2009CPA财务管理预习讲义--2009CPA财务管理预习引导第五章-投资管理(doc-13).doc

第 五 章　投资管理
本章要把握的主要考点：
　　1.项目评价指标的计算；
　　2.现金流量的概念、分类及估计原则
　　3.固定资产更新改造项目的决策方法——平均年成本法；
　　4.所得税和折旧对现金流量的影响——税后现金流量的计算；
　　5.更新项目税后现金流量；
　　6.投资项目风险的处置方法。
　　【知识点1】投资评价的基本方法
　　一、资本投资评价的基本原理
　　资本投资项目评价的基本原理是：投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。投资者要求的收益率即资本成本，是评价项目能否为股东创造价值的标准。
　　二投资评价的一般方法
　　（一）贴现的分析评价法--考虑货币时间价值的分析评价法。
1.净现值法
　　净现值，是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。计算净现值的公式如下：
　　净现值NPV＝未来现金流入的现值-未来现金流出的现值
　　如果NPV>0，投资方案可行；
　　如果NPV<0，投资方案不可行。
【速记】净现值＝现金流入的现值－现金流出的现值，净现值的公式中减号改成除号，就是现值指数，净现值等于零时的折现率就是内含报酬率。
　　（二）非贴现的分析评价法
　　1.回收期法
　　回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，方案越有利。
　　回收期的计算分两种情况：
　　（1）在原始投资一次支出，每年现金净流入量相等时：
　　回收期＝原始投资额/每年现金净流入量
（2）如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，其计算公式为（设M是收回原始投资的前一年）：
　　 　2.会计收益率
　　会计收益率是按财务会计标准计量的收益率，其计算公式如下：
　　会计收益率＝年平均净收益/原始投资额×100%
　　【总结】在本知识点介绍的5个评价指标中，只有会计收益率无法直接利用现金净流量信息计算。而其他评价指标都可以直接利用现金净流量信息计算。
【知识点2】现金流量的概念、分类以及估计原则
　　（一）概念
　　所谓现金流量，在投资决策中是指一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。在理解现金流量的概念时，要把握以下要点：
　　1.投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。
　　2.现金流量是指“增量”现金流量；
　　3.这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值；
　　例如，一个项目需要使用原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金净流量是指它们的变现价值，而不是其账面成本。
　　（二）现金流量的内容
　　1.按照现金流量的方向不同，可以分为现金流出量、现金流入量。
　　对于投资项目的某一特定年份来说，可能既有现金流出量，又有现金流入量，通常该年份的现金流量是指其现金净流量，即现金流入量与现金流出量之差。
　　如果流入大于流出，现金净流量为正；
　　如果流入小于流出，现金净流量为负。
　　2.按照现金流量的发生时间，可以分为初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量。
　　（三）现金流量估计的基本原则
　　只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。
　　这里实际上是提出了相关现金流量的观点。相关现金流量，是指与某一特定项目相关联的现金流量，如果决定投资于某一项目，则会发生，如果不投资于某一项目，则不会发生。例如，某企业在投资某一项目之前，每年有营业收入100万元，投资某一项目后，营业收入为150万元，则相关现金流入量就是50万元。
　　在应用以上原则时，需要注意以下几个问题：
　　（1）区分相关成本和非相关成本。相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。与此相反，与特定决策无关的，在分析评价时不必加以考虑的成本是非相关成本。
　　（2）不要忽视机会成本。机会成本不是我们通常意义上的“成本”，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。这种收益不是实际发生的，而是潜在的。机会成本总是针对具体方案的。离开被放弃的方案就无从计量确定。机会成本在决策中的意义在于它有助于全面考虑可能采取的各种方案，以便为既定资源寻求最为有利的使用途径。
　　（3）要考虑投资方案对公司其他项目的影响。当我们采纳一个新的项目后，该项目可能对公司的其他项目造成有利或不利的影响。
　　（4）对净营运资金的影响。所谓净营运资金的需要，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。通常，在进行投资分析时，假定开始投资时筹措的净营运资金在项目结束时收回。
　　近年的考题关于营运资金的问题有复杂化的倾向。比如，营运资金占销售收入的10%，在各年年初投入。这样。在项目投产后，需要处理营运资金的变化对现金流量的影响。
　　【知识点3】固定资产更新项目的决策方法――平均年成本法
　　固定资产更新项目涉及到固定资产更新决策问题。所谓更新决策是继续使用旧设备还是购置新设备的选择。
　　更新决策并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。更新决策的现金流量主要为现金流出量。由于没有适当的现金流入，无论哪个方案都不能计算其净现值和内含报酬率，分析时主要采用平均年成本法。
【提示】
　　1. 教材中介绍了三种具体的方法，只需要掌握第一种方法即可。另外，教材例题中没有考虑所得税，如果存在所得税，还应该考虑所得税对现金流量的影响。
　　2.如果新旧设备使用年限相同，则不必计算平均年成本，只需计算总成本即可。这种方法也可称为“总成本法”。
　　【知识点4】所得税和折旧对现金流量的影响——税后现金流量的计算

　　（一）基本概念
　　1.税后成本
　　税后成本＝实际付现成本×（l－税率）
　　2.税后收益概念和计算
　　税后收入＝收入金额×（l－税率）
　　3.折旧抵税
　　折旧可以起到减少税负的作用，其公式为：
　　税负减少额＝折旧×税率　　
　　（二）税后营业现金流量的计算
　　三种方法：
　　1.直接法
　　营业现金流量＝营业收入－付现成本－所得税
　　2.间接法
　　营业现金流量＝净利润＋折旧（不存在利息时）
　　营业现金流量＝息前税后利润＋折旧（存在利息时）

　　3.税后收入成本法
　　营业现金流量＝税后收入－税后付现成本＋折旧抵税
　　＝收入×（1－税率）－付现成本×（1－税率）＋折旧×税率
【知识点5】更新项目税后现金流量

　 旧设备 新设备
初始现金净流量＝－初始投资额 －【旧设备变现收入＋（旧设备的税法折余价值-变现价值）×所得税率】 －（新设备的投资额＋垫支的营运资金）
营业现金流量（不考虑营业收入） －付现成本×（1-所得税率）＋非付现成本×所得税率 －付现成本×（1-所得税率）＋非付现成本×所得税率
终结点现金净流量 营业现金流量＋企业预计净残值＋（税法折余价值-企业预计净残值）×所得税率 营业现金流量＋企业预计净残值＋（税法折余价值-企业预计净残值）×所得税率＋回收的营运资金
1.初始现金流量确定

　　对于继续使用旧设备方案来说，其初始现金流量的金额，其实就是出售旧设备所获得的现金净流入。一般包括两部分：
　　（1）旧设备变现价值
　　（2）旧设备变现对所得税的影响。即变现损失减税或变现收益纳税。
　　初始现金流量＝-【旧设备变现价值＋（税法账面价值-变现价值）×税率】
　　2.折旧与折旧抵税的计算
　　按照税法规定计提折旧。即按照税法规定的折旧年限、折旧方法、净残值等数据计算各年的折旧额。折旧抵税的计算也按照税法折旧计算。
　　3.残值相关现金流量的确定
　　包括两部分：
　　（1）实际残值收入
　　（2）实际残值收入与税法账面价值不一致对所得税的影响
　　残值相关现金流量＝实际残值收入＋（税法账面价值-实际残值）×税率
　　4.固定资产使用过程中大额支出（如大修支出、装修支出等）的处理
　　如果该项支出作费用化处理（如本例中只提到发生大修支出，未提到如何处理），则直接在发生当年以其税后支出额列作现金流出。
　　如果作资本化处理（如该项支出按照税法规定可以在以后两年摊销），则在发生当年全额列做现金流出，在以后摊销年度内，将其摊销抵税列作现金流入。
　【知识点6】投资项目的风险处置
　　一、投资项目的风险处置方法
　　对项目风险的处置有两种方法：一是调整现金流量法；二是风险调整折现率法。前者是缩小净现值模型的分子，使净现值减少；后者是扩大净现值模型的分母，其结果也是使净现值减少。
　　（一）调整现金流量法
　　把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后使用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。

　　从考试的角度来看，肯定当量系数是已知的。
　　（二）风险调整折现率法
　　对于高风险项目采用较高的贴现率去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。
　　风险调整折现率＝无风险报酬率＋β×（市场平均报酬率－无风险报酬率）
　　（三）两种方法的评价与实务中的选择
　　1.调整现金流量法在理论上受到好评。该方法对时间价值和风险价值分别进行调整。先调整风险，然后把肯定现金流量用无风险报酬率进行折现。
　　2.风险调整折现率法在理论上受到批评。采用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整，这种做法意味着风险随着时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。
　　3.实务中的选择。调整现金流量法的肯定当量系数难以确定，所以实务中经常应用的是风险调整折现率法。
　　二、折现率的分类
　　计算项目净现值有两种方法：实体现金流量法和股权现金流量法。
　　前者是以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响，用企业的加权平均资本成本为折现率。
　　后者是以股东为背景，确定项目对股东现金流量的影响，用股东要求的报酬率为折现率。
三、使用企业当前的资本成本作为项目折现率的条件
　　应具备两个条件：
　　①项目的风险与企业当前资产的平均风险相同（等风险假设）
　　比如，处于传统行业的企业进入新兴的高科技行业，显然风险差异很大，不宜使用当前的资本成本作为项目折现率。
　　②公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资（资本结构不变假设）

　　【结论】
　　在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。
　　四、项目系统风险的估计
　　（一）项目的系统风险

　　结论：唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险。
　　（二）项目系统风险的估计
　　类比法：寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的β值替代待评估项目的β值，这种方法也称为“替代公司法”。
　　运用类比法，应该注意替代公司的资本结构已经反映在其贝塔值之中，如果替代企业的资本结构与项目所在企业的资本结构显著不同，那么，在估计项目的贝塔值时，应该针对（企业的）资本结构差异作出相应的调整。

　　调整的基本步骤如下：
　　1.卸载可比企业的财务杠杆
　　可比企业的贝塔系数为贝塔权益，其包含了资本结构因素，因此，需要首先将其财务杠杆卸载，计算出贝塔资产。

　　【注意】公式中的负债和权益均为可比企业的负债和权益。
　　2.加载目标企业的财务杠杆
　　卸载后的贝塔资产，与目标企业的贝塔资产是相同的。加载目标企业财务杠杆，是指根据目标企业的资本结构，将贝塔资产调整为目标企业的贝塔权益。公式如下：

　　3.根据得出的目标企业的贝塔权益计算股东要求的报酬率
　　股东要求的报酬率＝无风险利率＋ ×风险溢价
　　如果使用股权现金流量法计算净现值，折现率就用股东要求的报酬率。
　　4.计算目标企业的加权平均成本
　　如果使用实体现金流量法计算净现值，需要计算加权平均成本：