商品期货套利交易策略(马法凯).ppt

商品期货套利交易策略商品期货套利交易策略马法凯(铁木)吉粮集团收储集团公司分析师大连商品交易所期货学院讲师前言前言:期期货套利大有可套利大有可为n规模模资金需要收益的金需要收益的稳定和低度可控定和低度可控风险。相。相对于投机于投机交易来交易来讲，套利交易会，套利交易会稳定地累定地累积利利润。n套利交易可以形成有效的交易模式，商品价格关系所套利交易可以形成有效的交易模式，商品价格关系所产生的套利机会可有效复制。生的套利机会可有效复制。n国内外市国内外市场商品价格的商品价格的联动性和性和贸易物流易物流导致套利机会致套利机会经常出常出现。讲演提演提纲第一部分第一部分:套利的概念与分套利的概念与分类第二部分第二部分:内因套利和关内因套利和关联套利模型套利模型简介介第三部分第三部分:套利交易套利交易实务第一部分第一部分:套利的概念与分类套利的概念与分类l套利的定义:l套利是套期图利的简称,指的是在买入或卖出某种商品(合约)的同时,卖出或买入相关的另一种商品(合约),当两者的差价收缩或扩大到一定程度时,平仓了结的交易方式.第一部分第一部分:套利的概念与分类套利的概念与分类l从套利机制上讲，商品期货套利划分为两种套从套利机制上讲，商品期货套利划分为两种套利类型：内因套利和关联套利。利类型：内因套利和关联套利。l 内因套利内因套利:是指当商品期是指当商品期货投投资对象象间价格关系因某价格关系因某种原因种原因过分背离分背离时，通，通过内在内在纠正力量而正力量而产生的套利生的套利行行为。关关联套利套利:是指套利是指套利对象之象之间没有必然的内因没有必然的内因约束，但束，但价格受共同因素所主价格受共同因素所主导，但受影响的程度不同，通，但受影响的程度不同，通过两种两种对象象对同一影响因素表同一影响因素表现不同而建立的套利关系不同而建立的套利关系称之称之为关关联套利套利.两类套利的区分两类套利的区分l属于内因套利范畴的套利交易有:l(1)期现套利:如大豆的期现套利。l(2)同一品种的跨期套利:如单一农产品品种的跨期套利。l(3)同一品种的跨市场套利.如国内外大豆进口套利等。l(4)上下游产品关系套利,如大豆的压榨套利等。两类套利的区分两类套利的区分l属于关联套利范畴的套利交易有:(1)农产品跨品种套利（如大豆与玉米、玉米与小麦之品跨品种套利（如大豆与玉米、玉米与小麦之间、不同油脂不同油脂类品种之品种之间）。）。(2)基本金属跨品种套利（如基本金属跨品种套利（如铜、铝、锌之之间的套利）。的套利）。(3)金融衍生品跨市跨品种套利金融衍生品跨市跨品种套利(如不同国家的股票指数套如不同国家的股票指数套利利)。从蛛网原理看两类套利机制的不同从蛛网原理看两类套利机制的不同蛛网模型（Cobweb model)基本假定是：商品的本期产量Qts决定于前一期的价格P(t-1)，即供给函数为Qts=f(P(t-1)，商品本期的需求量Qtd决定于本期的价格P(t)，即需求函数为Qtd=f(P(t)。根据以上的假设条件，蛛网模型可以用以下三个联立的方程式来表示：Qtd=-P(t)Qts=-+P(t-1)Qtd=Qts其中，、和均为常数且均大于零。收敛性蛛网l收敛性蛛网收敛性蛛网:l供供应曲曲线斜率的斜率的绝对值大于需求曲大于需求曲线斜率的斜率的绝对值,当市当市场受到干受到干扰偏离偏离均衡状均衡状态时,实际价格和价格和实际产量量围绕均衡状均衡状态波波动,但波但波动幅度越来越幅度越来越小小,最后回复到新的均衡点最后回复到新的均衡点.发散性蛛网l发散性蛛网发散性蛛网:l供供给曲曲线斜率的斜率的绝对值小于需求曲小于需求曲线斜率的斜率的绝对值。当市。当市场由于受到外由于受到外力的干力的干扰偏离原有的均衡状偏离原有的均衡状态以后，以后，实际价格和价格和实际产量上下波量上下波动的幅的幅度会越来越大，偏离均衡点越来越度会越来越大，偏离均衡点越来越远。其原有的均衡状。其原有的均衡状态是不是不稳定的。定的。相相应的蛛网被称的蛛网被称为“发散型蛛网散型蛛网”。不同点不同点:套利机制不同套利机制不同内因套利内因套利:套利套利对象之象之间基差的大小基差的大小负反反馈于于买卖力力量量,形成一个收形成一个收敛性的蛛网性的蛛网.关关联套利：套利套利：套利对象之象之间基差的大小不基差的大小不对买卖力量力量产生生负反反馈作用作用,多数的情况下形成一个多数的情况下形成一个发散性的散性的蛛网蛛网.市市场是是趋势发展的展的两两类套利的技套利的技术思想区思想区别关关关关联联套利技套利技套利技套利技术术分分分分析理析理析理析理论论基基基基础础：内因套利技内因套利技内因套利技内因套利技术术分分分分析理析理析理析理论论基基基基础础：市市场是波是波动的的成功的关成功的关联套利模式套利模式l关关联套利盈利的基本原理：套利盈利的基本原理：通通过追逐比价追逐比价(或差价或差价)趋势的的办法，将法，将错误操作的操作的损失通失通过止止损控制在一定的限度之内，将正确操作的利控制在一定的限度之内，将正确操作的利润尽量放大尽量放大,从而达到从而达到“赚多多赔少少”的的总体目体目标。成功的内因套利模式成功的内因套利模式l内因套利盈利的基本原理：内因套利盈利的基本原理：谨慎慎选择有限波有限波动差价差价(或比价或比价)两端两端的极端机会，提高的极端机会，提高胜算率来保算率来保证交易的成功，即使出交易的成功，即使出现意外，也意外，也可以能可以能够通通过现货处理、向后延期等理、向后延期等办法来抑制法来抑制亏损。第二部分第二部分:套利模型简介套利模型简介l一.内因套利模型简介正向市正向市场定定义:远期合期合约升水升水反向市反向市场定定义:远期合期合约价格价格贴水水正向套利定正向套利定义:按照合按照合约到期到期时间(或按照物流或按照物流,产品加工品加工)顺序序为正序正序,买前前卖后后.反向套利定反向套利定义:按照合按照合约到期到期时间(或按照物流或按照物流,产品加工品加工)顺序序为反序反序,卖前前买后后.一一.内因套利模型简介内因套利模型简介正向市场反向市场正向套利无风险套利无风险套利(差价超差价超过均衡成本过均衡成本)风险有限风险有限,赢利无限赢利无限反向套利 风险风险风险无限风险无限,赢利有限赢利有限一一.内因套利模型简介内因套利模型简介以上以上结论成立的两个前提是成立的两个前提是:1.存在基差收存在基差收缩的机制的机制(内因内因)2.市市场是有效的是有效的(特特别是期是期货市市场)内因套利的全内因套利的全过程就是深刻分析程就是深刻分析和理解基差收和理解基差收缩的的过程程.内因套利分析的关内因套利分析的关键内因套利成功内因套利成功的关的关键1 寻找找导致目前价格关系致目前价格关系过分背离的原因。分背离的原因。2 分析未来能分析未来能够纠正价格关系恢复的内在因素。正价格关系恢复的内在因素。内因内因套利最重要的原套利最重要的原则1、介入比价或差价已、介入比价或差价已经偏离正常水平到高低价偏离正常水平到高低价区区间。2、比价波、比价波动是有限的。是有限的。3、持、持仓是可以向后延期的。是可以向后延期的。4、资金后金后备是充裕的。是充裕的。5、市、市场是有效的（没有逼是有效的（没有逼仓条件）。条件）。一一.内因套利模型简介内因套利模型简介l内因套利模型的几个组成部分:l1.行情原始数据库l2.数理分择系统l3.内因佐证分析l4.资金管理模块l5.风险控制系统一一.内因套利模型简介内因套利模型简介l内因套利建模步骤:l第一步第一步:选择经过有效性有效性检验的、并且有内因的、并且有内因约束的套利束的套利对象，象，确定套利追踪目确定套利追踪目标。l比如比如:大豆期大豆期现套利套利;大豆大豆豆粕豆粕豆油的豆油的远近合近合约套利套利;大豆与豆粕大豆与豆粕豆油三者的豆油三者的压榨套利榨套利;连豆和豆和CBOT黄大豆之黄大豆之间跨市套利等等跨市套利等等.一一.内因套利模型简介内因套利模型简介第二步第二步:建立上述套利建立上述套利对象的象的历史比价（差价）数据史比价（差价）数据库，并每日更新。，并每日更新。第三步第三步:将当前比价（差价）分将当前比价（差价）分别导入各套利入各套利对象的比价（差价）区象的比价（差价）区间，用数理的方法用数理的方法鉴别出当前比价（差价）在区出当前比价（差价）在区间中所中所处位置，并位置，并计算算该比比价（差价）在价（差价）在历史上所出史上所出现的概率。的概率。第四步第四步:通通过数理分数理分择,判定基差偏离程度和套利机会的大小判定基差偏离程度和套利机会的大小.第五部第五部:内因佐内因佐证分析分析.建立各影响因子的数据建立各影响因子的数据资料料库,通通过多因素分析方多因素分析方法来分析法来分析寻找找导致目前价格关系致目前价格关系过分背离的原因分背离的原因,分析未来能分析未来能够纠正价格正价格关系恢复的内在因素。关系恢复的内在因素。内因套利的数理分内因套利的数理分择系系统结构构内因佐内因佐证分析分析进口成本现货走势图运费变化图升贴水变化图仓单变化压榨利润政策因素需求方面供给方面经济周期政治因素自然因素金融因素 内内 因因 佐佐 证一一.内因套利模型简介内因套利模型简介第六步第六步:按照内因套利的五大原按照内因套利的五大原则,对套利外部套利外部环境境进行行评估，再估，再次次鉴别市市场的有效性以及的有效性以及头寸的可持寸的可持续性。性。第七部第七部:进入入资金管理和金管理和风险控制的控制的实际操作操作阶段。段。二二.关联套利模型简介关联套利模型简介 重温一下关重温一下关联套利的定套利的定义:套利套利对象之象之间没有必然的内因没有必然的内因约束，但价格受共同因素所束，但价格受共同因素所主主导，但受因素影响的程度不同，通，但受因素影响的程度不同，通过两种两种对象象对同一影同一影响因素表响因素表现不同而建立的套利关系称之不同而建立的套利关系称之为关关联套利。套利。关关联性套利性套利实际上是一个永上是一个永远买强卖弱的弱的对冲套利冲套利,做的是一个做的是一个发散性的基散性的基差差,思考一下思考一下:是什么原因是什么原因导致了基差持致了基差持续的的发散散?二二.关联套利模型简介关联套利模型简介l关联套利理论基础:l1.供需关系决定了商品的价格趋势;供需关系紧张的程度决定了价格趋势的强度.l2.价格趋势在没有受到新的力量作用时,会保持原来的方向.（牛顿第一定律）l3.基本面不会在一天之内改变.(如农产品供应的年周期性和消费的广泛性;对于工业品而言,也存在一个较长的生产周期)关联套利中遵循的关联套利中遵循的“投机投机”原则原则 关联性套利实际上属于受相关关系约束之下的两种投机交易的对冲，所以在关联套利中要遵循一般的投机原则，即要正确合理地解决套利交易中的三要素问题：方向、买卖价位和买卖量关联套利应遵循的原则关联套利应遵循的原则供需关系决定了商品的价格趋势;供需关系紧张的程度决定了价格趋势的强度：基本供需关系决定了套利方向。原原则1：总是是买入供需关系相入供需关系相对紧张的品种；而的品种；而对应卖出的出的总是供需关系相是供需关系相对宽裕的品种。裕的品种。关联套利应遵循的原则关联套利应遵循的原则 根据投机的一般原理，做多行为应在涨势过程中的价格弱拍区买进；而抛空行为应在跌势过程中价格的强拍区卖出。所以关联套利要研究套利对象之间的相对强弱关系，以解决套利交易三要素中的何时进场交易的问题。原原则2 2：总是是买入供需关系相入供需关系相对紧张的但的但处于价格低谷的品种，于价格低谷的品种，而而对应卖出的出的总是供需关系相是供需关系相对宽裕的但价格裕的但价格处于相于相对高点的品高点的品种。种。关联套利应遵循的原则关联套利应遵循的原则对于同一个影响因素，比如同一个经济周期、市场环境、突发消息等，不同市场不同品种价格的反应程度不一，比如，美国大豆的价格波动弹性要远远得大于中国。所以同样是上涨，国际商品可能涨得快些，涨的猛，而国内商品涨得慢，涨的少，反之也如此。关联套利要研究对象之间的波动弹性问题，以解决套利交易过程中因波动弹性不同而实施的两者交易头寸大小比例的匹配问题，即解决的是三要素中买卖量的问题（对于套利来讲，是多空头寸匹配量问题）。原原则3；总体价格体价格趋势的方向与波的方向与波动弹性性较大的品种相一致。大的品种相一致。否否则，就要考，就要考虑套利套利头寸中的套寸中的套头保保护问题。二二.关联套利模型简介关联套利模型简介 相关性套利分析包括三个方面的研究内容：相关性套利分析包括三个方面的研究内容：l（1）套利）套利对象之象之间供求关系的供求关系的对比分析比分析l（2）套利）套利对象之象之间的相的相对强弱关系弱关系l（3）套利）套利对象之象之间的波的波动率的研究率的研究第三部分：套利交易实务第三部分：套利交易实务l一、油脂油料内因套利实务l1、大豆期现套利l2、单个油脂油料品种的跨期套利l3、大豆压榨套利l4、大豆进口套利l二、油脂油料关联套利实务l1、大豆与豆粕、大豆与豆油之间套利l2、大豆玉米套利l3、油脂品种间套利l一、内因套利实务一、内因套利实务l1、大豆期现套利期现套利（Arbitrage）是利用同一种商品在期货市场与现货市场之间的不合理的价差进行的套利行为。两个投两个投资组合，若其未来合，若其未来现金流完全相同，金流完全相同，则现值一定相等，否一定相等，否则将出将出现套利机会：套利机会：买入入现值较低的投低的投资组合，同合，同时卖出出较高的投高的投资组合，并持有到期，必定可合，并持有到期，必定可获得无得无风险利利润。同一种商品的期同一种商品的期货合合约价格与其价格与其现货价格之价格之间存在着无套利机会存在着无套利机会的定价关系，的定价关系，这种关系通常称种关系通常称为持有成本定价。所持有成本定价。所谓持有成本，是持有成本，是指商品的指商品的储藏成本加上藏成本加上为资产融融资所需支付的利息再扣掉持有所需支付的利息再扣掉持有资产带来的收入。来的收入。1、大豆期现套利、大豆期现套利l无套利区间：l期现套利要考虑交易成本，当期货价格高出现货价格一定幅度的前提下，才可以进行正向套利，现货价加上这个幅度后的价格称为上边界；反之，期货价必须低于现货价一定幅度时，才可以进行反向套利，将现货价减去这个幅度后的价格称为下边界。l当期货价位于上下边界之间时，无法进行期现套利，因而将这个上下边界之间称为无套利区无套利区间。1、大豆期现套利、大豆期现套利l大豆期大豆期现套利的无套利区套利的无套利区间的的计算（上算（上边界）：界）：l(1)交割整理成本。交割整理成本。进入期入期货市市场交割的商品交割的商品对品品质的要求非常的要求非常严格，一般需要格，一般需要对现货市市场的商品的商品进行整理之后才能达到期行整理之后才能达到期货交易交易所的交割等所的交割等级要求。要求。(2)运运输成本。用于期成本。用于期货交割的商品在运交割的商品在运输过程中程中对外包装的防外包装的防污染要求比染要求比较严格，一般会每吨增加成本格，一般会每吨增加成本3至至6元。元。(3)关于关于发票。用于期票。用于期货交割的商品交割的商品货主主则要求提供增要求提供增值税税发票。票。(4)质检成本。成本。(5)入入库成本。商品入成本。商品入库分分为铁路路专用用线入入库和汽和汽车倒入两种方式倒入两种方式。用于期。用于期货交割的大豆交割的大豆铁路入路入库费用用为每吨每吨25元，汽元，汽车入入库费用用为每吨每吨4元。元。(6)仓储成本。期成本。期货大豆大豆仓储费包括了包括了仓储费、自然、自然损耗耗费、熏蒸、熏蒸费等，收取等，收取标准准为每吨每天每吨每天0.5元，元，5月月1日至日至10月月31日期日期间，每，每天每吨加收天每吨加收0.10元的高温季元的高温季节储存存费。1、大豆期现套利、大豆期现套利l大豆期现正向套利时的注意点：l期现正向套利操作流程与期货卖出套期保值流程相类似，区别是期现套利的目的是获取利润，而套期保值的目的是回避价格风险，所以在从事套利交易的过程中，对于成本的严格测算以及入场点的选择是成功之关键。l由于期现套利的现货采购是直接针对交割的，所以在收购现货的时候，要严格按照期货交割标准去组织现货。而期货市场是实行无负债交易制度，所以对于资金和财务的要求比现货贸易要高得多。大豆期现正向套利时的注意点：大豆期现正向套利时的注意点：1.一定要关注大一定要关注大连大豆期大豆期货合合约设计和和质量要求；量要求；把住大豆的采把住大豆的采购质量，是期量，是期现套利的重中之重。因套利的重中之重。因为交割是交割是实现期期现正向套利的基正向套利的基础，一旦，一旦这个基个基础被破坏，那么将面被破坏，那么将面临着在期着在期货市市场上巨上巨大的敞口大的敞口风险。2.一定要注意保一定要注意保证运运输；既不能既不能过早地把早地把货物运到大物运到大连(运运过去早，去早，则仓储费高，利高，利润会大打会大打折扣折扣)；也不能；也不能过晚晚(如果如果过晚，来不及交割的晚，来不及交割的话，结果更糟糕果更糟糕)。所以。所以对产区的运区的运输条件和条件和仓库的的发货装装车能力要求要非常高。能力要求要非常高。这需要需要产区粮食区粮食部部门以及粮以及粮库与与铁路部路部门有一个有一个长期的良好合作关系，要做到期的良好合作关系，要做到计划周密，划周密，使得交割粮能使得交割粮能够装得上，运得出。装得上，运得出。3.严密的密的财务预算；算；要保要保证套利交易成功，就要套利交易成功，就要对所有所有环节所所发生的生的费用有一个用有一个严密的密的预算，特算，特别是是对仓单成本要成本要计算周密，另外，算周密，另外，财务安排上要充分安排上要充分预留期留期货保保证金的可能的追加。金的可能的追加。失败的期现套利总结失败的期现套利总结在过去几年中，粮食企业在利用期货市场进行套期保值和套利的过程中取得了许多成功的经验，但也有一些教训。总体来看，失败原因如下：（1）进行投机操作。一些粮食直接进入期货市场操作，刚开始时，都是以套期保值和套利为目的，但操作一段时间后，觉得投机也不错，于是开始转变成投机操作，结果因经验不足等原因，造成亏损。（2）卖出数量超出实际现货数量。一部分现货企业在进行套期保值和套利操作时，超出了自己预计对冲的现货数量，超出的部分就成为投机交易，结果因价格大幅上涨，自己没有足够的大豆可供交割，造成了较大损失。（3）对期货交易的保证金制度了解不够。当行情出现较大波动时，因无力追加保证金而被迫“砍仓”，从而出现亏损。一、内因套利实务一、内因套利实务2、单个品种的跨期套利 同一种商品的不同交割月份的期同一种商品的不同交割月份的期货合合约价格价格之之间也存在着无套利机会的定价关系。当也存在着无套利机会的定价关系。当远期合期合约的价格超的价格超过无套利区无套利区间的上的上边界界时，可以从事正向套利操作；而跌可以从事正向套利操作；而跌过无套利区无套利区间的下的下边界界时，可以从事反向套利操作。，可以从事反向套利操作。2、单个品种的跨期套利、单个品种的跨期套利l套利步骤：l1。通过计算无套利区间，建立套利机会每日跟踪系统。l2。当满足套利条件时，开始做市场有效性检验，比如，具备不具备逼仓条件，市场容量，交易群体调查等等。l3。展期条件和展期收益评估。l4。风险评估和风险预警措施制定。l5。实施操作。计算无套利区间计算无套利区间l相邻合约间跨期套利的持仓成本间隔期内的商品仓储费用交易交割手续费套利期内资金占压成本（贷款利息）增值税（交割结算价买入价格）税率）大豆跨月套利成本计算大豆跨月套利成本计算棕棕榈油跨期套利每日追踪表（油跨期套利每日追踪表（2008-9-5）展期条件展期条件l注意交易所仓单注销的日期。跨月正向套利的流程图跨月正向套利的流程图跨月套利的注意事项l1、一般理、一般理论上跨月套利的收益率是在考上跨月套利的收益率是在考虑交割的情形下交割的情形下计算出算出来的，一旦出来的，一旦出现有利的价差有利的价差变化情形，可以将套利化情形，可以将套利头寸全部平寸全部平仓，无需无需动用用资金金进行交割，可以明行交割，可以明显增加套利收益。增加套利收益。跨月套利的注意事项l2、个人客、个人客户不允不允许交割，交割，单位客位客户需要具需要具备相相应资格。格。l3、周密的、周密的资金安排。期金安排。期现套利可能涉及到套利可能涉及到实物交割，物交割，在交割日需要提交全部在交割日需要提交全部货款，但在交割之前，期款，但在交割之前，期货交交易的保易的保证金不多，所以，周密合理的利用金不多，所以，周密合理的利用资金，可以金，可以提高提高资金使用效率。金使用效率。l 跨月套利的注意事项l4、增值税风险的防范。、增值税风险的防范。l根据我国税根据我国税务法法规，期，期货交割中交割中计税价格依据税价格依据为期期货交割交割结算价，算价，而不是期而不是期货交易交易时的交易价格，的交易价格，这样增增值税税计税基税基础价格与期价格与期货交易价格不同，从而在增交易价格不同，从而在增值税方面税方面带来不确定性。来不确定性。l可以通可以通过以下以下办法来法来规避增避增值税税风险。开始建。开始建仓时，按照套利数，按照套利数量，减少量，减少11.5%的的远月合月合约空空头头寸，在寸，在远月合月合约临近交割近交割时，补足足11.5%的空的空头头寸。寸。l当价格上当价格上涨时，在高价，在高价补足的空足的空头头寸正好弥寸正好弥补多多缴的增的增值税；税；当价格下跌当价格下跌时，在低价，在低价补足的空足的空头头寸正好充抵少寸正好充抵少缴的增的增值税。税。一、内因套利实务一、内因套利实务3、大豆压榨套利套利套利公式:压榨利润=豆粕价格出粕率%+豆油价格出油率%-加工成本大豆价格。进口大豆的出油率：19%-22%进口大豆的出粕率：78%-79%国产大豆的出油率：16%-17%国产大豆的出粕率：79%-80%吨加工成本：100-120元/吨 3、大豆压榨套利套利、大豆压榨套利套利l当大豆压榨利润过高时，便会有更多的油厂增加大豆采购、提高豆粕、豆油产出，从而抬高大豆价格、抑制豆油、豆粕价格上升。同时，必将吸引投资者进入期货市场进行买大豆、卖豆粕、卖豆油的操作赚取无风险的套利利润。这样，压榨利润也必将出现回归至合理数值范围；反之亦然。3、大豆压榨套利套利、大豆压榨套利套利l理论上讲，当压榨利润超过150元/吨以上的正常利润就可以从事压榨利润的正向套利了，但目前在大连盘可以实现的是1号大豆和豆粕豆油的压榨套利，与实际压榨情况还有所区别。l区别：一号大豆国产大豆，而在实际的压榨环节，大部分是进口大豆。这就决定了大连大豆类系列期货品种之间的套利关系并不是严格意义上的压榨关系，所以，不要太计较压榨利润的正负，要关注压榨利润绝对值的大小和传统波动区间和利润曲线的走向。资料来源：青料来源：青马投投资传统波波动区区间极限波极限波动区区间一、内因套利实务一、内因套利实务l4、大豆进口套利l套利公式：l进口利润=国内大豆价格-进口成本价l进口成本=（CBOT期价+海岸升水+海运费）汇率+港杂费l进口大豆关税进口大豆关税1%，增值税，增值税13%。l港杂费港杂费100元元/吨左右。吨左右。l单位换算：单位换算：1蒲式耳大豆蒲式耳大豆=60磅磅=600.4536公斤公斤=27.216公斤公斤=0.027216吨吨l 1美分美分/蒲式耳蒲式耳=0.01美元美元/0.027216吨吨=0.36743美元美元/吨；吨；4、大豆、大豆进口套利口套利l举例：2005年秋季，飓风“卡特里娜(Katrina)”带来的内外盘套利机会。背景：2005年8月25日,来自加勒比海的5级飓风“卡特里娜(Katrina)”在美国登陆，8月29日袭击墨西哥湾沿岸地区，给路易斯安那、密西西比和亚拉巴马等州造成巨大破坏，整个受灾范围几乎与英国国土面积相当，被认为是美国历史上损失最大的自然灾害之一。大豆进口套利举例（大豆进口套利举例（2005年年9月）月）l2003年至年至2004年，全球年，全球农产品价格品价格经历了暴了暴涨和暴跌的洗礼，在和暴跌的洗礼，在这个个过程中无程中无论是是现货企企业还是市是市场投投资者都者都领略了市略了市场的残酷和无情。的残酷和无情。每次超每次超级牛市之后，市牛市之后，市场总会会维持持2-3年的年的调整震整震荡，反映在中美大豆比价上，比价，反映在中美大豆比价上，比价紧紧围绕中中轴做往复运做往复运动，因此，因此导致跨市致跨市场套利机会套利机会层出不出不穷。大豆进口套利举例大豆进口套利举例l2005年年9月底，数理套利跟踪模型提示机会：可以月底，数理套利跟踪模型提示机会：可以买入入CBOT大豆；大豆；卖出大出大连大豆。大豆。l导致比价（大致比价（大连大豆价格大豆价格/CBOT大豆价格）偏高的原大豆价格）偏高的原因分析：受两次因分析：受两次飓风影响，美国大豆出口港口聚集地影响，美国大豆出口港口聚集地美湾地区遭到美湾地区遭到严重破坏，美国大豆出口被迫停止，重破坏，美国大豆出口被迫停止，同同时美国大豆开始收割。一方面是大豆越收越多，另美国大豆开始收割。一方面是大豆越收越多，另一方面出口受阻，美国大豆一方面出口受阻，美国大豆现货压力凸力凸现，再次丰收，再次丰收的的产量和逐步量和逐步显现的的仓储问题使得美国内使得美国内陆大豆的大豆的现货价格一直价格一直处于弱于弱势状状态。大豆进口套利举例大豆进口套利举例分析未来纠正比价回归的内在因素分析未来纠正比价回归的内在因素l1、台、台风是突是突发的灾害性天气，其灾害性影响的灾害性天气，其灾害性影响总会会过去，美国会去，美国会在未来两个月内恢复在未来两个月内恢复对华的大豆出口。的大豆出口。l2、比价、比价较高，高，说明明进口美国大豆的利口美国大豆的利润加大，一旦美国方面恢加大，一旦美国方面恢复出口，那么大豆复出口，那么大豆对华的出口会拉升美国大豆价格，而的出口会拉升美国大豆价格，而对中国市中国市场形成打形成打压。l3、中国、中国饲料需求持料需求持续低迷，不支持中国大豆价格走低迷，不支持中国大豆价格走强。l4、人民、人民币继续升升值的的预期依然存在，如果人民期依然存在，如果人民币继续升升值，进口成本会口成本会继续下降，下降，这对CBOT是利多，是利多，对中国是利空。中国是利空。l5、海运、海运费已已经进入下降入下降趋势。CBOTCBOT大豆和大连大豆市场间的正向套利分析大豆和大连大豆市场间的正向套利分析 巴西大豆升水巴西大豆升水持续走高，基持续走高，基本接近了美国本接近了美国大豆的水平，大豆的水平，随着美国大豆随着美国大豆的收获，中国的收获，中国买盘将转向美买盘将转向美国，这将对美国，这将对美国大豆价格构国大豆价格构成支持。成支持。套利结果套利结果第三部分：套利交易实务第三部分：套利交易实务l二、油脂油料关联套利实务ll1、大豆与豆粕、大豆与豆油之间套利l2、大豆玉米套利l3、油脂品种间套利二、关联套利实务二、关联套利实务l1、大豆与豆粕、大豆与豆油之间套利l虽然豆粕和豆油都是大豆的下游产品，两者之间的价格存在着很紧密的联系，但把大豆和豆粕、大豆和豆油、豆粕和豆油这些单列关系，不能等同于内因套利关系，而应视为关联套利关系，在2007年2008年间，很多投资者由于上述概念的混淆，导致了套利的巨额亏损。06年底突破年底突破传统波波动区区间大豆豆粕差价大豆豆粕差价图 1、大豆与豆粕、大豆与豆油之间套利、大豆与豆粕、大豆与豆油之间套利l大连大豆与豆粕套利举例（2007年8月）：大豆和豆粕两个品种之间存在一定的关系,长期以来,豆粕的价格在总体上要受到大豆成本的制约.两者价格的相关性特别明显.但两者之间关系并不代表全部的压榨关系,因为大豆的另外一个产品-豆油,也是压榨关系中的重要一环.同时,对于国内期货市场来说,大豆是国产大豆,而豆粕主要是进口大豆的下游产品.这些区别决定了1号大豆和豆粕价格之间的差异性.价格的一致性决定可以进行关联性套利,而差异性决定了套利交易的利润所在.举例之前复习一下关联套利的要点举例之前复习一下关联套利的要点 关联套利的三个方面的研究内容：关联套利的三个方面的研究内容：l（1）套利）套利对象之象之间供求关系的供求关系的对比分析比分析l（2）套利）套利对象之象之间的相的相对强弱关系弱关系l（3）套利）套利对象之象之间的波的波动率的研究率的研究大豆和豆粕的供需对比美国大豆供需状况由于美国玉米种植扩张，大豆种植面积大幅压缩万英亩，这使得美国大豆库存消费比直线下降到前期由于猪蓝耳病影响了豆粕的需求。供需关系决定了关联套利的方向：买大豆抛豆粕。大连大豆与豆粕的强弱关系大连大豆与豆粕的强弱关系波动率的研究波动率的研究大大连大豆月份合大豆月份合约波波动率率为.；大；大连豆粕月豆粕月合合约的波的波动率率为.，说明豆粕价格波明豆粕价格波动弹性大性大于大于大连大豆，两者之大豆，两者之间的相的相对波波动率高达率高达.%。大连大豆与豆粕套利举例（大连大豆与豆粕套利举例（2007年年8月）月）l由于大豆和豆粕的共同的价格趋势为上涨，但大豆的波动率小于豆粕，如果按合约价值相等的原则去匹配多空头寸，可能会造成套利利润被豆粕的高波动弹性吞噬，故采取吨对吨的套利数量匹配。l结果是大豆和豆粕的差价由07年8月份的500多元/吨，扩大到2008年3月1200多元/吨。二、关联套利实务二、关联套利实务l2、大豆玉米套利从生产上看,大豆和玉米种植面积上存在相互争地的竞争关系;大豆和玉米受同一个天气背景影响，其产量有着极高的相关性；大豆和玉米同属秋季作物,生产的季节性相同.从消费来看,大豆玉米都作为下游饲料产品的主要构成物,随饲料价格统一波动.大豆和玉米同时在CBOT或者大连期货市场上上市,受到的市场影响因素相同.大豆和玉米同属大宗性农产品，存在着历史悠久的差价关系。2、大豆玉米套利、大豆玉米套利l大连大豆和大连玉米关联套利举例（2007年2月）大连大豆和大连玉米关联套利举例（大连大豆和大连玉米关联套利举例（2007年年2月）月）l(1)套利对象的供需关系对比分析在过去的几年的时间内,国际原油价格大幅上涨,在全世界化石类能源开始逐渐枯竭的时候,人类开始寻找可再生的替代能源.发达国家和发展中国家的玉米燃料乙醇的使用量急速扩展,这导致了全球玉米库存紧张.玉米价格已经高涨到十年高点附近,受比价效应的引导,在世界的各个玉米主产区,大豆等秋季作物的种植面积开始转向玉米,下一产季玉米种植面积将会大幅增加,而大豆的种植面积将会大幅减少,大豆供需关系彻底被扭转,这是本案大豆玉米套利的主要的供需方面的理由.大连大豆和大连玉米关联套利举例（大连大豆和大连玉米关联套利举例（2007年年2月）月）从需求来看,玉米的需求主要是由燃料乙醇和淀粉糖等深加工的飞速扩展而拉动的.但随着玉米价格的上涨和原油价格和食糖价格的下跌,玉米深加工行业利润的减少,将抑制玉米的需求.随着玉米价格的上涨和白糖价格下跌,玉米淀粉糖的加工利润已经下降到了一般工厂开工水平.l替代品l玉米价格的飞涨,导致玉米和小麦的比价失衡,饲料行业可以用小麦替代玉米.l但大豆作为人类主要的食用油和饲料植物蛋白的主流原料来源,目前仍不能大规模替代,特别是在大豆类商品比价明显偏低的情况下更是如此.供需关系的对比决定套利方向供需关系的对比决定套利方向l产量:大豆减少;玉米增加l消费:豆粕和豆油刚性增加;玉米酒精和玉米淀粉糖生产规模被迫压缩或减速.l库存:大豆急剧减少;玉米减少.l供需关系:大豆彻底扭转,由坏向好;玉米继续保持紧张.l结论是:套利方向是买入大豆,卖出玉米.套利对象之间的相对强弱分析套利对象之间的相对强弱分析套利对象的波动率分析套利对象的波动率分析大豆的波动率要大于玉米,两者相对波动率为15%左右.套利结果套利结果二、关联套利实务二、关联套利实务l3、油脂品种间套利豆油、菜油及棕榈油都是植物油脂，在食用上有着共同的替代性。三种油脂这种彼此联系又互相有区别的关系符合关联套利的要求。3、油脂品种间套利、油脂品种间套利单位：元/吨豆油（四级）豆油（四级）棕榈油（棕榈油（24度）度）菜籽油（四级）菜籽油（四级）豆油（四级）豆油（四级）500-1000150-500棕榈油（棕榈油（24度）度）500-1000650-1500菜籽油（四级）菜籽油（四级）150-500650-1500三大油脂三大油脂现货价格差价价格差价统计资料来源未料来源未经核核实，仅供参考供参考 3、油脂品种间套利、油脂品种间套利l虽然三者之间存在紧密地联系，但三者之间并存在内因约束机制，应该严格按照关联套利的各项要求，去分析研判套利机会。l希望本期学员中能够出现几位这方面的套利专家！祝同学们学习进步事业有成马法凯（铁木）2010年年9月月