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中国私募股权投资基金的主体法律问题浅析

　　私募股权投资基金（Private Equity，简称PE），是指通过私募形式对私有企业，即飞上持企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或者管理层回购等方式，出售持股获利的投资方式。在我国，广义的PE包括创业投资、兼并收购、成长基金、房地产、基础设施基金和上市后私募增发投资等。私募股权投资基金作为资本市场中的冰山，蕴含了巨大的能量。但因"私募"的形式具有非公开性，它不仅为未上市公司提供大量资金支持，并在企业设立初期、成长期和扩展期都发挥着较大的作用。国外的私募股权基金主体法律制度相对健全，以美国的Regulation D最为典型。

　　一、我国私募股权投资行业发展现状
　　近年来，我国PE行业发展迅猛，成功案例不断涌现：凯雷投资携程网，获12.5 倍回报；摩根、鼎晖、英联投资蒙牛，三年获26 亿港元回报。2008 年度，虽受金融危机冲击，但与2007 年相比，募资数目仍增长了51.64%，募资金额增长了37.84%。PE 在其他国和地区也在蓬勃发展，北美、欧洲和亚太地区是全球最主要的PE 市场。2008年的募资额中北美占69.9%、欧洲18.8%、亚太地区8.8%（《中国风险投资年鉴》，2009）。
　　2006 年和2007 年，我国内地分别成立了40 只和64 只新PE公司，投资案例分别达129个和177个，增长迅速。据清科公司统计，2008 年，我国PE企业中59%是外资独资企业，外资资金额度高达83%，本土企业数量和资金额仅占30%和10%。我国PE 资金来源中，包括PE 在内的风险投资资金来源于政府和国有企业的比例达99%。相比之下，美国PE 资金主要来自养老基金、捐赠基金、银行和保险公司以及私人投资者。
　　我国PE 投资行业以传统产业和服务为主。2003-2005 年，投资于高薪技术产业的比例一直保持在70%以上，自2005 年后该比例有所下降，2006 和2007 年分别降至67.9%和65.5%；传统行业和服务业比重逐年增加，2006年传统行业在全行业中的比例为40.84%，服务业比例为46.86%。2008年，投资于传统行业的PE 企业数量占47.4%，服务业占23.2%。投资于传统行业的资金额达6060.36 百万美元，占总投资额9605.76的64%。
　　二、国际私募股权基金投资主体制度概述
　　国外早期的私募股权基金是政府为了实现特定目的而设立的基金，一般来说，私募股权基金会大量来自于其主要的投资地域的机构投资者。例如，欧洲私募股权基金业70%以上的资金来自欧洲本土。参照美国、欧洲、日本和台湾等国家和地区的法律规定，私募股权基金的投资主体一般包括以下几类：金融机构、各类基金、具有一定规模的工商企业、政府机构和个人投资者。
　　美国1982年开始实施的Regulation D是专门规范私募的法规。其中Rule 506对投资主体资格进行了限定，在八类合格投资人中，首先列出了金融机构，包括银行、登机的证券经纪商和自营商、保险公司、信托公司等，2005年金融机构出资约占美国私募股权资金来源的30%。在台湾，银行、保险公司和金融控股公司等金融机构的投资也占去了PE筹资总额的19%。
　　基金模式是私募股权投资基金的重要投资主体，主要包括商业性的投资基金和养老基金等。商业性的投资基金主要是指投资公司，美国的"合格机构投资人"中明确写明包括根据《投资公司法》（1940年颁布）登机的投资公司和企业开发公司，以及小企业开发公司。而在1979年，美国劳工部修改了《雇员退休收入保险法案》，允许养老金在不影响整个投资组合的安全时，可投资于小的或者新兴企业。这使得养老基金逐渐成为风险投资。
　　在发展的早期阶段，私募股权投资基金的投资主体主要是富有个人的资本。根据Regulation D的Rule 506的的规定，在美国，私募股权PE的个人投资者包括合格投资人和非合格投资人。
　　三、我国私募股权投资基金主体法律制度现状及制度建议
　　我国私募股权基金在制度上主要存在以下几个问题：
　　（一）外资作为投资主体出口和入口受阻；
　　（二）政府机构作为出资主体职能有待转化；
　　（三）在"分业经营，分业监管"模式下，金融机构还不能成为成熟的机构投资者；
　　（四）民间资本作为投资主体受现有法律限制。
　　（一）完善有限合伙制基金立法体系
　　根据我国《证券法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律的规定，在我国已经具备了设立公司型私募股权投资基金和有限合伙型私募股权投资基金的法律基础。近年来，针对在我国更适合发展哪种类型的私募股权投资基金的问题，已经引起了各界广泛的讨论。
　　在现有法律基础上，首先要解决私募投资基金立法缺位的问题。相关法律包括私募投资基金的法律性质、组织形式，设立、发行、交易和退出等事项的安排和监管细则。其次，出台有限合伙相关配套细则，尽快出台与有限合伙相关的配套细则解决外资准入与退出问题、担任普通合伙人的资格条件、开设证券账户等实际问题。再次，关于税收问题，建议在立法中区分机构投资人和个人投资者，并考虑其是否参与有限合伙制基金的管理等情形，澄清相关税收政策。
　　（二）建立相对宽松的监管模式
　　"设定边界，简化监管"是证券非公开发行即私募股权投资的一般监管原则。而简化监管不等于放任不管，立法应当尽可能将更多的、有共同特征的投资类型纳入调整范围，而"宽松"则是监管执法方面的宽松，绝对不是立法层面的宽松。我国的私募股权基金可以考虑以注册制为一般原则，对投资者和基金的建立予以政策和监管上的鼓励。政府还需要加强对外资私募股权投资基金资金流动的监管，了解外资私募股权投资基金的地区背景、投资规模、资金流动等基础信息，合理利用外资。
　　（三）转变政府职能，促进行业自律
　　政府应该采取基金注册制或备案制，限制投资者的数量和范围，但对其具体投资运营不做过多干预。另一方面，政府应该致力于为投资基金发展营造良好的外部环境，构筑投资基金发展所需的公共服务体系。行业协会应该通过建立基金及专业经理人诚信档案，推进基金内控及业务指引的完善，发挥行业自律职能，以防范委托代理风险，降低行业自律组织被"俘获"的可能性。
　　虽然在我国已经有大量的私募股权投资基金正在积极运作，投资于房地产、IT、医药、电信、金融服务等行业，但为了更有效利用并促使私募股权投资基金良性发展，还有大量的法律问题需要解决。这些问题的解决，没有必要仅从私募股权投资基金的角度出发单独立法，而是需要整体法律制度的完善，如上述个人破产制度、纳税制度等，并非仅仅影响私募股权投资基金的问题。目前，在企业法律制度、税收法律制度方面，我国已经制定了基本法律框架，在此基础之上，还需要制定大量配套规则，以更明确地指导实践。逐步解决这些问题，使有关法律制度更具有明确性，才能够使投资者放下顾虑，更好地利用私募股权投资基金这种投资模式进行投资，促进我国资本市场的积极健康发展。
　　参考文献：
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