国际货币基金组织(IMF)：中国养老金体系的治理与基金管理(三).doc

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国际货币基金组织（IMF）：中国养老金体系的治理与基金管理（三）
2010-3-12
NSSF战略资产的配置很简单。表4和表5显示了对境内和境外资产投资的量化限制，与单个发行者或单个外部管理人相关的集中度限制以及其适用的最低信用等级。投资战略并不包括基金的收益率目标。另一点引人关注的是，其境外投资目标主要依赖于信用级别，而不太依赖量化限制，这或许反映了在国际上获得评级的中国投资项目很少的状况。最后，就投资风险管理而言，境内与境外资产被认为是相互分离的基金池。也就是说，似乎并不存在用以实现任何特定收益率目标以及将整体风险最小化的共同战略。
表5. 全国社会保障基金的境外战略资产配置

国内资产
数额限制
信用级
集中度
限制
现金和存款
…
≥A
在一家银行的存款占社保基金银行存款总额的比例
…
国债、现金和存款
…
…

…
企业债券
…
≥BBB
单个投资管理人投资于一家企业所发行的债券占该企业所发行债券的份额
≤10%
共同基金与股票
…
…
单个投资管理人投资于一家企业发行的单只基金/股票，占该企业发行基金/股票的份额；
≤10%
大额可转让存单(CDs)

…
≥AAA
委托单个管理人进行管理的资产占年度社保基金境外资产总值的比例
≤50%
来源：全国社会保障基金理事会(NCSSF)(2006)。
表6和表7提供了NSSF资产的实际配置情况概览。NSSF越来越多地将资产委托给境内与境外的外部资产管理人（表6）。2003－2007年间，委托资产的比重从24%增加到47%。
由NSSF内部投资管理的资产通常限于银行存款，虽然2001－2007年间存款占内部投资管理资产的份额从65%下降到44%（表7）。固定收益资产是内部投资管理资产的第二大组成部分。这些主要限于购买政府债券并持有至到期日。证券投资组合在固定收益产品中的比例在2001－2007年间从34%下降到18%。这些变化被股票、信托投资及其他指数化产品（主要是股票、债务及其他市场指数）（这些投资对象在2001年时并不存在，但在2007年占到内部投资管理资产规模的37%左右）的增长所抵消。
内部管理的投资组合主要集中于银行存款、债券与股票。银行业的信用风险敞口似乎非常大。除存款以外，截止2008年年底，NSSF持有约650亿元人民币股权资产，其中的300亿元人民币被投资于中国最大的三家银行：中国交通银行、中国银行与中国工商银行。NSSF并没有公开委托给外部资产管理人的投资组合的信息。
表6. 全国社会保障基金越来越多地将资产委托给资产管理人

单位
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
内部资产份额
%
100.00
100.00
100.00
75.93
64.20
65.52
62.63
52.94
未知 1/
委托资产份额
%
…
…
…
24.07
35.80
34.48
37.37
47.06
未知 1/
总资产
亿元人民币
20.02
80.51
124.19
132.50
171.14
211.79
282.77
439.69
562.37
来源：各年的NSSF年报
1/ 2008年年报并未披露内部与外部管理资产的相关信息。
表7.由全国社会保障基金内部管理的投资组合

单位
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
银行存款
%
…
64.59
75.60
59.65
59.63
73.60
53.73
44.04
…
应收账款
%
0.08
0.28
0.84
1.44
1.42
1.26
0.99
1.21
…
其中应收利息
%
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
99.82
98.98
…
其中应收信托收益　
%
…
…
…
…
…
…
0.18
1.02
…
短期票据(＜1年)
%
…
…
0.08
1.07
0.21
0.14
0.11
0.55
…
债券(＜1年)
%
…
…
1.18
15.33
3.88
3.04
0.32
0.67
…
债券(＞1年)
%
99.92
33.56
22.46
37.85
24.28
9.18
7.15
16.79
…
指数产品
%
…
…
…
…
…
2.64
2.42
0.50
…
股票 1/
%
…
…
…
…
…
…
13.74
11.59
…
股权资产 2/
%
…
…
…
…
10.59
9.86
19.28
16.39
…
信托投资
%
…
…
…
…
…
…
1.69
7.95
…
证券化产品
%
…
…
…
…
…
0.28
0.55
0.31
…
中国石化IPO的股票份额
%
…
1.57
1.02
…
…
…
…
…
…
内部管理资产总值
亿元人民币
20.02
80.51
124.19
100.61
109.88
138.76
177.11
232.75
未知 4/
来源：NSSF的各年年报。
1/ 由全国社会保障基金理事会（NCSSF）直接持有的经国有股转持或配置而得到的股份。
2/ 由NCSSF直接持有的股票账面价值。
3/ 经国务院、劳动和社会保障部及财政部的批准，NSSF于2005年开始从事信托投资。NSSF主要通过这一渠道投资于基础设施建设。
4/ 2008年年报并未披露内部与外部管理资产的相关信息。
D. 战略资产配置的执行与绩效
NSSF既可以直接进行资产投资、也可以委任特许（licensed）的投资管理人进行投资。目前，NSSF战略投资配置主要遵循当代养老基金管理的实践，在专业资产领域委托资产管理人并将NSSF内部资产运营更多地限定在传统资产类别（现金、存款及政府债券）上。
日常的投资由九个常设机构中的至少四个来负责（参见图2中的组织结构图）。
l         投资部负责内部资产管理。
l         股权资产部（实业投资部）参与外部股权资产管理人的选择并负责对其表现进行评估。
l         境外投资部参与外部资产境外投资管理人的选择并负责对其表现进行评估。
l         基金财务部参与基金资产的安全保管工作以及监督并管理托管银行的活动。
外部资产管理人与托管人
关于外部资产管理人与托管人的选择有详细的规定。这些规定包括：（1）选择程序；（2）选择标准；（3）职责；和（4）退任。外部资产管理人与托管人由NSSF独立地进行选择，因此不易受到不当的政治影响。特别是，由多数独立、合格且富有经验的外部专家组成一个的独立委员会，来负责拟定供全国社保基金理事会可从中委任管理人与/或托管人的候选人名单。选择标准包括任职资格、相关职责的专业技能、声誉、财务稳健性以及良好的治理结构（包括内部控制体系与独立的内部审计部门）。外部资产管理人的职责包括尊重战略资产的配置及既定的投资使命，保存社保基金会计账簿、会计凭证和投资记录。虽然这些标准较为详细，但在退任方面，《全国社会保障基金投资管理暂行办法》规定的只是一些模糊性条款。尤其是，个别委任是否可以基于业绩表现不佳（相对于广为人知、可复制的基准，以及长期表现而言）而退任，还不是很清楚。
外部资产管理人的选择开始于2002年。在2001到2002年之间，除了2001年一次性购买约13亿人民币（1.53亿美元）的中国石化IPO股份之外，NSSF的绝大部分资金由内部管理并以现金和政府债券的形式保管。2002年12月，NSSF指定了6家境内基金管理人，委托其进行境内股权与债券投资，包括博时基金管理有限公司、长盛基金管理有限公司、华夏基金管理有限公司、嘉实基金管理有限公司、鹏华基金管理有限公司与南方基金管理有限公司，它们都被认为是中国基金管理业的最佳基金公司。NSSF2003年年报显示，到该年年底委托给这些管理人的资产总额为320亿人民币（40亿美元），约占总资产额的24%。2004年，NSSF指定了另外四家管理人，即中国国际金融有限公司（CICC）、招商基金管理有限公司（China Merchants）、以及负有“稳健配置”任务的易方达基金管理有限公司（E-fund）和国泰基金管理有限公司（Guotai）。
外部资产管理人的评选程序
资产管理人的评选遵循具有一定透明度的正当程序。如果NSSF公开招标程序，合格的机构会受邀提交其项目意向书。中国证监会（CSRC）负责证明申请者是否满足最低的资格要求。这些资格要求包括：
l         在中国注册。
l         基金管理公司实收资本不少于5000万元人民币。
l         具有2年以上的在中国境内从事证券投资管理业务的经验（具有国际投资管理经验的知名机构可不受此款的限制）。
l         最近3年没有重大的违规行为。
l         具有完善的法人治理结构。
l         有与从事社保基金投资管理业务相适应的充足的专业投资人员。
l         具有有效的内部风险控制制度。内设独立的监察稽核部门，并配备足够数量的专业人员。
NSSF在收到意向书之后公布申请人名单。例如，在2004年，共有17家基金管理公司和12家证券公司申请了4项委托管理工作。NSSF理事会于是根据（为此目的而设立的）专家评审委员会的建议名单选择外部资产管理人。最后，NSSF将选择过程及结果报财政部、人力资源和社会保障部、中国证监会备案。
境外投资仅在2006年才被允许。2006年4月公布了五项不同的境外投资委托投标邀请，明确指出了投标公司的资格标准、相对于基准指数(benchmark indices)的目标收益率及跟踪误差（tracking errors）、以及逐步的审查与评选程序。另外，美世（Mercer）——一家国际投资咨询公司被指定为管理人评选过程的顾问。表8记录了这些委托管理的详细信息，而表9列举了2006年投标程序的获胜者名单。
表8. 全国社会保障基金一一对外投资的委托情况（2006年）
委托管理
指数
每年度目标超额净收益率
每年的跟踪误差
全球（除美国）股票
摩根斯坦利国际资本世界指数(MSCI World)(美国除外)
+200基点
8%以内
美国股票
标普500股价指数(S&P 500)
+50基点
2%以内
香港股票
新华富时香港指数(FTSE/Xinhua Hong Kong)
+300基点

8%以内
全球固定收益
雷曼兄弟全球综合指数
+100基点
2%以内
现金
六个月伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)
…
…
来源：NSSF。
表9. 2006年全国社会保障基金选定的境外投资管理者（2006年）
资产类别
管理者
香港股票
德盛安联(Allianz)；
景顺投资(INVESCO)；
瑞士银行/中国国际金融公司(UBS/CICC)
全球（除美国）股票
联博(Alliance Bernstein)；
安盛罗森堡(AXA Rosenberg)；
道富环球投资管理(State Street Global Advisor)
美国股票
骏利英达资产管理(JanusINTECH)
普信(T.Rowe Price)
全球固定收益债券
联博(Alliance Bernstein)
贝莱德(Black Rock)
太平洋投资管理公司(PIMCO)
现金
贝莱德(Blackrock)
来源：NSSF。
    托管人
根据《全国社会保障基金投资管理暂行办法》的规定，托管人应该具有中国人民银行批准其从事社保基金托管业务的资格。然而，该批准权于2003年转移给中国银行业监督管理委员会(CBRC)。但双重批准程序一直存在到2007年国务院废除这一“双重”审批模式为止。尽管如此，上述《暂行办法》似乎并不曾被修订。
托管人的评选开始于2002年。2002年6月，交通银行与中国银行被选为最初的两家托管人。2006年9月，为了促进海外投资，NSSF根据《全国社保基金境外投资管理暂行规定》选定了北美信托银行(the North American Trust Bank)和花旗银行(Citi Bank)。2007年7月，随着NSSF资产的快速增长，中国工商银行也被加入了托管人的名单（表10）。值得注意的是，国内的托管人并不完全独立，因为NSSF拥有它们300亿人民币的股权。
表10. 全国社会保障基金的托管人（2008年）

托管人
资产管理人的托管范围
中国交通银行(2002)
境内
中国银行(2002)
境内
中国工商银行(2007)
境内
北美信托银行(2006)
境外
花旗银行
境外
来源：NSSF。
托管人的选择过程类似于外部资产管理人的选择过程，而且基于专家评审委员会的建议。然而，对其评选标准的规定没有外部资产管理人详细。根据现行规定，申请人需要：（1）实收资本不少于80亿元人民币；（2）设有专门的基金托管部，拥有足够的合格并熟悉托管业务的专业人员。
托管人的职责包括：（1）保管社保基金的托管资产；（2）负责办理外部资产管理人交易的结算；（3）监督资产管理人的投资运作；（4）完整保存社保基金会计凭证和年度财务会计报告15年以上。特别要求托管人监督雇用的资产管理人的交易行为，以确保后者行为符合管理人的使命。有趣的是，还要求托管人保证结算条款和交易价格有利于NSSF。

（未完待续…）
　　原文链接：http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2009/wp09246.pdf

作者：格雷戈里奥·因帕维多(Gregorio Impavido)、胡玉玮(Yu-WeiHu)、李小红(XiaohongLi)；国研网编译 来源：国际货币基金组织（IMF），2009年11月
责任编辑：李昊莹

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