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香港房地产投资信托基金机遇及展望页码前言1背景2市场概况4房托基金全球市场概览4底层资产类型呈多元趋势6把握区域增长机遇发挥收益率优势9香港房托基金制度法规11房地产投资信托基金守则修订11中国内地与香港REITs监管制度对比13热点问题14把握大湾区互联互通发展机遇14“后疫情时代”的增长机遇15乘势广阔的租赁住房市场17激活离岸人民币资金池18通过品牌管理提高收益率19结语20目录近年来，全球各地的房地产投资信托基金（以下简称“REITs”或“房托基金”）市场在经济发展、科技腾飞和政策拓宽的共同推动下逐步增长。在全球加息预期升温的背景下，作为全球REITs的重要组成部分，香港REITs在“后疫情”时代迎来不同机遇，将在变化的市场环境中释放潜力、寻求增长。在此背景下，本文讨论对REITs行业的理解，意在探讨香港REITs市场在不断发展的形势和监管利好政策出台背景下的机遇与展望。香港房地产投资信托基金机遇及展望|1前言房地产投资信托基金是按照信托原理设计，以发行收益凭证的方式汇集投资者的资金，交由专门投资机构进行投资经营管理，再将投资综合收益按比例分配给投资者的一种金融投资产品。REITs最早产生于20世纪60年代的美国，在20世纪90年代地产行业复苏和REITs政策完善的推动下，REITs的模式在美国获得广泛认可，并在国际上得到推广，包括新加坡、日本和欧洲等在内的世界多国家或地区也先后建立了自己的REITs市场，并逐步拓展到全球多个国家和地区。而中国香港作为亚太最早推出房地产投资信托基金监管制度的市场之一，从起步阶段，2003年香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“香港证监会”）发布了房地产投资信托基金守则，为香港REITs的发展提供了法律基础，后历经金融危机、全球经济复苏和全球疫情冲击等，已经步入稳步发展并探寻突破的阶段。房托基金是持有并主动管理可产生收入的房地产组合的信托/公司，每年须向单位持有人派息，对投资者具有独特的吸引力，可让投资者获得相关资产的所有权，同时亦能稳定地获取资产所产生的收入。香港房托基金由受托人、管理人及发起人组成，典型架构如下：香港房托基金典型架构1.背景2|香港房地产投资信托基金机遇及展望2003年2014年2020年5月2020年12月香港证监会颁布房地产投资信托基金守则第一只香港房托基金上市香港证监会修订房地产投资信托基金守则香港积金局修订投资房托基金相关指引香港证监会修订房地产投资信托基金守则领展房地产投资信托基金于香港上市令房托基金可在若干限制下，灵活投资于物业发展项目和金融工具放宽强制性公积金计划对房地产投资信托基金的投资比例及投资市场限制让香港房托基金在投资上享有更高灵活度，包括容许房地产投资于少数权益物业及将借款总额的限额提高至资产总值的50%2005年11月2005年12月第一只投资于中国内地的房托基金于香港上市越秀房地产投资信托基金于香港上市香港REITs发展历程香港房地产投资信托基金机遇及展望|3自1960年代美国首次推出REITs以來，REITs作为投资类别在全球市场的规模及影响力一直显著增长。据Bloomberg数据统计，截至2022年末，全球已有超过40个国家和地区推出REITs，数量已逾800只1，总市值规模合计1.9万亿美元1。在全球REITs市场中，美国REITs在数量和规模方面均位列第一。日本和新加坡作为亚洲较早引入REITs的国家，位列亚洲REITs规模和数量的前二。房托基金全球市场概览2.市场概况4|香港房地产投资信托基金机遇及展望1.数据来源：Bloomberg，安永整理其他7%美国67%日本6%澳大利亚5%新加坡4%英国3%加拿大3%法国3%中国香港1%中国内地1%图表2：2022年末全球各地区REITs的规模分布数据来源：Bloomberg，安永整理香港虽然较早推行REITs，其后也通过多种努力推动房托基金市场发展，但较香港市场上其他快速增长的金融产品相比，房托基金这个资产类别仍待释放发展潜力。截至2022年末，香港REITs的数量仅11只，规模约为240亿美元，从全球规模份额占比来看仍具发展空间。其他37%美国28%日本8%澳大利亚5%新加坡5%英国6%加拿大5%法国3%中国香港1%中国内地3%图表1：2022年末全球各地区REITs的数量分布香港房地产投资信托基金机遇及展望|5数据来源：Bloomberg，安永整理从底层资产来看，全球REITs市场的底层资产投资类别趋于多元化。从1990年REITs开始在国际上得到认可，经过30余年的发展，全球上市REITs底层资产投资类型的版图扩展，近十年来新增了基础设施类、数据中心类和林业类等多种物业类型。其中，工业类REITs和基础设施类REITs规模占比提升显著。零售类22%办公楼类14%住宅类10%医疗保健类6%工业类4%住宿/度假村类3%自助仓储类2%特殊类1%多元类36%图表3：2010年和2021年全球上市REITs规模分布对比（按底层资产物业类型）数量数据来源：Nareit，安永整理零售类11办公楼类8%住宅类16%医疗保健类6%工业类14%住宿/度假村类2%自助仓储类5%特殊类3%多元类18%基础设施类10%数据中心类5%林业类2%2010年2021年底层资产类型呈多元趋势6|香港房地产投资信托基金机遇及展望综合23%办公楼8%工业/物流23%零售13%酒店/公寓/保障租赁住房14%医疗健康3%数据中心3%交通/能源/生态环保13%图表4：亚太主要市场各物业类型REITs数量数据来源：港交所、新交所、Wind，安永整理零售9%综合73%酒店/公寓/保障租赁住房9%工业/物流9%图表5：中国香港市场各物业类型REITs数量数据来源：港交所，安永整理把目光聚焦到亚洲区域，可以观察到亚洲各国的不动产REITs主要包含：综合、办公楼、工业/物流、零售和酒店、数据中心、医疗物业、基础设施等物业类型，覆盖多种场景。相较于亚洲其它主要市场，目前中国香港REITs市场的底层资产类型较为单一。香港房地产投资信托基金机遇及展望|7数据来源：亚太房地产协会（APREA）图表6：2021年亚太REITs市场各物业类型年化综合收益率综合零售写字楼酒店公寓工业/物流医疗健康1年13.90%9.80%16.10%9.40%19.10%24.70%22.30%3年7.80%1.10%5.80%-1.20%13.60%25.90%9.80%5年7.10%3.70%6.60%1.80%9.30%17.20%8.50%10年12.40%10.00%12.70%-15.30%16.40%14.10%截至2022年12月底，香港REITs的底层资产以商业物业，如购物中心、写字楼及酒店为主，集中在零售消费和商业办公场景，对新兴行业如物流、基建、医疗保健等类资产投资较为缺乏。2021年上市的顺丰房地产投资信托基金是在中国香港上市的首支物流地产房托基金，至今是中国香港物流类REITs赛道里的唯一一支，为多年以来香港上市房托底层资产的新突破。REITs 的综合收益率是投资者最为关注的收益指标之一。REITs投资者通过持有该资产组合的权益份额（基金份额）享受投资收益，而REITs综合收益由每基金单位股价变动及派息两部分组成。根据亚太房地产协会2021年的统计，在亚太REITs市场各物业类型的年化综合收益率比较中，工业/物流和医疗健康类型REITs的成绩相对突出。受行业发展带动，工业/物流和医疗健康类型REITs在最近十年内，近1年收益率较早期有较大增长，表现较为亮眼，是REITs未来市场发展的重要关注点。随着全球疫情得到控制，国际市场逐步开放，经济开始复苏，各行业经营情况有所好转，近一年亚太REITs市场的年化综合收益率较过去三年显著增长，“后疫情”时代的REITs市场蕴含巨大潜力。8|香港房地产投资信托基金机遇及展望关注新兴领域，紧贴“后疫情时代”经济增长点，拓展多元化领域不动产投资，助力房托基金突破现状，实现跨越式增长。目前，香港REITs投资的不动产类型集中于中国香港和内地的商场和写字楼。随着2023年经济回暖，物流仓储、产业园区及数据中心等不动产物业作为中国“十四五”规划中实现经济高质量发展的重要载体，在行业市值中所占份额增长迅速。该些香港REITs投资涉足较少的其他物业类型值得房托管理人关注，并考虑在新兴行业的赛道上尝试开拓。从投资者角度看，香港REITs的底层资产投资类型欠多元化，加之近年来受疫情冲击，影响投资者对收益回报的预期，香港REITs还需寻找增长亮点，提高投资吸引力。2021年5月中国香港金融发展局发布的振兴香港房地产投资信托基金市场-提升流动性报告中也指出，关注医疗保健类不动产和基建类不动产投资，可以为香港房托基金提供更多元化的资产选择，以吸引不同风险承担能力及投资取向的广泛投资者。通过比较2022年亚太市场的新加坡REITs、香港REITs和中国内地公募REITs的分派收益率与各地10年期政府债券收益率，可发现香港REITs分派收益率高于10年期政府债券收益率，且高于新加坡及中国内地REITs分派收益率，可见香港REITs的收益回报具备较高吸引力。把握区域增长机遇发挥收益率优势香港房地产投资信托基金机遇及展望|9数据来源：Bloomberg，Wind，中金公司研究注：分派收益率依据过去12个月的股息（过去一年的总派息额）与REITs的股票市价（2022年12月30日的价格）之比。5.40%6.20%5.50%3.10%3.70%2.84%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%新加坡中国香港中国内地图表6：亚太主要市场REITs分派收益率及与10年期政府债券收益率对比分派收益率10年期政府债券10|香港房地产投资信托基金机遇及展望把握与内地市场互联互通及大湾区区域优势机遇，凭借稳定回报率的优势，进一步打开融资渠道，吸引投资者及多元化资金，提升房托流动性及市场活跃度。2022年6月，中国证券监督管理委员会发布了关于交易型开放式基金纳入互联互通相关安排的公告，进一步推进了扩展两地金融市场“互联互通而2022年10月中国香港政府发表的行政长官2022年施政报告提出，政府将采取不同措施全面提升香港金融服务的竞争力，以进一步巩固香港作为国际金融中心的地位，当中包括加强互联互通，全速落实中国证券监督管理委员会已宣布支持的一系列互联互通安排，并继续与中国内地商讨更多互联互通扩容方案。香港作为领先的国际金融中心，乘着粤港澳大湾区的发展机遇，随着两地“互联互通”深化和拓宽，房托基金被纳入”互联互通”有望实现。香港REITs以其较为稳定且相对高的回报率优势，在香港REITs市场迎来中国内地资金时，将大大利于香港REITs的发展。2020年6月，香港证券及期货事务监察委员会（“香港证监会”）就房地产投资信托基金守则的建议修订，展开为期两个月的咨询。2020年12月4日，香港证监会宣布房地产投资信托基金守则的第6版修订生效，就在当天前订立的关连人士交易而言，给予房托基金六个月的过渡期。此次修订主要着眼于投资范围及借入款项的限制，提高投资的灵活度，提高香港房托市场的吸引力和竞争力。修订内容主要包括：放开投资少数权益物业的限制，提高借款限额，提高投资开发中项目限额。房地产投资信托基金守则修订3.香港房托基金制度法规香港房地产投资信托基金机遇及展望|11修订前修订后潜在影响共同持有物业房托基金对持有的各项物业投资必须持有控制权及50%以上的权益；其投资的不满足以上条件的物业投资总额不应超过该基金的资产总值10%。区分合资格少数权益物业和非合资格少数权益物业；非合资格少数权益物业投资上限提升至资产总值的25%；合资格少数权益物业投资不设上限。盘活市场存量资产提高运营灵活性房地产开发业务房托基金投资开发中物业项目,以资产总值的10%为限；从事物业发展及其他非房地产相关投资项目，合计以资产总值的25%为限。满足条件的房地产开发业务投资限额提升至25%；房地产开发及其他非房地产相关投资项目，合计仍以资产总值的25%为限。大幅拓宽投资范围实现风格多样化借贷杠杆率限制房托基金借款总额不得超过资产总值的45%房托基金借款总额不得超过资产总值的50%。推动优化资本结构提供税务筹划空间产品规模扩张机遇此次2020年12月修订后，于2022年8月房地产投资信托基金守则主要修订“运作规定”相关条款。资料来源：安永根据房地产投资信托基金守则，香港金融发展局资料整理修订前后对比此次修订扩大了房托基金的投资范围，使房托基金在选择投资目标和多样化投资策略方面更具灵活性。同时放宽借款上限，为房托基金扩大融资空间。12|香港房地产投资信托基金机遇及展望中国香港中国内地法律形式信托基金投资于资产支持证券的基金是否必须上市是是主要监管机构香港证监会中国证券监督管理委员会监管架构房托基金守则，参照上市规则公开募集基础设施证券投资基金指引投资限制可产生定期租金收入的地产的资产净值的75%；加上少数权益物业、物业发展、金融工具和其他附带投资工具的价值不得超过总资产价值的25%仅容许在营运超过3年并可产生稳定收入的基建项目中持有超过80%的资产对外国资产是否限制否是分派要求90%以上的经审核税后净收入90%以上的经审核可分派盈利中国内地与香港REITs监管制度对比香港房地产投资信托基金机遇及展望|13资料来源：安永根据香港金融发展局资料整理随着近年来一系列政策的出台，中国房地产从总量扩张转为存量上的提质改造和增量上的结构调整相结合，将平稳发展、良性循环，房地产投资的态势回暖。粤港澳大湾区拥有庞大的优质不动产规模及发展潜力，同时社会资本对于多元化投资及全球化资产配置需求强劲。在此背景下，香港REITs市场的未来发展潜力大、活力足，符合金融支持实体经济的政策导向，对提升大湾区内基建资源分配的效率具有重要意义。随着香港房地产投资信托基金守则修订版发布，对REITs参与物业发展及相关活动的限制进一步松绑，放宽房托基金对少数权益物业的投资限制。把握大湾区互联互通发展机遇4.热点问题14|香港房地产投资信托基金机遇及展望随着利好政策法规的积极推动，大湾区深入融合的持续推进，REITs已迎来历史性的发展机遇。推出具有湾区特色的REITs产品，有助于协助房地产及基建行业完成产业升级，为发行人的资产管理注入新的活力。近年来，网购成为新兴消费趋势，电商行业的蓬勃发展驱动了对物流仓储设施的需求。疫情以来，各个行业的营收大幅下滑，电商业务需求却有增无减。持续三年的疫情推动了科技在日常生活中的应用，远程办公、学习逐渐进入人们的生活，传统房地产资产也受到剧烈冲击。“后疫情时代”的增长机遇粤港澳大湾区拥有庞大的优质不动产规模及发展潜力，为香港REITs市场带来广阔发展机遇。香港房地产投资信托基金机遇及展望|15后疫情时代，随着人们生活方式的变化，物流等新兴行业表现亮眼，把握新兴领域的增长动力，为香港REITs投资多元化发展打开新思路。一线城市的物流地产相较于写字楼、住宅、购物中心等具备较为突出的收益，根据世邦魏理仕统计，北京、上海、广州等一线城市的物流地产投资净回报率在6%-8%，远高于商业地产的4%-5%和住宅地产在2%-3%的投资回报率。同时，仓储租赁具有租期长和租金收入稳定的特点，能为REITs提供相对优质的底层资产，使得专注投资于仓储物流的REITs的收益水平相对稳定。目前香港REITs市场主要投资于综合体、零售物业、办公楼等较为传统的资产，投资较为单一化。2021年5月17日，顺丰房托正式在港交所挂牌上市，成为香港首个以物流仓储为主打的房地产信托基金，也为其他物流REITs提供了运营管理、监管方面的参考。粵港澳大湾区蓬勃发展，使得香港与内地之间的经济和金融联系更加紧密，也为香港REITs投资内地物流物业提供了机会。香港作为“一带一路”的重要门户，在项目融资、国际联系上具备独特优势，可以满足各个新兴产业的融资需要，吸引不同风险承担能力及投资取向的投资者，为房托基金的多样化发展提供新机遇。16|香港房地产投资信托基金机遇及展望保障性租赁住房及公营房屋拥有庞大的市场需求，在政策支持下将得到大力发展，为房托基金提供庞大的投资标的。中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要（“十四五”规划）坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，明确扩大保障性租赁住房供给方针。2023年2月6日，中国住房和城乡建设部发布扎实做好住房保障工作加快解决困难群众住房问题，表示“十四五”期间，40个重点城市计划建设筹集保障性租赁住房650万套（间）。在此背景下，业界纷纷作出响应，如越秀集团预计“十四五”期间将为广州市提供超过6,000套1保障性租赁住房。截至2022年12月底，已有深圳、厦门、北京的三地的4只2保障性租赁住房REITs在中国内地成功发行上市，另有多地正在积极筹备推进保障性租赁住房REITs项目。根据香港特区行政长官李家超2022年10月19日在立法会发表的行政长官2022年施政报告，解决“住”的问题，是本届政府施政的重中之重，重点策包括提高公营房屋的供应，其中包括在五年内兴建约30,000个3简约公屋单位。在解决内地和香港两地“住”的问题上，保障性租赁住房及公营房屋拥有庞大的市场需求，将在政策支持下得到大力发展。房托基金作为连接租赁住房市场及资本市场的金融工具，能为租赁住房提供有效的融资手段，有助于盘活存量资产，促进实体经济发展。而作为可产生稳定现金流的租赁住房项目，亦为房托基金提供庞大的投资标的范围。乘势广阔的租赁住房市场香港房地产投资信托基金机遇及展望|171.数据来源：广州国资2.数据来源：Wind，安永整理3.数据来源：行政长官2022年施政报告发挥香港离岸人民币业务得天独厚的政策优势、市场优势及区位优势，抓住两地互通机遇，提高香港REITs产品的吸引力。香港是全球最活跃的离岸人民币外汇市场，拥有发展离岸人民币业务得天独厚的政策优势、市场优势及区位优势。香港拥有庞大的人民币流动资金池，截至2022年12月，香港人民币存款余额为8,359亿元；人民币外汇交易日平均成交额达1,912亿美元，三年内增幅达77.7%1。二十大报告与“十四五”规划纲要均明确提出“有序推进人民币国际化”的战略目标，香港离岸人民币业务枢纽迎来重要机遇期，值得市场参与者高度重视，全面提升人民币业务能力。2011年4月，汇贤房产信托人民币计价证券成功发行上市2；2012年10月，合和公路基建于港交所增发1.2亿股人民币新股，通过“双币双股”模式同时提供人民币交易股份及港币交易股份的上市公司3。近年来，多个港股 ETF产品也开始引入人民币计价、交易及结算。当前将REITs纳入互联互通机制的呼声日增，港交所全面港币-人民币双柜台模式亦推行在即，探索发行支持双币种交易的REITs产品或有利于抓住两岸互通机遇，抢占蓝海市场，进一步激发离岸人民币流通活力。激活离岸人民币资金池18|香港房地产投资信托基金机遇及展望1.数据来源：香港金融管理局2.资料来源：汇贤产业信托官网3.资料来源：深圳投控湾区发展有限公司官网品牌为消费者对商品的主观印象，使得消费者在进行购买抉择时产生偏好。在房地产租赁行业上，可通过品牌管理，增加原有租户粘性，吸引新租户，从而达到提升整体出租率，获得更高租金收入的目标。品牌管理的手段包括优化底层资产管理、提升物业素质水平等。在购物中心等综合体方面，通过打造商业、办公一体化来实现周边商铺的配套建设，构建商业服务生态圈，对商业运营内容进行管理创新，可以提升租户粘性以及留存率。同时，通过差异化战略使其在市场中突出其自有品牌调性，使其和互联网宣传平台互相映衬，形成良性结合，提高企业在市场上的影响力。通过纵向深耕原有项目的方式，提高品牌影响力，获取更高质量更为稳定的租金收入，从而提高房托基金收益率。香港房地产投资信托基金机遇及展望|19进行品牌管理，纵向深耕原有项目，突出自有品牌调性，以获取更高质量更为稳定的收入，可提高房托基金收益率。通过品牌管理提高收益率20|香港房地产投资信托基金机遇及展望REITs是全球重要的金融产品之一，它以长期的价值创造，尽可能体现不动产业的市场变化，并以为公众投资者提供高流动性的投资产品为理念，实现不动产资产的金融化。REITs的成长对于原始权益人及投资人而言都意义重大，其前行应当以优质底层资产项目为本，把握时代经济脉搏，贴近行业发展。纵览全球REITs市场，结合REITs底层资产投资类型和分派收益率的比较，展望未来香港REITs市场的发展，大有可为。香港房托基金市场的蓬勃发展，需发挥香港及大湾区的独特优势，关注运营管理效率提升、产品创新和投资者利益导向，紧跟日新月异的国际市场发展步伐。乘势而上勇争先，期待香港房托基金市场在未来发展中不断迸发新活力，迎来突破发展的新篇章。5.结语