第三章资本成本和资本结构.ppt

第三章 筹资管理 （1）第四节第四节 资本成本资本成本 一、资本成本概述一、资本成本概述（一）资本成本的概念、构成及基本表达式1、概念：资本成本是企业为筹集和使用资金而付出的代价。2、构成：包括占用与筹措成本。3 3、基本表达式 资本成本率资本成本率=4、资本成本的性质（1）资本成本是企业的投资者对投入企业的资本所要求的收益率。（2）资本成本是投资项目（或本企业）的机会成本。占用成本占用成本（筹资总额筹资总额筹措成本筹措成本）100%1 资本成本和资本结构 （2）4、资本成本的意义（1）资本成本是选择资金来源、确定筹资方案的重要依据。（2）资本成本是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。（3）资本成本是衡量企业经营成果的尺度。（二）决定资本成本高低的因素 1总体经济环境 2证券市场条件 3企业内部的经营和融资状况 4项目融资规模与资本成本同方向变化 2 筹资管理 （3）二、个别资本成本二、个别资本成本 (一一)债务资本成本的计算债务资本成本的计算 1.长期借款资本成本 长期借款成本是指借款利息和筹资费用。由于借款利息计入税前成本费用，所以,一次还本、分期付息借款的成本为：Kl=Il(1-T)L(1-Fl)=Rl(1-T)(1-Fl)=Rl(1-T)式中：K1长期借款资本成本；Il 长期借款年利息 T 所得税率；L 长期借款筹资额(借款本金)F1长期借款筹资费用率 参见教材P84页例3-8 3 筹资管理 （4）2、债券成本 债券成本的构成与长期借款基本相同，因而其成本率的计算亦相仿。债券利息由于税前计入费用，所以同样具有抵税效果。分期付息，一次还本债券成本的计算公式如下：Kb =Ib(1-T)B(1-Fb)Rb(1-T)(1-Fb)=其中：Kb债券资本成本；Ib债券年利息；B债券筹资额 Fb债券筹资费用率(1)债券的筹资费用往往高于长期借款，因而不能省略不计。(2)若债券发行价格与面值不等，应以实际价格作为债券筹资额 参见教材P85页例3-9注意问题：注意问题：公式（公式（1）公式（公式（2）4 筹资管理 （5）（二）权益资本成本的计算 1.普通股成本计算 企业发行股票筹集权益资本，其所支付的代价为各期股利及筹资费用。为此普通股资本成本的基本计算公式如下：Knc =D1P0(1-Fc)式中：Knc 普通股成本 D1预期年股利额 Fc普通股筹资费用率 P0普通股市价 若考虑未来普通股每股收益持续增长的情况，其计算公式如下：Knc =D1P0(1-Fc)+G式中：G 普通股利年增长率说明：1公式（1）也可用于优先股成本计算，2普通股资本成本计算，也可采用资本资产定价模型公式（公式（1）公式（公式（2）5 筹资管理 (7)参见教材P86页例3-11 例2某公司增发普通股的市价为12元股，筹资费用率为市价的6，本年发放股利每股06元，已知同类股票的预计收益率为11%，则维持此股价需要的股利年增长率为（）。（2000年注）A.5%B.5.39%C.5.68%D.10.34%例3某公司股票目前发放的股利为每股2元,股利按10%的比例固定递增,据此计算出的资本成本为15%,则该股票目前的市价为()A.44 B.13 C.30.45 D.35.5 6 筹资管理 （8）2.留存收益成本的计算 留存收益属股东所有，实质是股东对企业的再投资。因而其收益率不应低于股东将其投资于风险类似项目的收益率。留存收益资本成本的计算方法通常比照普通股成本计算，其具体计算方法包括：（1）股利增长模型法 该方法建立在股利固定增长的基础上。Ks =D1P0+GKs 留存收益成本。与普通股相比唯一区别是没有筹资费用。参见教材P页例 7 筹资管理 （9）（2）资本资产定价模型 在资本资产定价模型中从投资者角度看，R I为第I种股票的预期收益率，从资本使用者角度看即为成本率。资本成本=无风险报酬率平均风险报酬率无风险报酬率 参见教材P87页例3-12 参见注会教材P238页例10（3）风险溢价法 依据权益资本投资所承受的风险高于债务资本投资的风险，因此，可在债券投资者要求的收益率基础上再加上适当的风险溢价作为股权资本的成本。其计算公式如下：Ks=Kb+RPC其中：Kb为债券成本（一般为本企业）RPC为风险溢价（一般为3 5%）8 筹资管理 （10）三、加权平均资本成本 加权平均资本成本就是以各种资本占全部资本的比重为权数，对其个别资本成本进行加权求和而确定的成本。其计算公式如下：如何确定各类资本来源在全部资本中所占比重，有三种选择：1以账面价值为依据（账面价值权数）2以市场价值为依据（市场价值权数）3以目标价值为依据（目标价值权数）KW=n t=1KJ WJKw 加权平均资本成本Kj 第j种个别资本成本Wj 第j种个别资本占全部资 本的比重参见P89页例3-13参见注会教材P238页例119 筹资管理 （11）四、边际资金成本 （一）边际资金成本的概念 边际资金成本从严格意义上讲是指：每增加一个单位的筹资额所引起资金成本的变动数额。但由于资金成本通常是以相对数表示的，所以在实务中边际资金成本即表现为每增加一个单位的筹资额所引起资本成本率的变化。边际资金成本是按加权平均成本计算的，是追加筹资时使用的加权平均成本。边际资金成本分析法是建立在以下假设基础上：“企业不可能以某一固定的成本率筹措到无限的资金。”因此这就要求企业在筹资时，必须了解可能导致资金成本上升的筹资数额的界限。以便进行合理有效的筹资规划。10 筹资管理 （12）（二）边际资金成本的计算和应用 1、筹资突破点的计算 筹资突破点的概念：筹资突破点是指:导致综合资本成本率发生变动的筹资总额的上限一般称作筹资突破点。筹资筹资突破点突破点=可用某一特定成本率筹集到某种资金的上限可用某一特定成本率筹集到某种资金的上限 该种资金在筹资总额中的比重该种资金在筹资总额中的比重 2、计算边际资金成本 根据边际资本成本的计算结果，可以进行投资与筹资相结合的决策。参见P89页例3-14 参见注会教材P240页例1211 筹资管理 （13）续前例：现有4个可选择的投资机会，有关资料如下：投资项目 投资报酬率 投资额累积投资额 甲 15 35万元 35万元 乙 13 30万元 65万元 丙 10 40万元 105万元 丁 9 20万元 125万元上述四个项目不互斥上述四个项目不互斥 选择方案 加权平均 资本成本 平均投资 报酬率 决策分析 只选甲50万以内 11.05 15 可行选取甲、乙50-80万 11.95 14.08 可行选甲.乙.丙 80万以上 12.8 12.5%不可行本节练习题CPA习题 P256页例112 筹资管理 （14）第五节第五节 杠杆效应杠杆效应 一、经营杠杆与经营风险（一）经营杠杆的概念 所谓经营杠杆是指:由于固定成本存在导致息税前利润变动率大于产销变动率的现象叫做经营杠杆现象。（二）经营杠杆的计量 经营杠杆的计量借助的指标是经营杠杆系数，经营杠杆系数是指：息税前利润变动率相当于产销变动率的倍数。所以，依概念建立的计算公式如下：经营杠杆经营杠杆系数系数DOLDOL=（EBIT/EBIT）（Q/Q）其中：EBIT息前税前盈余变动额；EBIT变动前息前税前盈 Q 销售变动量；Q 变动前销售量。13 筹资管理 （15）例1某公司有关资料如下表所示,要求依该资料计算2001年经营杠杆系数。单位：元 项 目 2000年 2001年 变动额 变动率销售额 10000 12000 2000 20%变动成本 6000 7200 1200 20%边际贡献 4000 4800 800 20%固定成本 2000 2000 0 0 息税前利润 2000 2800 800 40%依上述资料计算的2001年DOL如下：DOL=40%/20%=2 营业杠杆系数的简化公式营业杠杆系数的简化公式营业杠杆营业杠杆系数系数DOL=基期边际贡献总额基期边际贡献总额基期息税前利润基期息税前利润=TcmEBIT14 筹资管理 （16）关于简化公式的推导 运用简化公式计算经营杠杆系数（三）经营风险与控制 经营风险指企业由于经营上的原因而导致利润变动的风险。影响经营风险的主要因素：1、产品需求 2、产品售价 3、产品成本 4、调整价格的能力 5、固定成本比重 可见经营风险并非经营杠杆引起，但经营杠杆有放大经营风险的作用。为此分析各有关因素与经营杠杆系数的关系对控制营业风险有现实意义。152024/3/20 周三16 筹资管理 （17）结论：1、营业杠杆系数与产品销量、产品售价成反向变动关系。2、营业杠杆系数与成本变动成同向变动关系。3、只要固定成本存在经营杠杆系数衡大于1。由此可知企业一般可通过增加产品销量、提高产品价格、降低单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，以达到控制经营风险的目的。二、财务杠杆与财务风险（一）财务杠杆的概念 所谓财务杠杆是指：在负债经营条件下，普通股每股收益变动，大于息税前利润变动的现象叫做财务杠杆现象。17 筹资管理 （18）为什麽会产生财务杠杆现象？产生财务杠杆现象的原因在于负债经营，且利息费用固定化。（二）财务杠杆的计量 财务杠杆计量借助的指标是财务杠杆系数，财务杠杆系数是指：普通股每股利润(盈余)变动率相当于息税前利润变动率的倍数。所以，依概念建立的计算公式如下：财务杆杆财务杆杆系数系数DFL=（EPS/EPS）（EBIT/EBIT）EPSEPS普通股每股收益变动额普通股每股收益变动额EPSEPS变动前普通股每股收益变动前普通股每股收益其中：其中：EBIT EBIT息前税前利润变动额息前税前利润变动额 EBITEBIT变动前息前税前利润变动前息前税前利润公式（）公式（）18 筹资管理 （19）上述公式可简化为以下形式上述公式可简化为以下形式 例2假定某企业只产销一种产品，该产品售价为25元，本期产销量为120件，变动成本率为60%，经营性固定成本总额为1000元，利息费用为100元。要求计算营业杠杆与财务杠杆系数。财务杆杆财务杆杆系数系数DFL=EBIT（EBITI）D（1 T）其中：其中：D优先股股利优先股股利 T 所得税率所得税率债债务利息务利息 就未发行优先股的企业而言，其计算公式可简化为就未发行优先股的企业而言，其计算公式可简化为 财务杆杆财务杆杆系数系数DFL=EBIT（EBIT I）公公式式（）（）公式（）公式（）19 筹资管理 （20）根据财务杠杆系数的计算公式：DFL=EBIT/EBIT I 可总结归纳以下几点：1、只要企业负债经营，其每股盈余变动率必然大于息税前利润变动率。2、在息税前利润和资本总额不变的条件下，财务杠杆系数与负债比率成同向变动关系。即负债比率越高，财务杠杆的作用程度也就越强，财务风险也就越大。3、在资本总额与负债比率一定的条件下，财务杆杆系数与息税前利润成反向变动关系，息税前利润越大财务杠杆效应越不明显。参见P98页例3-1820 筹资管理 （21）三、总杠杆系数（一）总杠杆的概念 总杠杆又叫联合杠杆或复合杠杆，它是指：由于固定经营成本和固定利息费用的作用，而导致普通股每股利润变动率大于产销变动率的现象。（二）总杠杆的计量 总杠杆计量借助的指标是总杠杆系数，总杠杆系数是指：普通股每股税后利润(盈余)变动率相当于产销变动率的倍数。所以，依概念建立的计算公式如下：总杆杆总杆杆系数系数DTL=（EPS/EPS）（Q/Q）公式（）公式（）21 筹资管理 （22）总杆杆总杆杆系数系数DTLDOL DFL公式（）公式（）TcmEBITID（1 T）公式（）公式（）或或Q(P b)Q(P b)a ID（1 T）就未发行优先股的企业而言，其计算公式可简化为就未发行优先股的企业而言，其计算公式可简化为总杆杆总杆杆系数系数DTLTcmEBIT I基期边际贡献总额基期边际贡献总额 基基 期期 税税 前前 利利 润润公式（）公式（）例3依前例2资料计算总杆杆系数22 筹资管理 （23）本节练习题：1：某公司年销售额100万元，变动成本率70，全部固定成本和费用(利息)20万元，总资产50万元，资产负债率40，负债的平均成本8，假设所得税率为40。该公司拟改变经营计划，追加投资40万元，每年固定成本增加5万元，可以使销售额增加20，并使变动成本率下降至60。该公司以提高权益净利率同时降低总杠杆作为改进经营计划的目标。要求：（1）所需资金以追加实收资本取得，计算权益净利率、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经营计划；（2）所需资金以10的利率借入，计算权益净利率、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经营计划。2、CPA习题 P258页例4 2 例523 第六节第六节 资本结构资本结构 （24）一、资本结构原理 资本结构的含义 资本结构是指企业长期资本的构成及其比例关系。（一）净收益理论 该理论以债务资本和权益资本的成本均不变为假定。认为随着负债比例的提高，企业综合资本成本趋于下降。因而最佳资本结构即是100%的负债资资本本成成本本负债率负债率100%KSKbKw公公司司价价值值负债率负债率100%V24 资本成本和资本结构 （25）（二）营业收益理论（净营运收入理论）该理论以债务资本增加会增大权益资本的风险，从而使权益资本成本上升为假定。认为，无论企业财务杠杆如何变动，综合资本成本和企业价值都固定不变。因而无最佳资本结构。资资本本成成本本负债率负债率100%KSKwKb公公司司价价值值负债率负债率100%V25 资本成本和资本结构 （26）（三）传统理论 传统理论是介于净收益理论和营业收益理论之间的一种理论。（四）权衡理论（MMMM理论）税赋利益与破产成本相权衡。财务拮据成本会抵消负债节税利益，二者共同作用决定负债比率变动对企业总价值的影响。资资本本成成本本负债率负债率100%KSKwKb最佳资最佳资本结构本结构企企业业价价值值负债比率负债比率D1D2VLVuVL/破产成本26 筹资管理 （27）二、资本结构的管理（筹资决策方法）（一）每股收益分析法 每股收益分析法是指通过比较各筹资方案每股收益的大小进行筹资决策的一种方法。具体分析时，根据资料不同有两种方式。1 1、根据给定的销售额或息税前利润，分别计算各方案的、根据给定的销售额或息税前利润，分别计算各方案的EPS EPS；并加以比较、选优。并加以比较、选优。参见教材p105页 例3-20 2、每股收益无差别点的分析法每股收益无差别点的分析法 （S1-VC-VC1 1-F-F1 1-I-I1 1)(1-T)(1-T）-D-D1 1 N N1 1 （S2-VC-VC2 2-F-F2 2-I-I2 2)(1-T)(1-T）-D-D2 2 N N2 2 =（EBIT1 I1)(1 T)-D-D1 1N1（EBIT2 I2)(1 T)-D-D2 2N2=27 筹资管理 （28）参见教材p105页 例3-20 参见注会教材p234页 例1 每股收益分析法的局限：每股收益分析法最大的局限性就表现在只考虑资金的结构变化对每股利润的影响，而忽略资金结构变化会对财务风险带来影响；忽略这种风险的变化会对股价乃至企业价值产生影响。因此这种分析方法具有较大的局限。28 筹资管理 （29）（三）比较法 比较成本代价 （参见教材p103页例3-19 29 资本成本和资本结构 （33）302024/3/20 周三31