第二章企业估值与价值管理.pptx

第二章第二章 企业估值与价值管理企业估值与价值管理第一节第一节 企业价值的属性与形式企业价值的属性与形式n一、企业价值的属性一、企业价值的属性n对资源的利用与获利能力是企业存在的基础，对资源的利用与获利能力是企业存在的基础，也是企业价值首要的、客观的基础也是企业价值首要的、客观的基础n企业也可以作为商品和交易对象通过兼并收购企业也可以作为商品和交易对象通过兼并收购进行买卖，因而企业也具有交换价值进行买卖，因而企业也具有交换价值n企业价值应该是兼顾眼前利益尤其是长远利益企业价值应该是兼顾眼前利益尤其是长远利益的结果的结果n企业价值是股东价值、债权价值、顾客价值、企业价值是股东价值、债权价值、顾客价值、员工价值等利益相关者价值的集合员工价值等利益相关者价值的集合n决决定定企企业业价价值值大大小小的的因因素素，包包括括生生产产能能力力、行行业业特特征征、企企业业赢赢利利模模式式、新新技技术术开开发发、管管理理组组织织能能力力、企企业业文文化化、客客户户关关系系、并并购购重重组组、资资本本市市场场的的成成熟熟程程度度与与波波动动状状况况等等，每每一一因因素素的的变变动动都都会会对对企企业业价价值值大大小小造造成成影影响响，所所以以企企业业价价值值具具有有很很大大的的波波动动性和不确定性。性和不确定性。n账面价值：账面价值：是以历史成本原则为计量依据确认的企业价值。是以历史成本原则为计量依据确认的企业价值。n内涵价值：内涵价值：是企业作为资产综合体，在未来创造现金流的能力。是企业作为资产综合体，在未来创造现金流的能力。一般用企业预期未来现金流折现所形成的现值来衡量。一般用企业预期未来现金流折现所形成的现值来衡量。n市场价值：市场价值：即公司市值，是指公司股票在市面上流通价值总额。即公司市值，是指公司股票在市面上流通价值总额。满足条件：一是市场的有效程度较高；二是普通股全满足条件：一是市场的有效程度较高；二是普通股全 流通。流通。n账面价值、内涵价值与市场价值的关系账面价值、内涵价值与市场价值的关系二、企业价值的主要形式二、企业价值的主要形式企业估值方法（模型）企业估值方法（模型）1 1、市净率法（账面净值调整法）、市净率法（账面净值调整法）基本思路：首先，寻找同行业中的可比企业；其次，将可比企业的市基本思路：首先，寻找同行业中的可比企业；其次，将可比企业的市净率视为目标企业的市盈率，计算得出目标企业的估值。净率视为目标企业的市盈率，计算得出目标企业的估值。n（1 1）计算方法）计算方法公司价值公司价值=公司的账面净资产价值公司的账面净资产价值市净率市净率(P/B(P/B）n（2 2）市净率法的优点）市净率法的优点n（3 3）市净率法的缺点）市净率法的缺点第二节第二节 企业价值评估（估值）企业价值评估（估值）2 2、市盈率法或、市盈率法或EV/EBITDA倍数法倍数法n（1 1）计算方法）计算方法企业价值企业价值=目标企业收益额目标企业收益额市盈率（市盈率（P/EP/E）n（2 2）市盈率法的优点）市盈率法的优点n（3 3）市盈率法的缺点）市盈率法的缺点n（4 4）EV/EBITDA倍数法与市盈率法的比较倍数法与市盈率法的比较 EV(Enterprise ValueEV(Enterprise Value）指企业全部资本的市场价值。指企业全部资本的市场价值。EBITDA(Earnings Before Interest TaxesEBITDA(Earnings Before Interest Taxes，Depreciation and Depreciation and Amortization)Amortization)企业价值（企业价值（EV）=EBITDA(EV/EBITDA倍数倍数)3、PEG指标法指标法 PEG=PE/PEG=PE/企业年盈利增长率企业年盈利增长率100100 （PE/Growth Ratio*100）nPEG指标（市盈率相对盈利增长比率）是指标（市盈率相对盈利增长比率）是彼得彼得林奇林奇发明发明的一个股票估值指标，是在的一个股票估值指标，是在PE（市盈率）估值的基础上（市盈率）估值的基础上发展起来的，它弥补了发展起来的，它弥补了PE对企业动态成长性估计的不足，对企业动态成长性估计的不足，其计算公式是：其计算公式是：PEG=PE/G。其中，。其中，G表示公司年盈利表示公司年盈利增长率乘以增长率乘以100。n当时他在选股的时候就是选那些市盈率较低，同时它们的增长速当时他在选股的时候就是选那些市盈率较低，同时它们的增长速度又是比较高的公司，这些公司有一个典型特点就是度又是比较高的公司，这些公司有一个典型特点就是PEG会非常会非常低。低。n通常认为，当通常认为，当PEG等于等于1时，表明市场赋予这只股票的估时，表明市场赋予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。值可以充分反映其未来业绩的成长性。n在美国投资大师林奇看来，任何一家公司，如果它的股票在美国投资大师林奇看来，任何一家公司，如果它的股票定价合理，该公司的市盈率应该等于公司的增长率。定价合理，该公司的市盈率应该等于公司的增长率。n当当PEG大于大于1时，表明这只股票的价值可能被高估，或者市场认时，表明这只股票的价值可能被高估，或者市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期。为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期。n当当PEG小于小于1时，表明市场低估了这只股票的价值，或者市场认时，表明市场低估了这只股票的价值，或者市场认为其业绩成长性可能比预期的差。为其业绩成长性可能比预期的差。n当当然然，也也不不能能够够机机械械的的单单以以PEG论论估估值值，还还必必须须结结合合国国际际市市场场、宏宏观观经经济济、国国家家的的产产业业政政策策、行行业业景景气气、资资本本市市场场阶阶段段热热点点、股股市市的的不不同同区区域域、上上市市公公司司盈盈利利增增长长的的持持续续性性以以及及上上市市公公司司的的其其他他内内部部情情况况等等等等多多种因素来综合评价。种因素来综合评价。4 4、股利贴现模型、股利贴现模型 是是以以企企业业未未来来特特定定时时期期内内派派发发的的股股息息为为基基础础,按按一一定定的的贴贴现现率率计计算算现现值值,借借以以评评价价企企业业价价值值的的方法方法.n零增长股票模型零增长股票模型n固定增长股票模型固定增长股票模型n非固定增长股票模型非固定增长股票模型5 5、自由现金流贴现模型、自由现金流贴现模型n现金流贴现模型，也称巴波特模型，是现金流贴现模型，也称巴波特模型，是通过自由现金流量的资本化方法来确定通过自由现金流量的资本化方法来确定公司的内涵价值的公司的内涵价值的.n投资现金流回报率是公司投资者获得的纳税后和排除通货膨胀影响的现金流与投资者的经通货膨胀调整的现金投入额相比，然后通过估计公司可折旧资产的经济寿命和非折旧资产的期末价值，将这个比率转换成回报率(扬，奥伯恩，2002)。6.投资现金流回报率模型投资现金流回报率模型(CFROI,Cash Flow Return on Investment )nCFROI的计算公式：的计算公式：其其中中，It为为第第t期期经经通通货货膨膨胀胀调调整整后后的的现现金金流流入入总总额额，0t为为第第t期期经经通通货货膨膨胀胀调调整整后后的的现现金金流流出出总总额额，n为为可可折折旧旧资资产产的的经经济济寿寿命命。求求解解满满足足上上式式的的贴贴现现率率，即为投资现金流回报率即为投资现金流回报率CFROI。n若若CFROI大大于于投投资资者者要要求求的的回回报报率率，说说明明公公司司创创造造的的利利润润超超过过了了投投资资的的成成本本，公公司司为为股股东东创创造造了了价价值值；若若CFROI小小于于所所要要求求的的回回报报率率，说说明明公公司司创创造造的的利利润润不不仅仅不不能能弥弥补补其其投投资资的的成成本本，而而且且也也损损害害了了股股东东的财富。的财富。优点：n以比率表示，便于不同公司的相对比较。缺点：n计算中对数据的处理纷繁复杂，既耗时 成本又高7 7、剩余收益估价模型、剩余收益估价模型n剩余收益估价模型（RIM，Residual Income Valuation Model）又 被 称 为 EBO模 型，最 早 是 由 爱 德 华 兹（Edwards）和贝尔（Bell）于1961年提出来的，但并没有引起理论界多大的重视，沉寂了很长一段时间；1995年美国学者奥尔森（Ohlson）在其文章权益估价中的收益、帐面价值和股利中对这个方法进行了系统的阐述，建立了公司权益价值与会计变量之间的关系，使该方法重新得到理论界的重视，并成为近十年来美国财务学、会计学界最热门的研究主题之一。8、经济附加值（、经济附加值（Economic Value Added,EVA)nEVA（Economic Value Added）是经济增加值的英文缩写，指从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本成本后的所得。其核心是资本投入是有成本的，企业的盈利只有高于其资本成本（包括股权成本和债务成本）时才会为股东创造价值。EVA是一种全面评价企业经营者有效使用资本和为股东创造价值能力，体现企业最终经营目标的经营业绩考核工具，也是企业价值管理体系的基础和核心。nEVA=税后净营业利润-资本成本9 9、期权定价模型、期权定价模型nBS模型模型 nC代表买权价值；S代表标的资产现行市场价格；k代表履约价格；N(d1)、N（d2）代表标准正态分布（标准正态分布是期望值=0、标准差=1的正态分布）的累积概率分布函数（即某一服从正态分布的变量小于d的概率）；代表标的资产价格的波动率；T代表期权距到期日的时间，一般以年为单位。n举例：2004年年10月月4日，日，A公司股票市场价格为公司股票市场价格为50元，与欧式买权有元，与欧式买权有关的资料如下：履约价格为关的资料如下：履约价格为49元，期权到期日为元，期权到期日为2005年年4月月21日，日，期权有效期为期权有效期为199天，无风险年利率为天，无风险年利率为0.07，股票收益率的方差为，股票收益率的方差为0.09。计算此买权价值。计算此买权价值。n分三步计算：第一，计算d1与d2 =0.37 =0.15 n第二，计算N(d1)和N（d2）N（d1）=N（0.37）=0.1443+0.5=0.6443 N（d2）=N（0.15）=0.0596+0.5=0.5596 第三，计算买权价格C =50*0.6443-49*0.5596 =32.215-26.394=5.82（元）第三节第三节 基于价值的财务管理基于价值的财务管理n一、价值管理的内涵一、价值管理的内涵n价价值值管管理理，又又称称为为基基于于价价值值的的企企业业管管理理（Value-Based Management,VBM）是是指指以以价价值值评评估估为为基基础础，依依据据价价值值增增长长规规则则和和规规律律，探探索索价价值值创创造造的的运运行行模模式式和和管管理理技技能能，整整合合各各种种价价值值驱驱动动因因素素，以以有有效推动价值增长为目的的一种综合管理模式。效推动价值增长为目的的一种综合管理模式。图：基于拉帕波特的公司价值创造驱动因素图：基于拉帕波特的公司价值创造驱动因素二、基于价值管理的财务管理体系二、基于价值管理的财务管理体系n以以“目标目标战略战略财务管理财务管理”为主线的价值模型为主线的价值模型n价值组织与流程：财务治理、价值组织与流程：财务治理、SBU与业务流程与业务流程n价值驱动因素：价值驱动因素：KVD与与FCFn价值规划与企业的计划预算体系价值规划与企业的计划预算体系n价值报告与预警机制价值报告与预警机制n价值控制：资产组合与风险控制价值控制：资产组合与风险控制n价值化的价值化的KPI和激励制度和激励制度