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单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,投资决策方法,1,主题,净现值,评价方法,现金流量,资本成本,2,净现值,一阶段案例,多阶段案例,复利间隔期,实用的年金公式,公司价值是多少?,小结,3,一阶段案例,：,将来值,李琦先生正在考虑出售他的一套住房。昨天有人提出出100万元购买。他正准备接受这个报价时，又有人提出愿意出价114万元，但是，一年后付款。他知道这两个人均有诚意购买，并且有支付能力。李琦先生应该选择哪个报价？,如果接受第一个报价，如果一年期存款利率为12%，一年后的，李琦先生可以得到100（1+12%）=112。,因为该数值小于第二个报价的数字，所以可以考虑第二个报价,这个分析过程中使用了将来值。,4,将来值计算,对于一阶段的将来值计算，将来值公式为:,FV,=,C,0,(1+,r,),C,0,是时间 0 时的现金流量；,r,是适用的利率.,5,现值,刚才的例子也可以从现值的角度计算。,问题变成：李琦先生如果想在一年后拥有114万元，现在应该在银行存入多少？,PV,1.12=114，,所以，,PV=114/1.12=102,现值的计算公式是：,6,现值,在利率为12%的情况下，现在给李琦先生102或一年后给114，是一样的。,因为第二个报价的现值是102万元，高于第一个报价，现值分析的结果是应该考虑第二个报价。,现值和将来值的分析结果是一样的。,7,净现值,富达是一家有声望的房地产公司。目前公司正在考虑是否购买一块价格为8500万元的土地。公司的分析人员认为该地一年后会升值到9100万元，公司能因此获得600万元的收益。若银行的利率是10%，公司是否应该对这块地进行投资？,拒绝!,8,多阶段情况：现值与将来值,在1987年，梵高的一幅名为向日葵的画（并非是他最著名的画之一）拍卖出售时的净收益是3600万美元。在98年前，即1889年，同样是这幅画只以125美元出售。计算卖出者在这项投资上的收益率。这说明优秀艺术作品作为一项投资有什么优点？,9,实际年利率,(1+r,/,m,),m,-1,如果名义利率是8%，每季度复利计息，,实际年利率是多少？,(1+,r,/,m,),m,1=(1+0.08/4),4,1,=8.24%,10,复利间隔期,复利计息的将来值：,如果你以20%的名义利率投资100万元，每半年计息，那么，5年后的资金会是多少？,11,实用的年金公式,永续年金（,Perpetuity）,永远持续下去的不变现金流量。,增长的永续年金（,Growing perpetuity）,按不变增长率永远增长下去的现金流量,。,年金（,Annuity）,在一定期限内不变的现金流量。,增长的年金（,Growing annuity）,在一定时期内，按不变增长率增长的现金流量。,12,永续年金,永远持续下去的不变现金流量,0,1,C,2,C,3,C,永续年金的现值公式是:,13,增长的永续年金,持续到永远的增长现金流量,0,1,C,2,C,(1+,g,),3,C,(1+,g,),2,增长的永续年金现值公式:,14,年金,一定期限内的不变现金流量.,年金的现值公式:,0,1,C,2,C,3,C,T,C,15,增长的年金,一定期限内按不变增长率增长的现金流量,增长年金的现值公式:,0,1,C,2,C,(1+,g,),3,C,(1+,g,),2,T,C(1+,g,),T,-1,16,举例,一家石油公司目前的年产量为500,000桶，以后每年的产量预计下降5%，20年后油田将没有开采价值。假定那时油田停止开采预计今后石油价格每年上升2%，如果当前的价格为18美元一桶，资本成本为10%。该油田未来收益的现值是多少？,17,如何评估公司价值,庆德公司是一家著名的服装销售公司，最近正在考虑是否投资100万元在北京开设4家分店。公司的,CFO,估计这项投资将在9年内，每年产生20万元的净现金流量。,CFO,根据投资项目的风险程度，将这项投资的折现率确定为15%，这是公司在其他类似项目中可以获得的投资收益率。那么，公司是否应该投资建设分店？,NPV=-100+20,(P/A,9,15%),=-4.57 0,18,成长机会,成长机会是指投资于,NPV,为正数的项目机会。,公司的价值可以分成收益全部分红时的价值加上增长机会的现值。,19,红利增长模型与,NPVGO,模型,股票估值有两种方法:,红利折现模型,股票价格等于作为现金牛的价格加上增长机会的每股收益价值。,20,红利折现模型和,NPVGO,模型,假设公司在第一年末的每股收益是5元，红利支付率是30%，折现率是16%，利润留存收益率是20%。,则，第一年的红利是5,.30=1.50/,股.,留存比率是.70(=1-.30)，红利增长率为,14%=.70 20%,根据红利折现模型：,21,NPVGO,模型,首先，计算现金牛时的企业价值.,其次，计算增长机会的价值,第三，,22,估计,NPVGO,股票,股票价格,每股收益,折现率,NPVGO,=P0,-EPS/r,NPVGO,的,比重,收益型,AT&T,$52,$,2.85,0.094,$,21.7,41.7,Duke Power,60,3.58,0.094,21.9,36.5,Exxon,64,2.89,0.099,34.7,54.3,增长型,Merck,120,4.43,0.118,82.5,68.7,Microsoft,101,2.08,0.131,85.1,84.2,Wal,-Mart,60,0.73,0.094,52.2,87.1,23,评价方法,24,主题,项目评价方法,独立项目与互斥项目,资本限额,25,项目评价方法,投资回收期,Payback Period(PBP),内部收益率,Internal Rate of Return(IRR),净现值,Net Present Value(NPV),获利能力指数,Profitability Index(PI),26,项目的数据,高文在为科盈公司评价一项新产品投资.她预测,第1,年到第5年,的税后现金流量分别为,10,000,12,000,15,000,10,000和,7,000,.,初始投资为,40,000,.,27,独立项目,独立项目,-,该项目接受与否不会影响正在考虑接受或放弃的其他项目。,28,投资回收期,(,PBP),投资回收期,是指投资项目的,累计期望现金流入量,等于,初始投资,所需的,时间,。,0 1 2 3 4 5,-40 K 10 K 12 K 15 K 10 K 7 K,29,(c),10 K 22 K,37 K,47 K 54 K,投资回收期计算（1）,投资回收期,=,a,+(,b,-,c,)/,d,=,3,+(,40,-,37,)/,10,=,3,+(,3,)/,10,=,3.3,年,0 1 2,3,4 5,-40 K,10 K 12 K 15 K,10 K,7 K,累计,现金流入量,(a),(,-b,),(d),30,-40 K -30 K -18 K -3 K,7 K 14 K,投资回收期计算（2）,投资回收期,=,3,+(,3,K,)/,10K,=,3.3,年,注意:,取最后一个负的累计现金流量的,绝对值,0 1 2,3,4 5,-40 K 10 K 12 K 15 K,10 K,7 K,累计现金流量,31,投资回收期的接受标准,可以!,该公司将在不到,3.5,年的时间收回初始投资.,3.3 年,3.5 年（最大值）,科盈公司的管理层设定这类项目的基准投资回收期为,3.5 年,该项目可以接受吗?,32,集装箱码头建设的投资回收期,泛海公司正打算在天津建设一个集装箱码头。该公司关于建设与经营该码头的10年现金流量估计值如下表：,年,0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,现金流量,(40),7.5,7.5,7.5,7.5,7.5,7.5,7.5,7.5,7.5,17,投资回收期=5.33,33,投资回收期的优点和缺点,优点,:,易于使用和理解,可用于衡量流动性,预测短期现金流比预测长期容易,缺点,:,没有考虑时间因素,没有考虑投资回收期之后的现金流量,目标投资回收期是主观的,34,投资回收期,例子,考察下列三个项目，请注意我们如果坚持选择投资回收期不超过2年的项目时会犯的错误。,35,投资回收期,考察下列三个项目，请注意我们如果坚持选择投资回收期不超过2年的项目时会犯的错误。,36,内部收益率,(,IRR),IRR,是使投资项目未来的净现金流量的现值等于项目初始现金流出量的折现率。,CF,1,CF,2,CF,n,(1+,IRR,),1,(1+,IRR),2,(1+,IRR,),n,+.+,+,ICO=,37,15,000 10,000 7,000,10,000 12,000,(1+,IRR,),1,(1+,IRR,),2,寻找一个折现率,(,IRR,)，,使折现现金流等于,40,000,.,+,+,+,+,40,000,=,(1+,IRR,),3,(1+,IRR,),4,(1+,IRR,),5,IRR,计算,38,IRR,接受原则,公司以,13%,的成本投资于该项目,但每元的收益为,11.57%,即：,IRR,折现率,科盈公司的管理层设定这类项目的基准,折现率,为,13%,该项目可以接受吗?,39,IRR,优点和缺点,优点,:,考虑了时间因素,考虑了所有现金流量,较少的主观性,缺点,:,假设所有的现金流量按,IRR,再投资,项目排序上困难和,IRR,的多解问题,40,净现值,(,NPV),NPV,是投资项目的净现金流量现值减去项目的初始现金流出量,.,CF,1,CF,2,CF,n,(1+,k,),1,(1+,k,),2,(1+,k,),n,+.+,+,-,ICO,NPV,=,41,科盈公司的管理层设定这类项目的基准,折现率,为,13%,10,000,7,000,NPV,计算,10,000,12,000,15,000,(1,.13,),1,(1,.13,),2,(1,.13,),3,+,+,+,-,40,000,(1,.13,),4,(1,.13,),5,NPV,=,+,42,NPV,接受原则,NPV,是负的.,这意味着项目在减少股东财富,.,当,NPV,0,时，应该,拒绝,科盈公司的管理层设定这类项目的基准,折现率,为,13%,该项目应该接受吗?,NPV=-14280,43,NPV,优点和缺点,优点,:,现金流量按折现率折现,考虑了时间因素.,考虑所有现金流量.,缺点,:,没有包括项目中包含的管理期权,44,净现值的变化,折现率,(%),0 3 6 9 12 15,IRR,NPV13%,现金流量的总和,不同折现率下,的净现值.,净现值,1000元,15,10,5,0,-4,45,获利能力指数,(,PI),PI,是项目未来净现金流量的现值与项目初始现金流出量的比值。,CF,1,CF,2,CF,n,(1+,k,),1,(1+,k,),2,(1+,k,),n,+.+,+,ICO,PI,=,PI,=1+,NPV,/,ICO,46,PI,接受原则,PI,小于,1.00,.,这表明该项目是能创造价值的.,PI,=38,572/40,000,=.9643,应接受该项目吗?,原则：独立项目下，,PI1,接受；,PI1,拒绝,47,PI,优点和缺点,优点,:,同,NPV,可以比较不同规模的项目,缺点,:,同,NPV,只提供相对的获利能力,排序问题,48,评价总结,科盈公司的独立项目,49,互斥关系,互斥关系,-接受该项目就意味着拒绝一个或多个其他项目,.,50,在互斥项目下的潜在问题,A.,投资规模,B.,现金流量模式,C.,项目寿命期,项目排序会出现冲突.,51,A.,规模差异,比较一个小项目,(,S),和一个大项目,(,L).,净现金流量,项目,S,项目,L,年末,0 -100 -100,000,1 0 0,2 400 156,250,52,S,.50,年,100,%,231,3.31,L 1.28,年 25%,29,132,1.29,规模差异,计算,PBP,IRR,NPV10%,和,PI10%.,哪个项目更好?,为什么?,项目,PBP,IRR,NPV,PI,53,B.,现金流量模式,让我们比较一下递减的现金流量项目,(,D),和一个递增的现金流量项目(,I).,净现金流量,项目,D,项目,I,年末,0 -1,200 -1,200,1 1,000 100,2 500 600,3 100 1,080,54,D,23%,198 1.17,I,17%,198 1.17,现金流量模式,计算,IRR,NPV10%,和,PI10%.,哪个项目好?,项目,IRR,NPV,PI,55,考察,NPV,的变化,折现率,(%),0 5 10 15 20 25,-200 0 200 400 600,IRR,NPV10%,划出不同的折现率下,的,NPV,曲线,净现值,56,进一步解释,折现率,0 5 10 15 20 25,-200 0 200 400 600,净现值,k10%,D,最好!,57,C.,项目寿命期不同,让我们比较一下一个长寿命期 项目(,X),和一个短寿命期项目,(,Y).,净现金流量,项目,X,项目,Y,年末,0 -1,000 -1,000,1 0 2,000,2 0 0,3 3,375 0,58,X .89,年 50%,1,536,2,.54,Y,.50,年 100%,818 1.82,项目寿命期不同,计算,PBP,IRR,NPV10%,和,PI10%.,哪个项目更好?,为什么?,项目,PBP,IRR,NPV,PI,59,建设木桥还是钢桥？,木桥的初始投资是12.5万元，年维修费用1.5万元，能使用10年。,钢桥的初始投资是20万元，年维修费用5000元，能使用40年。,如果按照15%折现，建造哪种桥更好？,直接计算两种桥的现值成本。,在共同的寿命期上计算。假设10年后建设一座新的木桥，造价是20万，那时的钢桥残值是9万。,60,资本限额,在一个特定时期内，当资本支出总额必须在资本预算以内时，就存在资本限额问题。,例子,高文,必须决定,科盈公司,应选择哪些投资机会。,她,在,2000,年考虑投资时，允许的最大支出为,32,500,.,61,可选项目,项目,初始投资,IRR NPV PI,A 500 18%,50 1.10 B 5,000 25 6,500 2.30 C 5,000 37 5,500 2.10 D 7,500 20 5,000 1.67 E12,500 26 500 1.04 F15,000 28 21,000 2.40 G17,500 19 7,500 1.43 H25,000 15 6,000 1.24,62,根据,IRR,选项目,项目,初始投资,IRR NPV PI,C,5,000,37%,5,500,2.10 F15,000,28,21,000,2.40 E12,500,26,500,1.04 B 5,00025 6,500 2.30,项目,C,F,和,E,具有最大的,IRR,.,该结果使股东财富增加,27,000,，,支出为,32,50063,根据,NPV,选择项目,项目,初始投资,IRR NPV PI,F,15,000 28%,21,000,2.40 G17,50019,7,500,1.43 B 5,00025 6,500 2.30,项目,F,和,G,的,NPV,是最大的,.,该结果使股东财富增加,28,500,，,支出为,32,500,.,64,根据,PI,选择项目,项目,初始投资,IRR NPV PI,F 15,000 28%,21,000,2.40,B 5,000 25,6,500,2.30,C 5,000 37,5,500,2.10,D 7,500 20,5,000,1.67,G 17,500 19 7,500 1.43,项目,F,B,C,和,D,的,PI,排在前四位,.,该结果使股东财富增加,38,000，,支出为,32,500,.,65,对各种方法计算结果的比较,方法,接受的项目,增加的价值,PI F,B,C,和,D,38,000,NPV F,和,G,28,500,IRRC,F,和,E,27,000,对一个特定时期的资本限额下，,PI,方法选择的项目能使股东财富得到,最大的增长,。,66,IRR,多解问题,两个!,现金流量的符号有几次变化，,IRR,就可能有几个解.,假设有下列形式的现金流，从第0年到第4年,:,-100 +100 +900 -1,000,该项目有几个,IRR,的解?,67,NPV,的变化,-,多个,IRR,折现率,(%),0 40 80 120 160 200,净现值,(000,s),多个,IRRs,k,=,12.95%,和,191.15%,75,50,25,0,-100,68,现金流量估算,69,估计税后增量现金流量,现金,(,不是会计收入),流量,经营,(,不是融资),流量,税后现金流量,增量现金流量,相关的项目现金流量,的基本特征,70,增量现金流量,得力公司的境况不佳，如果他开展一次新的成本为1亿元的促销活动，今后5年内的税后现金流量将只有100万元，如果不进行促销，预计同期内的税后现金流量为-3000万元。假定公司已经决定维持它的业务，那么当贴现率为10%时，开展这样的促销活动值得吗？,71,估计税后增量现金流量,忽略,沉没成本,包括,机会成本,包括,项目引起的在,扣除自发形成的流动负债以后,流动资本的变化,包括,通货膨胀的影响,估计现金流量时,应遵循的原则,72,计算增量现金流量,初始现金流出量,-,初始的净现金投资。,期中的增量现金流量,-,发生在初始现金投资之后，但不包括期终现金流量的那些净现金流量,。,期末年份的增量净现金流量,-,期末的现金流量。,73,新产品生产投资(案例分析),条件,（1）无税，无通货膨胀（2）投资1亿美元，生产能力为8000万磅/年（3）预计原材料与产品售价之间差额为1.2美元/磅（4）项目建成后，生产成本为 0375（第2年为 0.75）其他成本见表（5）运输成本 0.1/磅（至欧洲港口）（6）十年直线折旧，无残值（7）,r8（8）,美国公司拥有欧洲最好的公司的技术（9）原材料来源于欧洲、产品销往欧洲,74,75,76,77,投资决策,你看到了软件产业的巨大发展前景，产生了组建一家软件开发公司的想法。为了建立该公司，你估计需要在计算机硬件上投资,100,，,000,元（该硬件寿命,5,年，使用直线折旧）。此外，你需要每年花,50,，,000,元租一间办公室，你估计需要聘用,5,位软件人员开发软件，每位年薪,50,，,000,元。你的营销费用为每年,100,，,000,。你预期软件的售价是,100,元,/,套，每年出售,6,，,000,套，每套软件的材料成本是,20,元，所得税,40%,资本成本为,12%,，请你评价是否值得创建该公司。,78,移动电话的新生产线投资,79,计算现金流量时，如何处理折旧,营业利润,20,减：折旧,3,税前利润,17,减：所得税40%,7,税后利润,10,加：折旧,3,税后现金流量,13,80,计算流动资本,假设,:(1)新的流动资本，即净流动资本为销售额的20%；,（2）流动资金在产品寿命期末全部收回。,81,修改后的移动电话财务分析,82,公司的资本成本,资本成本,是指各类融资要求的收益率,.,公司的资本成本是各个要求收益率的加权平均值。,83,资本成本的结构,WACC,债务,权益,结构,来源,借款,债券,优先股,普通股,利润留存,84,债务成本,是,公司债权人投资的要求收益率,k,i,=,k,d,(1-T),债务成本,P,0,=,I,j,+,P,j,(1+,k,d,),j,n,j=1,85,优先股的成本是公司的优先股股东投资的要求收益率。,k,P,=D,P,/P,0,优先股的成本,86,红利折现模型,资本资产定价模型,税前债务成本加风险报酬模型,权益资本的成本,87,红利折现模型,权益资本成本,k,e,是使所有的未来预期红利的现值等于股票当前市场价值的折现率,D,1,D,2,D,(1+,k,e,),1,(1+,k,e,),2,(1+,k,e,),+.+,+,P,0,=,88,稳定增长模型,稳定增长模型,的假设,引出以下模型,:,k,e,=(D,1,/P,0,)+,g,假设红利按不变的增长率,g?,永远增长下去,.,89,资本资产定价模型,权益资本成本,k,e,等于,在市场均衡下的要求收益率,k,e,=,K,f,+,j,(K,m,-,K,f,),90,资本成本,=,W,x,(,k,x,),加权平均资本成本,(,WACC),n,x=1,91,资本成本计算,92,计算资本成本,93,