金融经济学基础.doc

金融经济学原理教案 第1章 引论1.1 金融风险与金融经济例： 一美国公司于2003年3月10日向英国公司出售价值为50万英镑的商品，按交易合约，英国公司3个月后即6月10日以英镑支付货款。3月10日的3个月远期汇价为1.344/，于是签合约：6月10日卖出50万英镑。6月10日美元价值为672000=500000 x1.344/。若6月10日即期汇率/上升，汇价下跌，如1.300/，合约报酬为正。若6月10日即期汇率/下降，汇价上涨，如1.351/，合约报酬为负-金融风险。金融风险：由于某种金融变量的不确定性所带来的资产损失。金融风险管理：金融变量的不确定性所带来的资产损失的目标控制，目标是减少损失增加收益。金融风险管理的工程方法：金融工程。金融工程的工具或金融衍生产品：远期，期货，期权，互换等。例（续）：建立一个50万英镑的看跌卖权，执行汇率为1.344/，即购入一份卖出50万的卖权合约。若6月10日即期汇价/下跌，选择执行合约。若6月10日即期汇价/上涨，选择不执行合约，而按即期汇率出售50万。金融经济学：关于金融衍生产品的经济学，是货币经济学的延伸与扩展。金融经济学的核心问题：金融衍生产品定价1.2 金融衍生产品基本概念1.远期合约：交易双方同意在将来某一确定的日期按规定的价格买入或出售一定数量某种资产的协议。远期合约多头：买入资产一方。远期合约空头：出售资产一方。标的资产或基础资产：合约所交易的资产。合约价格：现在规定的标的资产在将来某一确定日期的买卖价格，或交割价格、执行价格。标的价值：标的资产数量价格合约报酬：远期合约到期价值，合约报酬 =（合约价格到期时即期价格） 标的资产数量如上例，若到期6月10日即期汇价为1.300/，则合约报酬为（1.3441.300）500000=2200空头方盈，多投方亏。注：合约报酬是合约价格与即期价格对照所产生的价值。远期价格：使合约现在的价值（或报酬）为0的合约价格。如上例，合约3个月期英镑的美元交割价格为1.344/。已知现在即期价格为1.342/。已知美元利率为4%，英镑利率为3.5%。于是，美元贴现为，英镑贴现为 。因此，汇率的现价应该是，刚好等于现在即期价格1.342/。因此，合约现在的价值为0，因此，交割价格1.344/就是合约的远期价格。作业：上例中，假设合约3个期交割价格为1.320/，现在即期价格为1.342/，美元利率为4%，英镑利率为3.5%。问，合约现价值是多少？该交割价格是否为合约远期价格？现在合约双方谁亏谁盈？这份合约谁愿意签谁不愿意签？最终能建立这份合约吗？发现价格：远期合约可以发现远期价格。标的变量：标的资产的即期价格，包括到期时的即期价格。注：合约报酬是标的变量的函数。2.期货：定义：期货合约是买卖双方签订的一种标准化协议，协议规定在将来某个确定的日期按规定的价格买卖某种资产。标的资产：合约交易的商品或金融资产（债券，货币等）。期货价格：期货的远期价格。交割时期或期货合约期：标的价值：分类：商品期货利率期货股指期货标的资产商品债券货币（如美元）标的变量价格利率股指期货价格货币单位单位商品货币单位100单位年货币股指单位标的价值价格*数量债券*（1利率）n期货价格*股指数交易方式交割交割或结算结算资产流向买方（多头）买方（多头）买合约流出（空）卖合约流入（多）例：S&P500股指期货： 期货价格，500美元1S&P500标的价值，500美元S&P500S&P500 交易方式：期货到期之前买卖平仓，或期货到期时买入标的资产，前者为多。 3.远期和期货比较最主要的区别：期货合约具有交易性和流动性，而远期合约没有。原因：期货的标的资产，到期期限标准化，而远期根据需要灵活地调整。远期和期货的特点远期 期货1.到期前不能买卖 具有流动性，到期前可以买卖2.合约内容可协商；场外私下交易 合约的内容标准化；在交易所交易3.有违约风险 没有违约风险4.设计合约的成本高（中介的利润） 成本低4.期权或选择权看涨买权：持有者以某种特定价格买入或放弃买入某种资产的权利，这种购买权中止于某一特定日期。 例： 美国公司向英国公司购买50万英镑的商品，美国公司3个月后以英镑支付货款。美国公司预期英镑兑美元汇价上涨。于是建立一个看涨买权，期权期3个月。执行价格1.34/,标的资产50万英镑。标的价值：1.34/500000670000。3个月后，若英镑汇价果然上涨至1.35/，选择执行期权，期权价值为1.35/500000 -1.34/500000=50003个月后，若英镑汇价下跌，选择不执行期权，期权价值为0。看跌卖权：持有者以某种特定价格卖出或放弃卖出某种资产的权利，这种出售权中止于某一特定时期。期权合约的买卖：购买方通过支付期权费成为持有者，在期权有效期内拥有选择权，相反，出售方通过获取期权费而转让了选择权。购入买权买权售出买权注： 期权购入卖权卖权售出卖权例（续）美国公司通过支付期权费而持有3个月期，执行价格为1.34/，标的资产为50万英镑的买权。问题: 若3个月后果然汇价上涨，选择执行期权时，谁必须卖出50万英镑? 是期权合约的卖出方，即空头。期权合约的售出方: 售出方收取了期权费,承担了出售(或购买)标的资产的义务,转让了选择权。期权合约的购入方: 购入方支付期权费而获得选择权，售出方获取期权费而必须承担执行义务。问题: 为什么要成为看涨买权的持有者？为什么要出售看涨买权？购售双方的中介代理: 经纪公司,为确保履行期权合约的执行义务,经纪商需要获得售方的金融担保。期权清算公司: 当期权被执行,清算公司来寻找对应的售方以完成执行期权交易。5 互换例. A 公司以固定利率借入100万美元 B公司以浮动利率借入100万美元 A公司预期市场利率下跌，相反 B 公司预期市场利率上升支付浮动利率（实际）A公司 B公司支付固定利率（实际）支付固定利率支付浮动利率固定利率贷款者 浮动利率贷款者1.3 金融衍生产品交易市场降低风险提高收益(套期保值)或承担风险提高收益(投机)是对金融产品(或金融衍生产品)需求的原因。市场衍化: 场外交易 交易所交易 场外交易衍化的原因: 场外交易信用风险大,搜索成本高,流动能力差(标准化高，产品可比性强,交易便利性好,流动性强) ；交易所交易产品“尺寸”不连续,管理成本高,无交易秘密。第2章 远期利率和FRA 2.1 远期利率例: 客户6个月后向银行借款100万英镑,借期为6个月。已知6个月期现期利率为9.500%,12个月期现期利率为9.875%,确定第6个月到期时至12个月(1年)期间的远期利率应该是多少? 9.5% 0 6个月 12个月 9.875% 6个月到期时的现金流: 100*(1+9.5%/2) 12个月的现金流: 100*(1+9.5%/2)*(1+if /2)12个月的现金流:100*(1+9.875%)if应该满足100*(1+9.875%)=100*(1+9.5%/2)(1+ if /2)解得 if =(1+9.875%)/(1+9.5%/2)-1=4.893%*2=9.785%一般情况(两期) 0 il已知，il 和为天数,求的现金流：的现金流：的现金流： if应该满足= 解得 注：公式中Nl小于或等于一年。问题: 天时,货币市场的即期利率一定是远期利率吗?不一定。2.2 FRA (forward rate agreement)1. FRA的概念与结算例3 某公司3个月以后要借入100万美元资金，借期6个月，以LIBOR(LIBOR :London Inter-bank offered rate(伦敦银行同业拆放利率)计息。公司预期未来利率走高，希望利用FRA保值。 延后期 合约期 2天 3个月 2天 9个月交 起 确 结 到易 算 定 算 期日 日 日 日 日FRA品种：3X9(到期9个月,合约期6个月,结算3个月)合约利率：交易双方在交易日商定的交易利率，即将来确定日的6个月利率，商定为6.25%合约金额：$100万多头方：公司 空头方：银行3个月到期时即期利率果然上升，LIBOR为7% 确定日FRA的报酬：1000000(7%-6.25%)/2 = $3750, 为正FRA报酬流向：多头方-公司.FRA报酬应该支付时间：到期9个月时FRA报酬实际支付时间：结算日，3个月时FRA结算方式：FRA报酬按结算日即期利率LIBOR 7% 进行合约期6个月折现FRA结算金额：FRA结算金计算公式：FRA的结算金确定日即期利率，标的变量合约利率合约金额合约期讨论：当时, 0，FRA的空头方支付结算金给多头方； 当时, 0，FRA的多头方支付结算金给空头方。FRA定义：以确定日即期利率为标的变量的一种远期合约。2、FRA的保值功能例5公司在3个月后将获得一笔$1000万的收入，并打算将这笔资金进行3个月的无风险投资。公司预期利率可能下跌，建立FRA。 3.3 3.5 6.3 6.5 9.5交 计 确 结 到易 算 定 算 期日 日 日 日 日空头方：公司（预期下跌） 多头方：银行（预期上涨） FRA品种：3*6 合约利率：5.00% 合约金额：$1000万合约期：92天若确定日即期利率或参考利率果然下降至LIBOR 4.50%，则空头方（公司）获得结算金。 6月5日结算时公司的现金流入：$1000000+$12632.5思考： 公司是否有权按高出市场的合约利率5.00%把合约金额$1000万“卖给”银行，或者银行在支付了结算金后还是否有义务按高价买入资金？或者FRA的标的资产除了结算金外是否包括按合约利率买卖合约金额使用权？或者FRA的标的资产是否包括合约金额？注意： FRA的标的资产仅仅包括结算金， FRA的标的资产不包括合约金额。FRA与商品期货比较：商品期货FRA标的资产商品结算金标的变量价格确定日即期利率标的价值商品量*价格交易方式交割结算资产流向买方 预期获胜方6月5日的现金流入按即期市场利率4.375%（略低于LIBOR4.5%）投资3个月时的终值（现金流入）：建立FRA保值后的实际收益率：（年收益率）注：ry=rq /(92/360)，其中，ry 和 rq分别是年收益率和季度收益率。若确定日的即期利率出乎预期而上升至LIBOR 5.5%，则多头方（银行）获得结算金6月5日结算日公司的净现金流入：$10000000-$12600.67思考：结算日现金流入减少是否表明投资收益减少？6月5日的净现金流入按即期市场利率5.375%（略低于LIBOR）投资，3个月时的现金流入建立FRA保值后的实际收益率（年收益率）结论： FRA标的资产结算金流转可弥补利率变动带来的资产损失，从而降低了利率风险。2.3 FRA定价与套利1、FRA的定价问题：FRA的合约利率应该是多少？答：应该等于远期利率。 ， 0 2、无风险套利例7 相关金融市场数据：即期利率 10% 0 6个月 12个月 11%对的定价 若6*12FRA合约利率低于远期利率11.43%，为11.30%，假设套利者打算用100000套利，则现在构建套利组合：现在按1年期利率11%，贷出1年，1年到期时的现金流入为111000，同时，现在按半年期年利率10%借入半年，后半年按合约利率11.30%再借半年，1年到期时的现金流出为110932.5。套利收益 111000-110932.5=67.5。现在大量借入后半年半年期的资金，使得合约利率上升，使其超过远期利率。 若6*12FRA标价高于定价11.43%，则以FRA标价为参照，采取相反的套利。，最终等于远期利率，从而失去套利机会。注： 在资本市场，一般都把FRA的标价(合约利率)当作远期利率。注： 三个概念，一是远期利率，二是FRA的合约利率，三是远期即期利率。信息对称时，合约利率应等于远期利率。远期即期利率是决定FRA的结算金大小的标的变量。 3、FRA价格（远期利率）的调整FRA定价的调整。分别对和求偏导数可得例8 6*9FRA， 6个月 9个月 0 第3章 远期汇率3.1远期汇率概念定义：远期汇率是将来某一确定日期某种货币的另一种货币价格。如：3个月期的英镑的美元价格$1.34/问：货币的价格和货币的使用权价格有何不同？答：货币的价格是汇率，货币的使用权价格是利率。远期汇率的无风险套利定价：例1 德国银行在12个月后向公司出售100万以换回本币德国马克。即期汇率： DM2.85/（直接标价）英镑年利率：5%马克年利率：4%问：在无风险情况下，第12个月时的远期汇率应该是多少？定价思路： 现在银行用DM买入，然后将英镑存入银行12个月后刚好就是要出售的100万，现在看，这100万应该卖回多少DM。远期市场即期市场 买入英镑（流入） 英镑存款 出售英镑（流出） 952381： 12个月，5% 1000000： 天， DM2.85/ DM2.8229/ 12个月，4%出售马克（流出） 马克借款 买入马克（流入）DM2714285： DM2822857：Sf = DM2822857/1000000= DM2714285(1+4%)/1000000=DM2.8229/一年期远期汇率无风险定价： ， ； ， 所以 D天远期汇率无风险定价：互换点数/远期差额/升水贴水：3.2 远期外汇互换例（续）在上述例1中，若德国银行预期德国马克的利率在前3个月将会上涨，于是建立一个3个月远期互换来买入英镑，目的是多持有3个月马克以获得马克利率上涨的收益。1年期远期市场3个月期远期市场 3个月，5% 9个月，5% 买入英镑（流入） 出售英镑（流出）（接即期市场） 964286 1000000 DM2.8430/ DM2.8229/ 3个月，4% 9个月，4%出售马克（流出） 买入马克（流入）（接即期市场）DM2741428 DM2822857 : = DM2741428/964286=DM2.8430/例7德国银行的五笔美元交易如下A：买入$3000000B：卖出$5000000C：卖出$7000000D：买入$4000000E：买入$5000000 即期 3个月期 6个月期A +$3000000 B -$5000000C -$7000000D +$4000000E +$5000000合计 0 -$4000000 +$40000003*6互换 +$4000000 -$40000003*6互换建立的原因：通过轧平外汇暴露来消除外汇风险。第4章 期货市场4.1 期货概念定义：期货是一种标准化的远期合约。标的资产：将要买卖的资产，如商品或金融资产，包括债券、货币等。标的变量：价格、利率、股指，标的价值：如，商品期货，FRA等。出售一份期货合约：建立一份出售标的资产的合约，即期货空头。买入一份期货合约：建立一份买入标的资产的合约，即期货多头。注：一份期货合约有两头，空头和多头，一头占去一份合约的二分之一。4.2 期货市场的参与者1、保值者(1) 初级产品生产者：如农产品，大豆、玉米、小麦、谷物。注：初级农产品需求价格弹性小，价格风险大。 PQ注意： 期货可消除价格风险，但都不能消除产量（欠收）风险，消除产量（欠收）风险是保险（保险公司）初级产品生产者一般出售期货合约，做期货的空头，但有时也做期货多头，如种子、化肥、农机等。(2) 加工产品生产者例如豆粉豆油大豆1bu大豆加工47lb豆粉+11lb豆油（+2lb水）期货标准：1份大豆期货标的资产=5000bu大豆1份豆粉期货标的资产=100t豆粉 1份豆油期货标的资产=60000lb豆油期货标价： 5月份大豆 $6.5475/bu 7月份豆油 $0.1996/lb 7月份豆粉 $196/t 1 lb豆粉价格=$0.098/lb 1bu大豆的产值： 1bu大豆的豆粉产值=$0.098/lb*47lb=$4.606 1bu大豆的豆油产值=$0.1996/lb*11lb=$2.19561bu大豆的利润： 购原料成本 大豆 -$6.5475销售产值 豆粉 +$4.606 豆油 +$2.1956 毛利润 $0.2541 利润 毛利润生产成本（电力、工资等）若加工者生产能力为100000bu大豆，则建立期货： 大豆 100000/5000=20份合约 买入20份大豆期货合约（5月份） 豆油 100000*11lb/60000=18.33份合约出售18份豆油期货合约（7月份）豆粉 =23.5份合约 出售23份豆粉期货合约（7月份） 2.投机者注：保值者是价格风险的释放者。 投机者是价格风险的承受者，通过承受价格风险获得风险收益。 投机者习惯于“看涨”市场，取多头头寸。P1 P0投机者B投机者平仓退市：保值者A投机/保值C注：投机者一般不实际交割期货，而是在交割前退市。4.3 期货交易机制盯市逐日结算大豆期货盯市交易例示（5000bu/份）交易帐户余额 投机者 保值者 A B C D A B C$1000(保值者每份$1000)530($5.30/bu)第一天 1保证金保值者A 530$2000(投机者每份$2000)1投机者A保证金当日结算价 $527逐日结算后 $1850 $1150(注：$1850=$2000-(5.30*5000-5.27*5000)= $2000 -$150) 527$1850(取出)第二天1投机者A(退市) $2000投机A527投机者B$20005281保值B$20005281投机C投机C528$60001投机D2528保值B2当日结算价 531逐日结算后 $2200 $1850 $6450 $950 $1700 533第三天1 投机B(退市) $2300533 (取出)$1750(取出) 1投机者B投机C(退市)当日结算价 532逐日结算后 $6600 $900 $1600$3000(每份$1000)$6900(取出)534投机D(退市)第四天3保值C（保值C买入3份，明天交割）当日结算535逐日结算后 $750 $1300 $3150535第五天（投机者已全部退市）535（交割）2保值B $54800 (取出)2保值C $51400 (净支付)5351保值A $27500（交割）535 (取出)1保值C $25700 (净支付) $54800=5.35*5000*2+1300； $51400=5.35*5000*2 - 1000*2(保证金)-( 5.35*5000*2 - 5.34*5000*2)大豆期货盯市交易中结算所现金流变化 交易者 未平仓合约 收入 支付 手头持有第1天 保值A +1/2 1 $1000 $1000 投机A +1/2 $2000 $3000 1第2天 投机A -1/2 $1850 $1150 投机B +1/2 $2000 $3150 保值B +1 3 $2000 $5150 投机C +1/2 $2000 $7150 投机D +1 $6000 $13150 4 第3天 投机B -1/2 $2300 $10850-1 投机C -1/2 $1750 $9100 3第4天0 保值C +1 $3000 $12100 投机D -1 $6900 $5200 3 第5天 保值B -1 $54800 -$49600-3 保值C -1 $51400 $1800 保值A -1/2 $27500 -$27500 保值C -1/2 $25700 0 0保C（1份）534投D（+）528投C（）533投B（+）527 投A（）530注意：（1）保A可视为整体保C（2份）534投D（+）528保B（2）投机者买入期货与出售期货必须种类（如大豆）相同、交割日期相同及份数相同的“三相同”时才能退市。4.4 期货的定价1.无套利定价保值者空头价格（P0）保值者多头价格（P1）交割时即期价格（P2），充分套利（或无套利）后，成立等式：P0=P1=P2=P(假设交易成本为0)。一般情况，不等式成立 P0P1Pc+C时， 套利： 大量购进现货，拉动Pc上涨，大量卖出期货，打压Pf下降。若PfPc+C时， 逆向套利。第5章 外汇期货5.1 外汇期货概念定义：外汇期货是标准化的外汇远期。标的资产：货币，多数是外币标的变量：标的货币的另一种货币价格汇率（多是外币的本币价格）标的价值：汇率*标的货币数量外汇远期（合约）：未来某一时间买卖某种货币的合约。外汇远期的特点： 场外交易；银行对银行或银行对客户（外汇期货不知对方是谁）；市场参与者几乎是保值者（外汇期货参与者有保值者和投机者）；对信用要求高，因为几乎不要求保证金（外汇期货保证金不超过合约金额的10%，为投机者创造了条件）。5.2 外汇风险例1.美国公司从新西兰进口价值为NZ$4400的皮背心，需两个月生产期，两个月后交货付款，按两个月期NZ$4400多头价格$0.5855/NZ$, 合约标的价值为$2576.2。两个月后，若美元汇率