公司投资理论-.ppt

公司投公司投资理理论发展主展主线公司投资理论是继边际革命之后，在新古典主义资本理论和厂商理论的基础上发展起来的。凯恩斯革命掀起最优投资决策模型研究热潮。后凯恩斯主义宏观经济学在投资总量上分析上所取得的重大进展为公司投资理论的形成和飞速发展打下了坚实的基础。现代公司投资行为理论的的正式形成以Jorgenson（1963）这篇文献为标志。为了协调Jorgenson（1967）对厂商投资行为的微观分析同凯恩斯宏观投资总量分析上的差异，托宾（1969）提出了Q理论。Hayashi（1982）经过严密推导并予以实证检验，论证了托宾Q理论与Jorgenson（1967）理论之间的逻辑一致性。这即是确定条件下“新古典主义厂商投资理论”发展的主线。1加速器原理加速器原理在宏观经济学中，投资变化引起国民收入变化的效应叫投资乘数（Multiplier)；收入变化引起投资变化的效应称为加速器（accelerator)。1）投资增加引起收入增加；2）收入增加引起消费增加；3）消费增加引起投资增加。消费、投资增加又会引起收入增加由于加速器效应，公司销售收入的变化会引起投资支出的变化，这就是分析公司投资行为的加速器理论。2金融加速器金融加速器Bernanke提出，又称为资产负债表效应，由金融市场不完善所引起。金融市场上资金借贷双方之间的信息不对称导致了外部融资的代理成本，而代理成本的大小与企业经营状况（即企业净值，或者称资产负债状况）负相关。在经济扩张时期，企业经营状况好，净值增加，借贷双方之间代理成本下降，这会增强企业外部融资能力；反之，经济低迷则会使企业外部融资能力减弱。融资增加（减少）导致投资增加（减少），从而产出增加（下降），经济进一步扩张（低迷），这又会影响到企业经营状况、净值和外部融资能力，从而会有一种加速器效应。资金借贷方之间代理成本的变化是问题的关键所在，它使得“金融”因素（市场缺陷）作用于实际产出。正因为如此，这种理论被称为金融加速器（Financial accelerator)。3信息不信息不对称及代理冲突下的称及代理冲突下的公司投公司投资理理论古典公司投资理论假定资本市场上具有完全信息，投资主体的目标是实现价值最大化，最优资本存量取决于新增投资是否对公司价值发挥积极作用。融资约束理论放松了完美资本市场假设，从资金供求双方信息不对称的角度出发，认为外部资金和内部资金之间的成本差异导致融资约束。在考虑资本市场不完善条件下，公司投资水平依赖于内部现金流并出现投资不足。委托代理理论研究公司管理者与股东之间、股东与债权人之间存在利益冲突前提下，管理者出于“帝国建设”等自利的目的、股东出于转嫁风险等动机所形成的过度投资或投资不足问题。4 Cost of CapitalInformation CostInternal FundsExternal Funds非非非非对对称信息下的投称信息下的投称信息下的投称信息下的投资资理理理理论论（融（融（融（融资约资约束）束）束）束）vertical axisvertical axis:cost of capital:cost of capitalhorizontal axishorizontal axis:investment:investment spendingspending DDDD line line:investment demand:investment demand SSSS line line:financing,including:financing,including internal and internal and external external fundsfundsFigure Corporate financing and Figure Corporate financing and investment decisionsinvestment decisions1)The cost of external funds is greater than that of internal funds 1)The cost of external funds is greater than that of internal funds because of asymmetric information.The upward sloping cost of because of asymmetric information.The upward sloping cost of finance schedules prevent firms from reaching the optimal level of finance schedules prevent firms from reaching the optimal level of investment.investment.2)The heavier is the asymmetric information suffered by a firm,the 2)The heavier is the asymmetric information suffered by a firm,the steeper is the steeper is the SSSS line,suggesting the firm is more difficult to get line,suggesting the firm is more difficult to get external funds.external funds.5Cost Of CapitalDrCFaCFbIaIbMU1SI*MD1MD1ImImCFmCFmS(CF )aS(CF )b融融资约束与束与过度投度投资统一框架一框架6行行为公司金融的投公司金融的投资理理论资本市场不完善、代理冲突下的公司投资理论隐含了管理者、投资者理性以及资本市场有效的假设。行为公司金融研究的兴起和发展打破了股票价格自动收敛于本源价值的市场有效假设。行为公司金融的投资理论认为，即使不考虑信息不对称、代理冲突，管理者过度自信也可以与公司投资机会、内部现金流共同作用，影响公司投资行为，而市场非有效、投资者狂热情绪及其相互作用也都会对公司投资行为产生影响。7股价与公司投股价与公司投资对股价与公司投资之间关系的解释：在有效市场上，公司股票价格真实地反映了企业基本面因素，公司投资支出与股价之间的关系反映了公司价值最大化的资金需求。（古典投资理论）在非有效市场上，公司股价存在偏离内在价值的高估或者低估，公司会选择在股价相对高估时发行股票筹集资金，资金成本相对低，投资支出与股价之间正相关。（行为金融学观点）8不确定性下的公司投不确定性下的公司投资理理论公司投资理论发展的另一个重要方面是不确定性被广泛地引入到了公司投资行为的分析之中，特别是进入90年代以后，西方学者基于实物期权理论对不确定性与公司投资之间关系的研究取得了比较大的进展。学者们认为，公司拥有是否投资与一个价值随机波动的项目的权利，当市场情况有利于投资时，公司才行使这一权利。由于不确定性提高投资的期权价值，所以会对公司投资产生抑制作用。目前，关于不确定性下公司投资行为的深入研究正处于方兴未艾之中。9参考文献参考文献1Hayashi,F.Tobins marginal q and average q:A neoclassical interpretation.Econometrica,1982,50(1):213-224.2Jorgenson,D.W.Capital theory and investment behavior.American Economic Review,1963,(5):247 259.3Tobin,J.A general equilibrium approach to monetary theory.Journal of Money,Credit and Banking,1969,(2):10