新型城镇化金融创新.doc

杭州精英在线系列课件
新型城镇化金融创新
王元京
国家发展和改革委员会投资战略研究室副主任
关于城镇化的金融创新，这样一个命题，而我也很有兴趣在这个问题上和大家交流探讨。我想上午主要讲两个问题。一个是新型城镇化建设必须理解的几个重要前提，这个是非常不成熟的我一个创新性的总结，这个有助于大家理解新型城镇化，甚至于理解更广泛的这个金融问题。我觉得这个也是一个非常不成熟的想法。但是我觉得大家对这几个前提，可以展开进一步深化的研究和讨论。第二，新型城镇化金融创新的几个重要工具。我想上午主要围绕这两个方面来探讨。
一、新型城镇化投融资概论
（一）新型城镇发展三阶段
下面我们讲第一个方面，就是说新型城镇化投融资概论，也就是说我们叫金融创新，它有几个前提需要大家来理解，所谓创新，那么你要明白新型城镇化投融资总体上是怎么回事，所以说我觉得这个呢，必须有几个前提要交代一下，这样你才谈得上有进一步创新的可能，那么什么是新型城镇化建设？那么这个既是一个大的理论问题、战略问题，也是一个很现实的操作问题。所以说呢，我们觉得还是从这个常识入手，把新型城镇化建设这个本身概念搞清楚，我想城镇化建设从无到有，它要经历一个过程。这个过程一般分为三个阶段，一个是规划设计，一个是资金统筹和建设，俗称开发，第三个阶段运营管理。那么这三个阶段，我在未来的一本新书里可以提出来，也就是说形象地说可以叫做画城，城市的开发叫造城，第三个应该叫养城，规划就跟我们夫妻双方共同要规划生一个孩子，然后要把他养育，我们最后要使他成长，使他成为人才，所以我们觉得，叫划城、造城、养城。这个就构成我们新型城镇化的三个阶段。
那么，用一个模型框图来看，我们所有的工作第一步就是进行各种的国土规划，然后有土地规划，有各种规划，部门的参加，进行一些规划，规划之后新型城镇化的红线蓝图划清楚之后，那我们就输入各种开发的变量，包括政府、包括一级开发商、二级开发商进行新城的开发，或者是旧城的改造，这个时候开发就涉及到政府和投资人以及一二级的各种开发，开发完了形成的项目，新城镇化的住宅、商业、文化、娱乐、道路、水系、行政、教育、供水等等这样一个系列的项目包，那么规划建设形成的项目那么要把它进行运营，那么从这张图上一目了然了。
那么我们就提出来了，这个里面从价值角度比一个城镇从它的开发角度、运营角度，城镇是一个综合的生命体，它应该有一个开发中的主体包，也就是谁来开发？一级开发商、二级开发商、城市综合运营商。
再一个，开发什么？就该有一个项目包，公益性的、准公益的、经营的。刚才我们看这么多项目就包含着公益、准公益、经营。那么谁来开发、开发什么、怎么开发？这里面就应该有一个资本包，没了本盖什么都不行，买房子还有首付呢，对不对？首先开发主体作为一个主体，他首先应该有一个资本，资本包。有了本还必须有融资包，因为不可能开发一个项目百分之百地用政府的也好，企业的也好，一分钱不借就把这项目开发了，百分之百地用本来开发，这全世界是没有的，所以说应该有一个融资包，不管是直接融资，间接融资，主要还是债务融资，就是说融资包长债短债各种债务。
第三非常重要的，应该有一个信用包，就是你要借钱你得用各种方式建立你的信用体系。
第四个就是一种合作包，怎么理解呢？就是当你的资本、融资、信用形成的投融资无法满足你的项目巨大的资金需求的时候，也就是说这些资本、融资加信用形成的资金的供给要小于项目资金的需求的时候，这个时候项目的资金缺口是硬缺口，是没有办法填补的，这个时候就需要有合作包，也就是说需要有政府和国有企业以外的国内外的各种资本来介入，包括社会的力量，包括资本的力量，这就产生了一种合作。否则项目大、主体单一、资金的投融资的供给有限，而雄心勃勃的项目还非常大，这个时候就很难使我们的投融资能够持续平稳地进行，缺了钱干什么都不行，没有钱是万万不能的。有了钱不一定办所有的事情，但是硬缺口是没法填补，所以需要合作，那么开发由谁来开发，怎么开发。
开发完了之后应该有个经营包，也就是运营收费包，也就是说，我这个城市的项目之所以能够不断地可持续地良性地开发下去，关键在于运营好，就是说能使我城市的产出形成的收费要大于等于它的开发投入，也就是说产出要大于投入，这样，形成了剩余价值。营运这样的话城市才能良性循环，才能有更剩余的财力、物力进一步开发新的项目，开发主体才能不断地膨胀，实力才能不断地增强。从这个意义上说，城市的综合生命力就会蓬勃发展，就会良性循环，小城市就会逐渐膨胀到中等城市，中等城市就会逐渐地膨胀到大城市，这样，安居乐业，我们的城市化、产业化互动的目标也都能逐步实现。
（二）新城开发项目包
那么我们首先讲城市开发的项目包，我们上面讲了，所谓项目从最终的项目是住宅、商业、文化、娱乐等等，当然也要经过一级开发、二级开发形成的这么多，这是最终项目，这是土地的各种开发，然后，这个项目那我们说从城市基础设施角度讲，那么可以分为通、供、保、防、用这五大类，通，道路公路轨道交通公共交通，静态交通，电信设施，邮政设施，现在讲，要致富先修路，那么路通了，产业才能聚集，人才、物流、人流、资金流才能聚集，路不通什么都谈不上，城市也谈不上发展，所以说首先要打通。其二是供，供水设施，供电设施，供气设施。第三是保，环保、绿化、环卫。第四是防，防震、防洪。第五是用，文教、体育、住房等等等等。整个就是城镇化安居乐业的各种需求，这种项目就是五个字就可以体现了。
通常意义上说，人们又把它分为三类，一类是市政基础设施，公共服务，环境保护。总而言之，项目包就包含着这么五大类。
当然了大家一定要认识到，要从两个层面来理解，这个是从物理层面，它是通供保防用，价值方面就是我要估值了，就是我要投入多少钱，产出多少了，这是价值有价值的衡量，物理性质有物理性质的衡量，像我们西部的项目包要比平原同样修一条路，造价要高，成本要高，投入要大，也许他的产出效益比平原要低，这是我们特殊的项目包的特点。所以说我们规划一个项目要从价值和使用价值两者来考虑，这样从物理角度刚才我们说了。
从价值角度，大家看城建的资金，就会分为固定资产的支出，维护支出，偿还国内贷款，缴纳税费其他支出，这是我们刚才讲的物理性质的，这是价值性质的，这个整个就构成可以用价值来衡量的，这可以用实用功能来衡量的，这两者之间就形成了我们新城建设的项目包。
（三）新城开发主体包
新城建设的主体包，城镇建设项目由谁来干呢？这是我们常常面临的非常现实的问题。人民常常说投资主体要单一、要多元，什么吸收民间经济参与等等等等，实际上都是对新城开发主体的一种定位，这取决于你的项目如果是非常小，那么主体就可以比较单一，小项目小开发小主体，项目要很大又很系统，所以说对这个主体的要求就提出了更高的要求。
所以说我们可以看，现在的主体有项目的一级开发、成片开发，这个是基础设施的。一级开发熟称说把生地做成熟地，八通一平、七通一平都主要指的是住宅地产、工业地产、商业地产、旅游地产等各种专业的开发，其中还有旧城改造，也是各种项目的改造主体，各种专业的开发商，这个一级开发商主开发商，还是项目改造的专业开发商都是属于多级开发，专业开发，那么现在新的运营方式新的开发主体是城市的运营商，城市运营商说来很复杂，说简单也简单，他就是城市的规划、开发、运营一体化，也就是说他是交钥匙工程，由我们的画城开始、造城开始、养城开始，它都给你包了。这种系统的城市的运营商非常适合西部很多地区，城市化成长还是比较初期的阶段，资金又非常短缺，资源很丰富但是资金很缺，管理经验、开发经验、开发模式不太成熟。
那么好山好水怎么变成金山银山？有的是由于没有城市运营商的综合和统筹规划开发，反而开发的结果造成很多鬼城、睡城、死城、空城或者是很多衰败的城市。这都是和我们的综合开发主体有关系，可能缺在规划上，缺在经验上，所以说我不是否定很多西部城市开发的很好的经验和模式，但是更需要与时俱进地在开发主体上有所创新。
（四）新城开发资本包
第四，新城开发的资本包，本从哪里来？干所有的事之前立足之本、开发之本必须有资本金，大家知道开发一个项目银行也好，金融机构也好，首先问你的是项目资本金足不足，起码达到25%到30%左右，这是你首先谈金融创新之前，首先拿本才放心，没有本，就无水之源，无本之木，什么都谈不上。当然人先说了，很多先说民营，先让民营来干吧，但是你国有你政府一点本也没有，你让谁来干呢？是不是，所以本从哪里来，这是融资的前提。
通常资本金从新型城镇化角度讲，资本融资的主要形式有财政、国有资产注入、私募股权、上市招股、土地融资、股权转让，但是我们指的本主要还不是像私募股权应该不算我们这里主要讲的，因为你首先是政府的投融资平台，就是刚才讲我们的主体，你的本从哪来，一般来讲主要的是股权转让、土地上市、财政，至于没有办法或者急需需要了，才用合作的方式找股权融资就是私募股权，所以主要就是财政、上市、土地、股权转让，比如说我们地方有个水厂，他要增资扩股，当然了他可以稀释股权，向全社会招股，吸收民间资本，但是他依然是控股的，所以我觉得股权转让也是资本金融资的主要形式。
那么我们总结一下重庆几年，重庆在西部创造了八大投，重庆开发很有示范效应，黄奇帆市长不说吗，有很多人说重庆国家最大的贡献就是送去了黄奇帆，而黄奇帆把上海的融资平台的经验引进到了重庆，因此他也首创了把新城开发、城市建设建立了八大投的这个开发主体，然后解决了资本来源的问题。
也就是说资本来源比较成熟的他划分成了五大类，就是固定资产划转，比如说多年累积的存量资产注入各种投融资平台的公司，成为公司资本金。财政资金划拨，比如说国债集中注入，成为公司的资本金，成为聚集效用。土地资产中这样把主城未来五年到十年开发的土地储备都打到平台公司去，税费减免，把公司施工的营业税所得税等相关的费用返还给相应的平台公司，成为公司集团资本金，各类规费收入，主要是各种收费也打入，这个可能大家都比较熟知了，都比较了解了，这种凑本支出，但我觉得它统一一个最大的特点，就是说我们常讲的应该有一个内本，也就是说你做实做大国有融资平台，那么采取内本，而不是对外就首先通过五个途径来凑本来积本，它的特点就是资本来源的多元化，注入的集中化，有很多地区也很想通过平台来进行城市建设的融资，但是它平台搞得太多了，一个城市就好多家，资本必然要分散，因此这种平台公司是很难地承担起新城建设的主体功能，因为它太分散了，资本分散了，因此你很难得到类似于开发银行等内的批量贷款、批量融资，因为你的资本不足，过于分散，所以他最终的经验就是注入集中，挖掘各种潜力，集中地注入到一个独一的平台之上，这样可以集中力量办大事，包括存量资产注入，我们就不多说。
这样的“五大注入”总体上给重庆“八大投”带来了700多亿元的资本金，试想如果不这么集中注入，那么他的资本金有可能极其分散，干不了什么大事。
（五）新城开发债务包
第五，大家很关心的就是融资问题，就是既然本凑齐了，项目包又很大，需要的资金很大，资本只能解决部分资金的来源，资金缺口依然大啊，怎么办呢？只有借债填补资金缺口。债应该怎样借呢？这就是一个问题。所谓金融创新，这个里面就开始体现了。
通常有几种借法，一种就是间接借债和直接借债，所谓创新，你先要知道路径由哪里，包含着金融产品的工具是什么，然后才能承担创新，如果地球上都没有的金融工具，你上哪儿创新去？你跑月球创新？那不可能，所以创新还是有框框的，框框就是如果你搞一个项目。
那么直接融资就是通过企业债券、政府债券，特别现在的城投债，这就是很符合到市场上直接融资，那么呢？债民直接就购买，你的城市建设的项目债券，而用不着通过中介机构，通过像银行似的，这样就是直接的发债直接融资，包括投资基金，包括特许经营，包括BOT，都是直接融资。
还有一个是间接融资，就是国内外贷款、政府贷款等等等等，就是两种直接和间接，那么你可以融到债，这是一种融资的办法。
再一个是阶段借债法，就是说呢，比如说郑州承包公司，它创造的阶段借债法，也就是在你新城建设还在起步阶段，或者承包公司实力还有限的时候，这个时候政府注入一定的资本金，财政专项注入，各种打包的注入有一定本了，这时候可以考虑开发银行贷款等等等等。现在开发银行业对中西部给予很大的支持和关注，包括新城镇建设和小城建设，都有很多开发贷款，包括现在的保障房建设，所以说我觉得起步还是应该用这样一种融资方式。第二阶段实力不断扩大的时候，这个时候就可以公司以项目招股引进战略投资基金，民营也好国有也好，战略投资，跟你成为股权关系，招股，多种股权，然后你可以搞更多的商业银行贷款，信托贷款，城市金融机构贷款。第三阶段就是城市成为规模比较大的城市了，而且新区的开发的规模也非常庞大了，实力很强了，这个也跟很多中心城市、二线城市，很多实力非常强的省会城市，往往可以发行股票，可以逐渐地发行公司债张，但是这个是郑州自己的总结经验，这是一个阶段的融资论。
第三，按照项目生命周期去借钱，这个更为现实。大家都知道融资，但融资有一个基本的红线，大家应该搞清楚，就是说在没有现金流的时候，你的项目五年运营包还没收费，没有回流，这时候应该采取比如说城投债，长期债务融资，基础设施投资基金，这种办法来融资。如果一旦产生了现金流，项目已经进入到运营阶段了，造城造完了，很多项目直接投入使用，开始收费了，这时候开始采取证券化的融资、短期商务融资，比如说我们讲的股票等等，这个本身包括我们说的股票，这个里面适合项目运营阶段这个时候才能采取的各种融资办法。当然也可以采取各种短期的银行贷款的办法。也就是说是不是运营决定你采取融资方式的非常重要的选择。我曾经听过一个地区跟我讲，哎呀，王老师，我们发了城投债，我们是应该把它用在一级开发上，还是用在二级发开，一级开发我觉得用起来有点浪费，我觉得把债还是用在二级开发，好像这样效益快，这个恰恰是本末倒置。事实上在项目没有产生现金流的长期的发展中，应该发行城投债，如果没有发不了，你现借银行贷款，然后再用债来替换掉这种短期的融资工具，用长来替短，发债还贷，当然了种种的组合是非常多的金融创新。
（六）新城开发信用包
第六，就是我们要讲新城开发的信用包，资金应该如何融？打个比方，如果你打一个出租车，出租车司机在你没到地点前是不会跟你收费的，上车前就跟你收费是没有的，因为什么呢？这主要就是因为你有信用，因为他相信你能足够地支付这几十块钱的出租费，因为你有这个支出能力。有信用，所以先上车后付费。
那么城市开发的信用也是这样，就是我之所以要借你钱，让你发债让你贷款让你各种债务融资，归根到底，你要让我信，你是能把这笔钱还回来的，做人要讲信用，做事也要讲信用，你的信用是你融资的前提，所以就有个信用。那么要融资必须有信用，这里我们以城投债为例，城投债的信用等级等于城投公司的主体信用等级加上增信效果，也就是什么叫信用呢？简单地说，就是城投公司的主体信用自身信用状况，政府增信支持力度，也就是说可能有抵押、质押，有第三方担保，有政府的偿债基金，也就是说城投公司自身信用是能还起钱的，未来的营运包造成之后，形成的一定这个费用收回的费用大于等于它的投资和融资，这时候是信用，能还，当然了万一还不起，有政府各方面的支持，有各方面社会上第三方的担保，偿债基金抵押，这样增信效果加起来，就是能评定你的信用等级。
比如说你是3A，还是3A+，还是2A，还是1A，还是信用为负。就比如现在欧洲，就跟现在很多欧债，这不就是把它的信用等级、国家信用等级就降低为负了，这不就是说明你的信用状况和抵押担保的还债状况都出现了很低，所以借债首先讲信用。
另外，它这个信用它就是说等于这么一个基本公式，你要抓住这个公式，那么等于整个金融学也就等于这一句话，金融创新也就等于这一句话，也就是说你的经营的现金流要大于等于你的投资的现金流加上融资的现金流。也就是说城市经营现金流，比如说你的税收、土地其他资产的经营管理，运营包经营包要大于等于你的投资的基础设施、市场化产品、房地产等等。融资的现金流，你每年偿还的利息贷款，这样才能维持你的现金链不断，而且良性循环。那么我们现在不就是找这三个流，来保持你新城镇化的建设的良性，包括你的项目包的可持续进行，如果你经营的现金流要小于投资现金流加上融资现金流，没有平衡了打破平衡，结果肯定是资金链要断，项目没法进行，债务高起，所以这就是我们现在必须要了解，金融创新必须在稳定的信用包基础上才能进行，不但反映在新城镇建设上，还反映在各个方面建设上，都存在这个基本公式，谁颠覆了它就是违背了经济规律，就必受惩罚，那无数的例子可以证明。
怎么保持平衡？所以说如果你野心勃勃，搞得项目太大，经营现金流非常不足，投资线就是融资线极大，那么这个情况就非常危险，否则甭管什么叫负债高负债低，如果这个项目即使负债高一些，但是经营现金流大，就可以应付负债，所以有一个边界。那么这个时候就考虑到了，你经营现金流是讲的期货就是期权，未来五年十年你跟银行说，你拍胸脯说你看我这么多项目，资金回来肯定有保障要回来的，对不对？什么时候回来，八条渠道回来，都能给我偿还你的本息，偿还你的债。这是你说的，这是银行一看上你未来的前景好，前景未来能不能变为现实，这谁也说不准，所以银行你必须要有抵押、质押，那么就银行的标准公式来看，你拿什么抵押呢？你拿什么质押呢？那么它质押力、抵押力究竟是多少呢？如果这时候反过来提出问题了，你的抵押质押担保包实际上要大于不能等于，起码要大于你的债务包，一定要大于你的债务包，所以说银行一般怎么批的呢？你是居民居住用地本来值100块钱，到银行给你抵71块钱，居民用房是59块钱，商业用地55块钱，工业工地48块钱，商业用房47，办公用房47等等。也就是说它都给你抵个折扣，特别现在这个情况，房地产又不太景气，所以你要拿地抵给银行的话，作为抵押，也许它就给你变成60块钱了。那么作为融资信用的压力实际上是提高了，对不对？所以说，这个你的项目包实际上有所萎缩的，因为你的信用能力强化了，所以说银行是这样来算你的抵押的，但也有人说了，我是知识产权，知识产权在城市建设中没有什么抵押的可能性，而如果你搞一个电影还行，你搞新城镇建设拿知识产权基本上是没大可能，真金白银还是以土地和房子可以变现，所以说我们上面讲了这个时候资源有限，那我们说信用不足。
那么政府平台公司信用不足，那怎么增信呢？政府可以采取八种办法：政府授权、政府注资、政府给予财政补贴、政府贴息、政府提供经营权作为质押与抵押、政府回购、政府担保、建立偿债基金、政府引导基金等等等等，这些都是你要跟银行贷款，你要发城投债，另外现在你的现金流未来是未来的，主要是期货期权和现实，人家所有人都很现实，你现实的东西不足，我公司的资产不足，那怎么办呢？政府从八个方面帮着你填补这个抵押质押，这个就是若干手段，增信，所谓增信就是你信用能力不足，采取这八种办法，这也是各种通行的办法。
最后如果你还是还不上，最终资不抵债怎么办呢？最终比如说增收税收，银行坏账冲销，土地出让，出售国有资产，地方国有资产，中央财政买单，当然这个一厢情愿了。没到一定逼到时候，其他方面还是能够缓解的，也就是说只要资金链不断，只要我将来的经营包产出可以大于你的投资包，那么这个债就可以继续下去，城市建设就可以发展下去，否则就断了，所以说我们觉得债可以这样来借，建立在经营的现金流大于投资流和融资流基础之上。怎么建立？需要有这个未来的很好的收费能力和强大的抵押质押能力。简单地说，就是未来的营收能力、盈利能力和在强大的抵押品、质押品，所以这两个就决定了你的信用能力。一个能收费，二有资产抵押，说来说去，就可以玩信用，那我们说的不行，就政府来兜底。
（七）新城开发经营包
第七，我们讲的这个新城建设的经营包，钱从哪里回？是吧，这是最重要的，你融资你说你有信用，轻易地人民是不愿意把卖地或者用这个抵押品的土地去还债，那是实在没有办法，通常意义上说，都是建设完了正常的情况下，收费还债这是最理想的，所以说，你还要有一个经营包的概念，多种渠道来经营，这就叫城市的全方位经营之道。以前人说是城市经营，当然有些贬义，但从正面意义上，城市经营还是很需要的，就是我理解为全方位的经营之道就由经营的现金流来解决投资流和融资流不断膨胀的问题，那么，有土地经营、资源经营、资产经营、环境经营，多种经营之道，可以使政府的国有的平台公司也好，民营平台公司也好，投进去的钱产出大于投入。收回的钱怎么弄？土地经营就不用说了，那么资源经营、资产经营、环境经营，好的环境也是可以升值的。
这里面比如说城市维护税、公用设施附加费、各种财政税收、完了各种收费配套增路费、水资源费、临时占道费，当然了这是收费经营。还有土地经营吗，各种专营权，存量资产都可以经营。那我们说只要能产生现金流的有符合国家法律又不是乱收费的，都可以纳入经营之道。你像北京有多少经营没有变成有多少城市的这个资产，没有变成经营包的。
比如说停车场，好多地方乱停乱占，没有政府的平台统一来收费运营，白花花的钱流走了，很多的公共资源没有必要的很好的经营之道，那么流失掉了。所以说资源包括我们的土地，包括我们的水，包括我们的甚至是空气，包括我们的矿产，很多的这个经营资源都可以经营起来，包括最近提倡的资源税等等都有提倡经营，特别有些资产盘不活，长期的不收费，可以盘活可以收费的浪费掉了，包括一些地下管道等等等等浪费掉了，那么我们认为这不属于乱收费，而是非常把城市的各种资产很好地运营起来，那么发挥更大的效力，你不能雄心勃勃地老想怎么扩大投资融资，完了在经营之道上，就不理不管，或者就不去挖掘，这是非常错误的。包括很好的环境你创造好了，也会使城市经营起到很好的效果。
（八）新城开发合作包
第八是新城开发的合作包，叫公私伙伴关系，下面我讲如果所有的包都是你的产出要小于投入，就是你的新城建设的资金需求仍然要远远的或者明显地要大于你的平台公司的投融资能力，这个时候就需要考虑合作了。过去咱们之所以没搞过合作，就是一股独大，平台公司觉得城市系统就是他就能造，把这个城整个一级开发二级开发都给玩起来，都造起来，不想吸收社会资本、民营资本，排斥他们，所以三中全会改革各个方面呢，这个民营经济三十六条也好，城市改造也好，最新的新城镇化规划也好，不厌其烦，大张旗鼓，反复要说：信守民营，信守民营，信守民营，就是参与城镇开发，形成伙伴关系，就是这个意思吗。因为你主体单一搞不了，所以才公私合作。比如说公私合作伙伴关系，比如说民营资本可以补充到你的平台上去，政府当然也可以有所注入，然后进行这个土地的开发，收益大家共同来收益，完了进行共同来融资，这个投入产出，民营可以补充平台的资本金，很多用处。在本不够，民营共同来凑，这样的话共同来扩大平台的功能，共同融资，否则你没有民营的本，你融资也融不到，那你开发平台的项目一级开发也进行不了，收益也产生不了，这是很重要的一个关系。
那么公私合作的投资模式主要有PPP、BOT、PFI、ABS、TOT、PFL，就很多了，其实上耳熟能详大家常常说的是什么BOT呀等等等等，那么都很多。实际上，归根到底就是一个BOT，就是说你这个O是很关键的，共同建设、经营、移交，就是所有方式说到底了，都是一种合作伙伴的经营特许的问题，就是说通过合作而未必是合资，不是民营经济完全把你国有经济给收购了，把城市的所有的平台都变成私有化了，不完全是那样。
二是公私合作，就是说可能老板还是你，但是合作者是民营，但是并不妨碍相当一部分项目，这个税务等等等等也以民营来办，民营为主并不妨碍，但主要还是公私合作。这说来说去，这耳熟能详了，大家还是应该具体到运行上，常规有这么几种模式：一个是竞争领域就不用说了，二级开发三级开发房地产，那就是民营为主，你也不用关心，现在合作伙伴关系主要体现在市政公用事业和社会公益事业两个层面，一个是一级土地开发，这个时候财政资金作为注册资本金委托民营公司作为实施主体代开发，是不是？你财政你用土地也好用什么也好，完了你偿还人家一级开发，再一个，就是二级开发了，路桥、管网、绿化、污水处理，这个时候政府建设资金作为注册资本金，公司代投代建，项目完成后签订代管协议，这也是一种方式。再一个呢，水电气热、能源公司，公司融资投资经营，初始阶段政府提供补贴机制，这个也是一种合作方式，当然这两个都有点代投代建的意思，完了代管。这个是投资建设经营都交给民营或者是共同合作来办，科教文卫、体育卫生可以政府所有，委托经营，契约约束，就是政府投资，委托民营来经营，这都可以的各种方式。
举个例子吧，比如说国家鸟巢项目，体育场馆的运营商就是采取公私伙伴建成的。比如说国家的鸟巢由出资方中信集团、北京城建集团、美国金州集团共同出资42%，然后政府国有的国资公司出资58%，他们合伙组成一个项目公司，项目公司由中信集团作为中信联合体和北京市国有资产经营公司共同组建项目公司，负责项目的融资、建设、移交。
中信集团那么被北京市人民政府特许经营。国家鸟巢，然后项目公司获得30年的经营权，中信联合体30年的运营回收投资，2038年将体育场馆移交给北京政府。这样的话就是运营投资运营融资都是给运营商，而政府只是出资58%作为补助资金，形成合伙关系，完了鸟巢已经接待了308万游客，按门票收入仅一项就有一个多亿，然后还加商业演出等等等等，所以采取这种方式，鸟巢就可以继续运营下去，当然它可以开发新的运营方式，这不是我们关心的了。而是关心鸟巢多年的运营权，通过公司伙伴关系，就得到了解决，这个是非常好的合作方式，所以说我们下面进行小结，新型城镇化，大家思考一下，开发的三个阶段是什么？为什么要了解新城镇化金融创新，必须了解资金包的组合。
二、新型城镇化金融创新之发债
（一）城投债概述
我们接着讲第二节，新型城镇化金融创新之一，发债那么这个是我今天讲的内容之一，怎么通过我们讲的几个包，意思就是为了金融创新服务。那么从新城镇化角度，发城投债是金融创新的一个很重要的工具。那么三中全会决定通过透明规范的城市建设统筹机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道，允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营，研究建立城市基础设施、住宅政策性金融机构。比如三中全会就提出了三个亮点，一个发债，一个是特许经营，一个是住宅的基础设施政策金融机构。那么说明他三个金融创新三中全会已经想的非常清楚了。那么作为发债是金融创新的一部分。第一，允许地方政府通过发债的方式拓宽城市建设的融资渠道。
那么城投债是企业债的一种，所以说债券的设计、审批到发行、流通与清偿，城投债必须使用企业债券的模式。那么市政建设现在发市政债还早，就国家一些制度准备，各个方面的准备条件还不成熟，所以说市政债起码地方政府应该有自己的资产负债表，这个建立就不是太容易，各个方面的条件还不是太成熟，所以现在首先还是发城投债。城投债就体现为企业债。
这样，城投债是一种特殊的企业债，城投债的主管部门是国家发改委，同时也是投资的主管部门，发改委对城投债募集有严格的规定，就是从你项目包的角度必须符合国家的产业政策，环保政策以及新型城镇化规划的各种要求等等。
之所以说新城镇化建设要发城投债是金融创新，主要是从三个角度看，一个城投债的融资成本低，可降低长期资金的筹资成本，再一个偿还的时间比较长，平均偿还期限超过七年，融资规模较大，平均融资额为12.9亿元。量大、本低、时间长，其实第四个还应该有城投债的效益比较好，目前违约率很低，市政建设非常需要，非常好使，它给各个地区带来的经济效益、社会效益、环境效益都非常明显。最近我和我的一个团队领导着写了30万字的城投债，这个书可能在这个机械工业出版社准备出版，其中有60个案例专门说了各地区的城投债怎么发，发的各种模范典范，所以说这个对城投债我觉得说金融创新是第一创，城市建设金融创新第一创非常需要。
那么，从成本低角度，它可以降低长期资本这个投入，这个里面城投债的一般城投利率在6至7，就是占43%左右，城投债在5-6的，利率在5至6的占18%左右，4至5的占6%，8至9占9%，7至8占24%，也就是说从它的利率角度，6至7的长期融资的这个占43%。
偿债期限很长，就从城投债整个的类别来看，一共发了1492只城投债，五至十年的城投债占绝大比重，其中十至十五年的，十五至二十年的，所以说整个看起来各种年份都有，但时间比较长，平均偿还期限超过七年，五年以下的还是比较少的，这个应该是属于五年以下，绝大部分是五年以上的，甚至是十五年的二十年的。
融资规模大，平均融资额为12.9亿，它这个是十五亿以上的比重，十至十五亿的比重，这两个都是比较大的，完了就是五亿到十亿的以及五亿以下的，也就说十五亿以上的，比如说二十亿三十亿的，这比重从这里看起来至少超过30%，然后十至十五亿的最大，从这里面来看大额的融资平均算起来12.9亿，7年时间12.9亿。
那么大家就关心的是，城投债主攻方向是哪些呢？是不是适合与我们新城镇化建设呢？我明确地告诉你非常适合，目前城投债是四个方向：一个是保障性住房，第二个是环境治理，第三个是基础设施，第四个是民生，所以这四个方向恰好扣住了我们新型城镇化建设的四大主题，尤其现在的保障房建设，克强总理下达的旧城改造也好新城建设也好，很多保障房计划都要不折不扣地落实执行，这时候对城投债的要求非常高，对城市建设融资的要求当务之急就要解决资金来源的问题。尽管开发银行也出台了一些金融的开发性金融的政策，但是还远远解决不了保障房的资金来源，所以发债非常好。
保障房比如说募集的四大类可以分为保障房、廉租房、棚户区改造、经济适用房、限价房、安置房、村民安置……这么四大类。
基础设施主要是路网、管网、轨道交通、土地整治、综合改造、厂房、围涂工程、港口、轨道，主要是这个市政设施。环境治理，污水处理、金属污染治理、水系整治、人居环境综合改造、塌陷区治理工程，比如说一个资源稀缺城市，西部的，比如说一个内蒙等等的，比如说是一个塌陷区煤矿，那你专项你申报这个，比如说是一个矿业城市，或者是一个钢铁、有色就是非常多的地方，对不对？那么你申报这个，就是你成为低碳城市，那么这类东西就很容易根据你的特点允许你发债。像水系整治、污水治理等等等等。民生工程：遗址保护，比如说西部有很多的历史文化的保护，然后文化中心、旅游、体育场等等等等，就是四大类非常适合新型城镇化的建设需要，不论是新区建设，老城改造都非常需要。
现在经过我们统计，1492只债券就是应该这么讲，属于2014年的或者说2013年年底，2014年第一季度到第一季度为止的城投债，他的比重就是文体占4%，刚才说的最后一类。生态环境占15%，还有就是2003年1月至2003年12月31日共发行1009支城投债，发行金额总计12266.6亿元。一万多亿其中绝大部分是保障房和市政基础设施建设，这两类发债之和占总发行量的81%，发行总额占总发行量的82%。文旅体农设施比重比较少，不到5%。主要是一个房，一个市政建设，当然现在随着调整，也许会增加环境保护的比重。是吧，这两块。市政建设我们前头讲了没有现金流，时间非常长，是不是？所以说非常适合发城投债。保障房这个也适合，至于公共服务这个很多是公益的，所以你是有财政拨款采取各种方式支出，所以说这个突出的是它的特点。
（二）城投债案例解析
城投债的案例我们讲一下就可以说明你发债举一反三，你可以应用到你的所在城市的城市建设里去。比如说保障房的债，2013年的白银城投债，2013年的白银城市发展投资有限公司发行总额为13亿，发行期限为7年，固定利率债券，票面利率6.78，计息方式单利，债券担保，自有土地使用权进行抵押质押，这是担保包、信用包已经有了，评级为AA-，债券信用评级AA，主体信用评级就是对于我们这个平台公司的评级为AA-，项目评级为AA，募集资金全部用于白银市保障房住房建设。
第一，发债的必要性，白银市平台公司有三个股东，注册资本为20亿，然后国资委是它唯一股东，就是从主体它有多少本呢？20亿的本，三个股东。
那么它经营的范围就是包括土地收购储备、农业开发、房产开发、污水处理，这是大家非常熟悉的平台公司的业务。
是白银政府城投重点的构建的综合性的投资建设运营和管理平台，也是白银市城市建设的经营主体。这个里面承担了很多方面的任务，城市建设的任务。那么呢，城市建设也是白银市保障房建设的实施主体。
未来几年，白银城投将按照白银市政府制定的总体规划要求大力推进城市改造、安置房和市政工程。
那么保障房的项目包多大呢？估值怎么样呢？大家来看，此次保障房预期八个保障房建设，建设项目占地40万平方米，建设面积60万平方米，包括适用房1100多套，廉租住房、公租租赁2000多套，限价商品房700多套，共计10893套，就一万套住房，占地面积40万平米，住宅面积60万平米，就这么一个概念。

那么马上你问了需要多少钱呢？如果你怎么能投，咱就别发债了。能不能投资金缺口多少呢？我们就关心这个，保障房项目总投资22.45亿，已完成投资2.75亿元，还需资金缺口19.7亿元。由于发改委要求，用于固定资产投资项目的债务，累计发行额不得超过该项目总投资的60%，所以白银城投公司最多能够申请规模为13.47亿元，就是最多融资为13.47亿，对不对？就是60的红线你不能超过，必须有四六之分，四呢是资本金，六呢就是说你发债不能超过60%，所以说13.47。它项目的需求是什么？有什么保障房、一期、二期、三期，什么廉租户我就不说了，整个看起来项目投资额已完成投资资金缺口都在这儿摆着呢。
两个多亿、两个多亿、两个多亿……最后19亿，算起来19亿。发债融资可行性，看来发债融资资金缺口这么大，需要发债融资啦，完成投资咱们刚才讲了，再回顾一下，13个亿是债，但是资金这个缺口是19亿，也就是意思还有一部分资本金筹措，或者是银行或者其他方面，只要你把13个亿的债搞到，剩下的资金再凑到19亿，这项目就OK了。
那么发债的可行性看来至关重要，根据我们上面讲的几个包，大家都体会到了。首先项目包大，完了根据呢，资本包。是不是？但是城投公司近三年资产负债率一直较低，融资为13亿，相对其总资产133亿较小，对资产负债率影响不大，完全能够满足，它有个要求就是你的资本发债余额不能超过企业净资产的40%。那看看够不够呢？资产总额133亿，资产负债率14，净资产很大对不对？发债余额又超不过净资产的40%，这也是一强调。咱们本足，另外呢，从发债的这个资产负债和净资产和本讲是够的。
那么从融资方式角度，那你就会问了，为什么不能贷款呢？为什么不能搞别的呀？非要发债呢？那我们说了白银城投公司应负债债券为零，长期借款占负债总额比重大，所以白银城投公司主要依赖银行间接融资，特别对政策性贷款依赖太大，资本市场实际融资功能未能充分发挥。也就是应付债券没有，全都是贷款了，为缓解近期银行贷款的还款压力，城投公司考虑发行期限较长的城投债比较合适。这也是我在《城投债》这本书里尤其重点推的，将来出书之后，大家可以认真地再去探讨。
这个里面就是从白银公司的负债结构看，负债总额是不断上升的，流动负债、长期负债，是不是？长期负债的比重还是比较高的，但是应付债券却为零，那你怎么付的长期负债呢？很显然是银行贷款，对不对？银行贷款期限相对较短，你按期你又还不了，经营包没有产生现金流，你把银行贷款上来了，因此这个资金，就要借新还旧。因此，债务包就很重。如果我有了长期的城投债，我还成天跑银行干嘛？搞得我的债务时间建设的期限都不太匹配。从这个债务负债结构和资本结构看起来，资本结构很好，资产比较高，负债结构呢，看长期负债比较多，但是基本是短钱长用。
那么根据国家的标准，尽管你资本期限包括你长期负债有这个必要性，但是你符不符合六大标准呢？城投债有一个花，国家规定了六条标准，咱们看看考核考核，这个白银公司符不符合：第一总资产133亿，净资产114亿，国家规定城投债规定股份公司净资产不得低于人民币3000万元，有限责任公司其他资产不得低于6000万元，6000万或100多亿发行总额13亿，累计债券不得超过净资产的40%，我13亿怎么能超过净资产的40%呢，是不是？
资金用途保