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积极开展并购运作 有效助推发展转型
浅析出版传媒企业的并购行为

十六届七中全会确立了文化产业国民经济支柱产业的地位,文化产业积极迎来了高速发展的黄金期。随着国家配套财政税收等系列支持政策的持续出台，随着文化企业改革重组上市步伐的不断加快，可以预见基于企业发展转型的强大内在动力，在国家政策的推动下，在资本市场的助力下，新闻出版产业的并购重组浪潮即将此起彼伏。本文将从并购定义、分类、定价等角度对出版传媒企业的并购行为进行探讨。
在本期杂志中，我们挑选了并购与整合、跨国并购等部分专题文章，供大家学习研究,便于大家更深入地掌握理论知识，更好地实施并购重组及“走出去”战略。同时，我们精选了近年来我国文化传媒领域的部分具有代表性案例,供大家分析参考，通过总结他们成败的得失，更好地指导我们的未来并购实践。
一、新闻出版产业的并购环境
（一)新闻出版产业的高速发展，创造良好并购环境
2011年,新闻出版产业的总产出即使扣除批发环节成本之后，已经超过1。5万亿。预计到2015年，新闻出版业的经营收入将达到3万亿。庞大的产业规模和较快的发展速度，将为企业实施并购提供良田沃土。2011年以来,传媒企业并购重组进行得如火如荼。根据中国文化产业网的数据，2011年中国传媒行业并购案例32个,远远高于2010年的3个，网络新媒体等新兴文化业态成为文化产业并购的重点领域，涉及境外的并购案例也有6个.
(二）出版传媒企业融入资本市场,搭建高效并购平台
经过近十年的改革发展，我国已经组建了120家出版传媒集团,其中有49家出版传媒类的上市企业。根据《第一财经日报》统计，截至5月12日，全国已有近20家传媒企业排队上市，涉及影视、出版、传媒、广告、动漫多个领域。文化企业的上市为产业领域内大规模并购的发生创造了条件：上市公司的融资功能，为并购提供了资金支持;市场关注度的提高,为并购创造了更多的机会;股东价值最大化的诉求，加强了企业并购的动力；有效的治理结构，确保并购决策的科学合理。
（三）行业整合和传统转型的趋势，倒逼企业并购
我国传媒产业行业分离、地方割据的特点十分明显，出版、报业、广电、影视演艺各行业自成体系，各个地方出版传媒集团各自为阵。为此，新闻出版总署先后出台了《关于进一步推动新闻出版产业发展的指导意见》和《关于加快出版传媒集团改革发展的指导意见》，以强有力的政策鼓励出版传媒企业进行跨媒体、跨地区、跨行业、跨所有制、跨国界发展.出版传媒行业内部的并购重组步伐将逐步加快，横向和纵向延伸步伐将加速。并购重组是克服企业自身资源局限,实现跨越式发展的利器。国有出版传媒企业已纷纷完成改制任务，部分先行企业已实现上市融资，他们必将在新一轮的并购浪潮中占得先机。
二、并购的定义及分类
并购一般是指兼并和收购。兼并指两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。收购指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产,以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。
并购的分类方法有很多种，最常用的是按照并购双方的经营业务内容进行划分,分为横向并购、纵向并购、相关多元并购和混合多元并购四种基本类型。
1、横向并购
横向并购是指具有竞争关系的，经营相同产品的企业之间的并购，其目的一般是为了扩大经营规模，提升竞争优势,形成规模效应:通过提高议价能力，提升资源利用水平，推广先进管理模式，降低采购、生产、销售等各个环节的成本、费用，从而降低总成本.同时，并购提升了市场占有水平，减少了竞争对手,使企业获得更大的竞争优势和更突出的行业地位。青岛啤酒和海螺水泥这两家上市公司正是通过持续的横向并购,成为各自行业内的龙头企业。
近年来，新闻出版行业内的横向并购案例很多，如分众传媒通过持续并购成为楼宇广告领域龙头，优酷和土豆两大视频网站的合并,凤凰传媒跨省并购海南出版、发行资产业务，众多国有出版集团争相收购民营工作室等。近期，大连万达与全球第二大院线集团AMC签署并购协议，实施跨国横向并购。新闻出版各子行业分散的特征，决定了横向并购将成为未来一段时间的主流。
2、纵向并购
纵向并购是发生在同一产业的上下游之间的并购。纵向并购的企业之间不是直接的竞争关系，而是供应商和需求商之间的关系,其基本特征是企业在市场整体范围内的纵向一体化.纵向并购着眼点在于提高生产经营的效率，其主要目的是减少交易成本，获得规模效应,改善公司业绩.位于同一产业链上游、中游和下游的企业在整合之后，构成一个同一集团内的产业价值链，上游企业为下游企业节省各种成本。
对于有志于打造全产业链的出版传媒企业,可围绕产业链各个环节,结合自身薄弱的空白点，选择并购对象进行布局。2010年新华文轩12.55亿元全资收购四川出版集团全部股权，成功整合了四川省国有出版发行资源，这是目前我国新闻出版领域规模最大的纵向并购。2010年，盛大文学通过纵向收购中智博文迅速介入线下业务，目前已成为我国最大的民营图书出版商.奥飞动漫近两年先后收购动漫影视频道、童装企业，实施打造动漫全产业链运营平台战略.
3、相关多元并购
相关多元并购是指跨行业、跨部门的，但在渠道、客户、技术、产品等方面有一定协同效应企业之间的并购。相关多元并购的目的是通过并购双方有关联的资源的共享,比如先进的生产技术，管理经验，经营网络，专业人才，客户群体等，突破各自资源的局限，降低进入新行业、新市场的障碍，快速、高效的介入目标行业。
腾讯基于庞大的用户数量，近年来持续实施相关多元并购，介入社交网络、网络游戏、搜索、电子商务等行业，打造了互联网商业帝国,成为中国市值最大的互联网公司。前不久，凤凰传媒通过并购厦门创壹,成功介入了职业教材数字出版领域.目前,传统新闻出版企业普遍面临网络等新兴媒体的竞争压力，但缺乏人才、机制、技术等转型所需的关键资源，相关多元并购将成为传统新闻出版企业获取资源、实施转型的捷径。
4、混合多元并购
混合多元并购是指是跨行业、跨部门的，且完全没有相关性的企业之间的并购。混合并购的基本目的在于通过对其他行业的投资，不仅能有效扩充企业的经营范围，获取更广泛的市场和利润,而且能够分散因本行业竞争带来的风险。但是由于涉及完全陌生的行业,并购方对并购企业的整合难度很大,这也为被并购企业的发展带来了不确定性.同时,由于并购双方缺乏协同效应,并购产生的附加值较低。
2009年瑞传播收购梦工厂,2012年浙报传媒收购盛大边锋、浩方,这是两个典型的新闻出版产业内的混合多元并购案例，通过并购两个报业企业涉足网络游戏。
三、并购企业的估值方法
1、市盈率估值法
市盈率(P/E)指企业估值除以企业净利润.一般来说,企业市盈率的高低取决于其盈利能力的成长性，成长性好的行业和企业，其获得的估值水平也高.这从2011年底上市公司的估值水平就可以看出：出版传媒行业企业平均市盈率30倍左右,高于市场平均水平,反映了市场对文化产业的看好。出版传媒行业中不同子行业的估值也有差异：成长性好的影视制作、新媒体等行业中的企业估值相对较高，如华谊兄弟、乐视网、奥飞动漫等，市盈率在40倍左右；经营平稳的出版发行报业等行业中的企业估值相对较低，如中南传媒、博瑞传播等，市盈率在20倍左右。
2、现金流量折现法
DCF（Discounting cash flow）估值法是对企业未来的现金流量及其风险进行预期,然后选择合理的贴现率,将未来的现金流量折合成现值,计算出当前价值的一种评估方法，通常适用于项目投资、商业地产估值等。文化产业中的文化商业（如凤凰传媒的文化mall项目）、文化旅游（如东方明珠的电视塔旅游业务、华侨城的欢乐谷主题公园业务）、有线网络(如歌华有线）等可用此方法进行估值。个人收集整理，勿做商业用途本文为互联网收集，请勿用作商业用途
3、重置成本法
用现时条件下重新购置或建造一个全新状态的被评估资产所需的全部成本，减去被评估资产实际已经发生的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值，得到的差额作为被评估资产的现时价格。这种方法被普遍运用于可重建、可复制的企业，如交通航运、钢铁、电力等。在新闻出版行业也有一定的使用价值，如万达在并购AMC时,就把每块屏幕的重置成本作为一个重要参照指标,很多网站并购项目也把网站的重建成本或每个用户的获得成本作为估值基础。
4、用户价值法
此方法适用于网络企业的估值。由于网络企业历史较短，财务数据有限，短期盈利能力差，实物资产规模小，如何估值是一个比较复杂的课题，目前也没有十分完善的方法.相对而言,用户价值法比较符合网络企业的特点，即使用掌握的确定数据加访问人数、点击率、单个用户贡献值等因素对网络企业进行估价。网络企业如何把庞大的用户数量转化为用户的消费或广告收入,是在估值过程中需要重点关注的问题。
5、市净率估值法
市净率（P/B）指以企业估值除以净资产。较适用于拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定的企业（如银行、保险和其他流动资产比例高的公司），以及绩差及重组型公司。但是，企业的投资价值并不取决于拥有资产数量,而取决于有效地利用资产创造收益的能力。同时,由于资产的账面价值与真实价值相去甚远.因而市净率法并不经常作为主要方法加以使用。新闻出版领域中的发行企业及物资印刷企业适宜用此种方式估值，需要指出的是估值参照的不是账面净资产，而是经中介机构评估的净资产。
四、并购对价的支付形态
企业并购对价的支付形态主要有以下几种：
1、用现金购买资产或股权
指并购公司使用现款购买目标公司资产或股权，以实现对目标公司的控制。这适用于现金比较宽裕的并购方,且为交易的另一方欢迎。由于交易方便，且适用于各种类型的企业，现金并购是最普遍的并购方式。
2、以股票购买资产或股权
指并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票以交换目标公司的资产或者股票.这种方式主要适用于上市公司，因为上市公司的股票价值容易通过市场来确定，而非上市公司的股票估值较为困难.但是,发行股票需要通过相关部门的审核，操作难度、复杂程度较高，且并购周期较长。2012年3月12日，优酷、土豆宣布以100%换股的方式合并，优酷拥有新公司约71.5%的股份,土豆拥有新公司约28.5%的股份。
3、现金和股票购买相结合
一些交易规模庞大的并购，一方面并购方无力支付足够的现金，一方面交易另一方希望能够变现。为了兼顾双方利益，往往采用现金和股票交易相结合的方式。浙报传媒斥资32亿元收购盛大网络边锋、浩方100％的股权就是通过这一方式进行的，即以14。10元/股的发行底价向特定投资者发行不超过1.8亿股股份，募集资金25亿元，自有资金7亿元。
4、债权转股权方式
债权转股权式企业并购，是指最大债权人在企业无力归还债务时，将债权转为投资，从而取得企业的控制权。目前，出版传媒领域还没有相关案例，但在我国金融资产管理公司控制的企业大部分为债转股而来。
在确定对价支付形态的基础上，合理选择支付方式，有利于降低并购风险。如选择分期支付方式,可以防范并购进程中的种种风险；选择利润分享式的支付方式，并购方先行支付并购的基础价格,然后按目标公司实际经营业绩的一定比例分期支付对价，如果目标公司未达到预定业绩，则出让方只能以更低价出售,以保证以相对合理或者更低的成本完成并购。
五、并购过程中需重点关注的问题
1、紧紧围绕战略,谨慎实施并购
对于出版传媒企业，文化产业大发展大繁荣并将带来大量的并购机遇，但是并购的前提是要制定明晰的发展战略。并购服务于企业的发展战略，企业应该围绕发展战略制定并购策略，确定并购的目标行业、主次次序,慎重选择并购对象。目前，大多出版传媒企业的战略管理水平较低，有的企业没有制定长期发展战略，有的企业制定了发展战略，但缺乏配套的策略体系支撑。与之对应的，就是在并购行为中存在着一定的盲目性。一个没有战略支撑的并购，由于缺乏目标的指引和资源的保障，其成功的可能性将大大降低。与公司整体发展没有关联的并购，即使取得了成功,其价值也可能会大打折扣，因为它消耗了企业有限的资源。从我国上市公司多年来并购行为来看，战略缺失,追逐热点，盲目并购的案例很多，如2000年前后的公司纷纷触网，2010年房地产调控前的地产开发热，近两年很多企业涉矿等，其中的大部分并购均难以逃脱热闹开张、草草收场的命运。
2、全面调查评鉴，控制并购风险
由于存在信息不对称、道德风险、“隐蔽工程”以及法律政策的影响,并购中往往潜藏大量的风险和陷阱。出让方对目标公司进行商业包装,隐瞒不利信息,夸大利好信息，主要体现在资产不实、虚增利润、隐瞒债务、知识产权纠纷、未按章纳税、不正当竞争、劳动用工不规范等方面。
为了有效防范这些潜在的风险,并购方通过合法高效的方法获取真实的、全面的信息,排除错误的、虚假的信息，确认或者修正片面的、产生偏差的信息。通过进行全面的尽职调查和评鉴，即对目标公司的外部环境和内部情况进行审慎的调查与评估，充分发现、了解和评估目标公司的现状与潜在风险。对于可能存在风险的方面则应当要求对方提供相应的法律文件及正式书面承诺，作为防范风险的保证及进行索赔的依据。通过调查和评鉴，深入探究发掘相关的法律风险，对所进行的并购提供重要的决策信息，适当地分配和避免并购风险，并在正式签约时约定违约责任等救济措施，做到防患于未然.
3、有效整合,确保并购成功
整合是并购的最后环节，是创造价值的环节，也是决定并购是否成功的重要环节。出版传媒企业在并购整合过程中，并购双方将面临体制机制、地域文化、规模水平、行业特点和历史背景等方方面面的差异，而这些具体差异将决定整合的模式。整合模式可以分为以下四种：
　　（1）吸收式整合。兼并重组双方在战略上相互依赖，而且目标企业的组织独立性需求低，这意味着可以把两家企业长期形成的营运、组织与文化一次全部整合。在这种模式下，经营资源需要共享以消除重复活动，业务活动、管理技巧和文化理念也需要重整、交流和融合.行业地位突出的出版传媒企业整合弱势的同质企业,可采用此模式。
（2）共生式整合。兼并重组双方战略上互相依赖较强，同时双方组织独立性需求也较高.也就是说,兼并重组完成后双方依然各自拥有独立的经营自主权，但在战略上互相依赖,在许多管理技巧和能力上存在着转移当兼并重组双方企业间具有高度的战略依赖关系，同时对保持组织间的相互独立具有很高的要求时，适宜采用这种模式。出版传媒企业跨地域横向并购较为适用此模式
(3）保护式整合.兼并重组方对目标企业的战略依赖性不强，但是目标企业的组织独立性需求也很高，这就决定了兼并重组企业以公正和有限干预的方式来培养目标企业的能力，并允许目标企业全面开发和利用自己潜在的资源与优势。出版传媒企业跨媒体、跨所有制的并购,较为适用此模式。
（4)控制式整合。兼并重组双方的战略依赖性不强，目标企业的组织独立性需求也很低。在这种情况下，兼并重组后的整合应注重对兼并重组双方资产组合的管理，应采取的策略就是充分利用这些资产，来最大限度地发挥其具有的能力和优势。
选择匹配的整合模式是整合能否成功的关键。整合模式确定后，并购方还应制定完整的并购计划和明确并购的重点内容，通常并购整合的内容主要包括战略整合、组织整合、人力资源整合、企业文化整合和管理系统整合等方面。
4、借助中介力量，实施专业并购
并购是一项复杂的系统工程，尤其是涉及到陌生行业、企业的并购。出版传媒企业是资本市场中的小学生，缺乏相关的经验和人才。因此,为了规避风险，出版传媒企业需要充分借助中介机构的专业力量，专业、规范地实施并购。主要有以下几种中介机构:律师事务所，可协助进行尽职调查，全面了解企业的历史严格、主要业务资产、劳动关系、法律税务等真是情况，可审查并购过程中的法律文件，避免误入陷阱；财务顾问，可协助企业了解并购对象的行业情况，进行商业谈判,设计交易结构，制定融资方案等；会计师事务所，可协助企业了解并购对象真是的财务状况，规避虚增利润、隐瞒债务、未足额纳税等问题；资产评估公司，可协助企业有效评估并购对象的客观价值；专业商务调查公司,可在跨行业并购中协助对目标行业、企业的基本情况、结构分析、趋势判断等进行分析判断.

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