管理层收购的实践及法律思考.doc

管理层收购的实践及法律思考谢 伟中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定指出，要适应经济市场化不断发展的趋势，进一步增强公有制经济的活力，大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。完善国有资本有进有退、合理流动的机制，以明晰产权为重点深化集体企业改革，发展多种形式的集体经济.放宽市场准入，允许非公有资本进入法律法规未禁入的基础设施、公用事业及其他行业和领域.根据决定的精神,建立产权明晰的企业制度,对国有企业进行重组，涉及到管理层收购的实践。管理层收购作为一种制度创新，对企业的有效整合、降低代理成本、经营管理以及社会资源的优化配置都有着重要作用。然而,我国在实施管理层收购的过程中仍遇到许多问题。因此，要完善我国有关管理层收购的法律法规，将管理层收购列入法制化轨道.本文是笔者参与国有企业改制理论和实践的回顾。一 、管理层收购概述管理层收购起源于20世纪80年代，在英、美等西方发达国家得到了广泛的应用。管理层收购最后成为了英国对公营部门私有化最常见的形式。在美国,由于管理层收购于当时盛极一时的杠杆收购紧密结合，从而得到了空前发展。在中国，管理层收购萌芽于上世纪八十年代中后期,当时管理层收购只是默默进行。十五大之后,四通集团于1999年率先开始探索管理层收购，成为我国管理层收购热潮中的第一个吃螃蟹者. （一）管理层收购的概念管理层收购，即Management Buyout，它是指公司的管理者或经营层利用自筹、借贷等方式所融资本购买本公司股份，从而改变企业内的控制格局以及公司资本结构，使企业的原经营者变为企业所有者的一种收购行为。国际上对管理层收购目标公司设立的条件是：企业具有比较强且稳定的现金流生产能力，企业经营管理层在企业管理岗位上工作年限较长、经验丰富，企业债务比较低，企业具有较大的成本下降、提高经营利润的潜力空间和能力。（二）管理层收购的特征管理层收购是目标公司的管理者利用借贷等方式,收购本公司的股份，从而改变公司的所有者结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组本公司的目的，并获得预期收益的一种收购行为。管理层收购具有以下特征:1。管理层收购的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员，他们往往对本公司非常了解，并有很强的经营管理能力。管理层收购涉及到企业的核心商业秘密，往往政府或行业管理部门都有一些优惠措施.他们通过管理层收购使原来的经营者身份变为所有者与经营者合一的双重身份。2.管理层收购的资金来源是管理者自筹或通过融资。这样目标公司的管理者要有较强的组织能力,融资方案必须满足借贷者的要求，也必须为权益人带来预期利润,同时借贷具有一定的融资风险.3.管理层收购的目标公司往往是具有巨大资产或存在潜在的管理效率空间的企业。管理者通过对目标公司的控制权，重组公司结构，达到节约代理成本、获得巨大的现金流入。4.管理层收购完成后，目标公司可能由一个上市公司变为一个非上市公司，然后经过一段时间后再行上市.管理者通过收购公司的资产或股份，减少公司的流通股或收购法人股来控制公司。（三）管理层收购的意义管理层收购的目的在于让企业的经营者拥有一定的股份,使其与企业所有者形成利益共同体，从而降低代理成本，促进企业发展。管理层收购作为一种制度创新，对企业的有效整合、降低代理成本、经营管理以及社会资源的优化配置都有着重要作用。管理层收购是完善公司治理结构,明晰产权关系，提高企业业绩，激励和约束管理者，防止企业人才流失的重要途径。(四）其他形式在实践中管理层收购出现了许多衍生形式，有目标公司外部管理层进行的管理层收购(MBI）,目标公司内部和外部管理层共同组建收购团队进行的管理层收购（BIMBO 和CHMBO)，员工持股计划（ESOP)，职工控股收购(EBO)等形式。二、我国公司管理层收购的现状与评价（一）我国管理层收购的案例和现状作为与外资购并、民营企业收购并列的三大“国退民进”方式之一，MBO已在中国愈演愈烈，业界预期，随着财政部放开国有股对民营企业的转让,以及大规模的国有股减持工作即将在明年展开,MBO的形式和内容也将更具中国色彩。早在2001年2月，一心要发展房地产核心业务的万科A，就将其下属的深圳万科精品制造有限公司的100股权，整体转让给员工和外部投资者。2002年6月,江苏小天鹅集团在产权制度改革上跨出历史性一步，率先在其子公司“小天鹅制冷实施经营者持股.该公司37名经营管理者和主要技术骨干组成的职工持股会，签约受让了由原无锡市信托投资公司持有的500万股权，占“小天鹅制冷总股权的16。67%.这种不伤筋动骨的MBO方式似乎颇受国有企业的青睐,2002年10月，金丰投资(600606）董事会审议通过了上海上房绿化建设有限公司改制方案,同意将金丰投资公司所持上海上房绿化建设有限公司60。6的股权转让给该公司经营班子成员,股权转让金额以2001年12月31日该公司经评估后的净资产值为依据确定为509.04万元。股权转让后,金丰投资仍持有上海上房绿化建设有限公司18%的股权。2002年11月26日，中国康辉旅行社78位管理人员以2450万元现金从“大东家”首都旅游集团手中买下了康辉49的股权，从而实现了国内旅游业的首例MBO。据悉，此次康辉的MBO操练，国有资产管理部门和公司管理层各方“皆大欢喜”。首旅集团已经把康辉的MBO方案作为样板,准备在集团内部推广。经历18年发展，康辉旅行社拥有60多家分社，注册资本达上亿元，其MBO自然引人注目.首旅集团董事长段强对外界表示，将49的国有资产卖给康辉管理层,不仅使国有资产成功变现，也有利于解决目前公司治理不完善、人才流失严重等问题。而对于经营者来说,持股经营可以时刻感受到企业业绩增长的好处，进而达到国家、企业和企业经营者“多赢”的效果.就在一些国企选择在子公司推行管理层和员工持股方式进行产权多元化改革时，另外一些企业却选择了管理层到子公司持股方式曲折实现MBO。在近期家电企业纷纷进行产权改革的背景下,海信成立赛维格外引人瞩目。这间公司立足于海信集团原售后服务体系,由海信集团副总裁程开训担任董事长,经理层持股（MBO）比例达到512%，海信集团及其下属公司海信电器、海信空调以原有的家电售后服务业务拥有488的股份.据称，程本人以及海信集团高层领导在新公司持有少量股份，另外海信40多家分公司的经理级中层管理人员持有约一半的股份。河南和深圳的两家上市公司也像海信集团一样通过管理层持股的公司与上市公司共同组建公司的方式实现MBO。另外一种间接实现MBO方式也颇令人关注.11月14日创兴科技（600193)公告，公司第三大股东厦门百汇兴、第四大股东厦门赛博科技的股东分别将其所持这两个公司90的股权转让给上海祖龙房地产公司，祖龙房产间接持有创兴科技32。71%的股份，成为公司间接控股股东.(二）管理层收购中存在的有关问题目前管理层持股还没有一个规范的制度，为严防国有资产流失,今年4月，财政部表示,将暂停国有企业管理层收购审批工作.此前，我国许多大型国有企业已经开始试点。财政部在给原国家经贸委企业司关于国有企业改革有关问题的复函中说相关法规未完善之前,暂停受理和审批上市和非上市公司的管理层收购，待有关部门研究提出相关措施后再作决定。 一些专家认为，在国有资产出资人监管角色尚未到位的情况下，大规模实行管理层持股容易给企业带来五大风险：一是定价环节中的风险，例如行政干预，协议转让等；二是信息不对称，暗箱操作的风险，例如，先做亏公司再低价购进;三是收购者融资渠道不明的风险；四是运作风险；五是收购主体合法性不能保证的风险.所以应当立即停止。目前有关部门已关注到上市公司对子公司进行MBO或EBO的现象，正会同有关机构进行调研，考虑进行规范化引导.“上市公司将子公司卖给管理层或员工，一方面可以调动职工积极性，不能禁止;但另一方面也有可能转移上市公司利润，导致经营者侵犯股东的利益，因此，必须规范.事实上，在去年10月，深圳证管办有关部门对上市公司员工持股下属控股企业调研显示，已有不少上市公司在其下属控股企业中推行员工持股,但由于现行法律法规对这类情况尚无明确规定，因此在实践中暴露出很多问题，纠纷投诉时有发生。这份调查报告称，目前员工持股形式已呈多样化趋势，其中包括直接持有,如某上市公司4名员工直接持有下属控股企业49的股权；通过构筑多重产业链条的间接持股，如工会持股、通过工会控股公司持股、通过员工控股公司持股.报告认为，这些持股行为，首先是加大了上市公司风险.这种风险主要来源于上市公司为工会公司在下属企业推行员工持股大多没有履行必要的信息披露义务,其中不少公司将持股范围及其有关信息局限于高管层，实行“暗箱操作”。再次，资产利润转移情况严重。上市公司将优势资源向员工持股企业倾斜，向员工持股企业转移资产或利润的现象时有发生.而与此同时，相关证券监管法律又不完善，一些地方政府文件执行时也会出现偏差,比如把鼓励国有独资企业员工增持股份的政策照搬到上市公司下属企业中。这可能被一些不良用心者利用，成为掏空上市公司的工具.报告认为，应尽快对类似行为进行规范指导。对上市公司在下属企业实施员工持股采取限制措施，如应禁止对主要经营项目实施员工持股；禁止上市公司董事、监事、高管及关联人参与员工持股；禁止上市公司员工参加下属企业的持股计划。报告还建议，应对关联方、关联交易等基本概念作出明确规定;应明确认定上市公司(含其控股下属企业)工会及工会所投资企业为关联方,其发生交易为关联交易。同时，推动国家有关部门对有关上市公司期权、员工持股等实施办法的出台，将上市公司高管持股引入良性发展轨道.并建议在年报格式中增加相关报告内容。“MBO只能慢慢做，一下子太猛了会出事，2002年12月11日上午，在南京举行的中国上市公司百强高峰论坛上，全国政协财经委副主任、北京大学教授董辅乃在接受经济观察报记者采访时说，MBO操作不当，“甚至容易引起犯罪”。董辅乃教授的话说得很重，他认为，实施MBO最大的问题，第一是定价问题，操作不善很可能会导致国有资产流失.第二是MBO操作过程中的不透明和事先不公开性,产生了不公平.作为著名的经济学家,董辅乃的一席话很大一部分反映了北京经济学者和部分官员在MBO问题上的态度.早先，已有首都经贸大学教授刘纪鹏、南开大学教授韩强等北方学者，也发表了同董辅乃类似的观点.要规范我国的管理层收购,至少要解决好四个问题：1、公开透明。只有公开透明,及时披露，让所有股东了解管理层收购的真实信息,才能使这种收购方式置于全社会的监督之下，清除收购过程中的猫腻现象.2、允许竞争。对管理层收购应当允许公开竞争。为防止内部人利用内幕信息过分压低收购价格,可以允许其他企业的职业管理人员参与收购竞争或竞标,以实现一个公平的收购价格。 3、退市整合.管理层收购是为了使企业通过对经理人的激励而获得生机，因此对于收购达到一定比例的上市公司应该让它退市，以便于管理层对企业进行重组整合,实现效益提升，从而防止管理层收购以后短期套现。4、程序规范。为了避免因产权变动而引起的震荡，收购程序在有法可依的前提下，应当制定实施细则,由中介机构介入操作,以使管理层收购的参与者在追求利益的同时承担起相应的责任。三、管理层收购若干政策和法律问题思考管理层收购的运作成功与否受众多因素影响和制约，概括起来主要包括:发达的资本市场、配套的中介机构、完善的法律法规、成熟的经理人市场、良好的社会监督和竞争机制。很显然，中国目前还不能为管理层收购提供很好的环境,尤其是在法律环境方面。由于管理层收购是在公司法和证券法颁布以后才正式露出水面，仅散见于一些法规中，有些规定甚至是相互冲突的。(一)管理层收购的主体问题管理层收购中管理层可以是一个人如公司的经理或董事，也可以是若干骨干,还可以是由公司员工组成的职工持股会.有关政策对此做出规定,如中共贵阳市委贵阳市人民政府关于大力推进国有资产重组和国有企业改革的实施意见中，鼓励职工出资购买全部或部分产权,并对管理层的持股比例做出具体规定，具有可操作性。1.管理层个人管理层个人是指公司内部的高级管理人员如经理、董事等。外国通常做法是允许公司管理层工人收购本公司的股份,变经营者为所有者。而我国证券法第四十一条规定：禁止个人持有公司超过5%的普通股。在外经贸股份有限公司和有限责任公司内部职工持股试点暂行办法第七条中规定：“公司内部员工只能以职工持股会的方式对改制企业持股，不允许以自然人方式对改制企业持股。”即我国管理层收购的主体只能是法人，而不可以是自然人.在实践中，盼盼集团通过韩己善的个人承包，成功收购、改组集体企业，这与此项法律规定相违背。2.壳公司壳公司是指在收购之前,管理层必须注册成立一家新公司作为收购目标公司的主体，然后以新公司的资产作为抵押向银行贷款,以获得足够的资金来购买目标公司的股份.在实施过程中，存在以下问题：首先，由管理层组成的有限责任公司对收购目标公司资产在交易数额方面没有作出限制，若壳公司对目标公司的收购是一种股权投资,我国公司法规定，公司向其他有限责任公司或股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司或控股公司外,所累计投资不得超过本公司净资产的50。也就是说，壳公司要对目标公司进行收购的，实质上是对目标公司的投资，那么就要受投资额不得超过壳公司净资产50上限的限制，或是经国务院严格的审批。其次，成立壳公司的发起人必符合公司法第二十条规定：“有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立。”若超过发起人超过五十人，管理层就要采取职工持股会来回避这条法律规定来实施管理层收购。再次，成立一家企业法人来承接目标公司相应的股权,其投资的资本收益在到达投资者个人时,必然要多一道交纳所得税的义务，这样对投资者个人的收益也产生巨大影响.3。职工持股会根据北京市现代企业制度试点企业职工持股会试行办法第四条和第六条规定：“职工持股会是指依法设立的、由公司职工自愿组成的、并经核准登记的社团法人.”职工持股会会员以其出资额对职工持股会承担责任，职工持股会以其全部出资额为限对公司承担责任。职工持股会仅限于购买本公司的股份，不得用于购买社会发行得股票、债券,也不得用于向本公司以外的企事业单位投资、参股.目前在我国管理层收购案例中，管理者与职工共同收购的案例多数是采用职工持股会的方式实施的。一些地方颁布的法规对管理层和职工持股比例或投资比例作出限制.如北京市试行办法中规定会员的出资额不能超过职工持股会注册额的5.然而四通集团的董事长和总裁认股却占职工持股会的注册额的7%，超过部分要经北京市政府特批.但是，职工持股会的做法在法律上也是存在疑问的，因为我国现行法律还没有关于信托法人的规定,目前职工持股会的性质界定为社团法人。而按照有关规定,社团团法人是非盈利性机构，不能从事盈利性活动,所以职工持股会不能从事投资收购活动. （二）管理层收购的融资问题1.融资途径的合法化问题。管理层收购的资金来源主要有两部分:一是内源资金，由管理层自身提供。对管理层来说，我国实行的是低薪养廉的政策，巨大的收购资金往往是超出个人的支付能力;二是外源资金，即债权融资或股权融资。管理层收购是利用高负债的财务杠杆来实现企业并购。在国外，管理层收购是一种典型的杠杆收购方式，管理层通过发行垃圾债券等方式筹集大部分收购资金。在我国,发行垃圾债券是法律所不允许的。而且我国的商业银行法规定：“商业银行的贷款一般不允许用于股权投资.”贷款通则同样规定：“从金融机构获得的贷款不得用于股本权益性投资。”同时，我国还缺少战略性投资者。这就有可能引发管理层动用职权非法占有上市公司资金，导致一系列新的圈钱行为的产生,如不当集资、目标公司先行垫资、截流应收款、企业间私人借贷等不当的融资方式。目前已实施或正在实施的管理层收购所需巨额资金中,仅有5%到10%来自公司管理层腰包，其余大部分是公司以固定资产做抵押的贷款.这种抵押本公司的股权融资，将导致公司股权价值的损失，从而损害其他持股股东的利益。实践中较好的方式是信托投资。2.管理层融资后的风险承担问题。管理层收购中，借贷是融资的主要途径，管理层将担负高额的还债压力。因此,在管理层收购实施几年后,存在管理层还债的问题，管理层可能通过不当的加大分红力度，增加管理层获得的股权利益，或是利用公司的人格进行不法交易获取非法利益，以偿还贷款。这样违背了管理层收购的目的，降低了公司的现金流量，透支内源融资能力，加重了企业的财务风险，影响企业的可持续发展.(三）收购价格问题 收购价格是管理层收购中深受重视的问题.价格的高低、合理与否都与收购者有着密切的利益关系.对管理层来说，上市公司的流通股由于高度分散且价格较高，收购成本必然及其巨大，收购时间长，难免面会发生收购失败的意外。因此，非流通的法人股就成为管理层的主要收购对象.然而现实中往往存在以下问题。1。对于非流通股，上市公司不约而同的规避30的要约收购线,而通过协议收购的方式取得对收购方而言的优惠价格.因为证券法规定：“通过证券交易所的证券交易,投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进行收购的应当依法向该公司所有股东发出收购要约。而且要约收购中非流通股价格规定不得低于每股净资产.然而协议收购中的价格的规定就比较宽松。其次，收购法人股一般通过协议收购来完成,是以股东的自愿为前提的.只要双方当事人在不违反国家的强制性法律规定的前提下，自愿的达成转让协议,管理层收购的完成应该是合法有效的。但是，若法人股股东不愿意转让其股份，那么管理层就无法通过友好协商来达成转让协议，这就要防止管理层利用信息的不对称性逼迫大股东转让其持有的法人股。2。收购价格的定位。从法规上看，我国证监会发布的上市公司收购管理办法除了规定：“当收购者为被收购公司的高层管理人员或员工时，应当由被收购公司的独立董事聘请财务顾问，就被收购公司的财务状况进行分析，对收购要约的条件是否公平合理等适宜提出报告”之外,对收购价格的确定并无明确的规定。从目前已实施的管理层收购中来看，大部分的收购价格低于公司股票的每股净资产。如:美的第一次股权转让价格为2.96元,第二次股权转让价格为3元，均低于公司2000年底每股净资产4.07元;深圳方大第一次股权转让价格为3。28元,第二次转让价格为3.08元,均低于公司2000年底每股净资产3.45元。虽说价格略低是考虑了管理层、职工对公司曾作出的贡献问题,但同时也引发出管理层收购后的短期行为的法律问题,如人员流动、股权转让行为或将公司的优质资产转移到控股企业中饱私囊或转移到母公司.若管理层利用其对公司所做贡献和收购机会,先用低价收购公司股份,再以略高的价格转让公司股份，就可从中谋取可观利润.虽我国股票发行与交易管理暂行条例就规定了禁止股份有限公司的高级管理人员将其所持有的公司股票在买入六个月内买出。但是我国已出现的管理层收购的个案中都是采取法人持股而非个人持股的方式。因此，此项规定就无法对管理层加以约束。鉴于目前我国并未对管理层收购后管理层持股时间加以限制，管理层极易从中套利。同时管理层收购这种转让方式可能导致国有资产的流失。管理层将国有资产进行“分、卖、赏”，其后果只能使国有或集体的资产大量流失，少数个人从中受益.这样管理层收购就成为了管理层操纵股票价格，牟取暴利的工具，这与管理层收购的目的也就大相径庭了。（四）信息披露问题管理层收购主要采用协议收购方式进行的，为了避免因消息泄露而给收购方与被收购方带来不利的影响，在整个收购过程中主要表现为收购方与被收购方在私下进行的谈判、协商、磋商，同时为了减少交易成本，收购方常与处于大股东位置的持股方进行协议收购，因此整个收购过程中知晓内幕的人员并不多，在这种情况下，收购信息的披露就显得尤为重要。1。管理层与大股东协议收购时，要防止管理层利用信息的不对称逼迫大股东转让股权的行为.管理层通过调剂或隐瞒利润的办法扩大上市公司的帐面亏损，然后利用帐面亏损逼迫大股东转让股权，一旦管理层收购完成后，管理层再通过调帐等方式使隐藏利润合法的出现，从而实现年底大量现金分红，以缓和管理层融资收购带来的巨大财务压力。 2。信息的隐瞒有可能损害小股东的利益。目前管理层收购的对象一般是法人股，而通过普通股实现管理层收购还比较少.管理层收购可以通过壳公司以低于净资产价格，不通过二级市场进行要约收购，若信息未及时披露，其他流通股股东实质上就被剥夺了与目标公司进行交易的权利。当管理层收购完成后，目标公司资产的再流通，就必然会伤及流通股股东的权益。实践中，许多公司在公告中很少披露管理层收购的资金来源，而违反证券法规定的重大信息披露原则。(五） 对公司的监管问题现代企业一般是所有者与经营者相分离，这样有助于企业内部的监督和管理.但是 管理层收购是通过收购的方式，使管理层由经营者变为公司的所有者。管理者和所有者的一体化，就使的公司的监管力度的削弱，不利于公司的管理和发展。尽管我国公司法第111条规定:“股东大会、董事会的决议违反法律、行政法规，侵犯股东合法权益的,股东有权向人民法院提出要求停止该违法行为和侵害行为的诉讼.”但是，这对小股东的利益保护仍是不够的。目前，由于我国的监管措施缺乏高层次、系统的对上市公司关联交易进行管理的法律规范,缺乏对上市公司故意将某些关联交易信息隐藏不报或拒不披露的惩罚性规定,上市公司大股东利用其对公司的控制权，通过关联交易，隐瞒企业真实的财务状况，侵犯广大中小股东权益的事情屡见不鲜。因此，小股东的利益得不到很好的法律保障。四、完善我国管理层收购立法建议 1. 目前我国关于管理层收购的立法层次比较低，法律冲突严重。我国证券法中未明确界定管理层收购，只是在2002年7月27日公布的上市公司收购管理办法中对收购进行规定。同时，在条款中规定：“在聘请具有证券从业资格的独立财务顾问,就被收购的公司的财务状况进行分析的问题上,如果收购人为被收购公司的高级管理人员或全体员工时，应当由被收购公司的独立董事聘请上述中介机构.”但是办法仍未归管理层收购这一收购方式进行定义，这实在是立法上的一大空缺。其次，在证券法中并未规定管理层收购，而散见于国务院的部门规章中，法律效率低，地方冲突严重。我国应该加紧对管理层收购的立法，提高立法层次，弥补法律空缺.2。.在管理层收购的主体上，首先，由于我国公司法对壳公司的投资比例规定不得超过本公司净资产的50%。这样壳公司的一半资产不能用于收购目标公司，可能加剧壳公司在管理层收购中资金短缺的问题，但是，若利用空闲资金投资也违背了管理层收购的初衷。因此,在壳公司设立时,应在公司章程中规定公司的设立宗旨是收购目标公司，而非盈利性经营,从而取消对壳公司股权投资方面的比例限制。其次，对于壳公司的发起人超过50人以上的，应建议采取职工持股会的形式进行管理层收购。在立法上确立职工持股会的性质和地位。借鉴英美法中的ESOP的规定，将职工持股会界定为一个基金会性质的信托法人，进入董事会参与控股、分红的一种股权形式.放宽公司内部职工认购本公司股票的比例，以缓解收购中资金问题。再次，由于我国特有的历史遗留问题，一些政企不分企业，应该允许个人承包的方式进行收购，加快企业的改革。3.在管理层收购所需资金来源方面,首先，应该允许管理层分期付款。如日本管理层可从工资中扣缴，并规定每月的限额，或用从职工的奖金中扣缴，并且实行一定的税收优惠。其次,应对公司法进行修改,允许管理层用目标公司的资产作抵押，筹集资金。再次,引入“借入资金租赁” 即管理层购买目标公司的大部分资产，再用收购的资产作为抵押向金融机构贷款,然后再购买目标公司的其余资产，收购完成后，以目标公司的经营利益偿还贷款的方式。最后，引入战略投资者和“棘轮”机制。壳公司和战略投资者共同出资收购目标公司的股份，战略投资者不参与企业的经营和管理，并委托管理层行使其股东权利,战略投资者仅享有分享受益的权利，当到达约定年限，战略投资者与管理层签定转让协议并退出战略投资。“棘轮”机制是投资者用来鼓励管理层的机制，管理层的业绩将决定投资者股份的增加与否。管理层的利益与公司业绩挂钩，通过优先股的转换或赎买来实现。当公司业绩好,投资者就赎买优先股，当公司业绩未能达到预期目标时，就将优先股转为普通股。4。在收购价格上，要在信息公开的前提下，通过产权交易市场，进行合法、公正的评估。目标公司应聘请专业的会计师、资产评估师，根据公平、公正原则进行资产评估，并由董事会和职工持股会共同讨论出价。目前资产评估的方法有市场法、收益法和成本法。成本法即是以资产的现时重置成本扣减其各项损耗价值来确定，并适当考虑管理层人员对公司的贡献而给予适当优惠。这样既客观反映资产的价值，防止资产的流失，又避免价格偏误导致对职工的不公.在股权分红上,为避免管理层过大分配红利,以偿还收购时的借款，导致目标公司现金流量减少问题的产生,可借鉴英美法系国家的做法,限制管理层收益的数额。如参照职工持股会的份额,每年只能分的股比的15-25%，以防止过度分红现象。在股权套利上,可规定当员工获得独立股权须工作满5年后,或工作3年后获得应有份额的20，以后逐年增加20,7年后获得全部股份,以防止管理层的短期行为。5.在信息披露上，要建立一套完善的信息公开机制，将信息公开贯穿于管理层收购的整个过程。在收购开始前，要公开目标公司股东、管理层及其近亲属的名称、地址及其持股状况。对收购决定、目的、收购股数、价格、金额作出公告。在收购价格宣布之前，执行人不得交易公司的股票，也不得建议其他人交易该公司的股票。在收购过程中要一直保持信息的公开。当收购完成后，管理层要对目标公司的营运计划、人事安排进行报告。在监管上，首先，应立法明确禁止性关联交易的行为及信息拒不披露的惩罚措施.如美国法律规定证券交易中涉及到虚假陈述行为,则可能被认定为犯罪；或沉默在某些情况下可以构成欺诈.其次，积极引进对公司事务作出独立、客观判断的独立董事。由于独立董事具有一定的超脱性，因此由他来审理和监督重大的关联交易，要比监事会更有优势。为保证独立董事有效的发挥其经营监督作用,公司应对独立董事提供必要的经营信息，同时还应加强公司监事会对公司日常事物的监督，完善公司法人治理结构,实行独立董事与监事会的双重监督.这样既可帮助缺乏战略眼光的公司提供决策支持，又可以拓宽信息获取渠道.管理层收购对企业的有效整合、降低代理成本、经营管理以及社会资源的优化配置都由着重要作用，但是我国在对管理层收购的有关立法层次比较低，法律冲突仍较严重，立法方面漏洞较多。随着中国加入WTO,我国应该加紧完善管理层收购的有关立法，与世界通常做法相接轨，发挥企业活力. 索引：胡俞越：经理层革命-股票齐全与经理层融资收购，中国财政经济出版社2000年版，第274页. 张哲：MBO是馅饼还是陷阱，经济管理,2003年第5期。邬俊:实施MBO中问题的思考，法学,2002 年第11期。李江伟、王芳:管理层收购与民营高科技企业产权改革，经营与管理,2003年第1期。 陈虹:辨证地看待中国的MBO，企业经济,2003 年第1期。 王巍、李曙光：MBO管理者收购-从经理到股东中国人民大学出版社，1999年12月第1版,第90 页。 尤工:MBO，在国有企业应该慎行,企业活力,2003年第3期。片庭浩久：管理层收购，中信出版社，2001年5月第1版，第57页。 杨荣旭:现代企业并购策略，中国工人出版社，2003年1月第1版，第214页。余劲松：独立董事与监事会的关系探析，当代法学，2003年第4期. 管理层收购管理层收购后，粤美的的总股本没有变，各类股份的比重也没有变，没有涉及控制权稀释、收益摊薄等问题，只是股权在两个法人实体之间的交换，这种转变的好处：这里面的“法人股”非别样的“法人股”可比，它们中的很大部分是由粤美的管理层控制的，这标志着政府淡出粤美的，经营者成为企业真正的主人。管理层在实质上成为粤美的的第一大股东。两次收购之后，尽管从表面上看股权转让的结果只是股权在两法人实体之间的变换,尽管看起来美托投资有限公司是作为一个法人实体成为粤美的的第一大股东的，但美托投资实际上是由粤美的的管理层和工会控制的，所以最终管理层确立了对粤美的的所有权。粤美的管理层通过美托投资间接持有了粤美的173（782219%)的法人股,粤美的的工会则间接持有粤美的488(222219)的法人股。这时的法人股已经从简单的为一个经济实体所控制的股份，变为控制在管理层人员的手中。在粤美的的管理层中,法人代表何享健通过美托持有了粤美的55%的股权（252219%)，持股2690万股,按照2001年1月1日到6月30日期间每星期五的收盘价的算术平均值（1302元)来计，市值达到35亿余元。虽然目前我国的法人股不允许上市流通,但同股同权、同股同利必然是一个发展趋势。降低了信息不对称的程度，减少了代理成本。管理层收购实现以后，以何享健为代表的粤美的管理层具有了双重角色：从性质上来说变原来的代理人为现在的委托人，但同时他们又在充分了解企业内部的各类信息。虽然其他中小股东对粤美的的一些信息不是十分了解，从这个角度来说信息不对称依然存在，但第一大股东能够获得充分的信息对整个股东集体来说已经比原来进步了.在这种情况下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了.9