再谈船舶融资.doc

再谈船舶融资(SHIP FINANCE)与重新融资(RE- FINANCE) (下)  

Smooth Bay

船舶融资模式介绍

　　债务融资(the Debt Finance)、中间融资(the Mezzanine Finance)、与所谓的租赁(the Leasing)模式。

　　所谓的「股权融资」模式，即是让借贷银行直接参与借款人的营运风险，即本于「有福同享，有难同当」的观念，然若要实现其投资利益，则必须出脱其持有股份，始得为之。又「股权融资」的模式，更可分为以下四种主要模式：

一、所有者权益与现金流融资（the Owners Equity and Cash Flow Finance）

　　此即船舶所有权人以其它船舶的收益或其它收入来源来融资。换句话说，即是所谓的「自有融资」(the Self-financing)。虽然过去这种模式颇为盛行，但现今已消声匿迹矣。

二、权益合伙（the Equity Partnerships）

　　另一个传统的船舶融资方式，即为邀请合伙人加入融资行列，祇是这样的模式业已式微矣！

三、私募基金（the private placement）

　　通常如是基金的运作方式，即是在所谓的「避税天堂」里(the Tax Heaven)设置一公司，并藉由公开贩卖公司股权的方式募集资金以融资船舶。

四、公开募集

　　第4种取得融资资金的方式，即为透过几个主要的债券市场来募集。祇是如是作法受限于严峻的证券规范，因此成交不易。

　　至于第二种的融资模式：「债务融资」(the Debt Finance)可说是现在最普遍的船舶融资方式，其藉由一有效可执行的融资合约，贷方在预定的期间内收取还款本金与利息的收益。

　　「中间融资」(the Mezzanine Finance)则为一介于既有「股权融资」，亦有「债务融资」元素的融资方式。由于如是融资的代价较高，因此利率大多高于LIBOR，且因结构复杂，所以亦被谑称为「高技术性融资架构」。

　　「租赁」模式，通常系安排以「租购方式」为之(a "Hire Purchase" arrangement)，船公司透过租船的方式向名义上的船舶所有权人承租。而这里所谓的「名义上船东」(the Nominal Owner)，事实上即为「借贷银行」的化身(通常为一大型公司的子公司，亦或保险公司，能够透过如是架构安排而获得税赋上的扣抵利益，而这样的模式有时候亦为「债务融资」的替代方案)。租赁模式的运作方式，通常系将船舶的承购权，由船公司在未正式交船前即转予融资银行，然后再由银行于交船后转租予船公司(而租赁的方式可以为光船租赁(a Bareboat Charter)，亦或是长期性的论时佣船(a Long Term Time Charter))。祇是这样的佣船合约，与传统的光船租赁合约，或是NYPE论时佣船合约有极大的不同，因此，基本上其运作上系饶富技术性的。因为在这样的操作模式下，其赋予承租人(即船舶营运人)有百分之百操控船舶的能力，祇留下税赋上的利益予船舶所有权人享受(藉由船舶的折旧来抵充其利润)。有时候船公司所有权人亦会拿出些许税赋上所获得的利润，而改以租金折让的方式回馈给承租的船公司，可说是雨露均沾，共谋其利矣。

　　如是融资模式最主要的利基，即是其提供较长的融资期间，可长达25年(甚至更久)且船东得享有税上的利益。然事情总有所谓的「一体两面」，相对地承租的船公司被绑在长期的租赁期间内不得动弹，且税法常常改弦易辙亦是不争的事实。因此承作如是架构，必需预先做好风险评估，始为上策。

船舶融资主要变动因素考虑

　　不管采取什么样的船舶融资架构，以下几项变动因素势必成为借贷双方预先要思考的几个方向：

一、融资期间

　　大型船公司可以取得的融资期间约可达8至12年，邮轮产业则可能更长，约可达15年。

二、贷款成数

　　视船舶的种类、年限、银行间的市场竞争，通常最高的贷款成数约可达8成。

三、还款时程

　　通常每期还款金额的总数均会均等，且在欧洲地区通常系每半年还款一次，而美国地区则流行月付方式。第一次还款则通常安排在拨款后一年才开始。然如果借款人无法配合如是还款时程者，亦可变通改采「Balloon Repayment」(漂浮式还款)的方式(注2)，亦即还款的成数到最后几期会较前面几期为大。

四、币别

　　目前船舶贷款最常使用的币别仍为美元，然随着美元的持续看贬，取而代之的欧元则被视为「明日之星」。谁知道过不久之后，最常用的币别会从「美元」转为「欧元」呢？当然在目前的情况下，为了规避币别所可能产生的风险(the Hedge)，银行最常用的方式即为「Currency SWAP」(外汇换汇交易)或「Currency Options」(外汇选择权)。

五、利率

　　通常船舶贷款的利率均是「浮动」的(a Floating Rate Basis)，而非「固定式」的，而贷款银行通常的报价即为其取得资金成本再加码上去，通常使用的基准为6个月的LIBOR(即「伦敦银行同业拆放利率」，the London Inter Bank Offering Rate)，而该同业间的拆放利率，则可自「德励财富信息」(Telerate)3750页画面，或是「路透社」(the Reuters)的LIBOR01画面，或是「彭博」(the Bloomberg)的3745页画面中查得。

六、费用

　　贷款合约签署后，正式提款前，通常银行会要求借款人缴交15到25码不等(即015%~0.25%)的「承诺费」(the Commitment Fee)，其主要的目的即为避免届时借款人若无法达成「贷款合约所订定的停止条件」，遂造成主办行无法向联贷行交待的糗事，亦趁机弥补银行的「机会成本」损失(the Lost of Opportunity Cost)。

　　另外，银行亦会酌收约60码的「管理费」(the Management Fee)或「安排费」(the Arrangement Fee)(或称「期前费」(the Front End Fee))，以作为其努力安排融资联贷银行的代价，且通常要求支付如是费用的期日，均为联贷合约签署之日。至于所谓的「后谢金」(the Tail End Fee)，则比较少见矣。

七、安排联贷

　　银行对于融资金额偏高的案件，为了分散风险，通常会找几家银行一起承贷，而为首的银行通常即为所谓的「安排银行」(the Arranger)(或称「主办银行」(the Leading Bank))。

八、利率与币别的避险

　　为了降低利率与币别的变动风险，或许利率可以预先要求为「固定利率」，或即使是采「浮动利率」亦可想办法预先设定「上限」，或以「SWAPS」(交换契约，掉期交易)，「Options」(选择权)的方式，以规避风险。货币的避险，亦可以采取相同的技术为之。

九、担保

　　诚如前述，船舶融资担保可以为参与融资船舶的第一顺位抵押权，亦或是姐妹船的抵押权设定、营业收入的让与、保险的让与、母公司(或个人)的保证等等方式。

十、承诺

　　这里所谓的「承诺」，即为大家所熟悉的「停止条件」(the Condition Precedent)，亦即所谓的融资合约须待「停止条件」成就时，始正式生效。而一般的「停止条件」则包括：提供年度财报、最低负债比例、维持适当的资本额与净值、额外担保品的提供(假设船价低于未偿还贷款额若干成数时)。

　　以上系仅就一般船舶融资合约常见的条款做一概述，然针对个案则银行恐怕亦会有某些特殊的需求，譬如说融资船舶的数量若不祇有一艘，而是同时有二艘以上时，则银行多会要求所谓的「交叉担保」(the Cross Collateralization)(即A船担保B船在融资合约里的履行义务，而相同地B船亦担保A船在其融资合约里的履行义务)。另外，银行亦常会要求借款人遵照其行之有年的「制式条款」(the Boiler-Plate Clause)(譬如说：提供未签证的财务半年报、准据法与管辖权的约定等)，否则即不同意借贷，祇是这样的要求大多须视市场的供需情况而定。

债务融资(the Debt Finance)的架构

一、常见的4种债务融资方式

　　诚如前述，「债务融资」(the Debt Finance)可说是目前「船舶融资市场」上最为普遍实行的融资架构之一。事实上，「债务融资」可以透过许多种方式为之：一为在资本市场上以发行「债券」(the Bonds)的方式取得所需要的资金。祇是要发行债券，发行公司必须符合若干条件始得为之。因此，船公司若能取得较好的信用评比，则对于资金的募集更有所谓的「加乘效果」，自不在话下。至于在早期的60年代，由于造船市场的疲弱不振，爰有日本造船厂趁势崛起，其更结合当时日本政府策略性的辅助，以进出口输出资金的项目融资方式，提供融资成数较高与贷款利率较低的船舶项目融资方式。祇是这样的「造船信用基金」(the Shipbuilding Credit)运作方式，在后来因为南韩与中国大陆造船厂竞相大幅削价竞标的结果下，已不再具优势矣。

　　另外一种债务融资方式，即为透过一些退休基金(the Pension Fund)，保险公司(the Insurance Company)或租赁公司(the Leasing Company)以取得贷款的资金。祇是透过这样「私募方式」(the Private Placement of Debt)所取得的融资，其资金取得成本恐较一般为高而已。然其亦并非一无是处，「私募方式」的「固定利率」与「较长的融资期间」则为其优势。至于第4种方式：透过商业银行联贷(the Commercial Bank Loans and Syndication Loans)则可能系「债务融资」里最常见的方式了，接下来我们即以「银行联贷案的作业流程」与「借款船公司应考虑的风险」这两个项目，来探究这个最广为大家所运用的船舶融资方式。

二、银行联贷案的作业流程

　　通常借贷双方在期初作业中，会针对一些重点项目：譬如说借贷总额、融资期间、利率与承诺/停止条件(the Covenants/the Condition Precedent)等，先为沟通。接下来，双方则会就所谓的「安排费」(the Arrangement Fee)、「承诺费」(the Commitment Fee)、「杂项支出」、「后谢金」(the Tail-end Fee)暨「律师费用」等再为确定。等到以上各项议题双方之间有了共识后，就会签署所谓的「the Mandate Letter」(委托书)(或比较为大家所熟知的「the Term Sheet」(条款清单))，来做为接下来签署融资合约的「蓝图」(the Blue Print)。

　　若融资案规模较大时，则银行会组成所谓的「银行团」联贷，而其中「最主要的参贷银行」则会成为所谓的「主办行」(the Lead Arranger)，统筹负责联络参贷银行间的行政事务。至于向借款人所收取的「安排费用」，则由「主办行」依照各家参贷银行的参贷比例分配之。另外融资合约稿本的制作，则通常系由银行所指定的律师为之；至于联贷银行间则另有专门的合约来规范彼此间的权利义务关系，通常我们都统称这个合约为「代理合约」(the Agency Agreement)或「参贷合约」(the Participation Agreement)，但事实上「主办行」与其它「联贷行」间的法律关系，并非「本人与代理人之间」的关系(the Agency)，而系所谓的「信托关系」(the Trustee)。换句话说，即联贷行将其权利「信托」予主办行，由其代为行使(注3)。

　　当融资合约稿本大势抵定后，则会送交借款的船公司审阅。经过来来往往的意见交换与沟通后(通常须历经3到4个月的期间，当然实际上仍须视个案而定)，经「标示」(Mark-up)修改处的船舶融资贷款合约「最终版」终于出炉了。然接下来，借款船公司即开始忙碌地依照贷款合约内容所示的「停止条件」一一准备攸关文件，以符合需求而让合约正式生效。这其中包括了准备财务报表、提供公司的董事会决议录等等(无论系借款船公司的贷款同意，亦或系其母公司的保证同意)，而董事会决议录的内容，则不外决议通过融资借款案，暨授权签署借款合约的代表人等。另若有涉及公司保证，则决议的内容即应包括之。虽然这些均属于借款船公司的「家务事」，理论上董事会决议录的内容由借款人在不违反当地法令的情况下，自行制作即可。祇是在大多数的情况下，为确保内容正确无讹暨充分保障银行团的权益，「主办银行」常常会插手干涉其中的内容则为实务上所常见。

　　另外，融资银行为求慎重亦多会寻求借款船公司当地的专业律师意见，确认融资合约、营业收入的转让、保险的转让、公司所提供的保证、第一顺位船舶抵押权的设定等项目的「有效性」与「可执行性」。在获得了这些专业律师的认可后，借贷双方即进入「合约正式签署」的最后阶段。通常借款船公司的提款作业，亦与合约的正式签署同步为之，当然也有在签署后一个星期内为之(视个案而定)(为什么会有一个星期的缓冲期间，主要是考虑若干「停止条件」恐怕无法在合约的签署当时即予备妥)。

三、借款船公司应考虑的风险

　　诚如前述，银行联贷案里所牵涉到的法律关系与合约的数量大多非常繁复，因此借款的船公司务必要谨慎以对，千万不可以轻忽。是无论融资船舶的数量多寡，借款船公司均应事先考虑自己本身的「还款能力」。除此之外，借款人亦应考虑「担保品」的提供方式与内容。假设贷款的船舶数量不祇有一艘，则联贷银行大都会要求签署所谓的「the Cross-Collateral Terms」(交叉式担保条款)，以确保如果融资标的里的一艘船舶发生问题时，银行仍然可以从另外一艘「姐妹船舶」中取偿，以降低风险。

　　另外，借款船公司必需预先评估的项目尚包括：贷款合约内所列明的「违约情事」(the Events of Default)，这其中除了「借款公司倒闭、清算」，与「借款船公司无力按时还款」等明显欠缺偿债能力，而被归类为「违约」者外，借款人尚须考虑以下几项议题：

　　一、确认在融资合约内所为的承诺与担保内容系正确无讹地，且不会因此而误了联贷银行，或成为联贷银行企图终止合约的借口；

　　二、借款船公司的主要营业资产因债权债务关系而遭联贷银行以外的第三人扣而借款船公司未能于7日内(通常被要求的宽限期间)排除第三人占有的害；

　　三、借款船公司发生解散、清算、重整或破产等状况；

　　四、多数参加联贷的贷款银行在合理的情况下，均认为借款人的营业或财务已经发生严重亏损，或认为借款人的履约能力有明显降低的状况。

　　因所述及的这几种状况已颇为业界广泛地运用在各式联贷合约中，所以借款人尝试想要删除以上违约情事，会有一定的困难度存在。爰借款船公司应该要了解：如果发生违约情事时，贷款银行是否有权决定贷款合约仍旧继续履行？亦或是即刻终止，而收回所有借贷金额？爰借款人是不可不慎矣！因为若干大型的船公司，其营业项目可能不祇限于「船舶运输业」而已，就以台湾的长荣海海运为例，其集团营运的规模更横跨「航空运输业」、「陆路客货运输业」暨「旅馆业」等业别，因此其营业状况假若因船舶本业以外的经营发生严重亏损时，则依前述「违约条款」的认定，除非能预先排除，否则在「技术上」可能会被贷款银行认为有违约的嫌疑。甚至船舶因单纯地发生碰撞等意外事故而遭扣押时，亦可能在「技术上」会被认为亦有违约之嫌。准此，借款船公司应事先在条款上预为规范，避开这些文字上可能会产生的「风险」，或直接争取若干「宽限期间」以修补这些技术上可能会引发危机的「潜在性风险」。

　　由于贷款合约的「停止条件」，一般须借款船公司配合提供的文件数量均非常庞大，因此借款船公司必须确定其可以在预定的时间内提供所需要的文书。另一个值得借款人注意的是「保证」的问题，在这里强调的是「保证提供」的问题，而非「保证内容」的问题。因为若干国家对于公司提供保证，会有许多限制(譬如说额度的限制、目的的限制、执行上的限制等)，因此借款人应该预先查清楚攸关法令规范，不要「信口开河」，而发生届时无法履行而违约的情事。

结论

　　由于船舶融资本身具有投入高、技术性强、回报期长等特点，因此融资银行必须特别注重自身专业水平的提升，加强与船舶经纪人、船级协会等组织的合作，以了解船舶在设计、建造、营运、与交易等阶段的价格与技术状况，并藉此强化对于船舶融资的技术、市场情报搜集与财务风险评估能力。

　　船舶融资所牵涉的法令，不祇有海事法、甚至保险法、银行法亦有涵盖。然在多数的交易里，我们常常会发现「商业上的考虑」通常会大于「法律的逻辑」，虽然这些现象系可以被理解的，但为降低风险，专业律师的参与则还是有其必要性的，究竟花「小钱」买智慧与经验，总比落入交易的陷阱要来的划算。虽然有人以为80%的律师经验不足，因此选择真正具有专业知识的律师将会是非常重要的一个环节。(全文完)

注释：

2.相对于Balloon Repayment(漂浮式)的还款方式，则为Bullet Repayment(子弹式)的还款方式，顾名思义即为一次性的还款给付。

3.「信托」与「代理」的异同。相同的是两者均属于「信任关系」，可以系「有偿的」，亦可以系「无偿的」。不同的是：(1)「信托」中，信托财产的所有权转予受托人。而「代理」中，代理人并不因代理而取得本人的财产所有权；(2)「信托」中，受托人以自己的名义对外从事信托管理活动，因而产生的法律效果亦归予受托人。而「代理」中，代理人系以代理人的名义对外从事代理活动，而因代理活动所产生的一切法律效果则由本人自己承担；(3)「信托」中，除另有限制外，委托人或受益人不得随意干涉受托人的行为；「代理」中，代理人的行为受到本人严格的监督与控制。