第六章 利率机制1.ppt

单击此处编辑母版标题样式,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,第六章,利率机制,本章,目录,利率概述,利率水平的决定,利率的结构,第一节 利率概述,利率的涵义,名义利率与真实利率,即期利率与远期利率,一、利率的涵义,（一）金融工具分类,简易贷款,年金,附息债券,贴现债券,简易贷款,贷款人在一定期限内，按照事先商定的利率水平，向借款人提供一笔资金（或称本金）；至贷款到期日，借款人除了向贷款人偿还本金以外，还必须额外支付一定数额的利息。,年金,年金是指在一段固定时期内有规律地收入（或支付）固定金额的现金流。如养老金、租赁费、抵押贷款等。,附息债券,附息债券的发行人在到期日之前每年向债券持有人定期支付固定数额的利息，至债券期满日再按债券面值偿还。在这种方式下，债券持有者将息票剪下来出示给债券发行人，后者确认后将利息支付给债券持有者。,如,中长期国库券和公司债券,。,贴现债券,债券发行人以低于债券面值的价格（折扣价格）出售，在到期日按照债券面值偿付给债券持有人。,如,美国短期国库券、储蓄债券以及所谓的零息债券。,不同金融工具的比较,计算各种金融工具利率水平,（二）现值,与终值,简易贷款的现值和终值,例如，某个企业从银行贷款,100,元，期限,1,年。贷款期满以后，该企业偿还,100,元本金并支付,10,元利息。那么，这笔贷款的利率,(r),可以计算如下：,终值的计算公式,如果一笔简易贷款的利率为,r,，,期限为,n,年，本金,P,0,元。那么，第,n,年末贷款人可以收回的本金和利息数额即相当于,P,0,元,n,年期贷款的终值,（,FV,）：,（,6.1,）,现值的计算公式,如果,r,代表利率水平，,PV,代表现值，,FV,代表终值，,n,代表年限，那么计算公式如下：,（,6.2,）,普通年金的现值计算公式,（,6.3,）,其中,A,表示普通年金，,r,表示利率，,n,表示年金持续的时期数。,计算普通年金现值的例子,例如，某甲赢了一项博彩大奖，在以后的,20,年中每年将得到,5,万元的奖金，一年以后开始领取。若市场的年利率为,8%,，请问这个奖的现值是多少？,=50000,9.8181,=490,，,905,元,普通永续年金,当,n,趋于无穷大时，普通年金就变成普通永续年金（,Perpetuity,），,其现值公式为：,PV=A/r (6.4),实际上，,n,期普通年金就等于普通永续年金减去从,n+1,期开始支付的永续年金。,普通年金的终值计算公式,（,6.5,）,在上面的例子中，该博彩大奖在,20,年后的终值为：,附息债券的现值和终值,附息债券实际上是年金和简易贷款的结合。因此根据简易贷款和年金的现值和终值计算公式就可以算出附息债券的现值和终值。,例子,例如，某基金经理购买了,2000,万元面值的,15,年期债券，其息票率为,10%,，从1,年后开始每年支付一次。如果他将每年的利息按,8%,的年利率再投资，那么,15,年后他将拥有多少终值？,因此该笔投资的终值为,74,，,304,，,250,元。,贴现债券的现值和终值,贴现债券现值与终值计算原理实际上与简易贷款是一样的,（三）到期收益率,到期收益率，是指使得来自于某种金融工具的现金流的现值总和与其今天的价值相等时的利率水平,它可以从下式中求出：,（,6.6,）,P,0,表示金融工具的当前市价，,CF,t,表示在第,t,期的现金流，,n,表示时期数，,y,表示到期收益率。,简易贷款的到期收益率,对于简易贷款而言，利率水平等于到期收益率。,如果以,L,代表贷款额，,I,代表利息支付额，,n,代表贷款期限，,y,代表到期收益率，那么，,（,6.7,）,年金的到期收益率,例如，一笔面额为,1000,元的抵押贷款，期限为,25,年，要求每年支付,126,元。那么，我们可以按照下面的公式计算这笔贷款的现值，并使之与贷款今天的价值（,1000,元）相等，从而计算出这笔贷款的到期收益率。,查表可得，,y,12,附息债券的到期收益率,如果,P,0,代表债券的价格，,C,代表每期支付的息票利息，,F,代表债券的面值，,n,代表债券的期限，,y,代表附息债券的到期收益率。那么我们可以得到附息债券到期收益率的计算公式：,（,6.9,）,例子,例如，一张息票率为,10%,、面额为,1000,元的,10,年期附息债券，每年支付息票利息,100,元，最后再按照债券面值偿付,1000,元。其现值的计算可以分为附息支付的现值与最终支付的现值两部分，并让其与附息债券今天的价值相等，从而计算出该附息债券的到期收益率。,债券价格与到期收益率之间的关系,当附息债券的购买价格与面值相等时，到期收益率等于息票率。,当附息债券的价格低于面值时，到期收益率大于息票率；而当附息债券的价格高于面值时，到期收益率则低于息票率。,附息债券的价格与到期收益率负相关。,贴现债券的到期收益率,例如，一张面额为,1000,元的一年期国库券，其发行价格为,900,元，一年后按照,1000,元的现值偿付。那么，,债券到期收益率,如果,F,代表债券面值，,P,0,代表债券的购买价格。那么，债券到期收益率的计算公式如下：,（,6.10,）,贴现债券的到期收益率与债券价格负相关,到期收益率的缺陷,到期收益率概念假定所有现金流可以按计算出来的到期收益率进行再投资。这只有在以下两个条件都得到满足的条件下才会实现：,（,1,）投资未提前结束,（,2,）投资期内的所有现金流都按到期收益率进行再投资。,有可能面临再投资风险（,Reinvestment Risk,）,利率折算惯例,年利率通常用,%,表示，月利率用,表示，日利率用,表示。,注意计复利的频率。利率的完整表达应该是,1,年计,1,次复利的年利率、,1,年计,4,次复利的年利率等。若无特殊说明，利率均指在单位时间中计一次复利。,不同周期的利率折算为年利率,比例法，即简单地按不同周期长度的比例把一种周期的利率折算为另一种周期的利率。,复利法,实际年利率,=,（,1+,半年利率）,2,1,（,6.11,）,二、名义利率与真实利率,根据物价水平的实际变化进行调整的利率称为事后真实利率,根据物价水平的预期变化进行调整的利率称为事前真实利率。经常使用的是指事前真实利率。,如果,r,代表名义利率，真实利率，代表预期通货膨胀率，那么真实利率、名义利率与预期通货膨胀率之间的关系可以由下述费雪方程式给出：,（,6.13,）,三、即期利率与远期利率,即期利率是指某个给定时点上无息债券的到期收益率，即期利率可以看作是与一个即期合约有关的利率水平。,如果投资者以的价格购买期限为,n,年的无息债券，在债券到期后可以从发行人那里获得的一次性现金支付为，那么,n,年期即期利率,r,n,的计算公式如下：,（,6.14,）,远期利率,远期利率是指未来两个时点之间的利率水平，可以看作是与一个远期合约有关的利率水平。,远期利率相当于从现在起将来某个时点以后通行的一定期限的借款利率，也就是将来的即期利率。,第二节 利率水平的决定,一、可贷资金模型,：,根据债券市场的供求分析利率水平的决定。,一、可贷资金模型,：,由于,债券价格与按照到期收益率衡量的利率水平负相关,可以建立债券需求、供给量与利率水平之间的关系。,可贷资金模型、利率与债券市场均衡,影响债券需求曲线位移的因素,（,1,）财富量（,W,）。,经济扩张阶段,国民收入,YW ,债券需求曲线向右移动；经济衰退时期,YW ,债券需求曲线向左移动。,（,2,）风险（,R,）。,债券价格易变性,债券需求曲线向左移动；债券价格易变性,债券需求曲线向右移动。同理，替代资产（如股票,S,）,价格易变性,债券需求曲线向右移动；替代资产价格易变性,债券需求曲线向左移动。,影响债券需求曲线位移的因素,（,3,）流动性,L,。,债券市场流动性,债券需求曲线向右移动；替代资产流动性,债券需求曲线向左移动；,（,4,）预期收益率 。如果预期未来利率上升，即,债券需求曲线向左移动；替代资产（如股票）预期收益率 ,债券需求曲线向左移动。此外，预期通货膨胀率,债券需求曲线向左移动。,影响债券供给曲线位移的因素,（,1,）预期有利可图的投资机会。经济扩张阶段,投资机会,债券供给曲线向右移动。,（,2,）预期通货膨胀率。,实际利率,债券供给曲线向右移动。,（,3,）政府活动的规模。,财政赤字,D,赤字融资,F ,债券供给曲线向右移动,。,均衡利率的决定,预期通货膨胀率的变动,r,经济的周期性波动,尽管利率水平是上升还是下降取决于供给曲线和需求曲线位移幅度的相对大小，然而实证研究的结果却表明利率是顺周期变动的,。,二、流动性偏好模型,凯恩斯的流动性偏好模型根据货币市场的均衡分析利率水平的决定。,影响货币需求曲线位移的因素,收入水平。经济扩张,Y,W,货币需求曲线向右移动,价格水平。价格水平,P,如果名义货币量,M,不变，实际货币余额,M/P,如果,M/P,不变，则要求,M ,货币需求曲线向右移动,。,影响货币供给曲线位移的因素,扩张性货币政策,货币供给曲线向右移动,紧缩性货币政策,货币供给曲线向左移动。,均衡利率的决定,收入水平的变动,利率水平随着收入的增加而上升。,价格水平的变动,利率水平随着价格水平的上升而上升。,货币供给的变动。,如果其他经济变量保持不变，货币供给增加的流动性效应会使利率水平下降，而收入效应、价格水平效应和通货膨胀预期效应会使利率水平上升。从而利率水平最终到底是上升还是下降取决于上述四种效应的大小以及发挥作用时滞的长短。,第三节 利率的结构,收益率曲线的形状主要有向上倾斜、平缓或向下倾斜三种情况。,当收益率曲线向上倾斜时，长期利率高于短期利率,当收益率曲线平缓时，长期利率等于短期利率,当收益率曲线向下倾斜时，短期利率高于长期利率,一般来讲，收益率曲线大多是向上倾斜的,利率期限结构,表示即期利率与到期期限关系的图形即为即期利率曲线,(,spot rate curve,),也称为利率期限结构,(,Term Structure of Interest Rate,),。,利率期限结构上的利率是零息票债券的收益率、或者贴现率。我们在进行固定收益证券定价时用的贴现率是零息票债券的收益率，也就是期限结构上与不同期限对应的零息票债券的即期利率。,收益率曲线形态,收益率与偿还期之间的关系曲线：,一、预期假说,前提假定：,(1),投资者对债券的期限没有偏好，其行为取决于预期收益的变动。如果一种债券的预期收益低于另一种债券，那么，投资者将会选择购买后者。,(2),所有市场参与者都有相同的预期。,(3),在投资人的资产组合中，期限不同的债券是完全替代的。,(4),金融市场是完全竞争的。,(5),完全替代的债券具有相等的预期收益率。,预期假说的基本命题,由,因为 及 两项的值较小，可以忽略不计，因此可以得到,预期假说的基本命题,推广后将得到预期假说的基本命题：,长期利率相当于在该期限内人们预期出现的所有短期利率的平均数。因而收益率曲线反映所有金融市场参与者的综合预期。,预期假说,n,期债券的利率等于在,n,期债券的期限内出现的所有一期债券利率的平均数。,预期假说解释了利率期限结构随着时间不同而变化的原因。,(1),收益率曲线向上倾斜时，短期利率预期在未来呈上升趋势。,(2),收益率曲线向下倾斜时，短期利率预期在未来呈下降趋势。,(3),当收益率曲线呈水平状态时，短期利率预期在未来保持不变。,二、市场分割假说,前提假定：,(1),投资者对不同期限的债券有不同的偏好，因此只关心他所偏好的那种期限的债券的预期收益水平。,(2),在期限相同的债券之间，投资者将根据预期收益水平的高低决定取舍，即投资者是理性的。,(3),理性的投资者对其投资组合的调整有一定的局限性，许多客观因素使这种调整滞后于预期收益水平的变动。,(4),期限不同的债券不是完全替代的,。,市场分割假说的基本命题,期限不同的债券市场是完全分离的或独立的，每一种债券的利率水平在各自的市场上，由对该债券的供给和需求所决定，不受其它不同期限债券预期收益变动的影响。,按照市场分离假说的解释，收益率曲线形式之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。,市场分割假说,按照市场分离假说的解释，收益率曲线形式之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。,(1),收益率曲线向上倾斜表明，对短期债券的需求相对高于对长期债券的需求，结果是短期债券具有较高的价格和较低的利率水平，长期利率高于短期利率。,(2),收益率曲线向下倾斜表明，对长期债券的需求相对高于对短期债券的需求，结果是长期债券有较高的价格和较低的利率水平，短期利率高于长期利率。,(3),由于平均看来，大多数人通常宁愿持有短期债券而非长期债券，因而收益率曲线通常向上倾斜。,三、偏好停留假说,前提假定：,(1),期限不同的债券之间是互相替代的，一种债券的预期收益率确实会影响其他不同期限债券的利率水平。,(2),投资者对不同期限的债券具有不同的偏好。如果某个投资者对某种期限的债券具有特殊偏好，那么，该投资者可能更愿意停留在该债券的市场上，表明他对这种债券具有偏好停留,(Preferred Habitat),。（,3,）,投资者的决策依据是债券的预期收益率，而不是他偏好的某种债券的期限。（,4,）不同期限债券的预期收益率不会相差太多。因此在大多数情况下，投资人存在喜短厌长的倾向。,(5),投资人只有能获得一个正的时间溢价，才愿意转而持有长期债券。,偏好停留假说的基本命题,长期利率 等于在该期限内预计出现的所有短期利率的平均数，再加上一个,由债券供给与需求决定的,正的时间溢价 。该假说,是对预期假说和市场分割假说的进一步发展和完善。,长短期利率之间的关系可以用下列公式来描述：,几个基本推论,(1),由于投资者对持有短期债券存在较强偏好，只有加上一个正的时间溢价作为补偿时，投资人才会愿意持有长期债券。,(2),在时间溢价水平一定的前提下，短期利率的上升意味着平均看来短期利率水平将来会更高，从而长期利率也会随之上升。,几个基本推论,(3),时间溢价水平大于零与收益率曲线有时向下倾斜的事实并不矛盾。,(4),当短期利率水平较低时，投资者总是预期利率水平将来会上升到某个正常水平，未来预期短期利率的平均数会相对高于现行的短期利率水平，再加上一个正的时间溢价，使长期利率大大高于现行短期利率，收益率曲线往往比较陡峭地向上倾斜。,