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风险投资退出方式

　　摘要：风险投资退出机制是风险投资运作过程最终也是至关主要步骤。风险投资退出机制是否完善有效，退出方式选择是否适当，是决定风险投资能否取得成功关键所在。就风险投资几个主要退出方式进行了相关分析与比较。
　　关键词：风险投资退出方式退出机制
　　1引言
　　风险投资一词起源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一个由专门投资企业或专业投资人员在自担风险前提下，经过科学评定和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景新创或市值被低估企业、项目、产品，并以其长久积累经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值投资行为。
　　风险投资本质上是一个追逐高利润、高回报金融资本。风险投资目标不是单纯为了获取股息而长久持有风险企业股份投资行为，而是经过退出投资赚取与之负担高风险相对应高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定方式结束对风险企业投资与管理，收回现金或有流动性证券，从而给投资者带来丰厚利润。风险投资循环方式是将回收已经增值资本再投入到新风险企业中去，在不停投资—退出—再投资过程中实现增值，不停发展壮大，所以在投资风险企业成功后将风险资本变现至关主要。
　　退出机制正是风险投资变现机制，是风险资本加速器和放大器，是为风险投资提供必要流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资发展也就不快速。所以我们说退出策略是风险投资运作过程最终也是至关主要步骤，风险投资成功是否表现在退出成功是否。风险投资退出机制是否有效，风险投资能否达成最终目标关键所在，而且退出机制与风险投资能够相互促进，相互强化，退出机制对于风险投资健康发展具备主要意义。
　　2风险投资几个主要退出方式分析与比较
　　从风险投资发展历程来看，现在，风险投资变现回收方式主要有以下几个：
　　公开上市
　　公开上市，是指将风险企业改组为上市企业，风险投资股份经过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。
　　上市通常分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资企业帮助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业股票市场，其相对于主板市场而言，上市条件比较宽松，企业进入门槛较低，比较适合于新兴中小企业，尤其是具备增加潜力高科技企业。许多国家和地域都设置了二板市场，如美国纳斯达克市场、加拿大温哥华股票交易所创业板市场、比利时EASDAQ市场、英国AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作香港创业板市场等。其中以美国NASDAQ市场最为成功，约30%美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达美国，那斯纳克市场使这种白手起家创业神话一再上演：较早有计算机硬软件企业如苹果企业、微软企业和英特尔企业等，较近有电子商务类企业如雅虎企业、亚马逊企业等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选资本退出方式。据美国风险投资业统计，风险投资各种退出方式年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。
　　公开上市有其固有优点，它不但为风险投资者和创业者提供了良好退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数风险企业会选择在企业发展成熟阶段后期上市。这个时期风险企业正处于发展扩张阶段，假如仅依靠企业本身积累和风险资本投入是远远不够，经过股票上市，风险企业能够在资本市场上筹集到大量资金。同时，也有利于分担投资者投资风险，提升风险企业著名度和企业形象。
　　俗话说有利就后有弊：上市企业经营透明度不停提升使得企业自主性逐步下降；上市后股价波动对企业形象产生一定影响；公开上市将花费企业大量精力和财力，不适合规模较小企业采取。同时，创业者和风险投资者需要负担企业能否成功上市风险。通常为了维护投资者信心和维持市场秩序，证券管理部门、证券市场都会要求创始人股权需按一定条件并在一定时限后才能出售，这就使得发起人投资不可能立刻收回，也就拖延了风险投资退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价波动较大，创业投资不能在股份上市同时变现，无疑增加了投资风险。
　　在我国，到现在为止还没有开设完整二板市场。即使5月，作为向创业板过渡中国中小企业板在深圳证券交易所成立，不过它并没有改变我国风险投资退出现实状况，现在看来其所起作用不大，仍处于在实践中探索阶段。在我国现在还没有适宜二板市场能够让风险企业上市融资这种情况下，我们能够充分利用周围国家和地域创业板市场，实现风险投资退出。实际上，我国现在已经有数家企业在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外上市提供了很好借鉴。底，纳斯达克大门再次向中国企业敞开。经过发行股票上市退出显著较增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后创投机构实现赢利退出创造了条件。
　　股份回购
　　假如风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力中型企业后，依然达不到公开上市条件，它们通常会选择股权回购方式实现退出。
　　股份回购通常包含两种回购方式:创业者回购风险投资者股份和风险企业回购风险投资者股份。前者是经过买股期权形式来实现，是在引入风险投资订立投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他能够在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先约定形式和股票价格购置他手中股票；后者则是经过卖股股权形式来实现，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似形式及股票价格购置风险投资家手中股票。在股权回购时到底是采取买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力大小而定。假如风险企业是一家受到许多风险投资企业普遍看好企业，则可能会采取买股期权；假如是风险企业急需引入风险投资，则可能会采取卖股期权。绝大多数股权回购是采取卖股期权进行回购。通常而言，在风险投资投入时投资双方就已订立好关于股份回购协议，包含回购条件、回购价格和回购时间等。
　　股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用退出方法。当风险企业不是很成功时候，为了确保已投入资本安全，便可采取此种方式退出。因为企业回购对投资双方来说都有一定诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出最主要路径之一。即使我国现在以此种方式退出案例并不多，不过从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出一个现实选择。
　　吞并与收购
　　吞并与收购是风险资本退出比较惯用一个方式，是风险投资商在时机成熟时候，经过并购方式将自己在风险企业中股份卖出，从而实现风险资本退出。其中吞并是指由一家实力较强企业与其余一家或几家独立企业合并组成新企业，而实力较强企业占主导地位；收购则是指企业经过证券市场购置目标企业股份或者购置目标企业产权从而达成控制目标企业行为。风险企业被吞并收购通常能够分为两种方式，即通常收购和“二期收购”。通常收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家企业。这种方式通常是高科技创业者不愿意接收，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限企业，处理了武汉顺太有限企业因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有股份卖给另一家风险企业，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资退出方式中，通常收购约占23%，二期收购约占9%，两项共计占31％，但收益率仅为IPO1／5。
　　不论采取那种方式并购，时机选择非常主要。时机选择适宜，风险投资就能取得较大收益。通常风险企业应该选择在企业未来投资收益现值比企业市场价值高时把企业出售。这时风险投资企业能够取得最大投资收益。
　　由中国风险投资研究院编纂《中国风险投资行业调查分析汇报》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。经过对风险投资退出项目标调查分析，在190家样本企业中有38家风险投资机构64个项目得到全部或部分退出；62个提供了退出方式信息，其中以股权转让方式退出有51个项目，占到了82%；以其余退出方式退出项目相对较少，百分比都在10%以下。
　　4月，中国风险投资研究院公布《中国风险投资业发展现实状况调查分析汇报》表明，中国风险投资延续了以来回暖趋势，投资更为活跃，并展现出一些新特点。在中国风险投资研究院此次调查回收有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式信息，统计结果显示，调查范围风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购方式退出，占退出项目百分比40%。由此可见，收购吞并依然是国内风险资本退出主渠道。
　　股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。首先，因为股票上市及升值均需要一定时间，而吞并收购退出方式能够立刻收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，所以具备强大吸引力；另首先，因为并非全部企业都能符合上市条件，而且风险投资本身具备高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本退出。
　　破产清算
　　破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长迟缓、未来收益前景不佳情况下所采取一个退出方式。即使以清算方式退出通常会带来部分损失，但也是明智之举，因为投在不良企业中资金存在一定机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望项目中去。据统计，美国由创业资本所支持企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%创业企业能够取得成功。当某一项目面临失败或缺乏足够成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高标之中，寻求愈加好赢利机会。在很多时候采取清算企业方法虽是迫不得已，却是防止深陷泥潭最好选择。
　　3结语
　　从上文对每种退出渠道分析能够看出，每一个退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高方式，风险企业被吞并收购是投资收回最快速方法，股份回购作为一个备用伎俩是风险投资能够收回一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停顿投资损失最有效方法。所以，不能绝对地去评判某种退出渠道适合与不适合。作为风险投资企业，在决定退出投资时，应依照风险企业本身特点和当初外部环境，灵活地选择退出方式。
　　现在，在我国风险投资退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制不完善和不通畅已成为制约我国风险投资发展瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后实践中不停地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案时候，一定要明确自己目标，结合中国实际法律和监管环境，在专业机构帮助下设计并执行对应退出方案。
　　参考文件
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