QFII：理论框架、经验借鉴及其制度设计.doc

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QFII：理论框架、经验借鉴及其制度设计

由封闭走向开放是世界发展的潮流。因此，市场化与国际化是发展中国家资本市场发展的必然趋势。随着中国加入WTO，中国资本市场对外开放已提上议事日程。不过，亚洲金融危机的教训告诫我们，金融市场和证券市场的开放要有步骤、分阶段地进行。因此，如何选择开放的路径，安排适宜的制度是市场的关注。在目前中国还处于外汇管制的情况下，要想达到在开放证券市场的同时又能防止大量外资涌入冲击市场的目的，台湾的QFII经验不失为一种较好的方式。本文在参阅相关资料并借鉴一些新兴国家和地区发展经验的基础上，对我国资本市场开放与QFII制度等问题进行研究和探讨。

一、资本市场开放、资本帐户开放与QFII制度
资本帐户开放并非证券市场开放的强制性条件,证券市场开放并不必然导致资本帐户的开放。从各个国家的历史来看，可以在资本帐户完全开放、加以限制地开放以及不开放三种情况下实现证券市场的开放（或适度开放）。对于尚未完全开放资本市场的国家，开放资本帐户是一个终极目标，但是实现路径各异，关键是宏观经济政策和金融业改革。如果这两个因素不理想，最好采用适度的开放。中国这样尚未开放资本帐户的国家在向进一步的金融市场一体化迈进时，应该十分关注资本市场开放的次序及其路径。由于目前中国资本市场和其他金融市场发展尚不成熟，货币体系存在一定的脆弱性，遵循有序开放可能对之有利，即在开放资本项目之前实现宏观经济稳定，以及发展强有力的国内金融机构、市场和工具。拉美及亚洲金融危机的教训也告诫我们：资本帐户开放必须稳步、有序、分步实施，而且这种分步实施受制于国内经济体制和金融体制改革进程的制约。因此，对中国而言，开放资本市场将是一个循序渐进的过程，条件不成熟，是决不能贸然实行资本项目下人民币可兑换，这是我们从拉美及亚洲金融危机中获得的重要启示。
当前我们应该关注资本帐户开放的次序与途径。比如，首先放开直接投资(包括利润汇出)；其次，放开证券投资；第三步，放开债券市场；第四步，放开银行长期借款；最后是短期外债自由化。目前我国已放开直接投资，处于开放证券投资阶段。根据国际经验，一国开放证券投资通常需要经过三个阶段：一是间接投资阶段，外国投资者通过购买该国在国外发行的收益凭证（如ADRs）、国家基金（CountryFunds）或特种股票（如B股）间接投资该国证券市场；二是有限度的直接开放阶段，在此阶段一种比较成功的模式是实施QFII（QulifiedForeignInstitutionalInvestor，合格的外国机构投资者制度；最后是完全的直接开放阶段。目前我国证券投资对外开放已经面临有限度的直接开放阶段，在这个阶段，国际上比较成功的开放策略就是合格的外国投资者（QFII）制度。这是值得我们认真地学习和借鉴的开放策略。
　 QFII是指一些国家和地区，特别是新兴市场经济的国家和地区，由于货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放，外资介入有可能对其证券市场带来较大的负面冲击的情况下，有限度的引进外国证券资本、开放证券投资的制度。因此QFII是开放资本市场的过渡性的制度。其主要是管理层为了对外资的进入进行必要的限制和引导，使之与本国的经济发展和证券市场发展相适应，控制外来资本对本国经济独立性的影响、抑制境外投机性游资对本国经济的冲击、推动资本市场国际化、促进资本市场健康发展。这种制度要求外国投资者要进入一国证券市场时，必须符合一定的条件，得到该国有关部门的审批通过，对外资进入进行一定的限制。限制的内容主要有：资格条件、投资登记、投资额度、投资方向、投资范围、资金的汇入和汇出限制等等。
QFII作为一种过渡措施，对我国资本市场开放有以下作用：（1）QFII制度是一种过渡性措施。QFII通过一定途径可以同时买卖A、B股，逐步将A、B股差价拉近，有利于两者价格并轨，这将在一定程度上推动资本帐户开放进程。（2）通过QFII制度，可以向外国投资者逐步敞开中国证券市场的大门，可建立起规模更大、流通性更好的市场。（3）国际专业投资机构的进入促进了机构投资者力量的增强，有利于引进国外成熟市场的投资理念和监管理念。（4）外资投资机构的介入在正常情况下（市场没有大幅波动的情况下）激发了投资者的信心，活跃了市场交易活动。
　　当然，QFII制度也并非完美无暇。虽然政府可以在外资机构投资者的资信、汇入资金来源、汇入资金数量和时间进行控制，但是只要允许国际投资机构进入证券市场，就不可避免地面临着在非一般情况下由外资的迅速移动所带来的市场震荡。

二、QFII：对台湾等资本市场的经验考察
台湾、韩国、印度、巴西等国家和地区在20世纪90年代初就设立和实施QFII制度，取得了许多的成果，积累了相当丰富的经验。这是对我国证券市场实施对外开放的有益借鉴。
1.QFII制度各国经验比较借鉴
（1）资格条件
　　台湾、韩国、印度、巴西等国家和地区根据机构的性质、经济和业务状况一般都规定，QFII必须满足一定的条件，如注册资本数量、财务状况、经营期限、是否有违规违纪记录，等等，以选择具有很高的资信和实力、无不良营业记录的机构投资者。如最初进入台湾证券市场的外国机构投资者，必须满足以下条件中的一项：1）若是外国银行，它的总资产要在西方大银行排名前500名之内，且持有证券资产总额在3亿美元以上；2）若是外国保险公司，要求从事保险业务十年以上，且持有证券资产总额在5亿美元以上；3）若是基金管理机构，要求公司成立满5年，且经营证券投资基金资产总额在5亿美元以上。
　　在新兴证券市场对外开放过程中，各国（地区）普遍以列举的方式明确规定出哪些类型的境外机构可以进入本国（地区）的资本市场。世界上有各种证券投资机构，其投资风格不尽相同。如养老基金。保险公司等，都比较注重长期投资；而对冲基金等则投机性颇强。正因为这样，从资金来源上进行控制，选择不同的证券投资机构进入市场，对市场稳定性会产生不同的效果。从制度设立初期到目前，台湾QFII准入资格规定为有证券投资经验的银行、保险公司、基金管理公司和证券公司。印度在市场准入问题上，就侧重于引进长期稳定型的基金或投资管理型公司，他们规定：合格的投资者类别是进行自营投资的退休基金、投资信托、保险公司、捐赠基金、大学基金、慈善基金，以及为他人投资的资产管理公司、投资顾问、指定人、机构投资组合管理公司、信托人、委托书持有人、银行等。
　　有些国家的限制较为宽松。巴西在机构资格上，就偏重于从受监管的角度考虑，采用了相对最开放的做法。其规则规定机构投资者应是受完善监管的银行、全球托管人。保险公司、证券公司、退休基金、非赢利性机构等，但只要是投资型的资金，即使一般的外国公司与个人，也允许进人。这样做的基本条件是监管措施较为完善，能对QFII进行有效的监督和管理。
　　（2）投资登记
　　希望进入一国（地区）证券市场的投资者，如果符合资格条件，就可以到该国（地区贿关部门进行投资登记。在规定的期限里，将资金汇到监管部门指定的账户，并按照国家外汇管理局规定的额度，将外汇兑换成本国（地区）货币。外国资金即可按照规定入市。
　　各个国家和地区投资登记的复杂性和透明度是不同的。台湾QFII审批制度基本透明，手续简便易行。投资者只要具备合格条件，一般会取得批准；印度的审批则较为灵活，投资者应同时向储备银行和证监会提出申请，提交的文件包括：申请表格、存续证明、可从事投资管理证明、经营执照、5年财务报表、资料真实完整并即时报告变更声明、适宜合规声明等。证监会根据以下几个方面对机构的评价进行审批：（1）胜任能力、财务稳健、声誉良好；（2）被境外机构规范监管；3）达到“适宜合规”的规定；（4）是否对市场有利等。合格机构得到批准的可能性更多地依赖于证监会对该机构的评价，审批手续相对较为复杂、审批依据的定性程度大大高于量化程度；在巴西，合格的机构投资者必须首先指定代理人，由代理人负责向巴西证监会提交相关文件和材料，申请注册，在中央银行进行登记并负责投资人签字的有效性。
　　投资登记手续越简单，应该就越有鼓励境外投资者的效果；相反，限制越多，境外投资者进入一国（证券市场）的难度就越大。
　　根据QFII进入的资金数量的不同，审批机构也有所区别。例如，台湾规定，对5000万美元以下的投资，由证管会审批；5000万美元以上的，由“中央银行”和证管会一同审批。申请人在提出申请时，需要提交申请书、资格证明及与代理人、托管人签订的合同，等等，证管会在审批时，除了考虑资格合格外，还要考虑地区平衡等因素。
　　（3）投资范围和投资额度
　　各国（地区）对于外资进入市场后的投资活动一般都做了详尽的规定，结合健全的投资报告制度，对境外投资者的投资活动进行充分的监控，从而达到正确引导外资投向，促进资本市场发展的目的。投资范围限制通常包括两个方面：一是对QFII进入的金融市场进行限制，二是对QFII进入的行业进行限制。投资额度则有三层含义：一是指进入本国（地区）资本市场的所有外国投资资金总和的最高额度；二是指单个投资者的最高投资数额（有时也包括最低投资数额）。三是外资投资于一只（或一类）股票的最高数额。投资范围与投资额度限制通常是连在一起的。
　　在投资范围和投资限制方面，巴西最为宽松，除禁止基金进入证券市场的非股市市场、禁止投资在境外转让外，巴西对外资基本上实行“国民待遇”。巴西不对投资额度进行限制，配合其制度设计开放自由的总体思路。
而印度在这方面则实行最严格的管制，不仅为外资设定了两种完全不同的投资途径：1）70％以上投向与股权有关的工具，30％以下债券工具；2）100％投资于债券市场；而且在行业限制上的要求也最为严格。外资对上市公司的控股，根据行业不同，可分别达到20％和40％，接近上限时，监管部门会提出警告，以后的交易都须有事先的批准。印度在审批机制方面的要求比较严格，在一定程度上保证了资金的投资性和稳定性，市场风险因此得以减轻，启用投资额度措施的必要性也相应地减轻。
　　韩国1992年股市开放以后曾规定外国投资者只能购买一家公司已发行股份的10％，个人最多只能购买3％。新加坡规定外国所有权比例在国防及相关部门不得超过25％，金融机构最初为20％，后提高到40％。另外，保险、通信以及公共媒介的上市公司也在股权控制之列。
　　台湾在有关方面的规定介于巴西与印度之间。在投资工具上与巴西的规定基本相同，都可投资于几乎证券市场和货币市场的所有工具。但台湾不鼓励外资进行非上市股权投资。为了避免或减轻给市场造成大的冲击，在完全开放市场的条件尚不成熟之际，台湾对外国机构投资者的投资额度予了一定的限制。台湾一开始要求，QFII将汇入的资金基本上全部投资于证券，1992年允许将10％的金额投资于货币市场工具，1995年将投资于货币市场工具的限额从10％提高到30％。1998年，台湾允许QFII投资期货市场，2000年允许投资台湾本土发行并在本土交易的可转换债券和资信级别较低的金融债券。在投资限制上，台湾的做法接近于印度，但比印度开放：在期货和货币市场的投资不超过汇入资金量的30％，外资对每个上市公司的控股，根据行业不同，不超过50％或总持股比例规定额的50％（即25％）。另外，上述3国（地区）都为投资于证券市场的资金都提供了一定的其他市场的投资渠道。这或许是外国机构投资者制度在引导外资进入证券市场的同时所应提供的必要安排。　　　
　（4）资金的汇入、汇出管制
　　在资金的汇入汇出管制上，存在着两种不同的手段：一种是采取强制方法，规定资金汇出汇入的时间与额度；另一种是用税收手段，对不同的资金汇入汇出时间与额度征收不同的税，从而达到控制外资资金汇入汇出的目的。另外，也有国家对资金出入只是实行监督，而不设置限制。
　　台湾在1991年实施QFII之初，对资本出入采用了强制方法，规定：外资必须在被核准成为QFII后的3个月内汇入投资本金，而且在汇入本金后的3个月内不得汇出，投资收益只能每年结汇一次。1995年将本金汇入期限延长了两次，使之达到6个月。1996年取消了汇出的期限限制，1997年，更是允许QFII汇入台湾市场的金额在不超过5000万美元的情况下可以免经台湾“中央银行”的外汇局的同意。投资者汇出资金时，需通过“中央银行”进行兑换，同时交纳20％的利息和股息税。
印度对投资的资金出入没有汇出期间限制，但采用了与汇出期间相关联的税收政策。印度规定，资金在一年以内汇出，征收的资本增值税税率为30％，一年以上则下降为10％。投资者的资金可以在外汇账户与当地账户之间自由兑换，不须再经过中央银行。
　　比较台湾与印度的做法，考虑到两者在投资限额上的不同规定，可以看出，在表面上，台湾在资金的汇入时间、数量、汇出期间、汇出方式上都比印度设置了更多的限制，但因其在本金汇出期间上沿用了对投资者较为有利的安排（从初期的3个月可以汇出到没有限制），加之只征收一定的利息股息税的税收政策，实际上是台湾的QFII制度对投资者更具有吸引力。反之，印度对资金进出的各环节限制不多，但通过征收不同税率的资本增值税，其对资金汇出期间的限制作用相当明显，在一定程度上间接地造成了强行使资金滞留境内的效果。
　　巴西除要求QFII在中央银行备案外，对资金的出入没有规则上的限制。

2.QFII对证券市场的影响—以台湾为例
截至2001年12月21日，台湾已经核准的QFII达到605家，开设帐户2000个。从机构投资者主体看，基金管理机构占到大约为60%，其后是退休基金、银行、证券公司和保险公司。QFII制度的推进，积极推动了当地的基金业的迅猛发展，市场的基金产品也从封闭式股票型基金主导市场向开放型股票基金主导转化（资料说明见下表1）。在东亚金融危机中，台湾的QFII制度经受了考验，QFII资金流出很少。反映高素质的投资机构能够起到稳定市场的作用。QFII累计净汇入350亿美元。目前外国投资者以合资格外国机构投资者身份买卖台湾股市的交投,相当于目前股市成交量的7%,他们的持股市值相当于台湾股市总市值12%。（表2为QFII成交金额与持股市值比重）
表1：实行QFII后台湾基金业的发展历程 金额单位：NT$10亿元
年度
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
开放式
27.5
24.1
56.4
114.2
162.2
352.5
451.5
684.5
1021.6
1149.8
占基金总资产 %
0.36
0.33
0.30
0.46
0.66
0.75
0.81
0.92
0.96
0.98
封闭式
49.6
49.5
131.1
135.3
84.6
115.7
105.3
61.4
37.6
19.7
占基金总资产
0.64
0.67
0.70
0.54
0.34
0.25
0.19
0.08
0.04
0.02
基金总资产
77.1
73.6
187.5
249.5
246.8
468.2
556.8
745.9
1059.2
1169.5
资料来源：证券暨期货市场重要指针，证期会，2001年1月。

表2、QFII成交金额与持股市值比重
QFII
1994年
1995年
1996年
1997年
1998年
1999年
2000.1
成交金额比重（%）
0.7
1.4
2.1
1.7
1.6
2.4
3.1
持股占总市值比重（%）
1.9
2.8
3.4
4.1
3.4
6.4
6.7
资料来源：安邦信息整合报告

总体上，QFII制度对台湾资本市场的主要作用有：1、促进市场有序开放；2、推动了基金业的迅猛发展和机构投资者的扩张；3、影响市场的投资理念，改善市场的环境；4、推动市场从封闭式股票型基金主导向开放型股票基金主导转化；5.、提高机构投资者在证券市场中的比重，客观上起到了稳定市场的作用；6、刺激了对相关金融衍生产品需求，如债券、认股权证以及期货等，从而加快金融品种创新的步伐。

3.内地与台湾资本市场比较及其启示
由于台湾资本市场与内地市场在投资者结构、金融产品类型和文化背景方面有很多相似之处(见表3、表4、表5)，由此来看，通过渐进方式，有可能成功解决在我国资本市场管制条件下向外资开放本土证券市场的问题，QFII制度是市场开放之初可供选择的途径之一。而在QFII完成其历史使命之后，中国证券市场将对海外自然人及机构的直接投资完全开放。
表2：两岸投资市场发展轨迹相似
内地现状
1.浅碟型市场,市场波动性较大；2.股价涨跌尚存在人为操控因素3.受限于市场发展与法令限制,基金产品种类稀少
台湾经验
1.历经浅碟型市场,且当时股价涨跌也存在人为操控因素；2.正过渡至成熟市场；3.产品须符合各阶段投资市场的发展

表3：两岸投资人结构类似
内地现状
投资人市场尚未完全开拓，故以机构法人、有资金的大户为主
台湾经验
1.初期-投资人市场尚未完全开拓,有中实户及法人为主；2.现阶段-高层逐渐成熟,散户接受度提高, 故散户市场成为兵家必争之地

表4：两岸金融产品同向演进
内地现状
1.基金募集倾向审核批准、公开募集方式；2.先发展封闭式基金,再有开放基金,在各方面须作好迎接挑战的准备与竞争的能力
台湾经验
1.基金募集采审核批准、公开发行方式；2.先有封闭式基金、再发行开放式基金；3.产品类型由封闭转为开放之际，具有基金管理、基金作业系统及行销能力是重要成功关键

三、中国QFII的制度框架设计探讨
根据美国学者M．G．PaPaioannou和L. K. Duke （1995）总结发展中国家证券市场开放的阶段性特征，对照我国证券市场发展状况，我们可以初步判断，我国已经成功地渡过了第一阶段，现在基本上处于第二阶段向第三阶段转化的过渡时期（见表6）。在该阶段，由于我国难以在短期内实现资本与金融帐户的自由兑换，因此利率、汇率、资本帐户三位一体的管制制度格局还将在未来一段时间内长期存在下去。在这种管制框架下，适合中国经济和证券市场实际情况的QFII制度可以帮助我们解决证券市场开放中的核心问题——货币进出问题。
表6：证券市场开放阶段
阶段
特征
代表性国家
完全封闭阶段
*交易工具极其单一；*证券市场规模狭小；*市场波动剧烈，投机盛行；*证券在法尚不完备；*基础设施发展滞后；*证券市场行政色彩严重；*间接融资占绝对应置。
部分非洲国家、波罗的海沿岸国家（立陶宛、拉脱维亚等）
准开放阶段
*监管体系逐渐形成；市场规模持续扩大；*机构投资者开始进入市；境内企业到境外融资；*清算交易系统完备；*市场选择机制开始发挥作用。
中国、哥伦比亚、印度、巴基斯坦、秘鲁、菲律宾、波兰
开放过渡阶段
*机相投资者群体形成；*有条件地允许外资进入国内证券市场；*立法与监管手段进一步完善；*避险金融工易出现；*市场基准利率形成。
阿根廷、巴西、匈牙利、马来西亚、泰国、土耳其
开放成熟阶段
*境外资金大量进入境内市场；*会计制度国际化；*机构投资者成为市场主体；*证券市场成为国际证券发行的分销目标；*完备的立法监管手段；*金融衍生工具大量出现。
希腊、韩国、墨西哥、葡萄牙、中国台湾
资料来源：根据高翔：《QFII制度的境外经验》，《资本市场》 2001.9整理

QFII制度是在目前金融管制格局不发生大的变化情况下,在外汇管制中所建立的特殊通道。这种管道,实际上是在不可自由兑换的资本帐户上,开立特别可自由兑换的、进出数额相互关联的子帐户。各个合规投资者再在各子帐户下开设分帐户,并接受帐户的实时监管。管理层可以逐渐放大QFII资金帐户的规模和数量，逐渐放宽帐户资金和汇兑行为的管理，从而可控地实现证券市场的对外开放。
QFII制度在操作层面上,核心问题是：制度构架、资格管理、比例限制、投资范围与投资额度。
　 （1）在制度构架上，可采用的方法是：
a.在资本项目下设立专门的QFII帐户，并为每一个通过QFII资格认定的外国机构投资人建立分帐户，该帐户资金流程处在外汇管理局的监控制下。
　　b.外国投资人在通过审批一年（或半年）以内，将资金汇入中国。为了避免游资行为，首批资金在汇入后的一年之内，没有正当理由，不得汇出。一年以后，资金可以随意进出，但必须接受外汇管理局专门部门和证券监管部门的监控。
　　c.汇入资金在转化为人民币以后，可以投资于证券市场上市公司的一级和二级市场。由于中国国有企业改革的现实以及其对资金的巨大需求，应该允许进入的外资为企业的兼并重组所用。
　　d.资本帐户下的特别帐户与交易所股东帐户、银行资金往来帐户相互连接，形成相互对应的关系。
　　e.外汇管理部门的QFII专门机构进行QFII下的规模控制，每年公布可接受的QFII的家数，
　　（2）资格认定的基本思想是：经营稳定，并有长期投资意图。中国未来的QFII资格认定，可以采取条件如表7：
表7 QFII资格认定条件
机构投资主体
资格认定条件
银行机构
1、总资产排名至少居于全球前500位；2、必须有国际金融、证券和信托业务的经验。

基金管理公司
1、管理的有价证券总额不少于5亿美金；2、至少3年以上的投资经验。
证券公司
1、净资产不少于3亿美金；2、必须有3年以上国际证券的投资经验。
其它机构　
必须具有以下之一的主体资格条件：1、是外国政府投资机构；2、是退休金、养老保险金等长期资金管理机构,并有3年以上管理经验；3、共同基金,至少有3亿美元的管理资产和3年以上的管理经验。

（3）QFII制度需要对外资进入进行比例管理。首先是根据证券市场流通市值规模而确定的资金进入总规模。这个比例大致可以取10％，也就是2000亿人民币左右的规模。这样，每年允许新增加的规模约为400亿人民币左右。
　　其次是每家外国QFII机构的规模与比例。根据目前证券市场的总体规模，每家QGII机构所允许进入中国证券市场的最大规模不应该超过流通市值的0.5％，按照这个比例大致是40亿左右。
　　再次是每个QFII机构对单个上市公司的投资比例限制。外资单个机构法人或普通投资人，在符合《公司法》、《证券法》等法规的前提下，其最高投资比例目前应限制在5％—10%以内。该比例应该随着中国经济开放程度的增加而调整，比如在5年以后，在经济一体化程度比较高的时候，上升至20％－30％。全体QFII投资上市公司股权流通比例开始阶段不超过10％，以后逐步放开。
最后是对投资者投资于敏感部门的特别比例限制。对于像发电厂、钢铁厂这样的敏感部门，规定一个比普通上市公司更低的上限是合理的。
（4）投资范围与投资额度
　　在投资范围上，在引入QFII的起初阶段，建议将其投资A股，B股外资可以直接投资。QFII实施三年至五年后，将其投资范围扩大到股票和公司债券，但是投资股票和债权的比例分别不超过为70％和30％。基金、国债不列入QFII的投资范围之内。 以后根据我国证券市场发展的状况，再考虑是否将一些衍生的金融产品对QFII开放。
　　在投资额度，QFII的总额度起初限制在占流通市值的2％—3％左右较为合适。按2001年底我国股票的流通市值14463亿元计算，应限制在35亿美元—45亿美元。 至于单个QFII的资金额度开始可限制在5000万美元。
　　第一阶段宜先开放QFII投资A股初级和次级市场，连带地对外资开放新股认购市场，交易所债券市场因为规模较小、流动性较低，在现阶段还不宜开放。
　　在对外资开放资本市场时，至少必须将现有的产业区分为三类，一类是完全限制外资投资的行业，一类是部分限制外资投资的行业，一类是非限制行业。
对于与国家安全、公共秩序的维持或公众安全的保护相关的特定产业，例如广播电视、新闻出版、通讯电力等，设定为完全限制外资投资的行业，对于一些严重性不如完全限制行业，但对我国经济有较大影响力的行业，如公用事业、农林水、矿业、石油等则可以设置为部分限制外资投资企业，允许外资持有较少的股权，其余的行业则可归类为非限制行业，允许外资拥有较高的持股比例。在具体实施时，应该由外经贸部每年公布相关规定对外资所设限制。
经过上面的讨论，QFII制度的可能性、适宜性与操作性在现实和比较的基础上不言而喻。然而结合目前证券市场目前的形势，仍有障碍值得政策制定者的关注。1、目前中国内地A、B股市场高达60、50倍的市盈率以及上市公司的股利政策能否吸引QFII。2、 国内法律法规的健全和金融机构的稳健能否承受QFII的进入。3、 未来的境外上市策略将作出调整，这些调整现在是否已经有通盘考虑。4、 从政治上，来自作为亚洲金融中心的香港的压力。
我们认为，证券市场开放如果仅仅是QFII制度“单兵突进”，没有法律机制、会计标准和信息披露标准、证券交易清算系统、市场参与者的行为模式等方面的配套改革以及监管的效力和质量、上市公司质量等的同步提升。那么通过实行QFII制度而对外开放的A股市场恐怕也不会吸引大量外资流入。

参考文献
1.田素华、杨士军：《试析我国证券市场开放次序》，《经济学动态》2001年第8期
2.谢联胜：《QFII的进入与台湾证券市场的对外开放》，《证券市场导刊》2001第2期。
3.谢朝斌、黄凌：《证券市场与国际化模式选择过渡期安排》，〈中国经济信息〉2002年第6期
4.傅艳：《QFII在台湾证券市场对外开放中的地位与作用》，《大鹏证券研究》2001年5月4、
5.高翔：《QFII制度的境外经验》，《资本市场》 2001.9
6.巴曙松：《中国资本市场开放进程中QFII和QDII制度的宏观考察》， 国研信息，
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12.张庆、纬恩：《双Q”制度及其对外汇管理的影响》，《中国外汇》2002年第5期

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