投资银行企业研究分析方法.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第三章投资银行的企业评价方法,学习目标和重点：,理解投资银行对企业的宏观环境分析、行业分析和微观价值分析的主要内容。,熟悉掌握投资银行的几种价值评价方法。,初步学会分析评价企业的投资价值。,1,主要内容,投资银行的客户分析,投资银行为什么要进行客户分析？,企业质量分析,投资银行的企业定价方法,2,一、投资银行的客户分析,1,、客户与投资银行的关系,投资银行与客户休戚与共、相互依存。,客户是投资银行的服务对象，是投资银行服务产品的消费者，也是投资银行收入的主要来源；,投资银行则是客户价值增值的重要渠道。,投资银行依靠客户创立自己的品牌,客户是投资银行服务产品的评价者、宣传者和完善者。,3,2,、投资银行的客户分类,（,1,）根据客户的身份：,企业客户：筹资、投资,政府客户：筹资、财务顾问,个人客户：投资理财,（,2,）根据客户需求内容：,承销类客户,经纪类客户,咨询类客户,4,3,、投资银行的客户需求分析,对客户需求产生的原因、需求的内容、以及需求的强度有更全面、深入的了解；,使投资银行的服务适应客户外部环境及客户发展的要求。,由于企业客户是投资银行的主要客户，以下主要集中于企业价值评价。,5,二、企业质量分析,投资银行对企业质量的分析包括：,社会经济环境宏观角度评价,产业分析中观角度评价,企业自身微观角度评价,6,问题：为什么要进行质量分析,作为承销商，如何评价企业价值？如何确定企业的询价区间和发行价格？,作为投资者或投资基金的财务顾问，如何评估股票的合理价值？,作为并购的财务顾问，如何选择并购对象和确定并购价格？,作为企业的融资顾问，如何确定融资结构和价格？,在风险投资和直接股权投资中，如何评估风险企业的投资价值？,评估客户价值是投资银行业务的第一步。,7,1,、对企业的宏观角度分析,PEST,分析,影响企业经营活动的宏观因素包括四个方面，即,PEST,（,Political,，,Economic,，,Social,，,Technological,）。,政治和法律环境：指那些制约和影响企业的政治要素和法律系统及其运行状态。,经济环境：指构成企业生存和发展的社会经济状况及国家的经济政策，包括社会经济结构、经济体制、发展状况、宏观经济政策等要素。,社会文化与自然环境：前者指企业所处的社会结构、社会习俗和习惯、信仰和价值观念、文化传统和人口规模与地理分布等因素的形成和变动；后者指企业所处的生存环境与生态环境。,技术环境：指科技要素及与该要素直接相关的各种社会现象的集合，包括国家科技体制、科技政策、科技水平和科技发展趋势等。,8,经济周期：,市场需求投资利率股价,通货膨胀：,影响企业利润（成本和转移）和证券价格,利率：,影响企业利润和证券价格,货币政策：,货币供应量、信用规模,财政政策：,税收、国债、国家预算和财政补贴,企业宏观经济环境的变量分析,9,问题与思考,分析我国当前所处的宏观经济环境。它对企业价值评价有什么影响？,10,行业环境分析包括：,行业的增长前景分析：行业所处的生命周期、以后年度的增长预测、过去年份的增长率；,行业统风险分析：行业外部影响因素对行业所在的企业发展的影响。,行业生命周期：,初创期、成长期、稳定期、衰退期,行业的市场类型：,反映行业内各企业之间的相互竞争地位和关系。分为：完全竞争、垄断竞争、寡头竞争、完全垄断,2,、对企业的中观角度分析产业因素,11,政府的行业政策：,促进：补贴、优惠税率、提高同类进口产品关税、保护行业的附加法规等；,限制：如环保要求,企业所处的行业地位和竞争力：,表明客户在行业中的竞争力及影响大小，以企业的市场占有率和市场覆盖率来表示。,分析不同企业同类产品的质量价格差异。,分析该行业的著名品牌及目标企业品牌的市场认知程度。,分析潜在进入者的影响及产品更新换代的影响,企业所处的价值链分析：如何实现更多的价值增值，功能与成本分析。,12,问题与思考,2010,年以来，不少中小企业股价不断创出历史新高，蓝筹股和中小市值股票估值背离日益明显。试从政府产业政策角度分析新兴产业的投资价值。,13,3,、企业的微观因素分析,企业质量的构成要素很多，投资银行主要从以下几个方面对企业内部进行分析：,（,1,）企业组织管理分析,（,2,）企业核心竞争力分析,（,3,）企业所处的成长周期分析,（,4,）财务报表分析,14,（,1,）企业组织管理分析,组织管理主要包括,企业制度,组织结构,管理中枢,15,企业制度是企业正常有序、高效运转的内部保障机制，它包括企业的治理结构、组织制度和薪酬制度等。,（,1,）治理结构：股权结构和权利制衡结构,（,2,）组织制度：主要分析公司的组织结构及创新能力。,（,3,）管理制度：分析企业的内控制度,（,4,）薪酬制度：看企业是否具有合理的、竞争性的薪酬水平和结构，是否具有可行的业绩考核制度以及激励制度的实施情况。,企业制度分析,16,企业组织结构,企业组织结构是指企业内部各个组成部门和机构之间从属和并列关系的组织形态。,常见的组织结构形式有：职能型（层次结构，,U,型）、多分部型（,M,型）、矩阵型、网络型等。,企业的经营管理幅度决定了企业的横向结构，而经营管理层次决定了企业的纵向结构，评价标准是看其是否高度融合和有效运作。,17,管理中枢包括管理个体和管理群体，高效的管理中枢要求管理个体组成的管理群体能有效运作。,核心管理层及员工素质分析是对企业的人力资源状况进行考察、评估。,核心管理层的评价分为企业领袖的评价和核心管理层团队能力的评价：,员工素质：,管理中枢分析,18,企业竞争力分析主要包括企业核心业务竞争力和经营能力两个方面。,核心业务是企业的主要收入来源，核心业务分析的目的是为了评判企业主导产品、主要业务的市场表现情况及发展趋势，由此分析企业主营业务现金流量的变化。,其主要内容,：,经营能力是企业经营活动适应外部环境要求并进行弹性与战略性调整的能力。,主要体现在,：,（,2,）企业竞争力分析,19,分析指标,分析内容,主,营,业,务,市场占有率,（,1,）公司的主营业务的市场占有率；（,2,）核心产品（业务）在销售收入中的比重。,产品领先水平,（,1,）主营产品的技术水平和竞争力；（,2,）技术、资金进入壁垒；（,3,）设备或设施先进程度。,市场竞争,市场的竞争程度和产品的替代性,产品生命周期,产品处于生命周期的哪一阶段,业,务,创,新,研发战略,是否有有效的开发手段，自主竞争优势,研发投入及成效,（,1,）企业的研发经费投入；（,2,）研体系的完善性；（,3,）历年新产品占主营业务收入的比重。,新产品的市场前景,企业新业务和新产品的盈利预测,核心业务分析,20,战略管理：战略规划的合理性、企业对外部环境的认识度、战略实施手段与效果；,资本运营：公司对资本运营的认知程度和运营能力、资本运营的历史及效果、对资本市场的利用程度；,营销管理：营销战略、营销策略、对市场的了解程度、营销网络和队伍建设、品牌管理；,利用外部资源：政府、大股东、战略伙伴的合作方式支持；客户资源管理。,经营能力分析,21,典型的企业成长周期包括：,新创阶段：,企业刚成立开始运作的阶段，其特点,：,1,）,有很大风险：技术风险、市场风险、管理风险；,2,）资金需求强烈，筹资成本高。,上升阶段：,企业规模急剧膨胀；企业财务状况逐步改善,成熟阶段,已有相当大市场，且有大量稳定的现金流,衰退阶段,盈利能力降低，寻找出路,（,3,）企业所处的成长周期分析,22,（,4,）财务报表分析,财务报表分析：是指以财务报表和其他资料为依据和起点，采用专门方法，系统分析和评价企业的过去和现在的经营成果、财务状况及其变动。,财务报表的类型：主要包括资产负债表、损益表、现金流量表及其他会计报表附注。,财务报表分析方法：差额分析法（绝对分析法）、比率分析法和比较分析法,23,财务状况反映企业的偿债能力、盈利能力、营运能力以及成长性，提示企业财务活动中存在的矛盾和问题，据此预测企业未来的报酬和风险。它包括：,（,1,）盈利能力：盈利能力指企业经营过程中创造利润的能力，主要指标有：,主营业务利润率：主营业务利润,/,销售收入,净资产收益率：净利润,/,平均股东权益,资产收益率：净利润,/,平均资产总额,扣除非经营性损益的净利润占净利润的比率,财务状况分析（,1,）,24,（,2,）偿债能力：衡量企业在债务合同上违约的可能性,资产负债率：总负债,/,总资产,流动比率：流动资产,/,流动负债,速动比率：速动资产,/,流动负债,已获利息倍数：息税前利润,/,年度利息支出,（,3,）营运能力：反映企业利用现有资源创造财富的能力,总资产周转率：,应收帐款分析：应收帐款周转率和平均收帐期,存货分析：存货周转率和存货周转天数,每股经营性现金流量：反映企业在获得帐面盈利的同时，现金回笼的情况。,财务状况分析（,2,）,25,（,4,）可持续增长性：反映客户盈利水平的变化情况。反映客户成长性的指标有：,三年主营业务平均增长率：反映增长速度,三年净利润平均增长率：反映可持续发展能力,三年总资产平均增长率：表明企业增长规模对企业发展后劲的影响,三年股东权益平均增长率：表示了企业资本的积累情况,财务状况分析（,3,）,26,企业质量分析小结,通过对企业的宏观、中观、微观分析，投资银行可以获得对企业质量的总体评价，从而为企业的价值分析奠定基础。,27,三、投资银行的企业定价方法,投资银行对企业定价常用三种方法：,收益法,市场比较法,成本法,28,1,、收益法,收益法（现金流折现法）：根据企业未来的获利，以现金流量的形态依适当的折现率折为现值。,收益法的优点在于其考虑到：货币的时间价值、现金流量和风险。,收益法对企业价值分析的着眼点有二：,其一，预测客户未来现金流量的大小。预测的基础是对客户的财务状况、核心业务、经营能力、企业制度、管理层及员工素质和行业进行的综合分析和评价。,其二，计算折现率，求得企业价值,步骤：,29,（,1,）预测自由现金流量公式法,Rappaport,认为自由现金流量（,FCF,）指企业在履行所有财务责任并满足了再投资需要后的现金流量。,公式为：,FCF,t,=S,t-1,(1+k,t,)P,t,(1-T,t,)-(S,t,-S,t-1,)(F,t,+W,t,),其中，,FCF,：自由现金流量,S,：年销售额,k,：销售额年增长率,P,：销售利润率,T,：所得税率,F,：销售额每增加,1,元所需追加的固定资本投资,W,：销售额每增加,1,元所需追加的营运资本投资,t,：预测期内某一年度,30,预测自由现金流量粗略估计法,先分析历史资料，求得成长率。,企业未来现金流量的估算除了受到产业前景影响外，可以以企业过去的获利能力作为一个参考点进行适当调整，如以过去的成长率来预测企业未来的成长率。公式为：,g,（成长率）股东权益报酬率,（,1,股利发放率）,再以现有资产为基础，推估未来自由现金流量的成长趋势。,根据不同假设条件模拟情景分析，预测现金流量的变动。,31,（,2,）计算企业价值的基本方法,其中，,V,：企业价值,r,t,：细致估计期内各年折现率,r,：粗略估计期内的折现率,g,：粗略估计期的稳定成长率,n,：细致预测期间,32,计算企业价值的加权平均资本成本法,先计算企业的加权平均资金成本,WACC,，作为贴现率对企业未来现金流量进行贴现，以此计算企业价值。,企业的加权平均资本成本：,这里，,k,d,、,k,pf,、,k,e,分别表示税前负债资金成本、优先股资金成本和普通股资金成本。,D,、,PF,、,E,、,V,分别表示负债价值、优先股价值、普通股价值和企业价值。,T,是所得税率。,企业价值为：,33,例：,FCF,法,在,2009,年初，预测某企业的自由现金流量和加权资金成本如下表，则该企业的价值是多少？,2009,年,2010,年,2011,年,2012,年,2012,年后,自由现金流量,0.54,0.70,0.88,1.00,稳定成长率,g=8%,加权资金成本,8%,10%,12%,10%,估计折现率,r=10%,34,解答,在,2009,年初，预测某企业的自由现金流量和加权资金成本如下表，则该企业的价值是多少2009,年,2010,年,2011,年,2012,年,2012,年后,预测自由现金流量,0.54,0.70,0.88,1.00,稳定成长率,g=8%,预期加权资金成本,8%,10%,12%,10%,估计折现率,r=10%,折为,2009,年初现值,0.5,0.589,0.661,0.683,36.88,企业价值,V=0.5+0.59+0.66+0.68+36.88=39.31,元,35,计算过程,2009,年的自由现金流量折为,2009,年初现值：,0.54/1.08,0.5,2010,年的自由现金流量折为现值：,0.70/(1.1*1.08),0.589,2011,年的自由现金流量折为现值：,0.88/(1.12*1.1*1.08),0.661,2012,年的自由现金流量折为,2009,年初现值：,1/(1.1*1.12*1.1*1.08),0.683,2012,年后的所有自由现金流量折为,2012,年末价值为：,2012,年后的所有自由现金流量折为,2009,年初的价值为：,54*0.683,36.88,元,36,2,、市场比较法,思路：寻找特性相近的类似企业，作为企业价值比较的对象，最后再调整溢价和折价以反映与类似企业的不同之处。,资产的价值通过参考可比资产的价值与某一变量（如收益、现金流、帐面价值或收入等）比率而得到。,可比公司,可比公司的估价是正确的,37,市场比较法的定价步骤,1,）,计算类似企业市场乘数：权益乘数（市盈率、市净率、本利比）和总资本乘数（总资本营业利润比、总资本营运现金流量比）,2,）计算企业价值：利用总资本乘数求得目标企业价值后，应扣除企业的负债。,3,）加权各乘数所得的企业价值,4,）调整折价或溢价,38,市盈率定价法,若企业的预计每股收益为,0.3,元，则按,20,倍、,30,倍、,40,倍、,50,倍市盈率计算的企业价值分别为：,200.3,6,元,300.3,9,元,400.3,12,元,500.3,15,元,39,市净率定价法,若企业的每股净资产为,3,元，则按,2,倍、,3,倍、,4,倍、,5,倍市净率计算的企业价值分别为23,6,元,33,9,元,43,12,元,53,15,元,40,价格帐面价值比率（,P/BV,）,市场价值：反映了该资产的赢利能力和预期的未来现金流,帐面价值反映资产的初始成本,帐面价值会受到折旧方法和其他会计政策的影响,托宾,Q,值：资产市场价值,/,资产重置成本,41,价格,/,销售收入比率（,P/S,）,不会受负值的影响，在任何时刻都可以使用,不受折旧、存货和非经常性支出所采用的会计政策的影响,不会像,P/E,那样易变,若公司的成本控制出问题，也会成为一种缺点,42,3,、成本法,又称净值法，即以企业资产负债表上的净值作为评价的基本依据，对各项资产与负债科目作适当的调整。也称为资产负债表重估法。,资产重估：如机器设备、厂房、土地等,负债重估：应列出所有的负债明细帐（含所有已发生而尚未入帐的负债），以及所有的保证事项、或有负债及及赔偿诉讼案件等。,成本法也适用于以金融资产为主要资产的企业。,43,企业定价小结,对企业科学定价，可使投资银行了解企业的真实价值，为其充当投资或财务顾问时提供决策依据。,对企业合理定价，通常是多种方法的有机结合，加权计算得到企业的价值。,44,复习与巩固,P53,页小结与思考。,结合当前宏观经济环境，分析我国银行业的投资价值。以银行等蓝筹股为代表的,AH,股价差愈演愈烈，应如何看待两地投资者的估值差异？,思考企业价值和股票价格关系。应如何看待股票价格与价值的背离？为什么我国大盘股和小盘股上市后股价表现会截然不同？,作为投资者，应如何看待大型投资银行的投资评估报告？,45,