DTC品牌：渠道变迁中的消费品.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 商业贸易行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持）DTC 品牌：品牌：渠道变迁中的消费品渠道变迁中的消费品 本篇报告从理论与案例分析致力解决如下问题：本篇报告从理论与案例分析致力解决如下问题：渠道线上化过程中最利好的品类？什么特征的品牌能够出圈？怎么定位不同品类中品牌模式？品牌上量后的持续性主要看什么能力？未来可能会出现什么品类？线上品牌的线上品牌的几个前提：几个前提：中国线上化率达 25%，全球第一且超第二名英国近10pct。线上流量规则变化的分水岭大约出现在天猫与线下大牌握手言和的2016-2017 年，此前线上品牌多为 1.0 淘品牌，大规格、高性价比、宽人群基数且有流量支撑；而此后诞生的 2.0 猫品牌不再是“通路”定位，往往人群更细分，定倍率更高，才可以得到线上流量的定向支持，而网购人数增长和消费习惯的转变，更大的线上消费基数使“出淘”天花板向上打开。最容易做线上品类的充分性、必要性与补充优势最容易做线上品类的充分性、必要性与补充优势。我们沿着加价倍率提升/制造端占比下降曲线，以 M 端占比与 S 端占比为抓手，将线上消费品分为四大品类：1.囤货型低价必选品，易品类而难品牌，目前较为可行的品牌商业模式是南极电商；2.高价长生命周期必需品，对于平台有一定议价能力，能带领平台下沉；3.与生活方式强挂钩消费品，如新休闲食品/宠物用品/小家电/居家休闲与运动内衣等，在产品升级、颜值经济、营销场景搭建以及女性价值观变化上在各细分赛道享有优势，最适宜产生 2.0 猫品牌；4.高加价、重品牌品类，如化妆品，线上化属于转入公域的过程。我们认为线上诞生品牌的充分性在于充分性在于加价倍率打开营销容错空间加价倍率打开营销容错空间。必要性在于必要性在于品牌营销的传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会。品牌营销的传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会。在流量的更迭过程中在流量的更迭过程中，我们对“上量”后品牌如何平衡增长与品牌价值结合我们对“上量”后品牌如何平衡增长与品牌价值结合三只松鼠、完美日记以及三只松鼠、完美日记以及 HFP 的对比给出答案：的对比给出答案：首先对于所有线上 DTC 品牌而言面临最大的痛点在于流量不具备规模效应；其次，赛道决定“品”本身是否具备差异性，从而决定品牌定价能力和稳定状态下的利润率水平；最后，品牌的流量结构与转身战略是否能对利润率进行优化，线上流量结构上越能打出强单品和强品类的品牌，越能得到免费流量的支持，营销费率能不断优化；转身向线下和私域都需要明晰的定位、货折控制定力。最后，创始人的能力决定品牌是否能出圈，创始人的出处与特质一定程度上决定品牌在公域打完后的归途线下、私域、TP 代运营。在案例分析中我们结合股价与成长阶段复盘重点解决如下问题：在案例分析中我们结合股价与成长阶段复盘重点解决如下问题：品牌在线上成长有几个阶段，每个阶段有什么特征？什么样的品牌会老化？什么会长存？留存的品牌做对了什么？我们认为，1.0 淘品牌中杰出代表南极电商、阿芙精油、三只松鼠、御家汇等，利用流量红利时机，快速上量，探索出完全不同发展路径：1）低加价白牌品类中，穿越周期的是南极电商利用长尾流量+贴牌；2）1.0 淘品牌的成长：阿芙私域；御家汇TP；三只松鼠线下；2.0 猫品牌的新玩家中不乏 B 端企业与转战线上的线下品牌：1）2B 转 2C：新宝股份强线上运营+自有品牌孵化北鼎股份新零售；2）线下转线上：珀莱雅利用全域自运营享受线上红利；3）互联网原生品牌：完美日记“大中台、小前台”，运营能力复制开启多品牌矩阵；结合线上渗透率、线上零售场的变化以及流量规则的变化归纳演绎：未来可能会有更多契合新流量规则的极致性价比品牌、强私域与 属性产品的出现。风险提示风险提示：电商全面征税可能会影响部分品牌、直播电商监管、线上消费品竞争格局更激烈等。证券分析师：王薇娜证券分析师：王薇娜 电话：[phone] 邮箱： 执业编号：S0360517040002 证券分析师：胡琼方证券分析师：胡琼方 电话：[phone] 邮箱： 执业编号：S0360519090004 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)97 2.35 总市值(亿元)8,182.71 0.97 流通市值(亿元)6,194.02 0.99 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现-7.6-12.73 0.49 相对表现-10.27-34.55-25.85 相关研究报告相关研究报告 奢侈品集团：复盘门槛最高的消费品如何炼成 2020-11-10 拼多多（PDD）深度研究报告：点数三大发家品类，“拼品牌”与多多买菜推动飞轮效应 2020-11-20 商社行业 2021 年度投资策略：美业持续景气，服务消费底部反转 2020-12-07 -12%7%25%44%19/12 20/02 20/04 20/06 20/08 20/102019-12-272020-12-25沪深300商业贸易华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 商业贸易商业贸易 2020 年年 12 月月 29 日日 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 归纳：归纳：比对历年各品类双十一大促前十名品牌，判断线上流量的大分水岭约出现在 2016-2017，在此之前的淘品牌 1.0 定位更“通路”，人群基数更大，主打质优价廉出货量大，能得到淘系流量的支持；而此后由于淘系与线下存量大牌关系更为紧密，加上流量高地迁移向站外，淘系流量更多支持了传统大牌，此时诞生的猫品牌 2.0 更多为定位更细分、人群更精准、产品更升级和定价倍率更高的产品，唯有差异化、精品化，才更容易得到线上流量的定向支持。演绎：演绎：报告以定价倍率的提升（制造业占比的下降）作为充分性抓手，讨论新的 DTC 品牌更容易从哪些品类中诞生；同时以站外流量高地的迁徙为必要性，讨论内容载体的变化对于各品类线上营销投放的影响，结合各品类线上渗透率与线上增速的位置得出结论：当前线上诞生的 DTC 品牌可能所属品类与特征。投资投资逻辑逻辑 报告通过刻画诞生于 2017 年前且已经上市或有公开资料的淘品牌的变化，揭示流量规则变化之后 1.0 品牌的留存方式；同时通过具备 2.0 猫品牌特征且已经上市的几家公司的发展变迁，探讨 2.0 时代主要玩家的特征。商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 分析提要与背景分析提要与背景.7 研究框架与结构.7 研究前提与例外.7 从线上渗透率梳理品类.9 一、最容易做线上的品类及特征一、最容易做线上的品类及特征.11（一）充分性：高定倍率，渠道加价率 1.5X 以上.11 1、第 I 类：囤货型日用必需品.12 2、第 II 类：高价长生命周期必需品.12 3、第 III 类：与生活方式强挂钩消费品.12 4、第类：高加价、重品牌品类.13（二）必要性：传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会.14 1、站外流量高地的变化如何影响能投出来的品类？.15 2、品类怎样寻找“出圈”的流量平台：需要契合特质.16 3、“上量”后品牌如何平衡增长与品牌价值.17（三）补充优势：创始人特质以及投资人风格.19 二、案例分析与股价（成长阶段）复盘二、案例分析与股价（成长阶段）复盘.20 1、1.0 淘品牌2.0 猫品牌.20 2、未来可能出现什么？适应更新的平台与流量规则的品牌.21（一）时势造英雄：1.0 淘品牌的变化.21 1、南极电商：通过圈定“供应链生态”多平台多渠道布局.21 2、转私域：阿芙(精油).23 3、转线下：休闲食品中的三只松鼠，服饰类的妖精口袋、茵曼等.24 4、转 TP：御家汇旗下运营水羊国际、韩都衣舍旗下韩都动力.26（二）2.0 时代新玩家：2B 转 2C、线下转线上、新互联网原生品牌.27 1、2B 转 2C：新宝股份、北鼎股份.27 2、线下转线上：珀莱雅.29 3、新互联网原生品牌：完美日记.30（三）总结.31 三、从要素变化看新的可能崛起的品类三、从要素变化看新的可能崛起的品类.31 1、第一要素：线上渗透率与线上增速.31 2、第二要素：三大成功的必要非充分条件.34 3、第三要素：零售场的距离与零售场的内容.35 4、总结.36 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 四、风险提示四、风险提示.36 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表目录图表目录 图表 1 主要国家电商渗透率（2013-2019）.7 图表 2 主要国家电商增速（2013-2019）.7 图表 3 天猫双十一化妆品榜单（2012-2019）.8 图表 4 天猫双十一服装榜单（2013-2019）.8 图表 5 部分淘系品牌上市概览.8 图表 6 各品类线上渗透率和增速.9 图表 7 线上渗透率与增速划分品类的四个象限.10 图表 8 各品类制造业密度、加价率以及对应品牌产品的功能性与情感性.11 图表 9 部分 2.0 猫品牌.12 图表 10 各品牌加价率与主要发家渠道.14 图表 11 站外流量高地的变迁三阶段.15 图表 12 部分流量高地 MAU 变动时点.16 图表 13 完美日记营销投放效力.17 图表 14 线上品牌的核心竞争力和痛点，创始人特性和共同点.19 图表 15 南极电商市值复盘（第二阶段与第三阶段）.22 图表 16 三只松鼠市值复盘.24 图表 17 三只松鼠线上销售额.25 图表 18 三只松鼠子品牌.25 图表 19 御泥坊线上销售额.26 图表 20 御泥坊股价复盘与线上销量.27 图表 21 新宝股份市值复盘与线上销量.28 图表 22 摩飞小红书笔记数高于其他品牌.28 图表 23 摩飞高速增长.29 图表 24 珀莱雅股价复盘与线上销量.30 图表 25 新互联网原生品牌多渠道并行.30 图表 26 复盘四个象限中品类从 2015-2019 的变迁.32 图表 27 2015-2019 年各品类线上渗透率与增速的变化.32 图表 28 家电、宠物护理、日用品、家居等线上增长.34 图表 29 3C 电子、玩具与游戏、医药健康等线上增长34 图表 30 主要品类与大单品的消费及时性、刚性约束.34 图表 31 流量规则的变化.35 图表 32 头部直播间近期大促直播数据.35 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表 33 小程序月活（万）.36 图表 34 各类小程序月活规模（亿）.36 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 分析提要与背景分析提要与背景 研究框架与结构研究框架与结构 Part1.理论分析：渠道线上化的过程中最利好的品类，品牌出圈的可能性 充分性：从品类自身特征是否适合线上，从制造业占比的降低/加价率水平的提升角度探讨线上适合做的品类。必要性：从流量高地的变化，探讨适合线上做的品类里出现了什么品牌，抓住了什么契机；线上流量高地的变迁、内容载体的变化和崛起的品类之间有什么关联 Part2.案例分析与股价复盘：复盘品牌线上发展的阶段，探寻留存与 flop 的品牌差异 1.0 时代杰出代表的今天：1）低加价囤货型白牌必选，穿越周期：南极电商与长尾流量；2）成长与留存：阿芙私域；御家汇TP；三只松鼠线下；2.0 时代新玩家：1）2B 转 2C：新宝股份线上化，北鼎股份新零售；2）线下转线上：珀莱雅如何利用全域自运营享受线上红利；3）互联网原生品牌：完美日记“大中台、小前台”，运营能力开启多品牌矩阵经营 Part3.归纳演绎：“场”的变化，新的变革与机会正在发酵 从当前的线上渗透率变化以及流量规则、基础建设的变化，推测下一个阶段可能会诞生什么样的品牌 研究研究前提与例外前提与例外 前提前提 1：国内线上化率世界第一（根据 Euromonitor 数据，2019 年 27%，今年接近 30%，比第二高近 10pct），淘系 GMV 占比接近三分之二。由于淘系是绝大多数 DTC 品牌的发家平台，国内没有美国意义上的 DTC（direct 2 customer，无中间渠道环节的电商品牌，往往以 自行销售为主，掌握消费者详细数据）；另一方面，由于我国线上化率高，电商平台集中，又诞生了大量体量远超海外的 DTC 品牌。随着未来流量规则变化，可能也会有 PDD 品牌。图表图表 1 主要国家电商渗透率（主要国家电商渗透率（2013-2019）图表图表 2 主要国家电商增速（主要国家电商增速（2013-2019）资料来源：Euromonitor,华创证券 资料来源：Euromonitor,华创证券 前提前提 2：天猫出现于 2009 年（淘宝商城，11 年更名天猫）；从每年双十一各品类前十名来看，16-17 年是大分水岭，16 年之前，线下大牌与淘系合作松散，淘系流量几乎全部年之前，线下大牌与淘系合作松散，淘系流量几乎全部3%3%3%4%5%6%7%8%9%10%11%12%14%15%5%6%7%7%8%9%10%6%10%13%16%20%23%27%0%5%10%15%20%25%30%2013201420152016201720182019俄罗斯美国法国英国中国0%10%20%30%40%50%60%70%2013201420152016201720182019俄罗斯美国法国英国中国 商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 导给淘品牌，诞生了导给淘品牌，诞生了 1.0 品牌；品牌；17 年之后，大牌与淘系转向全面合作，天猫流量开始向大牌转移，此时诞生的线上原生品牌很难获得大水漫灌的流量，往往需要在细分产品有往往需要在细分产品有升级，与线下品牌有差异化，才能获得流量定向支持。升级，与线下品牌有差异化，才能获得流量定向支持。图表图表 3 天猫双十一化妆品榜单（天猫双十一化妆品榜单（2012-2019）图表图表 4 天猫双十一服装榜单（天猫双十一服装榜单（2013-2019）资料来源：魔镜市场报告，华创证券 资料来源：中服网，华创证券 前提前提 3：“出淘”天花板向上打开：过去我们认为线上单品类的品牌做到 10 亿左右必须考虑“出淘”，而“出淘”难度较大，因此 10-20 亿左右是淘品牌进退维谷的天花板；近两年由于线上零售体量不断增大，淘系“美好生活”的平台定位也越发清晰，不断有品牌突破，天花板向上打开到 30-40 亿，甚至出现了百亿级别的 DTC 品牌（三只松鼠）。前提前提 4：原生线上品牌多无制造端，利用 OEM/ODM 进行生产，需要制造端有富余产能，根据国家统计局数据，国内工业产能利用率 7 成左右。图表图表 5 部分部分淘系品牌上市概览淘系品牌上市概览 资料来源：各家公司公告，天眼查，华创证券 排名2012201320142015201620172018201920201雅诗兰黛阿芙阿芙百雀羚百雀羚百雀羚兰蔻欧莱雅欧莱雅2御泥坊美即美即韩束自然堂自然堂玉兰油兰蔻玉兰油3阿芙御泥坊百雀羚欧莱雅欧莱雅兰蔻欧莱雅雅诗兰黛 雅诗兰黛4牛尔欧莱雅欧莱雅玉兰油兰蔻雅诗兰黛 雅诗兰黛玉兰油兰蔻5欧莱雅牛尔御泥坊御泥坊一叶子SK-SK-SK-后6美即百雀羚自然堂膜法世家美宝莲玉兰油百雀羚自然堂资生堂7玉兰油玉兰油韩束珀莱雅SK-欧莱雅自然堂百雀羚SK-8相宜本草 膜法世家玉兰油韩后佰草集一叶子HFP后雪花秀9膜法世家 雅诗兰黛 膜法世家佰草集卡姿兰悦诗风吟薇诺娜完美日记薇诺娜10兰芝相宜本草丸美卡姿兰美迪惠尔资生堂悦诗风吟薇诺娜修丽可排名201320142015201620172018201920201茵曼韩都衣舍优衣库优衣库优衣库优衣库优衣库波司登2韩都衣舍优衣库韩都衣舍ONLYVeroModaONLY波司登优衣库3ArtkaArtka波司登波司登ONLYVeroModaVeroModa伊芙丽4裂帛茵曼ONLY韩都衣舍伊芙丽波司登伊芙丽太平鸟5欧时力波司登裂帛乐町韩都衣舍伊芙丽ONLYVeroModa6波司登欧时力欧时力欧时力太平鸟韩都衣舍太平鸟太平鸟7ONLY初语VeroModaVeroModa波司登乐町乐町Mo&Co.8歌莉娅妖精的口袋乐町太平鸟乐町太平鸟韩都衣舍ONLY9VeroModaONLY茵曼伊芙丽欧时力TennieWeenieZARA江南布衣10初语裂帛Artka裂帛TennieWeenieZARAMo&Co.TennieWeenie淘品牌1.0约121个20102010-20122012年年麦包包获1.1亿美元四轮投资20152015年年七格格 2亿元被拉夏贝拉夏贝尔尔收购2012年2013年 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年20162016年年韩都衣舍韩都衣舍新三板挂牌20182018年年新三板摘牌冲击I PO20182018年年御泥坊御泥坊母公司御家汇上市8.6亿元（300740.SZ）20182018年年阿芙精油阿芙精油御家汇拟10亿元收购失败20102010年年绿盒子获1.4亿元投资20182018-20192019年年小狗电器小狗电器拟I PO 被暂停20192019年年7 7月月三只松鼠三只松鼠上市上市20162016年年百草味百草味被好想你好想你9.6亿元收购20202020年年被百事以48亿元收购20182018-20192019年年膜法世家膜法世家母公司悦目借壳中路股份失败20162016年年裂帛、茵曼预挂牌新三板，后主动撤回20192019年年8 8月月小熊电器上市小熊电器上市20202020年年良品铺子良品铺子云云上市上市 累计上市淘系品牌55个完美日记完美日记以以16X PS16X PS美股上市美股上市淘品牌2.0阿里成立“协助商家上市办公室”商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 几个例外：几个例外：一些品类较为特殊，比如：产品足够强，不受线上化影响：最强高端白酒和皮具奢侈品，货品稀缺、高坪效，可以支撑线下店；次强大白电，面对线上平台有议价能力，能带平台下沉，面对电商平台有议价能力。生鲜：低毛高周转，终端价格与民生挂钩，内含收益率有限，asp 低而管理成本高；腐坏快（需要能够处理库存的销货场，往往在线下）带来较高总部成本。因为互联网的双边规模效应往往发生在总部成本可以被不断摊薄、甚至忽略不计，UE 模型主导型行业。所以其实生鲜相对不适合线上，这也是互联网十年烧钱没打穿生鲜的原因。但生鲜电商非常高频，有流量，所以互联网企业不会停止烧钱做，当前找到的主要路径是做社区团购（预售解决库存周转和资金，社区提货解决最后一公里，是目前来看生鲜电商最好的模式）。线下市场发育充分程度不足：部分品其实没那么适合线上，比如宠物食品，体积大重量大，但由于线下卖场提供的选择较少，线下市场发育不充分（且将持续不充分占货架太大，卖场没有动机做多元化），线上渗透率会一直高。从线上渗透率梳理品类从线上渗透率梳理品类 从消费整体线上化程度看：整体线上渗透率仍有向上空间，2019 年线上占比约为 1/4，各品类随着传统品牌线上化、电商探索改造传统销售渠道以及电商下沉用户渗透率的提升，加速线上化。我们设立 Y 轴为渗透率，X 轴为线上增速的坐标轴梳理各大品类：图表图表 6 各品类线上渗透率和增速各品类线上渗透率和增速 资料来源：Euromonitor,国家统计局，华创证券*圆圈大小表示该品类线上成交规模 日用品（24%,20%）粮油食品（43%,11%）美肤个护（24%,30%）珠宝（32%,5%）纺织服装（6%,35%）3C电子（28%,47%）游戏文娱（17%,28%）小家电（13%,46%）宠物护理（40%,43%）医药（26%,26%）休闲食品（29%,13%）大家电（9%,39%）家具（29%,12%）0%10%20%30%40%50%60%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%必选消费可选消费周期消费2015-2019线上CAGR19年线上渗透率2015-2019线上CAGR27%2019社零中实物占商品零售23.4%商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 超过整体线上化率的品类有：3C 电子（47%）、小家电（46%）、宠物（43%）、大家电（39%）、纺织服装（35%）、游戏文娱（28%）、美肤个护（30%）、医药（26%）；相对线上化较弱的品类是：日用品（20%）、休闲食品（13%*）、家具（12%）、粮油食品（12%）、珠宝（5%）；线上增速跑赢整体的品类有：线上增速跑赢整体的品类有：粮油食品（43%）、宠物护理（40%）、珠宝（32休闲食品（29%）、家具（29%）、3C 电子（28%）。其中，珠宝、家具属于例外，因为线上渗透率极低，产品属性本身是不适合线上渠道的，所以在 2014-2018 年并没有经历线上渗透率高速提升的阶段，几乎没有渠道红利的加持；但在 2019-2020 年直播电商的带动下，一定程度上打破了线上长期以来难以取代的线下体验感与渠道信任感壁垒。周大生与快手带货一哥“辛巴”6 月 21 日的珠宝专场直播单场直播创记录，成交 4.12 亿，相当于近 50 家线下门店年营业额。分象限看品类特征：分象限看品类特征：我们以红线交汇处为原点，分为四个象限看不同品类的特征。我们认为最优的是第一象限，处于双高领域；多元化且线上品牌较多的，在第二象限；最有“渠道型机会”的是第四象限；图表图表 7 线上渗透率与增速划分品类的四个象限线上渗透率与增速划分品类的四个象限 象限象限 特征特征 第一象限第一象限 行业兴起于互联网时代；第二象限第二象限 可选消费属性强，需求多元化程度高；第三象限第三象限 日用品渠道分散，更多是白牌，或标牌的电商专供线，线上利润更薄；需求稳定，但线上化相对慢；第四象限第四象限 低线上化率品类往往处于第四象限，小基数高增长；由于对“场”的要求高：或要求场的距离即时性（食品）；或要求场的内容体验性/可信度（家具、珠宝；资料来源：华创证券整理 稳定位于第一象限的双高型：稳定位于第一象限的双高型：3C 电子与宠物护理，线上化水平 47%/43%，线上渗透率再提的空间有限，增速依靠行业景气度，目前看行业仍有成长潜力。位于整体大盘附近，稳定成长型：位于整体大盘附近，稳定成长型：美肤个护、医药健康、日用品；需求稳定，线上把各渠道/细分需求产品拉入公域；比如化妆品将珀莱雅、HFP、薇诺娜三种原不同渠道（CS、线上、医院和药房）产品放在可对比的空间维度上；行业与线上竞争仍有增长空间与品牌成长可能；已经历线上高增长阶段，现阶段较低增速已经历线上高增长阶段，现阶段较低增速+高线上渗透率：高线上渗透率：纺织服装、大家电、小家电、游戏文娱；需求稳定，基本完成转线上的消费者习惯培养；这些品类中成长的品牌需要瞄准细分消费需求做差异化；比如纺服中的舒适内衣 NEIWAI、大家电中的洗碗机/集成灶、小家电中的多功能锅/一人食豆浆机、游戏文娱里的盲盒；预期会有渠道型机会：预期会有渠道型机会：家具、休闲食品、珠宝、粮油食品；需要整合零售场景后，线上仍有增长空间；比如家具中居然之家推动线下家具城等零售场景线上化，珠宝等利用直播等加强消费者信任度。商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 一、一、最容易做线上的品类及特征最容易做线上的品类及特征（一）（一）充分性：高定倍率，渠道加价率充分性：高定倍率，渠道加价率 1.5X 以上以上 我们沿着制造品牌的加价率曲线，将各细分行业的制造业密度（即，价值构成中制造成本的占比，占比越低则制造难度越低）从高到低，或曰加价率从低到高进行排列。我们认为，制造业密度低/加价率高的品类，容易实现线上销售。下图将生鲜以外的消费品大致分为以下几种：图表图表 8 各品类制造业密度、加价率以及对应品牌产品的功能性与情感性各品类制造业密度、加价率以及对应品牌产品的功能性与情感性 资料来源：华创证券整理*此处0.5x加价率指生产成本x，+0.5x销售。指的是生产成本到终端零售价。*M端占比包含两层含义：1，生产成本在最终售价中占比，和加价率成倒数；2，生产难度和制造成本*S端加价率意味着销售环节的加价倍数；*圆圈大小大致表示该品类销售额在社零中占比，或市场规模 纵轴考量生产成本占比或者生产难度，即，生产成本在售价中占比较高的低附加值行业，或生产难度较大使得生产较为集中的汽车、大家电等，都算作“M 端重”；横轴考量分销渠道的利润空间，因为线上渠道本质是缩短环节、降低加价的过程，渠道利润空间越大，则可压缩空间越大，投放的容错空间也更大，则越容易线上化。M 端占比S端加价率廉价纺织服装/日用品大家电家具与生活方式强挂钩的细分领域，如新休闲食品/小家电/运动内衣or居家休闲品牌化妆品加价率0.5-1x纯功能性，无情感链接卫生纸、肥皂、廉价服饰纺织品加价率0.5-1.5x强功能性弱情感，制造难度大黑电、大白电加价率0.7-2X功能性与情感链接均弱，制造端分散家具加价率1.5-5X弱功能性，偏强情感性小家电加价率1.5-5X无功能性，偏强情感性休闲食品加价率1.5-5X弱功能性，强情感性运动内衣加价率2-10X偏强功能，更强情感性化妆品制造品牌各品类加价率逐渐走高南极电商（002127.SZ）美的（000333.SZ）居然之家（000785.SZ）小熊电器（002959.SZ）三只松鼠（300783.SZ）内外珀莱雅（603605.SH）商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 1、第第 I 类：囤货型日用必需品类：囤货型日用必需品 囤货型日用必需品，如廉价纺织服装/日用品（纸巾尿布肥皂等）品类易而品牌难。刚需品，制造业占比大，低情感溢价，加价率低，部分体积/重量大（运输成本高），差异小、品牌意识弱。这个品类容易做线上（不需品牌、以价取胜、量大囤货），而很难产生品牌。目前看较为可行的商业模式是南极电商，贴牌管理，服务上下游，收集廉价刚需品的长尾流量。2、第第 II 类：高价长生命周期必需品类：高价长生命周期必需品 高价长生命周期必需品大家电、家具；制造难度大，单价较高，更新周期长（预期使用年限 10 年），对品质有较高要求，依赖品牌，线下占比较高；3、第第 III 类与生活方式强挂类：与生活方式强挂钩消费品钩消费品 与生活方式强挂钩消费品：如新休闲食品与生活方式强挂钩消费品：如新休闲食品/宠物用品宠物用品/小家电小家电/运动内衣运动内衣或或居家休闲品牌居家休闲品牌。淘品牌 1.0 多定位于量大、实惠；线下大牌转向线上之后，淘品牌 2.0 有了明显变化。相比淘品牌 1.0 的低价定位，淘品牌 2.0 在选品和定位上有一定的稀缺性，线下卖场出于陈列效率的要求，大多不覆盖这样的单品；新锐淘品牌主打健康高品质，终端售价比同类线下品牌略高，加价空间打开营销容错率；足够生活化，有情感联想，指向更健康、更自我的生活方式，营销手段也更富于情感特征。1）线下品牌渠道为王，渠道端强势、产品定位大众化的“通路”休闲食品。）线下品牌渠道为王，渠道端强势、产品定位大众化的“通路”休闲食品。1.0 时代，线上品牌通过整合供应链、选品和淘系流量倾斜，做出了极致性价比的休闲食品，并达到相当体量；2.0 时代，线上品牌多瞄准存量品牌难以满足健康时代，线上品牌多瞄准存量品牌难以满足健康/时尚时尚/极致产品需求的特极致产品需求的特性性，升级为新休闲食品（钟薛高优质原料、极致口味雪糕，王饱饱零糖零脂多水果麦片，永璞如同手冲、保留风味的冷萃咖啡）；而原 1.0 品牌反向杀回线下。我们认我们认为淘品牌为淘品牌 1.0 受众基数受众基数注定会比注定会比 2.0 大大，但由于线上零售的盘子增长，加上更精确更定向，但由于线上零售的盘子增长，加上更精确更定向的流量支持，的流量支持，2.0 品牌的销售额可以超过品牌的销售额可以超过 1.0 品牌品牌。2.0 创业的方向是更垂直、更小众、更产品导向的。2.0 猫品牌的出现重新定义重新定义“何为线上适合长尾”何为线上适合长尾”。图表图表 9 部分部分 2.0 猫品牌猫品牌 资料来源：王饱饱、永璞、钟薛高天猫旗舰店 2）线下出于陈列效率要求，多样性不强，选择较少，而需求个性化程度较高的专业零售）线下出于陈列效率要求，多样性不强，选择较少，而需求个性化程度较高的专业零售，如宠物用品（疯狂的小狗、猫猫狗狗）。宠物用品和母婴用品同为购买者与使用者分割的品类，会持续存在专业零售渠道来进行市场教育，我们认为由于这个品类进口品处于绝对优势，宠物圈子文化强，鄙视链较为明显，国产品难以定价，缺乏定价野心，国内未出现线上大品牌，不做重点讨论。商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 3）多样性强、生命周期较短、使用频度较低、购买决策较为冲动的时尚小家电，如美容）多样性强、生命周期较短、使用频度较低、购买决策较为冲动的时尚小家电，如美容仪器、小厨电。仪器、小厨电。此类产品同样适合线下销售，因线下电器品牌渠道更强势，传统大牌没有制造上的转型难度、小巧好陈列的品类同样适合线下品牌专卖店销售。新品牌多产生于线上（比如小熊）；而线下大品牌很容易扩品类、重新用细分品牌定位该市场（比如九阳的独奏、美的的布谷）。由于有一定研发、制造强度，该行业也有 2B 制造商转 2C，通过线上或者新零售卖场方式进行销售（新宝股份-摩飞，北鼎股份）4）与生活态度高度相关的居家运动休闲品牌，与生活态度高度相关的居家运动休闲品牌，如 neiwai、ubras、maia active、particle fever。海外品牌 Lululemon 与 L Brands（Victorias Secret 母公司）股价完全不一样的表现，背后是女性意识的成形与探索对消费行为的影响，代表男性凝视的“性感”过气，而代表女性健康、舒适、自主、优质生活的品牌崛起。内外（NeiWai）主打无钢圈、无 push up的舒适零感内衣。2020 年 38 节的品牌广告致我的身体 To The Ture Body中邀请了不同身材、不同年龄的女性来拍摄春夏大片，主旨是“我们坚持为不同身材做设计，也期待每一种真实的演绎”。“NO BODY IS NOBODY”，没有一种身材，是微不足道的。一面是尊重身体多元之美的舒适内衣，一面是迎合男性俯视审美下的性感内衣。我们看我们看好关注类似的好关注类似的体现体现女性价值观边际变化的品牌，尤其是下一代产业工人、一二线城市专女性价值观边际变化的品牌，尤其是下一代产业工人、一二线城市专业人士需求。业人士需求。彩妆、内衣与女性意识最为相关；彩妆、内衣与女性意识最为相关；精神消费、体验业态如餐饮茶饮亦然精神消费、体验业态如餐饮茶饮亦然。4、第第类：类：高加价、重品牌品类高加价、重品牌品类 高加价、重品牌品类，典型代表如化妆品。高加价、重品牌品类，典型代表如化妆品。与我们想象不同的是，化妆品并不一定是最适合线上打造品牌的品类。化妆品高加价、重品牌，由于产品有细微差异，不容易直接对标，各垂直渠道都有“占据消费者认知方式/心智”的品牌存在，不独线上。实际上，实际上，线上是化妆品的公域线上是化妆品的公域，面临几大传统巨头的正面竞争，品牌故事、口碑、流量、明星/KOL等竞争要素过于透明，私域品牌反而不好做。换个角度说，线上爆卖的小家电小零食，换个角度说，线上爆卖的小家电小零食，功能或者定位在线下是稀缺的，但线上化妆品的功能和线下品是重合的，品牌和营销要功能或者定位在线下是稀缺的，但线上化妆品的功能和线下品是重合的，品牌和营销要素素 PK 不过传统巨头。不过传统巨头。由于化妆品制造端占比极小，营销非常有用，且加价率高，挣的是毛利生意，行业仍然有层出不穷线上创业者。该行业品牌创业者多为国际集团营销、电商运营出身，小富即安容易，同时追求大体量和高利润率需要长期积淀。1.0 时代的御泥坊（御家汇）经历了这个过程，崛起于淘宝流量的大量倾斜，以轻决策、低单价、高频率的产品大罐面膜）配合卓越的文案能力，获得高营收。但品牌和品类（面膜偏流量单品）难持续，因此快速在化妆品的公域中遇到瓶颈，但由于这类淘品牌的核心能力包含 TP 能力，且能力建设全面，因此公司的中兴始于转向TP。当前明星公司有几类：1.线下 CS 渠道存量玩家掌握流量规则，成功转线上，如珀莱雅，用自己成立的 TP公司“美丽谷”做全网自运营，三年内将线上占比从 2 成拉到 4 成以上。2.生产完全外包、重运营、起先打极致性价比，如完美日记（2019 年营收 30 亿，64%的毛利率，2%净利率，现总市值 113 亿美元左右）3.时势造英雄，崛起于“成分党”概念的细分公司，如 HFP（根据淘宝平台数据收入体量约 20 亿）4.深耕细分定位，直播间起家的中档化妆品，如花西子（中国风彩妆，根据淘宝平台数据，GMV 体量约 20 亿）商业贸易商业贸易行业深度研究报告行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 （二二）必要必要性：性：传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会 和线下新品露出不同、甚至相反的逻辑，过去线上适合长尾是因为能精确搜索到长尾商品，不在乎库存所在地，直接邮寄全国；现在“线上适合长尾”有了新的理由：稀缺品稀缺品类越容易在线上获得该大类中的自然流量倾斜，同时千人千面也更容易弹出长尾产品满类越容易在线上获得该大类中的自然流量倾斜，同时千人千面也更容易弹出长尾产品满足需求。足需求。图表图表 10 各品牌加价率各品牌加价率与与主要发家渠道主要发家渠道 品类品类 品牌品牌 加价率加价率 主打概念主打概念 线下竞品数量线下竞品数量 定价区间定价区间 发家渠道发家渠道/平台平台 宣传内容载体宣传内容载体 小家电小家电 小熊 1.7X-2.5X 以萌家电为定位，针对年轻人 中等 高于白牌竞品 淘宝/京东，唯品会，苏宁，拼多多 短视频、直播 摩飞 5-7X 网红多功能厨电 少 高于竞品 淘宝/妈妈网，下厨房，小红书，抖音 短视频 独奏 2.5X 单身厨电，一人食 少 高于白牌竞品 天猫/KOL 资源，IP联名 短视频、直播 小食品小食品 三只松鼠 2-5X 以坚果起家的休闲食品品牌 中等 中档 天猫/淘宝 IP、图文、直播 钟薛高 2-3X 精品网红雪糕，把单支价格抬到两位数 少 高于竞品 淘宝/小红书，盒马生鲜，微博，抖音 图片/直播 永璞 1.5-3X 精品冻干、快捷速溶的品质咖啡 无 高于传统速溶咖啡 天猫/小红书，下厨房 图片/短视频 居家居家/运动运动 南极人 1.5-2X“全品类消费王国”中等 中档 淘宝/天猫旗舰店 图片/短视频 内外 3-5X 舒适自我内衣家居品牌 少 高于竞品 天猫/天猫旗舰店，线下实体店 图片/直播 哈他 3-8X 专业瑜伽，