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1、 2014年注会《财务成本管理》第七章练习及答案 一、单项选择题 1. 某公司2011年税前经营利润为2000万元，所得税率为30%，折旧与摊销100万元，经营现金增加20万元，其他经营流动资产增加480万元，经营流动负债增加150万元，经营长期资产增加800万元，经营长期债务增加200万元，利息40万元。该公司按照固定的负债率40%为投资筹集资本，则股权现金流量为（ ）万元。 A.862 B.802 C.754 D.648 2. A公司年初投资资本1000万元，预计今后每年可取得税前经营利润800万元，所得税税率为25%，第一年的净投资为10
2、0万元，以后每年净投资为零，加权平均资本成本8%，则企业实体价值为（ ）万元。 A.7407 B.7500 C.6407 D.8907 3. 利用相对价值法进行企业价值评估时（ ）。 A.按照市价/净利比率模型可以得出目标企业的内在价值 B.运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以行业平均市盈率计算 C.相对价值法下的企业价值的含义是指目标企业的相对价值，而非内在价值 D.运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以企业实际市盈率计算 4. 少数股权价值如果低于控股权价值，说明控股权溢价
3、 ）。 大于0 小于0 不存在 大于清算价值 5. 如果企业终止运营，此时企业的清算价值应当是（ ）。 A. 资产的相对价值 B. 资产未来现金流量的现值 C. 资产的账面价值 D. 资产的变现价值 6. 某公司2012年的销售收入为2000万元，净利润为250万元，利润留存率为50%，增长率为3%。该公司的β为1.5，国库券利率为4%，市场平均风险股票的收益率为10%，则该公司的本期收入乘数为（ ）。 A.0.64 B.0.625 C.1.25 D.1.13 7. 某公司2011年末金融负债500万元，金融资产200万元，股东权益1200万元；
4、2012年末金融负债1000万元，金融资产300万元，股东权益1300万元，则2012年净投资为（ ）万元。 A. 300 B. 400 C. 500 D 150 8. 某企业目前资产负债率为60%，该资本结构为目标资本结构，将予以保持，预计的净利润为250万元，预计未来年度需增加的净经营性营运资本为60万元，需要增加的资本支出为120万元，折旧与摊销为50万元。则未来的股权现金流量为（ ）万元。 A. 130 B. 180 C. 192 D. 198 9. 市价/收入比率模型的优点不包括（ ）。 A. 对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果
5、 B. 比较稳定、可靠，不容易被操纵 C. 市价/收入比率模型的关键驱动因素是销售净利率，因此可以反映销售成本的变化 D. 不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业也可以计算出一个有意义的价值乘数 10. 下列关于企业实体价值的表述中，正确的是（ ）。 A. 如果企业没有债务，企业实体现金流量就是可以提供给股东的现金流量 B. 实体现金流量是指企业全部投资人拥有的现金流量总和，只包括股东的现金流量 C. 企业实体现金流量是可以提供给股东的现金流量扣除债权人流量后的余额 D. 企业实体现金流量是预期企业实体现金流量的现值，计算现值的折现率是股东所要求的报酬率 11. 某
6、公司上年的每股收益为2元，将净利润的30%作为股利支付，预计从今年开始净利润和股利长期保持6%的增长率，该公司的β值为0.8。若同期无风险报酬率为5%，市场平均收益率为10%，采用市盈率模型计算的公司股票价值为（ ）。 A.20.0元 B.20.7元 C.21.2元 D.22.7元 12. 利用可比企业的市净率估计目标企业价值应该满足的条件为（ ）。 A.适合连续盈利，并且β值接近于1的企业 B.适合市净率大于1，净资产与净利润变动比率趋于一致的企业 C.适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业 D.适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企
7、业 13. 某公司预计的权益报酬率为20%，留存收益率为40%。净利润和股利的增长率均为4%。该公司的β为2，国库券利率为2%，市场平均股票收益率为8%，则该公司的内在市净率为（ ）。 A. 1.25 B. 1.2 C. 0.85 D. 1.4 14. 市盈率和市净率的共同驱动因素不包括（ ）。 A.股利支付率 B.增长潜力 C.股权成本 D.股东权益收益率 15. 使用股权市价比率模型进行企业价值评估时，通常需要确定一个关键因素，并用此因素的可比企业平均值对可比企业的平均市价比率进行修正。下列说法中，正确的是( )。
8、 A.修正市盈率的关键因素是每股收益 B.修正市盈率的关键因素是股利支付率 C.修正市净率的关键因素是股东权益净利率 D.修正收入乘数的关键因素是增长率 二、多项选择题 1. 股权现金流量是一定期间可以提供给股权投资者的现金流量总计，以下表述不正确的有（ ）。 A. 应使用加权平均资本成本对股权现金流量进行折现以确定股权价值 B. 有多少股权现金流量作为股利分配给股东，取决于公司的筹资和股利分配政策 C. 股权现金流量是在实体现金流量的基础上扣除了各项费用、必要的投资支出后的剩余部分，因此也叫做剩余权益现金流量 D. 企业在生产经营过程中产生的现金流量，扣除必要的投资支
9、出、并偿还债务本息后的剩余部分，才能提供给股权投资人 2. 下列关于企业价值评估的表述中，正确的有（ ）。 A.现金流量折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则 B.实体自由现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和 C.在稳定状态下实体现金流量增长率一般不等于销售收入增长率 D.在稳定状态下股权现金流量增长率一般不等于销售收入增长率 3. 关于企业公平市场价值的以下表述中，正确的有（ ）。 A.公平市场价值就是未来现金流量的现值 B.股票公平市场价值就是股票的市场价格 C.企业公平市场价值应该是股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和 D
10、公平市场价值应该是持续经营价值与清算价值中的较高者 4. 在进行企业价值评估时，判断企业进入稳定状态的主要标志有（ ）。 A.现金流量是一个常数 B.投资额为零 C.有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率 D.企业有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近 5. 以下关于企业价值评估现金流量折现法的表述中，正确的是（ ）。 A.预测基数应为上一年的实际数据，不能对其进行调整 B.预测期是指企业增长的不稳定时期，通常在10年以上 C.实体现金流量应该等于融资现金流量 D.对销售增长率进行预测时，如果宏观经济、行业状况和企业的经营战略预计没有
11、明显变化，则可以按上年增长率进行预测 6. 下列关于企业价值评估的表述中，正确的有（ ）。 A.现金流量折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则 B.实体自由现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和 C.在稳定状态下实体现金流量增长率一般小于股权现金流量增长率 D.在稳定状态下股权现金流量增长率一般不等于销售收入增长率 7. 以下关于企业价值评估现金流量折现法的表述中，错误的有（ ）。 A.预测基数应为上一年的实际数据，不能对其进行调整 B.预测期是指企业增长的不稳定时期，通常在5至7年之间 C.实体现金流量应该等于融资现金流量
12、D.后续期的现金流量增长率越高，企业价值越大 8. 关于投资资本回报率的计算公式正确的有（ ）。 A.税后经营利润/投资资本 B.税后经营利润/（净负债＋股东权益） C.税后经营利润/（经营资产－经营负债） D.税后经营利润/经营资产 9. 市盈率和市净率的共同驱动因素包括（ ）。 A.股利支付率 B.增长潜力 C.股权成本 D.股东权益收益率 10. 利用可比企业市盈率估计企业价值（ ）。 A.它考虑了时间价值因素 B.它能直观地反映投入和产出的关系 C.它具有很高的综合性，能体现风险、增长率、股利分配的问题 D.
13、市盈率模型最适合连续盈利，并且β值接近于1的企业 11. 下列说法错误的是（ ）。 A.净利为负值的企业不能用市净率模型进行估价 B.对于亏损企业和资不抵债的企业，无法利用收入乘数模型计算出一个有意义的价值乘数 C.对于销售成本率较低的服务类企业适用收入乘数估价模型 D.对于销售成本率趋同的传统行业的企业不能使用收入乘数估价模型 12. E公司2011年销售收入为5000万元，2011年底净负债及股东权益总计为2500万元（其中股东权益2200万元），预计2012年销售增长率为8%，税后经营利润率为10%，净经营资产周转率保持与2011年一致，净负债的税后利息率为4%，净负债利
14、息按上年末净负债余额和预计利息率计算。下列有关2012年的各项预计结果中，正确的有（ ）。 A.净经营资产净投资为200万元 B.税后经营净利润为540万元 C.实体现金流量为340万元 D.净利润为528万元 13. 关于企业公平市场价值的以下表述中，正确的有（ ）。 A.公平市场价值就是未来现金流量的现值 B.公平市场价值就是股票的市场价格 C.公平市场价值应该是股权的公平市场价值与净债务的公平市场价值之和 D.公平市场价值应该是持续经营价值与清算价值中的较高者 14. 下列有关价值评估的正确表述为（ ）。 A.价值评估提供的是有关“公平市场价值”的信息 B
15、价值评估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性 C.价值评估认为市场只在一定程度上有效，即并非完全有效 D.在完善的市场中，市场价值与内在价值相等，价值评估没有什么实际意义 15. 价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，而企业整体的经济价值具备以下特征（ ）。 A.整体价值是企业各项资产价值的汇总 B.整体价值来源于企业各要素的有机结合 C.可以单独存在的部分，其单独价值不同于作为整体一部分的价值 D.如果企业停止运营，不再具有整体价值 三、计算分析题 1. A公司目前处于稳定增长阶段，本年度的税后利润为4000万元，假设没有非营业收益，发行在外的股数为200
16、0万股，资本支出2000万元，折旧和摊销1800万；本年度比上年度净经营性营运资本增加800万元。按照经济预期，长期增长率为5%。该公司的负债比率目前为20%，预计将来继续保持这一比率。经估计该公司的股权成本为10%。 要求：计算该公司当前的每股价值。 2. A公司现准备以1500万元承担债务方式收购目标企业甲，向你咨询方案是否可行，有关资料如下：去年甲企业销售收入1000万元，预计收购后前五年的现金流量资料如下：在收购后第一年，销售收入在上年基础上增长5%，第二、三、四年分别在上一年基础上增长10%，第五年与第四年相同;销售利润率为4%(息税前经营利润率)，所得税税率为25%，资本支出
17、减折旧与摊销与经营营运资本增加额分别占销售收入增加额的10%和5%。第六年及以后年度企业实体现金流量将会保持6%的固定增长率不变。市场无风险报酬率，风险报酬率(溢价)分别为5%和2%，甲企业的贝他系数为1.93。目前的投资资本结构为负债率40%，预计目标资本结构和风险不变，金融负债平均税后成本6.7%也将保持不变。 要求： (1)计算在收购后甲企业前五年的企业实体现金流量。 (2)根据现金流量折现法评价应否收购甲企业。 3. 甲公司是一家尚未上市的机械加工企业。公司目前发行在外的普通股股数为4 000万股，预计2012年的销售收入为18 000万元，净利润为9 360万元。公司拟采用
18、相对价值评估模型中的收入乘数（市价/收入比率）估价模型对股权价值进行评估，并收集了三个可比公司的相关数据，具体如下： 可比公司名称 预计销售收入（万元） 预计净利润（万元） 普通股股数（万股） 当前股票价格（元/股） A公司 20000 9000 5000 20 B公司 30000 15600 8000 19.5 C公司 35000 17500 7000 27 要求： （1）计算三个可比公司的收入乘数，使用修正平均收入乘数法计算甲公司的股权价值。 （2）分析收入乘数估价模型的优点和局限性，该种估价方法主要适用于哪类企业？ 4. D企业长期
19、以来计划收购一家营业成本较低的服务类上市公司（以下简称“目标公司”），其当前的股价为18元/股。D企业管理层一部分人认为目标公司当前的股价较低，是收购的好时机，但也有人提出，这一股价高过了目标公司的真正价值，现在收购并不合适。D企业征求你对这次收购的意见。与目标公司类似的企业有甲、乙、丙、丁四家，但它们与目标公司之间尚存在某些不容忽视的重大差异。四家类比公司及目标公司的有关资料如下： 项 目 甲公司 乙公司 丙公司 丁公司 目标公司 普通股数 500万股 700万股 800万股 700万股 600万股 每股市价 18元 22元 16元 12元 18元 每股
20、销售收入 22元 20元 16元 10元 17元 每股收益 1元 1.2元 0.8元 0.4元 0.9元 每股净资产 3.5元 3.3元 2.4元 2.8元 3元 预期增长率 10% 6% 8% 4% 5% 要求： （1）说明应当运用相对价值法中的哪种模型计算目标公司的股票价值。 （2）分析指出当前是否应当收购目标公司（计算中保留小数点后两位）。 四、综合题 1. A公司是一家生产企业，2012年度的管理用报表部分数据如下： 项目 金额（万元） 经营流动资产 995 经营流动负债 560 经营长期资产 19
21、90 经营长期负债 85 金融资产 15 金融负债 1255 税后经营利润 270 A公司没有优先股，目前发行在外的普通股为500万股，2013年初的每股价格为4元。该公司税适用的所得税税率为25%，加权平均资本成本为10%。A公司正在进行企业价值评估，预计净经营资产、税后经营利润的增长率2013年和2014年为8%，从2015年开始稳定在5%。要求： （1）预计2013年、2014年、2015年的实体现金流量； （2）计算该公司的每股股权价值并判断2013年年初的股价被高估还是被低估。 2. A公司未来1－４年内的股权自由现金流量如下（单位：万元）
22、 年份 1 2 3 4 股权自由现金流量 641 833 1000 1100 增长率 30% 20% 10% 目前该公司的β值为0．8571。假设无风险利率为6%，风险补偿率为7%。 要求： （1）要估计A公司的股权价值，需要对第4年以后的股权自由现金流量增长率做出假设。假设的方法之一是以第4年的增长率作为后续期增长率，并利用永续增长模型进行估价。请你按此假设计算A公司的股权价值；结合A公司的具体情况分析这一假设是否适当并说明理由。 （2）假设第4年至第7年股权自由现金流量的增长率每一年下降1%即第5年增长率9%，第6年增长率8%，第7年增长率7%，第
23、7年以后增长率稳定在7%。请你按此假设计算A公司的股权价值。 （3）目前A公司流通在外的普通股是2400万股，股价是9元/股。请你回答造成评估价值与市场价值偏差的原因有哪些。假设对于未来1－4年的现金流量预计是可靠的，请你根据目前的市场价值求解第4年后的股权自由现金流量的增长率（隐含在实际股票价值中的增长率）。 3. 请你对H公司的股权价值进行评估。有关资料如下： （1）以2011年为预测基期，该年经修正的利润表和资产负债表如下（单位：万元）： 年份 2011 利润表项目（年度）： 营业收入 10000 税后经营净利润 1500 减：税后利息费用 275 税后净
24、利润 1225 减：应付股利 725 本期利润留存 500 加：年初未分配利润 4000 年末未分配利润 4500 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本 1000 净经营长期资产 10000 净经营资产总计 11000 净负债 5500 股本 1000 年末未分配利润 4500 股东权益合计 5500 净负债及股东权益总计 11000 （2）以2012年和2013年为详细预测期， 2012年的预计销售增长率为10%，2013年的预计销售增长率为5%，以后各年的预计销售增长率稳定在5%的水平。 （3）假设H公司未来的“税后经营利润/营
25、业收入”、“经营营运资本/营业收入”、“净经营长期资产/营业收入”可以维持预测基期的水平。 （4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净负债/净经营资产），并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。 （5）假设H公司未来的“净负债平均利息率（税后）”为5%，各年的“利息费用”按年初“净负债”的数额预计。 （6）假设H公司未来的加权平均资本成本为10%，股权资本成本为12%。 要求： （1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表。 表1 预计利润表和资产负债表
26、 （单位：万元） 年份 2011 利润表项目（年度）： 营业收入 税后经营利润 减：税后利息费用 税后净利润 减：应付股利 本期利润留存 加：年初未分配利润 年末未分配利润 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本 净经营长期资产 净经营资产总计 净负债 股本 年末未分配利润 股东权益合计 净负债及股东权益总计 （2）计算2012年和2013年的“实体现金流量”和“股权现金流量”。 （3）编制实体现金流量法、股权现金流量法的股权价值评估表。 表2
27、 实体现金流量法股权价值评估表 （单位：万元） 年份（年末） 2011 2012 2013 实体现金流量 资本成本 折现系数 预测期现值 后续期现值 实体价值合计 债务价值 股权价值 股数 每股价值 表3 股权现金流量法股权价值评估表 （单位：万元） 年分（年末） 2011 2012 2013 股权现金流量 股权成本
28、 现值系数 各年股权现金流量现值 预测期现金流量现值 后续期现值 股权价值 每股价值 参考答案及解析 一、单项选择题 1. 【答案】B 【解析】经营营运资本增加=20+480-150=350万元；净经营长期资产增加=800-200=600（万元）；净投资=350+600=950（万元）；税后利润=（2000-40）×（1-30%）=1372（万元）； 股权现金流量=税后利润-净投资×（1-负债率）=1372-950×（1-40%）=802（万元） 2. 【答案】A 【解析
29、每年的税后经营利润=800×（1-25%）=600（万元），第1年实体现金流量=600-100=500（万元），第2年及以后的实体现金流量=600-0=600（万元），企业实体价值=500/（1+8%）+600/8%/（1+8%）=7407（万元）。 3. 【答案】C 【解析】在进行企业价值评估时，相对价值法下的企业价值的含义是指目标企业的相对价值，而非内在价值。运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以可比企业的平均市盈率计算。 4. 【答案】A 【解析】控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权溢价，它是由于转变控股权增加的价值。控股权溢价=V（新的
30、V（当前）。 5. 【答案】D 【解析】如果企业终止运营，则不再具有整体价值，那企业就只剩下一堆存货、厂房和设备，此时企业的价值就是这些资产的变现价值，称为清算价值。 6. 【答案】A 【解析】销售净利率=250/2000=12.5%；股利支付率=1-50%=50%；股权资本成本=4%+1.5×（10%-4%）=13%；本期收入乘数=销售净利率0×股利支付率×（1+增长率）/（股权成本-增长率）=12.5%×50%×（1+3%）/（13%-3%）=0.64。 7. 【答案】C 【解析】由“投资资本=净经营资产=净负债+所有者权益=（金融负债-金融资产）+所有者权益”可知：
31、2009年末投资资本=（500-200）+1200=1500（万元），2010年末投资资本=（1000-300）+1300=2000（万元），2010年净投资=2000-1500=500（万元）。 8. 【答案】D 【解析】净投资=总投资-折旧与摊销=60+120-50=130（万元），股权现金流量=税后利润-净投资×（1-负债率）=250-130×（1-60%）=198（万元）。 9. 【答案】C 【解析】市价/收入比率模型的优点包括：（1）它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；（2）它比较稳定、可靠，不容易被操纵；（3）收入乘数对价格政
32、策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。 10. 【答案】A 【解析】实体现金流量是指企业全部投资人所拥有的现金流量总和，包括股东和债权人，所以B不对；企业实体现金流量是可以提供给股东和债权人的现金流量总额，所以C不对；企业实体价值是预期企业实体现金流量的现值，计算现值的折现率是企业的加权平均资本成本，所以D选项不对。 11. 【答案】C 【解析】股权成本=5%+0.8×（10%-5%）=9%，本期市盈率=股利支付率×（1+增长率）/（股权成本-增长率）=30%×（1+6%）/（9%-6%）=10.6，公司股票价值=本期市盈率×本期每股收益=10.6×2=21.2（元/股）。
33、或：内在市盈率=股利支付率/（股权成本-增长率）=30%/（9%-6%）=10，下期每股收益=2×（1+6%）=2.12（元/股），公司股票价值=内在市盈率×下期每股收益=10×2.12=21.2（元/股）。 12. 【答案】D 【解析】市盈率模型最适合连续盈利，并且β值接近于1的企业；市净率模型主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业；收入乘数模型主要适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业。 13. 【答案】B 【解析】股利支付率=1-留存收益率=1-40%=60%；股权成本=2%+2×（8%-2%）=14%；内在市净率=（20%×60%）/（1
34、4%-4%）=1.2。 14. 【答案】D 【解析】是市盈率的驱动因素是增长潜力、股利支付率、风险（股权成本）；市净率的驱动因素是股东权益收益率、股利支付率、增长率、风险（股权成本）。 15. 【答案】C 【解析】市净率的驱动因素有增长率、股利支付率、风险和股东权益净利率。其中关键因素是股东权益净利率。 二、多项选择题 1. 【答案】AC 【解析】加权平均资本成本是与企业实体现金流量相匹配的等风险投资的机会成本，股权资本成本才是与股权现金流量相匹配的等风险投资的机会成本，所以A不正确；选项C没有扣除债务本息，所以不正确； 2. 【答案】AB 【解析】企业价值评估是收
35、购方对被收购方进行评估，现金流量折现模型中使用的是假设收购之后被收购方的现金流量（相对于收购方而言，指的是收购之后增加的现金流量），通过对于这个现金流量进行折现得出评估价值，所以，选项A的说法正确；实体现金流量是针对全体投资人而言的现金流量，指的是企业可向所有投资者（包括债权人和股东）支付的现金流量，所以，选项B的说法正确；在稳定状态下实体现金流量增长率=股权现金流量增长率=销售收入增长率，所以，选项C、D的说法不正确。 3. 【答案】ACD 【解析】选项B不对，是因为现时市场价格可能是公平的，也可能是不公平的。首先，作为交易对象的企业，通常没有完善的市场，也就没有现成的市场价格；其次
36、以企业为对象的交易双方，存在比较严重的信息不对称。人们对于企业的预期会有很大差距，成交的价格不一定是公平的；再有，股票价格是经常变动的，人们不知道哪一个是公平的。 4. 【答案】CD 【解析】判断企业进入稳定状态的主要标志是：（1）具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率；（2）企业有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近。 5. 【答案】CD 【解析】在企业价值评估的现金流量折现法下，预测的基数有两种确定方式：一种是上年的实际数据，另一种是修正后的上年数据，即可以对上年的实际数据进行调整。预测期是指企业增长的不稳定时期，通常在5至7年之间，一般不超过10年；实体现金
37、流量（从企业角度考察）应该等于融资现金流量（从投资人角度考察）。销售增长率的预测以历史增长率为基础，根据未来的变化进行修正。在修正时如果宏观经济、行业状况和企业的经营战略预计没有明显变化，则可以按上年增长率进行预测。 6. 【答案】AB 【解析】在稳定状态下实体现金流量增长率、股权现金流量增长率等于销售收入增长率。 7. 【答案】AD 【解析】确定基期数据的方法有两种，一种是以上年实际数据作为基期数据；另一种是以修正后的上年数据作为基期数据。如果通过历史财务报表分析认为，上年的数据不具有可持续性，就应适当进行调整，使之适合未来情况，所以A不正确。企业增长的不稳定时期有多长，预测期就
38、应当有多长，实务中的详细预测期通常为5～7年，所以B正确。“融资现金流量”是从投资人角度观察的实体现金流量，所以C正确。有时候，改变后续期的增长率甚至对企业价值不产生任何影响。如果投资回报率与资本成本接近，每个新项目的净现值接近于零，则销售增长并不提高企业的价值，是“无效的增长”。因此D不正确。 8. 【答案】ABC 【解析】投资资本回报率是指税后经营利润与投资资本的比率，其中，投资资本=净经营资产=经营资产-经营负债=股东权益+净负债 9. 【答案】ABC 【解析】市盈率的驱动因素是增长潜力、股利支付率、风险（股权成本）；市净率的驱动因素是股东权益收益率、股利支付率、增长率、
39、风险（股权成本）。 10. 【答案】BCD 【解析】市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系，所以B对；市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利分配率的影响，所以C对；市盈率模型的局限性在于如果收益是负值，市盈率就失去了意义。再有，市盈率除了受企业本身基本面的影响以外，还受到整个经济景气程度的影响。在整个经济繁荣时市盈率上升，整个经济衰退时市盈率下降。如果目标企业的β为1，则评估价值正确反映了对未来的预期。如果企业的β显著大于1，经济繁荣时评估价值被夸大，经济衰退时评估价值被缩小。如果β值明显小于1，经济繁荣时评估价值偏低，经济衰退时评估价值偏高，所以D正确。 11. 【
40、答案】ABD 【解析】净利为负值的企业不能用市盈率模型进行估价，但是由于市净率极少为负值，因此可以用市净率模型进行估价，所以，A的说法不正确；收入乘数估价模型的一个优点是不会出现负值，因此，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数，所以，B的说法不正确；收入乘数估价模型主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业，因此C的说法正确，D的说法不正确。 12. 【答案】ABCD 【解析】（1）由于净经营资产周转率不变；净经营资产净投资=净经营资产增加=原净经营资产×增长率=2500×8%=200（万元）；（2）税后经营利润=销售收入×税后
41、经营利润率=5000×（1+8%）×10%=540（万元）；（3）实体现金流量=税后经营利润-净经营资产净投资=540-200=340（万元）；（4）净利润=540-300×4%=528（万元） 13. 【答案】ACD 【解析】企业价值评估的目的是确定一个企业的公平市场价值。企业的公平市场价值就是企业未来现金流量的现值，是股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和，是持续经营价值与清算价值中的较高者。对于上市公司而言，每天参加交易的只是少数股权，多数股权不参加日常交易，因此，股票的市场价格只是少数股东认可的价格，再加上比较严重的信息不对称和股价经常波动，它未必代表公平价值。 14.
42、 【答案】ABCD 【解析】价值评估提供的是有关“公平市场价值”的信息。价值评估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性。在完善的市场中，企业只能取得投资者要求的风险调整后收益，市场价值与内在价值相等，价值评估没有什么实际意义。在这种情况下，企业无法为股东创造价值。股东价值的增加，只能利用市场的不完善才能实现。价值评估认为市场只在一定程度上有效，即并非完全有效，价值评估正是利用市场缺陷寻找被低估的资产。 15. 【答案】BCD 【解析】企业作为整体虽然是由部分组成的，但是它不是各部分的简单相加，而是有机的结合，所以选项A不对。 三、计算分析题 1. 【答案】 净投资=总投
43、资-折旧摊销=(资本支出+经营性营运资本增加)-折旧摊销=(2000+800)-1800 =1000(万元) 股权现金流量=净利润-净投资×(1-负债率)=4000-1000×(1-20%)=3200(万元) 每股现金流量=3200/2000=1.6(元/股) 每股价值=1.6×（1+5%）/（10%-5%）=33.6(元/股) 2. 【答案】 (1)甲企业前五年的企业实体现金流量如下表： 单位：万元 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年 销售额 1050 1155 1270.5 1397.55 1397.55 息税前经
44、营利润 42 46.2 50.82 55.90 55.90 所得税 10.5 11.55 12.705 13.975 13.975 息前税后经营利润 31.5 34.65 38.115 41.925 41.925 资本支出减折旧与摊销 5 10.5 11.55 12.71 0 经营营运资本增加 2.5 5.25 5.78 6.35 0 企业实体现金流量 24 18.9 20.785 22.865 41.925 (2)预期股本资本成本=5%+2%×1.93=8.86% 预期加权平均资本成本=40%×6.7%+60%×8.8
45、6%=8% 企业实体价值=24×(P/F，8%，1)+18.9×(P/F，8%，2)+20.785×(P/F，8%，3)+22.865×(P/F，8%，4)+41.925×(P/F，8%，5)+[41.925×（1+6%）/（8%-6%）×(P/F，8%，5) =1612.5739(万 元)。 由于其价值1612.5739万元大于收购价格1500万元，故应该收购。 3. 【答案】 （1）计算三个可比公司的收入乘数、甲公司的股权价值 A公司的收入乘数=20/（20000/5000）=5 B公司的收入乘数=19.5/（30000/8000）=5.2 C公司的收入乘数=27/
46、35000/7000）=5.4 可比公司名称 实际收入乘数 预期销售净利率 A公司 5 45% B公司 5.2 52% C公司 5.4 50% 平均数 5.2 49% 修正平均收入乘数=5.2/（49%×100）=0.1061 甲公司每股价值=0.1061×（9360/18000）×100×（18000/4000）=24.83（元） 甲公司股权价值=24.83×4000=99320（万元） [或：甲公司每股价值=5.2/（49%×100）×（9360/18000）×100×（18000/4000）×4000=99330.60（万元）] （2）
47、收入乘数估价模型的优点和局限性、适用范围。 优点：它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数。它比较稳定、可靠，不容易被操纵。收入乘数对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。 局限性：不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。 收入乘数估计方法主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。 4. 【答案】 （1）目标公司属于销售成本率较低的服务类上市公司，但类似公司与目标公司之间存在某些不容忽视的重大差异，故应当采用修正的市价/收入模型计算其价值。 （2）目标公司股票价值
48、分析 项 目 甲公司 乙公司 丙公司 丁公司 平均 目标公司 收入乘数 0.82 1.10 1.00 1.20 1.03 1.06 预期销售净利率 4.55% 6% 5% 4% 4.89% 5.29% 修正平均收入乘数=1.03/（4.89%×100）=0.21 目标公司每股价值 =修正平均收入乘数×目标企业预期销售净利率×100×目标企业每股收入=0.21×5.29%×100×17=18.89（元/股） 结论：目标公司的每股价值18.89元/股超过目前的股价18元/股，所以收购是合适的。 四、综合题 1. 【答案】 （1）2012年经
49、营营运资本=995-560=435（万元） 2012年净经营长期资产=1990-85=1905（万元） 2012年净经营资产=435＋1905=2340（万元） 实体现金流量=税后经营利润-净经营资产净投资 2013年的实体现金流量=270×（1+8%）-2340×8%=104.4（万元） 2014年的实体现金流量=270×（1+8%）×（1+8%）-2340×（1+8%）×8%=104.4×（1+8%）=112.75（万元） 2015年的实体现金流量=270×（1+8%）×（1+8%）×（1+5%）-2340×（1+8%）×（1+8%）×5%=194.21（万元） （2）实体价
50、值=104.4×（P/F，10%，1）+112.75×（P/F，10%，2）+194.21×（P/F，10%，3）+194.21×（1+5%）/（10%-5%）×（P/F，10%，3） =104.4×0.9091+112.75×0.8264+194.21×0.7513+194.21×（1+5%）/（10%-5%）×0.7513=3398（万元） 或者： 实体价值=104.4×（P/F，10%，1）+112.75×（P/F，10%，2）+194.21/（10%-5%）×（P/F，10%，2）=104.4×0.9091+112.75×0.8264+194.21/（10%-5%）×0.8264
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