我国创业板企业IPO过程中真实盈余管理行为研究.docx

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我国创业板企业IPO过程中真实盈余管理行为研究
摘要: 创业板为试图在创业板上市的公司设定了关于最低盈利水平和盈利连续性的双重指标，要求上市企业不仅需要达到最低的盈利要求，而且盈利还必须具有一定的连续性，不能是昙花一现，对企业业绩的双重指标要求使得谋求创业板上市的企业有了进行真实盈余管理的动机。本文通过对创业板 IPO 的 281 家企业的路演推介费用披露及数额的变动以及承销费用率变动情况的数据分析，来推断创业板公司 IPO 过程中真实盈余管理行为的存在性，说明真实盈余管理管理行为对广大投资者的危害，针对创业板的真实盈余管理行为提出相应的对策。
关键词：创业板；首次发行上市；真实盈余管理；路演推介费用
一、引言
2010年12月28日，财政部发布《关于执行企业会计准则的上市公司和非上市企业做好2010年年报工作的通知(财会[2010]25号)》(以下简称“25号文”)，25号文中规定:“要正确对因发行权益性证券而发生的有关费用进行会计处理。企业为发行权益性证券（包括作为企业合并对价发行的权益性证券）发生的审计、法律服务、评估咨询等交易费用，应当分别按照《企业会计准则解释第4号》和《企业会计准则第37号——金融工具列报》的规定进行会计处理；但是，发行权益性证券过程中发生的广告费、路演费、 上市酒会费等费用，应当计入当期损益。”本文即着力于此，通过对财政部 25 号文颁布前后企业路演推介费用的处理和披露的变化进行研究，来揭示为了达到创业板 IPO 或者其他私人利益目的而存在于创业板公司上市过程中的针对路演推介费用的真实盈余管理行为，从定量和定性两个方面为正确识别创业板公司首次上市交易中可能存在的真实盈余管理行为提供一种尝试，并为进一步加强创业板市场 IPO 过程中的信息披露监管，投资者利益保护提供若干建议。
二、创业板上市公司主要财务数据分析
（一）总体分布情况及主要财务数据概览
本文研究的对象是自我国创业板市场 2009 年 10 月份开板以来至 2011 年12 月 31 日为止在创业板上市的共计 282 家公司，剔除因涉嫌造假而被临时叫停的苏州恒久（300060），剩下样本一共为 281 家公司。
（1）创业板 IPO 的企业的年份分布如下
表2 创业板公司 IPO 年份分布表
上市年份
2009
2010
2011
合计
企业数
36
117
128
281
由上表可知，创业板开板当年上市的企业数量较少，仅有 36 家，2010 年、2011 年在创业板 IPO 的企业数量一直呈现逐步扩大的态势，说明我国的创业板正处于平稳较快的发展过程之中，上市企业的数量逐步增加。
(2)创业板上市企业的行业分布状况如下：
表3 创业板 IPO 企业行业分布统计
行业
综合类
公用事业
商业
工业
房地产
合计
企业分布（家）
8
70
1
201
1
281
由上表可知，创业板上市的企业以工业企业为主，多为工业企业中的高科技企业，其次是从事公用事业的企业，商业企业和房地产企业所占比例最小。
符合创业板高成长性高风险的特征。
(3)创业板不同年份上市公司主要财务数据对比分析
基于我们所能获得的数据，我们主要研究了 2009 年创业板 IPO 企业的2006-2010 年度的主要财务数据，2010 年创业板 IPO 企业 2007-2010 年度的主要财务数据，2011 创业板 IPO 企业 2008-1010 年度的主要财务数据，并对这些财务数据进行了横向和纵向比较，比较结果如下表所示。
表 4 创业板 IPO 企业营业收入对比分析表
不同上市年份
会计年度
2006
2007
2008
2009
2010
2009上市
98709553.99
167325826.15
238887934.12
325517380.01
462235707.83
2010上市

180158326.36
266215452.26
315974556.28
427938495.65
2011上市

190474845.57
232998792.56
333331516.46

图2 创业板 IPO 企业营业收入对比分析柱形图
表5 创业板 IPO 企业净利润对比分析表
不同上市年份
会计年度
2006
2007
2008
2009
2010
2009上市
13247575.29
31784970.10
42272868.29
62699685.26
79013721.36
2010上市

25315023.24
38022554.59
55308428.55
72458064.97
2011上市

25056920.69
38961588.53
57788758.32

图3创业板 IPO 企业净利润对比分析柱形图
由上表可知，2009 年，2010 年和 2011 年创业板 IPO 的企业在上市前后均表现出了较强的盈利水平和盈利成长性，从量上来讲，2009 年当年上市的企业其盈利水平强于 2010 年和 2011年上市的企业，从质上来讲，2009 年上市企业的盈利的持续增长性（成长性）也要强于 2010 年和 2011 年上市的企业。
（二）样本的选取及数据分析
经过筛选统计，2009 年至 2011 年负责创业板上市公司上市的承销商一共有 58 家，至少包含一家披露了路演推介费用的被承销企业的承销商一共 37家，剔除只负责一家企业上市和被承销企业 IPO 日期不满足跨越 25 号文颁布前后两个阶段的承销商共 9 家，最后满足样本挑选标准进入我们研究样本的承销商一共为 28 家。
通常情况下，随着股票市盈率的提高和实募资金总额的提高，承销费用总额及承销费用率也相应地提高，即通常情况下承销费用总额及承销费用率同市盈率和实募资金总额的高低成正比，我们统计分析了 2009-2011 年创业板上市企业的平均市盈率、平均实募资金总额、平均承销费用总额以及平均承销费用率的变动，具体结果如下表所示：
表6 创业板 IPO 企业市盈率和承销费用关系分析表

2009
2010
同比变化
2010
2011
同比变化
平均市盈率
62.60
70.09
11.96%
70.09
53.32
-23.93%
平均实募资金总额
56,691.56
82,337.16
45.24%
82,337.16
61833.35
-24.90%
平均承销费用总额
2,524.23
4,025.56
59.48%
4,025.56
4,022.21
-0.08%
平均承销费用率
4.65%
5.25%
12.75%
5.25%
7.11%
35.48%
由上表可知，2009 到 2010 年，创业板 IPO 企业的平均市盈率同比增长为11.96%，平均实募资金总额同比增长 45.24%，而与此同时，平均承销费用总额的增幅为 59.48%，平均承销费用率的增幅为 12.75%。符合承销费用率同市盈率成正比增长的关系；而在 2010 年财政部 25 号文发布之后，2010 年至 2011年间，上市企业平均市盈率同比降低 23.93%，平均实募资金总额同比减少24.90%，平均承销费用总额同比减少 0.08%，降幅明显较低，而令人感到惊奇不解的是，上市公司的平均承销费用率竟然逆势增长，增幅达到了惊人的35.48%。这不同寻常的逆势增长正好出现在财政部 25 号文发布的前后，，让人不得不怀疑财政部 25 号文发布之后上市企业存在偷偷将数额不菲的路演推介费用等费用计入承销费用之中从而致使承销费用出现了非正常的高增长的现象。
对同一承销商来说，承销创业板开板以来 IPO 的企业所收取的承销费率应该处于一个较为稳定的水平，尤其是在同一年份经济形势和行业趋势均未发生较大改变的前提下。在此假设之下，我们接下来将同一承销商所承销的已经披露了路演推介费用后的创业板 IPO 企业平均承销费用率同未披露路演推介费用的创业板 IPO 企业平均承销费用率以及同一承销商承销的所有创业板IPO 企业的平均承销费用率进行比较，数据统计分析结果如图表 4-8 所示。
表7 不同承销商承销创业板 IPO 企业承销费用率分析表
承销商
平均数
未披露路演费平均数
披露了路演费用后平均数
差值①
数值②
安信证券
3.94%
3.95%
3.00%
0.94%
0.95%
渤海证券
3.94%
5.13%
2.76%
1.18%
2.37%
第一创业证券
5.39%
5.79%
4.99%
0.40%
0.80%
东莞证券
4.76%
5.18%
3.94%
0.82%
1.24%
光大证券
5.53%
5.76%
5.15%
0.38%
0.61%
广发证券
4.58%
4.90%
3.71%
0.87%
1.20%
国信证券
6.00%
6.76%
4.63%
1.37%
2.13%
国元证券
6.77%
6.85%
6.70%
0.08%
0.15%
海际大和证券
7.92%
12.10%
3.74%
4.18%
8.36%
海通证券
7.26%
8.16%
5.23%
2.02%
2.92%
宏源证券
5.35%
6.77%
2.50%
2.85%
4.27%
华泰联合证券
5.65%
6.11%
4.94%
0.70%
1.17%
平安证券
6.59%
7.10%
5.79%
0.80%
1.31%
西南证券
5.45%
5.29%
5.78%
-0.33%
-0.49%
新时代证券
5.44%
7.50%
3.38%
2.06%
4.12%
信达证券
5.46%
9.40%
3.50%
1.97%
5.90%
兴业证券
5.65%
6.55%
296%
2.69%
3.59%
长江证券
7.12%
7.33%
4.59%
2.54%
2.75%
招商证券
7.18%
7.28%
7.03%
0.15%
0.26%
中国名族证券
6.89%
8.05%
3.44%
3.45%
4.61%
中信证券
5.63%
5.66%
5.55%
0.07%
0.11%
中信建投证券
5.27%
5.48%
3.17%
2.10%
2.31%
西部证券
6.58%
6.36%
7.02%
-0.44%
-0.66%
申银万国证券
5.57%
9.33%
3.07%

2.50%
6.26%
齐鲁证券
5.25%
4.67%
6.41%
-1.16%
-1.75%
国海证券
5.89%
7.00%
4.78%
1.11%
2.22%
东兴证券
5.96%
8.95%
2.97%
2.99%
5.98%
东海证券
5.41%
6.21%
3.01%
2.40%
3.20%
*差值①=平均数-披露了路演费用后平均数
*差值②=未披露路演费用平均数-披露了路演费用后平均数
由表7分析可知，同一承销商承销的创业板 IPO 企业中，在披露了路演费用之后，28 家承销商之中有 25 家的平均承销费率低于同一承销商承销的所有创业板 IPO 企业平均承销费率以及未披露路演费用的所有创业板 IPO 企业的平均承销费率，比例高达 89.29%。即同一承销商承销的创业板 IPO 企业披露与不披露路演推介费用对企业承销费用的影响十分明显，普遍来说，未披露路演推介费用的创业板 IPO 企业的承销费用率要高于已经披露了承销费用 的创业板 IPO 企业承销费用率。基于我们之前同一承销商在一定期间收取的承销费用占募集资金总额的比例相对稳定的假设，我们推测，承销费用率普遍上涨的原因同未披露路演推介费的创业板 IPO 企业将路演推介费暗中计入了承销费用之中以避免计入当期损益，在避免当期业绩受影响的情况下导致了承销费率畸高。
在分析了路演推介费用的披露与否对企业承销费用率的影响之后，我们的视线回到 2010 年颁布的财政部 25 号文上来，试图通过定性和定量的分析来探讨财政部 25 号文对创业板 IPO 企业的真实盈余管理行为的影响。图表 4-9 揭示了 2010 年财政部 25 号文公布前后同一承销商承销费用率的变化情况。
表8 财政部 25 号文发布前后同一承销商承销费用率变动分析表
承销商
政策出台之后41
政策出台之前42
差值45
安信证券
3.95%
3.00%
0.95%
渤海证券
5.13%
2.76%
2.37%
第一创业证券
5.79%
4.99%
0.80
东莞证券
5.18%
3.94%
1.24%
光大证券
6.07%
3.92%
2.15%
广发证券
4.90%
3.71%
1.20%
国信证券
6.76%
4.17%
2.59%
国元证券
6.85%
6.70%
0.15%
海际大和证券
12.10%
3.74%
8.36%
海通证券
8.42%
5.40%
3.01%
宏源证券
8.19%
2.51%
5.68%
华泰联合证券
5.62%
5.69%
-0.08%
平安证券
7.19%
5.64%
1.55%
西南证券
5.29%
5.78%
-0.49%
新时代证券
7.50%
3.38%
4.12%
信达证券
6.70
2.98%
3.73%
兴业证券
6.22%
1.66%
4.56%
长江证券
7.76%
4.59%
3.17%
招商证券
7.16%
7.20%
-0.04%
中国名族证券
8.05%
3.44%
4.61%
中信证券
5.66%
5.55%
0.11%
中信建投证券
5.53%
4.09%
1.43%
西部证券
6.36%
7.02%
-0.66%
申银万国证券
9.33%
3.07%
6.26%
齐鲁证券
4.67%
6.41%
-1.75%
国海证券
7.00%
4.78%
2.22%
东兴证券
8.95%
2.97%
5.98%
东海证券
6.21%
3.01%
3.20%
由表8分析可知，在我们作为研究样本对象的 28 家承销商之中，有25 家承销商在 2010 年 7 月 1 日（即《问题解答》发布日）之后的平均承销费用率超过了 2010 年 7 月 1 日（即《问题解答》发布日）之前的平均承销费用率，所占比例达到 89.29%，意味着在我们研究的创业板 IPO 企业的承销商之中，有接近 90%的承销商在《问题解答》发布之后不约而同地提高了承销费用率。而在《问题解答》发布前后并无明显的经济形势波动和影响创业板 IPO的其他情形发生。同一承销商的承销费用率在一定期间会保持在一个稳定的比例，路演推介费用在财政部 25 号文出台之前一直默认为计入发行费用之中，冲减股票发行的溢价收入并最终列入当期资本公积而是当期损益。在财政部25 号文发布之后，路演推介费用从创业板 IPO 企业的报表或者是上市报告之 中或是大幅减少或是奇迹般的消失了，而与之相伴的是本应该保持稳定的承销费用率反而逆势增长了，这其中错综复杂的关系值得细细端详。路演推介费用计入当期损益之中，势必会影响谋求 IPO 企业当期的业绩表现，严重的还会成为企业谋求 IPO 的绊脚石，但是路演推介作为谋求创业板 IPO 企业最具成效且名正言顺的公开公关手段，给企业 IPO 之路带来的便利是其他公关手段所无法替代的，野心勃勃的中小企业和高科技企业的管理层们并不会在路演推介费上束手就擒，而是会通过各种手段粉饰费用逃避监管，而将路演推介费用计入承销费用之中实现此消彼长则是获取私有利益最便利最有效的手段。
（三）典型案例分析
由于 2010 年财政部 25 号文发布的时间较短，监管作用还未真正落到实处，对广大利用真实盈余管理行为来逃避 25 号文的束缚的创业板 IPO 企业的监管和调查还未有积极的进展，因此本文主要以 2009-2011 年三年间安信证券有限责任公司所负责承销上市的创业板 IPO 公司的承销费用率的变化典型为案例来进行分析，试图探索安信证券有限责任公司在 2010 年财政部 25 号文发布前后平均承销费用率的变化情况及其背后隐藏的原因，从而以一个典型案例来证明创业板 IPO 企业在财政部 25 号文发布后存在通过将路演推介费用计入承销费用来进行真实盈余管理的行为。
2009-2011 三年间年间，安信证券有限责任公司共承销创业板 IPO 企业 8家，其中 2010 年 7 月 1 日前实现创业板 IPO 的企业共三家，分别为南风股份（300004）、南都电源（300068）和国民技术（300077），2010 年 7 月 1 日之后上市的一共有 5 家，分别为东方日升（300118）、泰胜风能（300129）、华策影视（300133）、金力泰（300225）和天玑科技（300245）。
经过对这 8 家创业板 IPO 企业的承销费用和募集资金总额的相关数据的搜集、整理和分析可得表9。
表9 安信证券承销不同创业板 IPO 企业承销费用分析表
证券名称代码
上市日期
实际募集资总额
总承销费用
路演费用
承销费用率
路演费用率
合计
25号文发布前
南风股份
09-10-30
54,936.00
1,648.08
552.00
3.00%
1.00%
4.00%
南都电源
10-04-21
204,600.00
6,138.00
907.89
3.00%
0.44%
3.44%
国民技术
10-04-30
238,000.00
7,140.00
377.38
3.00%
0.16%
3.16%

平均数
165,845.33
4,975.36
612.42
3.00%
0.54%
3.54%
25号文发布后
东方日升
10-09-02
189,000.00
3,950.62
-
2.09%

2.09%
泰胜风能
10-10-19
93,000.00
2,877.00
-
3.09%

3.09%
华策影视
10-10-26
96,016.00
4,000.80
-
4.17%

4.17%
金力泰
11-05-31
47,600.00
2,580.00
-
5.42%

5.42%
天玑科技
11-07-19
34,000.00
1,700.00
-
5.00%

5.00%
平均数
91,923.20
3,021.68
-
3.95%

3.95%
同比增减
-44.57%
-39.27%

31.81%

11.84%
对表进行详细而深入的分析可得出如下结论：
⑴ 财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之前，安信证劵一共承销了三家企业，分别为南风股份（300004）、南都电源（300068）和国民技术（300077），这三家企业均披露了路演推介费用的数额，披露率为 100%；
⑵ 财政部财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之后，安信证券一共承销了五家企业，分别为东方日升（300118）、泰胜风能（300129）、华策影视（300133）、金力泰（300225）和天玑科技（300245），这五家企业没有一家披露了路演推介费，披露比例为 0；
⑶ 财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之前，安信证券承销的三家企业的承销费用率均为 3%，说明安信证券一直按照一个较为固定的承销费用率（即 3%）来收取承销费，而在财政部财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之后，安信证券的承销费用率呈现浮动状态，平均承销费用率上涨到 3.95%，涨幅为 31.81%，约上涨了 1/3。在平均承销费用上涨的同时，对路演推介费的披露也从 100%急剧下降到 0 家，伴随着承销费用率增长的是数额不菲的路演推介费用不知所踪，笔者认为极有可能是路演推介费的直接计入承销费用导致了对路演推介费用披露的缺失和承销费用率的非正常上涨；
⑷ 我们将财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之前三家企业（南风股份（300004南都电源（300068）和国民技术（300077））披露的路演推介费用分别加入各家企业的承销费用之中，由此计算出一个新的平均承销费用率，该平均承销费用率同没有披露路演推介费用的五家企业的平均承销费用率更为接近，使得同比涨幅从 31.81%降到了 11.84%，更进一步证实了财政部 25 号文实际发生效力（即 2010 年 7 月 1 日）之后的安信证券所承销的五家创业板 IPO 企业极有可能通过将路演推介费用计入承销费用来进行了真实盈余管理行为。
四、相关建议
（一）完善创业板市场IPO相关监管制度；
创业板应该建立多层级的IPO监管制度，充分发挥财政部、证券业协会以及沪深各证交所的政策指导监管、完善注册会计师审计监督制度、提高广大投资者及媒体舆论等的外部监管作用，做到多管齐下，降低信息不对称，提高信息披露的及时性和透明度；
（二）减少创业板IPO企业的代理成本，对管理层进行合理激励；
通过多种方式对谋求创业板上市的企业的管理层进行多元化的激励，减少管理层薪酬与特定业绩或者上市融资成败直接挂钩的激励方式，更多辅以其他类型的激励方式，降低谋求创业板上市的企业的管理层进行逆向选择和道德风险的机会和动机，从而有效遏制在创业板IPO过程中的真实盈余管理行为；
（三）加强创业板企业IPO保荐人的持续监督和披露责任；
要求谋求创业板IPO的企业在保荐人及其保荐代表人的选择上应该遵循谨慎公开的原则，被选中的保荐人及其代表人则应当勤勉尽责，诚实守信，对审慎核查和辅导义务的履行要一丝不苟，并对谋求创业板IPO的企业所出具各类文件的真实性、准确性和完整性负责。
参考文献
[1].任春艳，上市公司盈余管理与会计准则制定[M].中国财政经济出版社，2004
[2].沈烈，会计准则与上市公司盈余管理研究[M].经济科学出版社，2010
[3].吴文军，创业板上市公司研究[M].中国财政经济出版社，2002 。
2010年读书节活动方案
一、     活动目的：
书是人类的朋友，书是人类进步的阶梯！为了拓宽学生的知识面，通过开展“和书交朋友，遨游知识大海洋”系列读书活动，激发学生读书的兴趣，让每一个学生都想读书、爱读书、会读书，从小养成热爱书籍，博览群书的好习惯，并在读书实践活动中陶冶情操，获取真知，树立理想！
二、活动目标：
1、通过活动，建立起以学校班级、个人为主的班级图书角和个人小书库。
2、通过活动，在校园内形成热爱读书的良好风气。
3、通过活动，使学生养成博览群书的好习惯。
4、通过活动，促进学生知识更新、思维活跃、综合实践能力的提高。
三、活动实施的计划
1、 做好读书登记簿
（1） 每个学生结合实际，准备一本读书登记簿，具体格式可让学生根据自己喜好来设计、装饰，使其生动活泼、各具特色，其中要有读书的内容、容量、实现时间、好词佳句集锦、心得体会等栏目，高年级可适当作读书笔记。
（2） 每个班级结合学生的计划和班级实际情况，也制定出相应的班级读书目标和读书成长规划书，其中要有措施、有保障、有效果、有考评，简洁明了，易于操作。
（3）中队会组织一次“读书交流会”展示同学们的读书登记簿并做出相应评价。
2、 举办读书展览：
各班级定期举办“读书博览会”，以“名人名言”、格言、谚语、经典名句、“书海拾贝”、“我最喜欢的＿＿＿”、“好书推荐”等形式，向同学们介绍看过的新书、好书、及书中的部分内容交流自己在读书活动中的心得体会,在班级中形成良好的读书氛围。
3、 出读书小报：

2010年读书节活动方案
一、     活动目的：
书是人类的朋友，书是人类进步的阶梯！为了拓宽学生的知识面，通过开展“和书交朋友，遨游知识大海洋”系列读书活动，激发学生读书的兴趣，让每一个学生都想读书、爱读书、会读书，从小养成热爱书籍，博览群书的好习惯，并在读书实践活动中陶冶情操，获取真知，树立理想！
二、活动目标：
1、通过活动，建立起以学校班级、个人为主的班级图书角和个人小书库。
2、通过活动，在校园内形成热爱读书的良好风气。
3、通过活动，使学生养成博览群书的好习惯。
4、通过活动，促进学生知识更新、思维活跃、综合实践能力的提高。
三、活动实施的计划
1、 做好读书登记簿
（1） 每个学生结合实际，准备一本读书登记簿，具体格式可让学生根据自己喜好来设计、装饰，使其生动活泼、各具特色，其中要有读书的内容、容量、实现时间、好词佳句集锦、心得体会等栏目，高年级可适当作读书笔记。
（2） 每个班级结合学生的计划和班级实际情况，也制定出相应的班级读书目标和读书成长规划书，其中要有措施、有保障、有效果、有考评，简洁明了，易于操作。
（3）中队会组织一次“读书交流会”展示同学们的读书登记簿并做出相应评价。
2、 举办读书展览：
各班级定期举办“读书博览会”，以“名人名言”、格言、谚语、经典名句、“书海拾贝”、“我最喜欢的＿＿＿”、“好书推荐”等形式，向同学们介绍看过的新书、好书、及书中的部分内容交流自己在读书活动中的心得体会,在班级中形成良好的读书氛围。
3、 出读书小报：

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