第五章 衍生证券市场.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第五章 衍生证券市场,第一节 衍生证券市场概述,一、衍生证券的概念,1,、衍生证券：在一些基础性的金融资产、金融工具的基础上衍生出来，其价格及波动都受基础资产的影响。,2,、衍生证券产生的原因：,（,1,）、最根本的原因来自于市场需求。金融市场的动荡、不稳定，导致对回避风险的需求急剧扩大，产生了各种衍生工具来满足需求。,1,（,2,）、金融自由化是衍生证券产生发展的重要推动力。,（,3,）、金融机构的利润驱动是一个重要原因。,（,4,）、金融理论与金融工程的发展提供了衍生证券发展的条件。,（,5,）、信息技术的发展与应用为衍生证券产生发展提供了物质基础。,2,二、衍生证券市场的特征,1,、跨期交易：即衍生工具大多涉及到未来某一个时间金融资产的转移。,2,、杠杆效应：一般只要少量的保证金就可以进行大额的衍生交易。,3,、高风险性：衍生工具价格波动一般比基础的金融资产价格波动大，而且在杠杆效应作用下，风险被进一步放大。,4,、避险与投机并存。,3,第二节 金融远期市场,一、金融远期合约,1,、金融远期合约：是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。,（,1,）、在合约中规定在将来买入标的物的一方称为多方，而在未来卖出标的物的一方称为空方。,（,2,）、合约中规定的未来买标的物的价格称为交割价格。,4,2,、远期价格与交割价格：,（,1,）、在合约签订时，市场的远期价格就等于合约中的交割价格，合约此时的价值为零。,（,2,）、在合约签订后，交割价作为合约条款固定下来，而市场的远期价格随行情变化而不断变化，合约价值会根据市场的远期价格变动而变动。,5,3,、远期合约的优缺点：,（,1,）、优点：合约的设计上具有灵活性，可以根据自己的需要设计合约条款。,（,2,）、缺陷：,远期合约没有固定的、集中的交易场所，不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格，市场效率较低。,远期合约的非标准化，就给远期合约的流通造成较大不便，因此远期合约的流动性较差。,远期合约的履约没有保证，当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。,6,4,、远期合约的功能：规避风险,风险：市场价格变动导致未来交易的收益或成本存在不确定性，带来风险。,远期交易：现在就确定未来交易的价格，锁定收益与成本，规避价格变动的风险。,7,二、远期利率协议,1,、远期利率协议：是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。,（,1,）、远期利率协议的买方是名义借款人，其订立远期利率协议的目的主要是为了规避利率上升的风险。,8,（,2,）、远期利率协议的卖方则是名义贷款人，其订立远期利率协议的目的主要是为了规避利率下降的风险。,（,3,）、名义：借贷双方不必交换本金，只是在结算日根据协议利率和参考利率之间的差额以及名义本金额，由交易一方付给另一方结算金。,9,2,、远期利率：将来一定期限的资金借贷利率。一般用,m*n,表示，含义为,m,个月后期限为（,n-m,）个月的利率。,远期利率的决定：由一系列即期利率的无套利关系决定的。,例如，如果一年期的即期利率为,10%,，二年期的即期利率为,10.5%,，那么其隐含的一年到二年的远期利率就约等于,11%,，这是因为：,（,1+10%,）*（,1+11%,）,=,（,1+10.5%,）*（,1+10.5%,）,若不等就存在套利机会。,10,3,、例子：,公司,A,在,6,个月后需要,1000,万美元的资金，为期,3,个月，风险在于市场利率的上升，导致,6,个月后借入资金成本上升。,避险方法：签订一份金额为,1000,万美元的，远期利率为,5.9%,的,6*9,的远期利率协议。,11,分析：,6,个月后，市场利率上涨，,3,个月期的利率为,6%,，则双方并不进行真实的借贷，而只是进行结算，对于借入资金方，从远期利率中获利为,;,1000*,（,6%-5.9%,）*,90/360=0.25,，,但这个获利是以利息形式体现的，需要在借贷期完成后，才能实现，必须进行贴现，即现在的获利为：,0.25/,（,1+6%*90/360,）,=0.2463,。,即对方支付,0.2463,万美元给公司,A,。,功能：锁定了筹资成本，避免了利率波动的风险。,12,三、远期外汇合约,1,、远期外汇合约：是指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。,交易双方在签订合同时，就确定好将来进行交割的远期汇率，到时不论汇价如何变化，都应按此汇率交割。在交割时，名义本金并未交割，而只交割合同中规定的远期汇率与当时的即期汇率之间的差额。,13,2,、远期汇率的决定：利率与套利,分别为本国与外国利率。,S,与,F,分别为外币的即期与远期汇率（单位外币的本币数量）。将,W,的财富进行投资，考虑两种方法,：,（,1,）、时间,t,时直接存入本国银行，,T,时后（以连续复利计息）变为,:,14,（,2,）、时间,t,时，将,W,按即期汇率兑换为外币，存入外国银行，同时签定远期合约约定,T,时按远期汇率将外币兑换为本币。则,T,时的财富为：,无套利原理决定两种投资方法，相同投入，相同风险，一定有相同的回报，即得到远期汇率为：,15,3,、应用：,市场即期汇率远期汇率都为,1,美元,=6.2,人民币。现美国的进口商,A,将在,90,天后支付,3000,万人民币。风险就是美元的贬值，,3,个月后要买入,3000,万人民币需要更多的美元。,避险方法：签订一份购买金额为,3000,万人民币的，远期汇率为,1,美元,=6.2,人民币的远期外汇合约。,16,分析：,3,个月后，美元贬值，汇率为,1,美元,=6,人民币。双方并不进行真实的买卖，而是根据各自的盈亏进行结算。对于,A,而言，从远期外汇交易中获利为；,3000/6-3000/6.2=16.13,万美元,而在真实的进口购买人民币交易中付出为,500,万美元，实际成本为,483.87,万。,锁定成本，规避汇率风险。,17,第三节 金融期货市场,一、金融期货,1,、期货合约：交易双方约定在未来某个日期按照约定的交割价买卖一定数量资产的标准化契约。与远期合约的区别主要在于是标准化的合约。,2,、期货交易：交易双方在集中的场所内以公开竞价的方式买卖期货的交易。与远期交易的区别主要在于是场内交易，定价也是由市场竞争决定的。,3,、金融期货：以金融资产为交易对象的期货合约。,18,二、金融期货市场的构成,1,、交易所：为期货交易提供场所和各种服务的专门机构。,2,、结算机构：为期货的交易者提供结算与交割服务，还充当买卖双方的中介人。,3,、期货经纪公司：是交易所的会员，非会员只能通过经纪公司代理买卖才能参与期货市场。,一般有自营业务与代理业务。,19,4,、交易者：,（,1,）、套期保值者：通过期货合约为现货进行风险转移，即在期货市场与现货市场进行反向操作来规避风险。,（,2,）、投机者：基于自身对期货价格变动的预期，低买高卖获取收益的投资者。,（,3,）套利者：在市场上寻找套利机会，即定价不合理的机会，同时买入与卖出获取收益的投资者。,20,三、金融期货市场的特点,1,、交易对象是标准化的合约：包括交割时间、交易单位、资产的属性等。,2,、集中的场内交易，在交易所内进行。,3,、公开的竞价方式，是市场竞争决定价格。,4,、进行标准化的产品交易，有大量的投机者参与。,5,、,大多数的期货合约都没有进行真实的交割，都是在交割日前，进行一个反向的操作来抵消原来的合约，即平仓。,21,四、金融期货交易制度,1,、实行保证金制度并进行每日结算。,（,1,）、保证金：投资者按照合约金额的一定比例存在交易所帐户上的，用于履行合约的担保资金。,初始保证金：建仓时所需交纳的资金，保证金率一般为,3%8%,。,维持保证金：保证金帐户上所必须维持的最低余额。我国一般为初始保证金的,75%,。当保证金余额低于维持保证金时，则必须补充保证金到初始保证金的水平。,22,2,、每日结算制度,期货价格的波动（交割价已固定），导致投资者存在浮动盈亏，保证金帐户根据浮动盈亏进行调整，即每日结算。,例：购买黄金期货，以交割价,400,购买,100,份黄金，初始保证金,8%,，维持保证金率,6%,。则初始保证金为,3200,，维持保证金为,2400,。,23,交易日,期货价格,盈亏,总盈亏,保证金,1,395,-500,-500,2700,2,390,-500,-1000,2200,存入,1000,3,385,-500,-1500,2700,4,390,500,-1000,3200,24,四、金融期货的种类,1,、外汇期货：外汇期货是交易双方约定在未来某一时间，依据约定的汇率，买卖某种货币的标准化合约。是指以汇率为标的物的期货合约，用来规避汇率风险。,2,、利率期货：是交易双方在将来某一时间以约定的价格对一定数量的具有利息和期限的金融商品主要是债权进行交易的期货合约。,主要包括以长期国债为标的物的长期利率期货和以短期存款为标的物的短期利率期货。由于对国债和存款的买卖是以利率报价的，故称为利率期货。主要是为了规避利率变动的风险以及获取市场利率变动所带来的收益25,3,、股票价格指数期货：是指以股价指数为标的物的标准化期货合约，双方约定在未来的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数的买卖。,（,1,）、股指期货的标的物为特定的股票指数，报价单位以指数点计。,（,2,）、合约的价值以一定的货币量与股票指数报价的乘积来表示。,（,3,）、股指期货由于没有真实的交易资产，其交割采用现金交割，即不通过交割股票而是通过结算差价进行交割。,26,五、期货的定价,1,、连续复利,（,1,）、复利：对利息也进行计息的计息方式。,（,2,）、复利的计息期限：计算一次利息的时间间隔。记年利率为,R,，每年计息,m,次，则每次计息的期限对应利率为,R/m,，共投资,n,年。则资金,V,的终值为：,（,3,）、连续复利：计息期限趋于,0,，即,m,趋于无穷大，则终值为：,27,2,、无收益的,标的资产的,期货价格：无套利方法,假定：现货价格为,S,，期货价格为,F,，距期货到期还有时间,T,，无风险利率为,r,。,则期货价格为,:,（,1,）、若,FV,则借入,S,的资金，买入现货，同时签一份卖出期货，到期时，执行期货合约，将买入的资产以,F,的价格卖掉，同时偿还借入的资金及利息,V,。因为,FV,，则为以零的投入无风险地获得正回报。,28,（,2,）、若,FF,为以零的投入无风险地获得正回报。,结论：现货价格与期货价格受相同因素的影响，一般是同向变动的。,套利的局限性：市场摩擦，如卖空限制，交易费用等，导致套利是有限的，市场价格与理论价格有可能存在偏离。,29,3,、支付确定现金的标的资产的期货价格：,假定某资产在,T,之前有现金支付，该现金流折算到,t,时的现值为,I,，则,t,时以该资产为标的物，到期日为,T,的期货价格为：,（,1,）、若,FV,则借入,S,的资金，买入现货，同时签一份卖出期货，,持有资产得到的现金流以无风险利率贷出。,到期时，所得为贷出的现金本利和，以及执行期货合约，卖出资产所得,F,；付出为偿还借入资金的本利和。可以以零的投入无风险地获得正回报。,30,（,2,）、若,FV,则借入该资产卖掉，,得到现金收入以无风险利率贷出，同时买入一份交割价为,F,的远期合约。,在,T,时刻，所得为贷款本息收入；付出为现金,F,，执行期货合约买入标的资产，用于归还借入的资产，同时需要将借入资产期内的现金收益也返还给资产的借出方。,可以以零的投入无风险地获得正回报。,31,六、金融期货市场的主要功能,1,、套期保值功能,（,1,）、基本原理：同一种资产的现货与期货价格受一些共同的经济因素影响，变动趋势一般是相同的。,（,2,）、操作方法：现货与期货市场上进行方向相反的操作，如买入现货时，同时卖出期货，当现货价格下跌时，现货有损失，但期货也会价格下跌，再买如期货平仓，期货交易有获利，减少现货的损失，达到保值的目的。,32,例：规避风险。出口商出口货物，,2,个月后收回货款,1,万美元，当前汇率,1,美元,=6,元，,3,个月期的期货汇率为,1,美元,=5.8,元。,风险：美元贬值可能会带来损失，,2,个月后，,1,美元,X,，执行期权，以低的执行价买入，高的市场价卖出，收益为,S-X-C,。,若,SX,，对方执行期权，卖方有义务以低的执行价卖出标的资产，而成本则是高的市场价，收益为,C-S+X,。,若,SX,，放弃执行期权，收益为,-P,。,若,SX,，对方放弃执行期权，收益为,P,。,若,SX,，对方执行权利，卖方有义务以高的执行价买入标的资产，以低的市场市场价卖出，收益为,S-X+P,。即收益可以写为：,P-max(X-S,0),P,0,X,Profit($),Terminal,stock price($),46,三、金融期权的价格,1,、期权价值：由两部分构成。,（,1,）、内在价值：期权合约本身的价值，即期权的买方现在就执行期权，所获得的收益。,对于看涨期权，若执行价（或执行价的现值）高于市场价，则内在价值为负；若执行价低于市场价，则内在价值为正。,对于看跌期权，若执行价（或执行价的现值）高于市场价，则内在价值为正；若执行价低于市场价，则内在价值为负。,47,（,2,）、时间价值：在期权有效期内，标的资产的价格波动可能为期权持有者带来收益，这种由于未来不确定性带来的价值如：看涨期权，若执行价高于市场价，则内在价值为负，但市场价格会波动，在期权到期日时市场价有可能上涨到超过执行价，这种可能性给期权带来了时间价值。,48,2,、影响期权价格的因素：,（,1,）、执行价与市场价：直接影响期权的内在价值。,（,2,）、到期时间：时间越长，价格变动可能就越大，时间价值就越大。,（,3,）、利率：作为投资的机会成本，会影响到标的资产的价格以及期权的价格。,（,4,）、标的资产价格的波动性。波动性越大，价格变动到有利于期权持有者的范围可能性就越大，期权价值就越大。,49,3,、期权的价格分析：上下限的分析,（,1,）、欧式看涨期权价格的上限：,CS,，则存在套利机会，卖出看涨期权的同时，买入一份标的资产，非正的投入；而到期时无论对方是否执行权利，都由非负的回报。,（,2,）、欧式看跌期权价格的上限：,如果上式不成立，则存在套利机会，卖出看跌期权，将所得资金以无风险利率贷出，非正的投入；而到期时无论对方是否执行权利，都由非负的回报。,50,（,3,）、欧式看涨期权价格的下限,组合,1,：一份欧式看涨期权加上金额为 的现金，将该现金以无风险利率贷出。组合,1,的投入为：,到期即,T,时，投资的资金变为,X,，如果,SX,，执行期权，组合的价值为,S,，如果到期,SX,，放弃权利，组合的价值为,S,，如果到期,SX,，执行期权，组合的价值为,X,。即组合,1,在T,时的价值为：,53,组合,2,：金额为 的现金，并将该现金以无风险利率贷出。组合,2,的投入为：,比较组合,1,与组合,2,，到期时组合,1,的价值高于组合,2,的价值，无套利原理一定有，组合,1,的投入大于组合,2,的投入，即：,同时期权价格为正，故有：,到期即,T,时，组合,2,的价值为,X,。,54,四、期权的功能：,1,、投资功能：期权价格一般远小于标的资产的价格，利用期权投资具有杠杆作用。,例：投资者财富,10000,，资产价格,100,，看涨期权约定的执行价为,100,，期权价格,10,。,投资者预期：资产价格将上涨到,120,。,投资方法,1,：直接买入,100,份该资产，价格上涨后，盈利,2000,。,55,投资方法,2,：买入,1000,份看涨期权，到期时价格上涨后，执行期权，以执行价,100,买该资产，以市场价,120,卖出该资产，每份期权获利,20,，总盈利为,10000,。,问题：高风险，当预期错误时，如价格变为,80,时：,投资方法,1,：损失为,2000.,投资方法,2,：期权没有任何价值，损失为,10000.,56,2,、期权的保值功能,例：投资者拥有股票，风险在于股票价格的波动性，价格下跌则蒙受损失，而卖掉股票又不能获得价格上升所带来的收益。,保值方法：持有股票，同时买入看跌期权。,分析：若股票价格上升，则放弃权利，付出期权费，获得股票价格上升带来的收益。,若股票价格下跌，则执行权利，以执行价卖掉股票减少损失。,57,例：一家公司正在进行一项收购的谈判，如果成功公司股票将大幅上涨，如果失败，公司股票价格将下跌，问题：投资者如何操作，买还是不买？,投资策略：买入一份看涨期权的同时买入看跌期权，两份期权的执行价与市场价相近。,如果谈判成功，股价上涨，执行看涨期权，以低的执行价购买股票，以上涨后的市场价卖出股票获得收益，同时放弃看跌期权。,如果谈判失败，股价下跌，以下跌后的市场价买入股票，再执行看跌期权，以高的执行价卖出，获取收益，同时放弃看涨期权。,58,第五节 金融互换市场,一、金融互换概述,1,、金融互换产生于公司控制利率、汇率风险减少融资成本的需求。最初是非标准化的协议，交易成本较高，后来发展成标准化的合约，得到迅速发展。,2,、理论基础：比较优势理论,国际贸易中，国家,A,在产业,1,和产业,2,是那个都优于国家,B,，但在产业,1,上优势更大，这样，由国家,A,从事产业,1,，国家,B,从事产业,2,，双方都能获利。,59,3,、金融互换：交易的双方在金融市场上利用各自的比较优势，进行投融资活动，然后进行交换，以减少成本及风险的行为。,根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：,双方对对方的资产或负债均有需求；,双方在两种资产或负债上存在比较优势。,60,4,、互换的特征：,（,1,）、互换不在交易所交易，主要是通过银行进行场外交易。,（,2,）、互换市场几乎没有政府监管。,5,、互换的类型：利率互换、货币互换、商品互换、股票互换。,61,6,、互换的主要作用：,（,1,）、降低筹资成本控制利率与汇率风险。,（,2,）、可使某些筹资者进入原本难以进入的市场。,（,3,）、有利于企业与金融机构调整自身的资产负债结构。,（,4,）、是表外业务，可以规避监管。,62,7,、互换交易的缺陷：,（,1,）、交易成本高，为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易且资金流、期限等能够匹配的另一方。,（,2,）、灵活性差，互换合约是不能更改或终止，二级市场也不发达。,（,3,）、信用风险大，缺乏履约保证。,63,二、利率互换,1,、利率互换：一般是债务交换，是固定利率与浮动利率债务的交换。,2,、例子：两个公司,A,，,B,都需要借入,1000,万的资金。,A,实力较强，能以较低的利率融资，能以,10%,的固定利率借款，或以,LIBOR+0.3%,的浮动利率借款。,B,能以,11.2%,的固定利率借款，或以,LIBOR+1%,的浮动利率借款。,64,A,希望以浮动利率借款，而,B,希望以固定利率借款。,融资方式,1,：,A,以浮动利率借款，利率为,LIBOR+0.3%,，融资成本为,1000*,（,LIBOR+0.3%,）。,B,以固定利率借款，利率为,11.2%,，融资成本为,100011.2%,。,65,融资方式,2,：,B,在浮动利率上具有比较优势。,B,以浮动利率,LIBOR+1%,借款，而,A,以固定利率,10%,借款，然后进行互换。互换方式为：,A,支付给,B,一定的利息，以利率,LIBOR,计息。同时,B,支付给,A,一定的利息，以利率,9.95%,计息。,A,公司,B,公司,1000*LIBOR,1000*9.95%,1000*10%,1000*LIBOR+1%,66,分析：,A,的融资成本：,（,LIBOR+10%-9.95%,）*,1000,=,（,LIBOR+0.05%,）*,1000,（,LIBOR+0.3%,）*,1000,即,A,实现了浮动利率借入资金，且利率要低于自己从市场上能够获得的浮动利率水平。,B,的融资成本：,（,LIBOR+1%+9.95%-LIBOR,）*,1000,=10.95%*100011.2%*1000,即,B,实现了固定利率借入资金，且利率要低于自己从市场上能够获得的固定利率水平。,67,3,、利率互换的一些创新,（,1,）、反向利率互换：本质上是一种对冲操作，即安排一份与远合约方向相反的利率互换合约，与原合约相互抵消。,（,2,）、出售利率互换。,（,3,）、利率互换回购合约：在出售利率互换合约的同时，约定在一定条件下，由售出方将利率互换合约购回。,（,4,）、本金变化型利率互换：本金在互换期内可以根据协议进行变动。,68,（,5,）、零息票利率互换：只在到期时进行一次利息互换，而期间没有利息互换。,（,6,）、基差利率互换：两种浮动利率进行互换。,（,7,）、远期利率互换：利率互换的远期合约，约定在未来进行利率互换。,（,8,）、利率互换期权：利率互换与期权的结合，买方有权在未来一定时间参与约定利率的利率互换。,69,三、货币互换,1,、货币互换：交易双方在不同国家具有比较优势，进行货币的交换来减少投融资风险与成本。特点在于除了互换利息外，还要互换本金。,2,、例子：两家公司,A,和,B,。,A,需要借入,6000,万英镑进行投资，,A,的融资渠道为：可以以,5.75%,的固定利率借入英镑，也可以以,8.875%,的利率借入美元。,B,需要借入,7800,万美元进行投资，,B,的融资渠道为：可以以,5%,的利率借入英镑，也可以以,9.25%,的利率借入美元。,市场汇率：,1,英镑,=1.3,美元。,70,融资方式,1,：,A,以,5.75%,的固定利率借入,6000,万英镑。,B,以,9.25%,的利率借入,7800,万美元。,融资方式,2,：,A,相对于,B,而言在美元市场上有比较优势，而,B,在英镑市场上有比较优势。,A,借入美元，,B,借入英镑，然后进行互换。,71,具体分析：,（,1,）、,A,以,8.875%,的利率借入,7800,万美元，给,B,使用，,B,以,5%,的利率借入,6000,万英镑，给,A,使用。此时按汇率，,6000,万英镑,=7800,万美元。各自的投资目标都能实现。,A,B,7800,万美元,7800,万美元,6000,万英镑,6000,万英镑,7800,万美元,6000,万英镑,投资,投资,银行,银行,72,（,2,）、利息的互换。,A,替,B,偿还英镑的利息，,B,替,A,偿还美元的利息。,B,需偿还的利息为,5%*6000,万英镑，这一部分由,A,偿还。,A,需偿还的利息为,8.875%*7800,万美元，这一部分由,B,偿还。,A,B,7800,万*,8.875%,美元,7800,万*,8.875%,美元,6000,万*,5%,英镑,6000,万*,5%,英镑,7800,万*,8.875%,美元,6000,万*,5%,英镑,投资,投资,银行,银行,即,A,每年需支付利息,5%*6000,万英镑，,B,每年需支付利息,8.875%*7800,万美元，,A,B,的融资成本即每年的利息支付小于融资方式,1,。,73,（,3,）、归还本金。,A,替,B,偿还,6000,万英镑，,B,替,A,偿还,7800,万美元。,A,B,7800,万美元,7800,万美元,6000,万英镑,6000,万英镑,7800,万美元,6000,万英镑,投资,投资,银行,银行,74,