但市场若是有效的，外部股权人在出价时会考虑监督成本的存在并降低出价，实际仍是所有者承担了监督成本，监督成本与代理成本正相关；约束成本则是监督成本的另一面，它是所有者管理者向外部股东保证限制自己的“偷盗行为”产生的成本，只要这些活动带来的财富增加高于其放弃的额外津贴，管理者将有动力承担这些成本。
约束成本给我一些启示，它在我们的生活中无处不在，比如道德规范、价值观等内在制度，也可以表现为法律等外在制度，它甚至可以决定国家的兴衰、朝代的更替、战争与和平。当当权者不能约束自己的行为达到一定程度时，通常会爆发农民起义等强制性制度变迁行为，这对于统治者来说成本太高，因而统治者会约束自己的行为以维持其政权。历史上的各种计划与条约有些是掠夺性的、有些是约束性的，掠夺性的往往是一纸空文往往引发更大规模的战争，比如《慕尼黑协定》、《凡尔赛合约》。而约束性的条约往往能给人类带来相对的和平，即便它可能是不公平的或者是非最优的，比如《联合国宪章》、《核不扩散条约》。约束成本的存在必然导致非最优的结果，但承担它却往往是令人满意的。
由于监督和约束，所有者管理者的行为得到限制，企业价值增加带来的财富将超过监督成本和约束成本，这时企业的价值将高于存在外部股权而没有监管的状态，但是由于所有权分散所带来的剩余损失，此时的企业价值仍将低于所有者完全持股完全自负盈亏时的企业价值。
代理成本的影响因素很多，诸如作风、评估成本和潜在进入者等等，企业的卖价将决定于剩余要求权、代理成本及管理权价值由于代理关系的普遍存在，因而垄断企业仍然有动机限制管理者行为，以降低代理成本提高企业价值。只要管理者不是百分百的拥有企业，交易成本就会存在。
不同于股权，作者将债券的代理成本划分为：
1. 由于债券对企业投资决策的影响而导致的机会财富损失。
2. 监督与约束成本
3. 破产与重组成本
债券具有固定收益的特点，这使得债权人无法分享企业价值上升的好处，而只能获得固定收益。管理者筹集到债务，他会意识到高风险高收益的投资的成果将被股权人（也包括他自己）所分享，而若投资失败，债权人将承受大部分损失。如此的逻辑将激励管理者进行高风险投资，这便是债券的激励效应。债权人当然会意识到管理者所有者的这种不负责任的倾向，这将使得他降低他所愿意承担的支付，这必然将缩小管理者所有者投资的选择域,使得企业价值只能达到非最优的某一水平，这一与企业理想价值的偏离便是剩余损失（这是不是有点矛盾？如果是这样一个循环，企业总是筹不到足够的债务以支持期望更大风险更小的项目，最后只能进行高风险高收益的投资，那企业最终不就都灭亡了么？这是不是有点像逆向选择？或许，这也是一种外部股权筹资和债券筹资同时存在的原因，股权与债券的同时监督能发挥更好的作用，两者结合才能为好的投资项目筹集到充足的资金）。
为使债权人免受上述激励效应的损害，限制条款被加入契约以限制管理者的行为，所有与这些条款相关的成本即为监督成本，管理者所有者同意这些条款以获得一个合适的债券利息率。如同股权监督成本，谁承担这些成本并不重要，重要的是谁能以更低成本承担。紧接着，作者将破产和重组成本引入以解释为何债券未能支配资本结构，过多的债务将使企业的破产可能提高，这将降低潜在债券购买者愿意支付的价格，导致企业总价值的下降。企业使用债券的原因主要有：税收减免效应，所有者资源不足。
在详尽解释了股权的代理成本与债券的代理成本后，作者试图就资本结构问题提供一种分析思路。从外部资金来源出发，债务和外部股权的比例最优点决定于两者的总代理成本，两者各自的代理成本分别与两者的数量正相关，在外部筹资额确定的前提下，一种来源数量的增加必然伴随着另一种来源数量的减少，即一种来源的代理成本的增加必然伴随着另一种来源数量的代理成本的减少。可以想到，必然存在这样一点使得总代理成本最小，在这一点上，外部资本结构得以确定。
在确定外部筹资规模时，可以预见的是，内部股权比例越小，外部股权比例越大，管理者所有者越有机会主义动机，故此时外部人越有激励去监督，因而，当外部筹资水平较高时，债券和外部股权的代理成本都较高，因而达到最优外部资本结构对应的总代理成本就更高。
既然完全拥有股权可以免除代理成本，那么管理者为什么不那么做呢？作者认为与风险有关，集中的投资对应着较高的风险，多样化投资可以减小风险，管理者选择成为一个多大持股比例的股东将取决于他对规避风险所带来的损失减少与代理成本间的权衡。最后，作者提出最优的外部筹资数量是这样一点：外部筹资需求曲线与边际代理成本曲线的交点，此时达到了管理者与外部人间的帕累托最优。
文章的最后，作者表达了本文的局限与扩展：局限主要表现在一些不符合事实的假设上，比如单时期，外部股权无表决权。在如何降低代理成本的问题上，作者认为内部债券以及赋予债权人期权是不错的方法，一种综合的所有权（股权加债券）能消除部分代理成本。此外，作者认为债权筹资与外部股权筹资的选择，还应该考虑行业特征，以使代理成本降低。