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全球经济背景下的中国经济走向
—5月宏观月报（第二期）
葛 勇
内容摘要：1、从我国四月宏观数据来看，总体上经济处于稳步上升阶段。其中：城镇固定投资总额、社会消费品零售总额、工业增加值和PMI趋于稳定，出口逐步上升，CPI、PPI略有上升趋势，显示一定的通胀压力。2、无论是从全球宏观经济数据，还是从全球股票和商品指数来看，世界经济前景不容乐观，世界经济二次探底风险加大。3、我国宏观数据显示经济增长运行趋势近期不会改变，加上我国受欧洲主权债务危机影响较小，因此，我国经济二次探底可能性较小。

一、宏观数据评析
1、主要宏观数据
表1 4月主要宏观数据
数据
公布值
同比增长
CPI
102.8
2.80%
PPI
106.8
6.80%
PMI
55.7
0.60%（环比）
城镇固定资产投资
16950亿
26.50%
社会消费品零售总额
11510亿
18.50%
房价
105.66
5.66%
工业增加值增速

17.80%
货币供应量（M2）
656600亿
21.48%
出口
1199.2亿美元
30.5%
外储
24470.84亿美元（3月）
25.25%
FDI
73.46亿美元
24.70%
财政
7925.66亿
34.40%
新增信贷
7740亿元
30.80%
银行间同业拆借加权平均利率
1.34%
-0.06%(环比)
宏观经济景气指数
106.0（3月）
6%
从我国四月宏观数据来看，总体上经济处于稳步上升阶段。其中：城镇固定投资总额、社会消费品零售总额、工业增加值和PMI趋于稳定，出口逐步上升，CPI、PPI略有上升趋势，显现一定的通胀压力。
2、重要数据点评
2.1 CPI(消费者价格指数)和PPI(工业品出厂价格指数)
图1：CPI和PPI价格指数

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份，居民消费价格同比上涨2.8%（上年同月为下降1.5%），涨幅比上月扩大0.4个百分点，略超预期。其中，城市上涨2.7%，农村上涨3.0%；食品价格上涨5.9%，非食品价格上涨1.3%；消费品价格上涨3.2%，服务项目价格上涨1.6%。1-4月份，居民消费价格同比上涨2.4%（上年同期为下降0.8%），涨幅比一季度扩大0.2个百分点。分类别看，4月份，八大类商品价格五涨二降一平，其中食品价格同比上涨5.9%，烟酒及用品类价格同比上涨1.7%，衣着类价格同比下降1.3%，家庭设备用品及维修服务价格同比下降0.5%，医疗保健及个人用品类价格同比上涨2.8%，交通和通信类价格同比持平，娱乐教育文化用品及服务类价格同比上涨0.4%，居住价格同比上涨4.5%。由此可见，本月CPI的上涨主要是食品和居住价格上涨所致。
4月份，工业品出厂价格同比上涨6.8%（上年同月为下降6.6%），涨幅比上月扩大0.9个百分点，略超预期。1-4月份，工业品出厂价格同比上涨5.6%（上年同期为下降5.1%），涨幅比一季度扩大0.4个百分点。4月份，生产资料出厂价格同比上涨8.5%，其中采掘工业上涨30.9%，原料工业上涨13.6%，加工工业上涨3.3%；生活资料出厂价格同比上涨1.4%，其中食品类上涨2.6%，衣着类上涨1.6%，一般日用品类上涨1.4%，耐用消费品类下降0.6%。采掘工业的大幅上涨是PPI上涨的主因。
2.2 PMI(采购经理人指数)
图2：PMI指数

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份， 中国制造业采购经理指数(PMI)为55.7%，比上月上升0.6个百分点,反映工业持续复苏。从11个分项指数来看，同上月相比，产成品库存指数和进口指数下降，降幅分别为2.1和0.6个百分点，其余各指数均不同程度上升。其中，新订单指数、积压订单指数、采购量指数、购进价格指数上升较为明显，升幅超过1个百分点，尤其以购进价格指数升幅最大，达到7.5个百分点。从指数水平来看，生产指数、新订单指数向60%逼近；购进价格指数超过70%，达到2008年下半年以来最高点。
2.3 城镇固定资产投资
图3：城镇固定资产投资额

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
1-4月份，城镇固定资产投资46743亿元，同比增长26.1%，比上年同期回落4.4个百分点，比一季度回落0.3个百分点，呈现回稳态势。其中，国有及国有控股投资19394亿元，增长20.8%；房地产开发投资9932亿元，增长36.2%。
2.4 社会消费品零售总额
图4：社会消费品零售总额

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份，社会消费品零售总额11510亿元，同比增长18.5%，比上年同月加快3.7个百分点，比3月份加快0.5个百分点，社会消费品零售总额继续平稳较快增长。1-4月份，社会消费品零售总额47884亿元，同比增长18.1%，比上年同期加快3.1个百分点，比一季度加快0.2个百分点。
2.5 房价
图5：房价指数

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份，商品房销售面积8051万平方米，比3月减少155万平方米，其中住宅销售7249万平方米，减少180万平方米；商品房销售额4448亿元，比3月当月增加587亿元，其中住宅销售额3846亿元，增加553亿元。全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨12.8%，其中新建住宅销售价格同比上涨15.4%，商品住宅销售价格上涨17.3%。全国房地产开发景气指数为105.66，比3月份回落0.23点。尽管4月中下旬国务院闪电式推出遏制高房价的“组合拳”，但由于时间太短，房控效果还未充分体现。
2.6货币供应量
图6：货币供应量

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
2010年4月末，广义货币(M2)余额为65.66万亿元，同比增长21.48%，增幅分别比上月末和去年同期低1.01和4.47个百分点；狭义货币(M1)余额为23.39万亿元，同比增长31.25%，增幅分别比上月末和去年同期高1.31和13.77个百分点；流通中货币(M0)余额为3.97万亿元，同比增长15.76%。当月净投放现金577亿元，同比多投放66亿元。4月M1和M2增速分别比上月上升1.31和-1.01个百分点,M1、M2增速的一升一降反映了存款活期化的趋势,即由居民储蓄向企业活期存款的转移,这也是一季度房价暴涨的一个重要原因。
2.7新增信贷
图7：新增贷款额

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份人民币贷款增加7740亿元，同比增长30.80%，比3月份多增2633亿元。国务院对房地产“需求”的调控出台后,市场担心贷款需求会大幅下降,从而投资增速有可能受到影响,经济存在“二次探底”的风险。本月的信贷放松可能是央行维护经济稳定的举措,即放松对企业融资的限制,以抵消房地产调控有可能对经济造成的冲击。
2.8 银行间同业拆借加权平均利率
图8：银行间同业拆借加权平均利率

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为1.34%，比上月低0.06个百分点。利率的下降表明投资需求增加，资金流向实体经济以及类似股市、楼市的资本市场，经济趋于活跃。
2.9 出口与进口
图9：出口与进口

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
4月份，出口额为1199.2亿美元，同比增长30.50%；净出口为16.8亿美元，
同比下降87.21%。由图9可知目前我国净出口水平处于历史低位，出口还未完全复苏，经济还有待进一步巩固。
2.10 宏观经济景气指数
图10：宏观经济景气指数

数据来源：中国统计局，兴业期货研发部
3月宏观景气指数为106，虽然比上月略有回落，但自去年9月以来一直站在100以上，同时也低于115，表明经济趋于稳定，未见趋热或过热迹象。
二、全球经济二次探底风险愈增
1、宏观数据来看：
日本央行5月17日公布的4月份国内企业物价指数初值为103.0，较去年同期下滑0.2%，连续16个月同比回落。日本厚生劳动省17日公布的每月工作统计调查(确定值、对象为员工5人以上的单位)2009年度汇总结果显示，包括所有薪金在内的人均月平均现金薪金总额比上年度减少3.3%，降至315,311日元(约合人民币23296元)，创下现行统计历史上的最大降幅。日本物价指数和平均薪金数据显示日本生产和消费能力明显不足。
美国4月份消费者物价指数(CPI)因能源价格下降而小幅走低，为2.2，较前月下降4.35%，而3月份则是上升0.7%，其中核心CPI 下降9.09%，如图11所示。4月份生产者价格指数PPI为5.4，较前月下降11.48%,其中核心CPI上升0.2,如图2 所示。5月份纽约州制造业活动指数为19.1，低于4月份的31.86和3月份的22.86，经济学家此前的预期为30.7。其中新订单指数由4月份的29.49降至14.30，发货指数由32.10降至11.29。美国劳工部(Labor Department)在每周报告中称，截至5月15日当周首次申请失业救济人数意外上升25,000人，至471,000人。这个数据抵消了最近几周的大部分降幅，这表明美国劳动力市场陷入了困境。世界大型企业联合会(Conference Board)公布4月份领先指标下降0.1%，低于经济学家预计的4月份领先指标将上升0.2%，而3月份领先指标经修正后为上升1.3%。其中建筑许可、供应商发货、实际货币供应及申请失业救济人数推低了领先指标。美国商务部(Commerce Department)本周早些时候称，4月份美国建筑许可数量大幅下降11.5%。由美国CPI、PPI和其它一些经济数据可知美国经济正处于不稳定阶段，若经济轨迹运行不当，其复苏之路将迷雾重重。
图11：美国CPI和核心CPI

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部
图12：美国PPI和核心PPI

数据来源：Bloomberg，兴业期货研发部

欧盟委员会5月20日公布的初步数据显示：5月份欧元区消费者信心指数为-17.5，低于4月份的-15；5月欧盟整体消费者信心指数为-14.7，低于4月份的-12.3。欧元区5月份消费者信心下降，与各成员国政府向希腊及其他债台高筑的国家承诺提供数千亿欧元的救助资金有关。消费者信心指数下降表明消费者消费意愿不足，这将打击内需进而阻碍经济的复苏。
2、全球主要指数来看：
表2 5月全球主要指数
指标
收盘价
涨跌幅
道琼斯工业指数
10136.60
-7.92%
纳斯达克指数
2257.04
-8.29%
标准普尔指数
1089.41
-8.20%
富时100指数
5188.43
-6.57%
法CAC40指数
3507.56
-8.11%
德DAX指数
5964.33
-2.79%
CRB延续
460.02
-4.38%
日经225指数
9768.70
-11.65%
恒生指数
19765.19
-6.36%
台湾加权指数
7373.98
-7.87%
上证综指
2592.15
-9.70%
深证指数
10204.17
-8.59%
美元指数
86.684
5.85%
纽约金08
1217.9美元/盎司
3.03%
美原油
74.44美元/桶
-15.75%
由表2可知：全球股指和商品指数齐声下跌，表明实体经济前景不被看好。相反，黄金走强说明资金寻求避险需求较强，投资者对市场前景看淡。
三、中国经济二次探底可能性小
1、中国实体经济运行正常
4月，希腊主权债务危机爆发。中国政府出台房地产调控政策，通胀预期空前。中国股市在内忧外患的夹击下，在4月15日之后的22个交易日内暴跌20%。国际经济及中国经济二次探底的强音再次泛起，目前正是激辩中国经济二次探底的时期。笔者认为我国经济二次探底可能性较小，我国经济不但未出现明显衰退，反而还有微热之嫌：首先，内需旺盛推升进口大幅增长，预计2010年进口增速将高达43.9%；其次，企业的开工数比较充足，产能利用率比较高；第三，固定资产投资仍会高速运行，尽管M2增速在今年可能放缓，但固定资产投资增长仍然会比较乐观，预计将达27.7%。同时，由于经济处于上升通道，民营企业也会相应增加投资；最后，消费信心也上涨迅速，据国家统计局中国经济景气监测中心与尼尔森公司联合发布了《2010年一季度中国消费者信心调查报告》显示，一季度中国消费者信心表现出持续增强的态势，并已回升到金融危机前的水平。
2、中国受主权债务危机影响较小
尽管西方发达经济体受到公共债务危机的影响，经济复苏势头被打破，但中国经济增长的趋势还是比较确定的，中国经济持续增长的进程不太可能被打破，中国经济不会二次探底。主要有以下几个原因：
首先，主权债务危机对经济的第一重冲击，是紧缩财政行为直接压缩了总需求。在希腊还因此引发了社会动荡。但对于那些还没有暴发公共债务危机的国家和地区而言，这种冲击还是相对有限的，特别是对那些仍然有能力扩大负债的经济体而言，比如美、日以及同属欧元货币体系的法、德等国。对于中国来说，虽然地方融资平台的潜在风险也相当于是地方财政风险，但总体上我国的财政体系还是健康的。从我国财政扩张支出的领域看，近两年我国财政扩张具有典型的非周期性特征，主要表现为基础设施建设投资的快速增长构成了我国财政扩张的主力。因此，2009年我国财政支出增长在更大程度上是战略性的，而不是周期性的。
其次，主权债务危机对经济的第二重冲击，主要来自于债务危机对金融体系的影响。与“次贷”危机导致金融体系流动性不足不同，主权债务危机对金融市场的冲击是提高了市场的真实借贷利率。危机后政府公共部门发债的信用利差上升，融资规模扩大，可能会提高金融市场上的真实利率水平，从而给还未复原的金融体系修复报表的行为增加了难度，同时也对实体领域的投资造成了冲击。从西方金融市场上看，主权债务危机已使西方金融体系的流动性重又趋紧张。对于中国而言，经济金融体系的主要问题是流动性过剩而非不足；在实体经济领域，由于真实利率水平过低导致了资产价格泡沫的泛滥和通胀预期的上升，这是很不同的地方。
最后，由于各国的经济结构差异，服务型经济体尤其是以金融业为核心经济部门的国家，如英国、美国等发达国家，金融部门本身的下降就直接导致了经济增长的回落，主权债务危机通过对金融体系的冲击，对该国的经济增长就有很大影响。对于法、德等以制造业为主经济体而言，此次主权债务危机的冲击就相对有限，此类国家的经济表现也要好得多。对于金融发展水平仍然落后的中国经济来说，欧洲主权债务危机的冲击就更有限了。
总而言之：无论是从全球经济宏观数据，还是从全球股票和商品指数来看，世界经济前景不容乐观，经济二次探底风险加大。但就中国而言，宏观经济数据表明经济运行并未出现异常，同时受欧洲主权债务危机影响也较小，因而得出我国经济二次探底的结论还站不住脚。

分析师承诺
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