投资学期货定价.PPT

第七讲期货定价,（22）北航韩立岩,CH22期货市场,22.1期货合约22.2期货市场的交易机制22.3期货市场策略22.4定价22.5期货价格与未来现货价格,22.1期货合约,一、期货的概念：期货是一个标准化和约，规定在将来某个确定的时刻按确定的价格交割确定量的商品。多头方（longposition)承诺在交割日买进商品。空头方（shortposition)承诺在交割日卖出商品。标准化和约：规定了数量与等级。,多方利润=到期时的即期价格-开始时的期货价格空方利润=开始时的期货价格-到期时的即期价格注释：期货与远期：是否标准化，是否盯市。期货与期权：是否必须执行。期货合约是零和博弈，所有头寸的总损益为零。因此，期货市场价格对于现货市场价格没有直接影响。,二、合约类型,实物期货——农产品。实物期货——金属、矿产品与能源。外汇期货金融期货：单只股票、股票指数、债券指数。,22.2期货市场的交易机制,清算所(clearinghouse):对于多头方，清算所为合约的卖方，对于空头方，清算所为合约的买方。平仓,保证金帐户与盯市,保证金帐户：多空双方都必须开设保证金账户。但是对于套期保值的空头交易者，免交保证金。初始保证金是合约价值的5%——15%，也可以是有息证券。维持保证金是保证金账户拥有金额的下限，一旦低于这个下限，交易者就会收到催付通知书。维持保证金通常表示为初始保证金的百分比，例如，50%——80%,即占到合约价值的2.5%——12%.盯市：对于交易者盈亏进行累积的过程称为盯市。,例子：,期货交易的杠杆作用,维持保证金,考虑标准普尔指数500和约，每份250美元。初始保证金率为10%，维持保证金率为50%。初始期货价格=950，当前期货价格为900。初始保证金？会发生维持保证金催交？,22.3期货市场策略,期货市场常用来套期保值与投机。动机不同。一、投机者：认为价格升，多头；价格降，空头。相比现货交易，期货交易的交易费用低，且有杠杆效应。,二、套期保值,套期保值者利用期货与标的资产组合来免除风险。例如:(1)国库券+期货空头。(2)股票+股票期货空头。,基差风险与套期保值基差：Ft-Pt（期货价格与现货价格的风险）.当基差变小时，现货多头+期货空头可以赢利。例如：黄金Ft-Pt=390-385=5395-392=3，则，现货赚7，期货空头损5，净利为2。,22.4定价,一、现货-期货平价定理：若套期保是完全的，则标的资产加期货是没有风险的，故组合收益率应等于无风险利率。设S0——股票期初价，F0——期货期初价，D——期间红利。,多期情形：,二、价差,考虑两个时期：T1,T2,22.5期货价格与未来现货价格,最古老的争论之一——二者之间的关系。一、3种传统理论：预期假设：F0=E(PT),多样化预期。现货溢价：空头让步。为了吸引多头，空头提供较低的期货价格。如谷物生产者。期货溢价：多头让步。为了吸引多头，多头提供较高的期货价格。如谷物加工者。折衷——供需结合：多头多于空投时，F0>E(PT)；空头多于多头时，F04对定价错误期权投资的套期保值27.2套利需求对资本市场均衡的影响,27.1套期保值技术—案例,例1：一家美国公司出口到英国，利润受汇率的影响。取直接汇率（1英镑＝1.70美元）。担心英镑贬！措施：外汇期货空头，以英镑换美元。假定：目前1英镑＝1.70美元，判断3个月后为1英镑＝1.60美元，贬0.10美元。由此，公司损失利润20万美元。买进一个英镑空头期货合约，3个月后以1英镑＝1.70美元的价格交割。于是，每英镑的利润为F0—FT＝0.10美元。,如果每份标准期货合约为62500英镑，则需卖出的英镑空头的合约数目为2000000/625000＝32（份）。,套期保值率：,只要实物资产的收益与汇率为线性关系，则套期保值率不变。统计方法提供了帮助：建立非套期头寸对汇率变动的敏感度。即，在实物资产收益与汇率之间建立回归方程，那么，斜率（即导数，即变化率）为所需敏感度。关键在于对于汇率未来变动的预测。,H为敏感度之比——一般特征。,27.1.2对冲系统风险,例2：持有一个风险资产组合（基金），长期看多，近期看空，两个方案：（1）先卖出，换为国库券，再换回，长期持有；（2）配合一个期货合约——空头。,假定持有一个β=0.8的3000万资产组合，预计标准普尔500指数会二个月后从目前1000点跌为975点，下跌2.5%，那该资组损失0.8*2.5%=2%，总计0.02*3000=60（万）因此，资组对股指的敏感度为60/25（万/点）。如果合约乘数（敏感度）为250(USD)，则25点时的收益为6250美元，则所需和约数为关键是β值。,三、对利率进行套期保值,固定收益证券的套期保值。PVBP(pricevalueofabasispoint)——基本点价格价值。,关于资产组合的价值计算：损失率为D*Δy，,这里D*为组合的修正久期，Δy为市场利率基本点变动。例：1000万元债券，D*=9,则，Δy上升1个基本点，0.01%,损失=9000元。假定和约乘数为1000元，期货价格也下降1%，每份债券期货相对现货赚0.9元，故每份空头的收益为1000元*0.9=900元。于是，对于1个基本点，受益为90元。H=9000/90=100(分）。,例3：IBM的看跌期权卖出价与估价波动33%对应，实际上可能为35%，被低估。买进该期权，担心股价上涨，如何对期权保值。,21.1.4对定价错误期权投资的套期保值1.股票与期权组合的套期保值,对偶运作，买入相应的股票。,若δ=-0.6，则IBM股价每上升1美元，期权的每股价值下降0.6元，假定标准合约为每份100股，若买入期权10份，则实际对应1000股，则需1000*0.6=600股票做保险。,2、同一标的的两种期权的套期保值,同一标的的不同价位（不同strikeprice和卖价）的期权对标的价格的敏感性不同。,27.2套利需求对资本市场均横的影响,一、风险多样性系统风险——CAPM、非系统风险——组合、特定风险——套期保值。,二、例：持有一个资产组合，担心石油价格上升，则加入能源板块的股票。,默顿(Merton)的β系数,三、一般多重β关系,