第16章--市场经济危机与危机管理.pptx

,#,#,/60,#,/60,#,第,16,章 市场经济危机与危机管理,引子,2015,年,6,月，当股票从,5000,多点峰值大幅下跌时，股灾来了。让我想到了在上课之时讲到的：乐视网董事长抛售套现了，股市还会涨吗？事实上，这样的例子在金融市场上比比皆是。“你听到大力推销的,CEO,们说，一切都很好，但是，他们正大量出售股票，”一个资产组合经理说，这种矛盾，他认为“简直无法调和”,。,所有股市涨跌不断出现的主题是信息。并非所有的投资者都拥有的信息。由于股票拥有者知道真实的情况而抛售，投资者对出售公司股票的股东就会不断抱怨，而其他投资者甚至员工都蒙在鼓里。这种不对称拥有的信息，经济学术语为,“不对称信息”,2,/60,3,/60,目录,1,2,3,经济中的信息与危机,市场经济危机,危机管理,16.1,经济中的信息与危机,16.1.1,市场中的信息不对称概述,市场中交易成本的存在可以在一定程度上解释金融中介和间接金融在经济中的重要作用，但是要深入理解经济结构，还需要研究信息在经济当中的作用。信息不对称是经济中的一个重要,特征,。,要,想了解信息在市场中的重要性需要理解两个问题,：,第一,，什么样的市场最有可能受到信息问题以及产生的危机重创,？,第二,，危机怎么样将人们的注意力从一种信息转向另一种信息,？,4,/60,首先，我们知道，随着市场规模的扩大，较大的市场会带来很多好处，但信息不对称的问题会扩大化,。,其次,，股灾以历史偶然的事件形式改变了信息的价值。危机可以极大的减少某些信息的价值，使得经济中的投资者从某些投资当中撤退,。,5,/60,市场上几乎所有的投资都是有风险的，投资者进行投资所依靠的无非就是对收益率高低几率的预测。预测可能源于研究，而研究基本上都是基于一些决定的相关信息：收入报告、股市分析师的推荐和还款记录等。这就是为什么信息对于市场交易重要的原因。没有信息，投资者就会两眼一抹黑。理想的情况下，投资者都会拥有相同的信息，但即使拥有相同的信息，仍会存在困难,。这种,信息的不对称事实上引发了很多危机并对金融市场造成了巨大的麻烦，并且这一点也揭示了金融中介如此重要的原因。,6,/60,信息不对称和危机之间的联系是有关资本市场问题的重要组成部分。但信息是不对称不仅仅是金融危机的一个主要原因，也是资本市场创新的重要刺激因素。危机猛烈冲击资本市场之后，很多金融制度就产生了，产生的目的就是为了解决信息不对称问题。比如我国资本市场中的熔断制度（,2016,年正式实,施,，已废止。,）,和注册制的即将推行,。,在市场中，信息专家结果常常成为金融中介。这些专家和中介的一个潜在风险是，他们自身可以利用他们应该解决的那些信息问题，并利用那些使用他们的服务的未被告知信息的个人。这就产生了另一种信息不对称并对市场产生冲击,。,纵观,全球市场，在任何情况下，信息不对称的困难都不会被更好的技术扫除。虽然随着网络的发展，信息传播得更快，但这些技术的进步没有一个消除了金融危机,。,7,/60,16.1.2,金融市场危机的概念和特征,1.,金融市场危机的概念,危机无处不在，金融市场也不例外。金融市场危机主要指银行危机、货币危机、债务危机和次贷危机，具体表现为社会整体出校经济萧条的现象，大量企业倒闭和失业率急剧上升。在这种情况下，融资方式单一、管理和风险意识薄弱的金融市场就会更容易受到冲击。,相比较而言，较大的金融市场常常具有巨大的优势。较大的市场通过挖掘更大范围的投资者，可以获得比较小市场更多的资金。而给与投资者多元化的机会，使得投资者避免一些风险，降低了资金的成本。但伴随这些优势的却是信息不对称，由于信息不对称的产生，使得投资者在较大的市场获得了较大的,收益。,8,/60,9,/60,2.,金融市场危机的特征,金融市场危机的主要特征可以概括如下,：,第一,、客观性，不以人的主观意志为转移,。,第二,、可控性,，,第三,、扩散性,。,第四,、隐蔽性,。,金融市场危机发生之后，可以采取一些适当的解决方案，但是这些方案的设计也只是为了防止刚刚过去的,危机,。,纵观我国的经济发展过程，著名的经济学家米什金曾阐述过信贷膨胀型泡沫：乐观的经济前景预期或宽松的信贷环境或者金融市场的变化都将导致信贷泡沫。根据维尼斯（,2009,）股市火爆的各种成因可以表示为下图,：,表,16-1,股市火爆的,起因,10,/60,全社会涌现了鼓励投资的潮流（,Fads,）,股价不断上升激发了乐观情绪以及股市将持续繁荣的预期,良好的经济运行与增长环境提升了公司的盈利能力,管制放松为发达市场、新兴市场提供了新的机会,极为宽松的廉价信贷助长了购买力,发股筹资成为主要的市场特征,新的衍生品被推出，信用交易的比重增加,股价涨幅超过债券价格涨幅,“谈论股市”成为政府官员以及中小投资者的必然话题,受骄人的业绩鼓舞，基金经理、金融界人士举手投足俨然“宇宙的主宰”,巨额投机回报的新闻报道刺激大量新手进入股市,基金经理、专业投资者以及其他金融人士为追求更高收益不惜承担越来越大的风险,11,/60,16.1.3,危机对信息价值的影响,金融市场所需要的信息不会简单的成为现实：市场参与者需求之有道。市场参与者之间的互动是产生信息的方式，信息事实上是在市场中产生的。市场的危机会影响这一进程，主要是因为市场会改变各种不同的信息的价值。危机会极大的减少某些信息的价值，使投资者从这些投资中撤出。,金融中介由于其某些信息的错误也会遇到相同的命运。就如,2015,年度的中信证券一样，由于错误的使用了某些信息而煎熬度日。但我们应该知道，在市场中的每一种情况，应该说清楚什么事可接受的投资，什么不是。虽然市场中的规则不会被经常修订，但在某些情况下确实会变化。当市场繁荣时，规则会放松（,2014,年的配资制度）。在股灾之后，规则会被修订，会被强制实施新的法规（熔断制度和注册制的即将推行）。很多危机的特点都是这种相同的模式：危机之前放松规则，危机之后强制实施新的法规。从上个世纪的,1990,年代的,223,国债事件和,2015,年的中国股灾都是如此。,危机迫使投资者修正自己的观点，并思考什么样的信息在未来最有用这一问题。结果就是信息的需求出现转变。这样转变，大多数情况下促进了一系列新规则的出现。这些新的规则会取代被放松的法规，在股灾爆发前的繁荣时期，那些规则助长了股灾的爆发。当然，在比较现实的情况下，投资者会不断持续修订投资法则，在繁荣的时候也不会放松警惕。但一般而言，正是由于股灾的出现，投资者才会推动可接受的投资行为的新标准。他们可能包含在法律之中或者只是非正式的理解行为模式。,因此，历史事件，特别是危机将会引导金融市场的改变（制度改革），除非与历史分析相结合，否则经济学将无法单独解释引导的方式。危机将会成为市场改革的转折点，在这样的时刻，规则将会得以重塑，因为信息不对称不会消失，所以危机也不会消失，他们总是会重新调整经济（金融）的发展方向。,12,/60,16.2,市场经济危机,16.2.1,马克思关于经济危机的论述,在马克思的经典著作中，马克思将经济危机解释为生产过剩和商品的供给大于需求，以至于导致了社会大混乱的现象。也就是讲经济危机主要表现为两个方面,，,一,是实体经济的严重,倒退,。,二,是国民经济运行体系的巨大破坏。在现代经济中，经济危机常常演变为金融危机。,视频,11929-1933,经济危机,13,/60,马克思在,1857-1858,年经济学手稿,1861-1963,年经济学手稿和,1963-1965,年经济学手稿中以及恩格斯在反杜林论中对经济危机理论都有所论述，他在剩余价值理论中谈到：世界市场危机是“资本主义最复杂的现象”，“世界市场危机必须看作资产阶级经济一切矛盾的现实综合和强制平衡。因此，在这些危机中综合起来的各个因素，必然在资产阶级经济的每一个领域中出现并得到阐明。,”,马克思,在资本论中指出：“一切真正危机的最根本原因，总不外乎群众的贫困和他们的有限消费，资本主义生产却不顾这种情况而力图发展生产力，好像只有社会的绝对消费力才是生产力发展的界限。”在资本主义社会，生产和消费的关系发生异化和扭曲，使得经济危机的爆发成为可能。马克思指出，经济危机的实质是相对过剩，相对过剩是指相对于劳动人民有支付能力的需求来说社会生产显得过剩，而不是与人民的实际需求相比的绝对过剩。,14,/60,从,2008,年的美国次贷危,机而,引发的全球性金融危机来看，美联储的连续降息使地产商和信贷机构看到了潜在的商机。在利润的驱动下，信贷机构一方面大力支持地产商开发房地产，另一方面又降低购房者门槛，使一些信用等级较低的居民也加入到了购房者的行列，从而达到扩大市场需求的目的。最终美国楼市出现了供需两旺的繁荣局面。而政府却放松了对金融的监管，造成信用极度膨胀,。,视频,2-,十分钟看懂美国次贷危机,15,/60,正像马克思所说的：“虚拟的货币资本大大减少，从而它的所有者凭它在市场上获得货币的力量也大大减少。这些有价证券在行情上的货币名称的减少，虽然和它所代表的现实资本无关，但是和它们的所有者的支付能力关系极大”。,所以，,2008,年美国次贷危机爆发的原因不是传统上有效需求不足而引发的，恰恰是虚拟资本基础上的有效需求过旺造成了经济泡沫，是虚拟经济严重脱离了实体经济的发展。由于次贷的群体是低收入或者信用度相对较差的人，而房地产商通过降低贷款利息等手段，使得消费者举债消费后出现了支付链断裂而引发的信用危机。正如马克思在分析货币的支付手段时指出的：在支付手段的链条中，隐藏着危机发生的,可能性,16,/60,16.2.2,西方经济学家关于经济危机的论述,为阐述经济危机产生的原因以及寻找就解决危机的途径和方法，西方经济学家极力试图用不同的经济理论与模型对其进行解释。英国著名经济学家凯恩斯认为经济危机的产生，源于三种心理倾向所导致的需求的不足，所谓三种心理倾向，也就是经济行为主体的“消费倾向”、“对资本未来收益的预期”、“对货币的偏好”,。,布,伦纳则预见了美国经济繁荣背后的负面性：“资本主义的生产过剩以及用私人赤字的增加代替财政赤字来刺激需求必然引发的泡沫经济。”福斯特和马格多夫认为金融危机的发展是实体经济的停止和债务大量增多导致贷款人难以偿还的结果。沃尔夫认为美国停滞的工资和增加的剩余使得银行向大量的工人贷款，成为美国金融危机爆发的条件,。,17,/60,而拉帕维查斯则全面分析了金融化的历史过程中掠夺的产生、银行业的转型、现代食利者的形成以及金融化政策和社会影响，从而分析金融危机发生的必然性。总之，西方经济学“把资本主义市场看作是一种自然的、自发的和最优的经济组织形式，其观点或者否认资本主义社会会发生全面危机的可能性，或者把危机产生的原因归结为政策和行为偶然失误以及外部因素的冲击，并没有从制度的层面上剖析经济危机产生的根源”。,18,/60,16.2.3,经济危机波动的类型,由于不同时期经济发展情况不同，不同的国家也有差异，经济危机的波动形式包括升降的幅度和经历的时间长短不会一样，位势或大或小，时间或长或短，形式多种多样,这就是所谓的经济周期。经济周期是指经济围绕长期增长趋势周期性出现的经济扩张与经济紧缩交替更迭往复的一种现象。西方的经济学家根据经济危机周期性波动的长短，通常将其划分为长波、中波和短波。,19,/60,1.,长波,长波理论是由俄国经济学家康德拉季耶夫于,1925,年提出的。所谓长波是指平均长度为,50,年左右的长期经济运行循环，后来被称之为康德拉季耶夫周期。康德拉季耶夫根据对,1780-1920,年间西方工业国家的经济统计资料进行的分析指出：这些国家的经济运行可划分为两个半长的经济危机长波，并较准确的预测了当时资本主义经济已进入下降阶段。随后熊彼特对经济长波理论做了论证，进一步提出技术创新为特征的经济长波，用以揭示经济发展中的周期波动现象。,20,/60,2.,中波,中波理论是由法国经济学家朱格拉于,1860,年提出的。所谓中波是指平均长度为,9-10,年的经济危机的周期性波动，后来称之为朱格拉周期。他在论法英和美的商业危机及其发生周期一书中提出，危机在西方国家里不是一种独有现象，而是周期性发生的具有连续性阶段的过程。同时，他把经济危机的周期划分为三个阶段，即繁荣、危机和清算。朱格拉首次明确提出“商业周期”这一概念并在西方得到广泛应用。,21,/60,22,/60,3.,短波,短波理论是由美国经济学家基钦于,1923,年提出。所谓短波是指平均长度为,40,个月左右的短期性经济危机的周期波动，后来称之为基钦周期。他在经济因素中的周期与趋势一书中，对,1890-1922,年间的英美经济发展史进行了研究，重点对物价和利润率指标的变动进行了分析，认为这些国家的经济有周期性波动的现象。这种周期可以分为大周期和小周期，小周期是大周期的组成部分，一个大周期要包含三个小周期。,1939,年美籍奥地利经济学家熊彼特在经济周期第一卷对经济危机的各种周期性波动进行了综合。他认为：一个长周期包括六个中周期，一个中周期包括三个短周期，期中短周期约为,40,个月，中周期约为,9-10,年，长周期约为,48-60,年。,了解和把握经济危机的周期性波动规律，通过人的主观能动性理解经济危机的因素和传导过程，可以对经济危机进行有效预警。再借助各种经济杠杆进行有力的宏观调控，是对经济危机的周期尽量减缓坡度，缩短回落和低谷时间，这对经济的发展十分重要。,23,/60,16.3,危机管理,16.3.1,基于金融危机理论深入剖析金融危机成因,长期以来,，经济学家从不同的角度和立场、不同侧面、用不同的方法进行了很多探索和研究，并形成了理论,。,新帕尔格雷夫经济学大辞典,将金融危机定义为“全部或部分金融指标,-,短期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、商业破产数和金融机构倒闭数,-,的急剧的、短暂的和超周期的恶化”。金融危机可以分为货币危机、债务危机、银行危机等类型。近年来的金融危机越来越呈现出某种混合形式的危机。金融危机最开始表现为固定汇率的瓦解，或者成为货币危机，而后则呈现出外汇市场、银行、房地产市场、股票市场同时出现崩溃的复杂症状。国际金融危机主要表现为货币危机，具体表现为市场流动性不足，信用紧缩，市场停滞，交易大量减少，市场恐慌性抛售，信心崩溃,。,24,/60,20,世纪,80,年代以来金融危机不断爆发，包括,80,年代初拉美的债务危机，,1994-1995,年的墨西哥危机和,1997,年爆发的东亚危机，对主流经济学和追求经济自由化和宏观经济稳定的政策框架提出了挑战，他们提出了不同的理论模型来解释金融危机，主要包括金融恐慌（多种均衡）、商业周期（实质的危机）、政府宏观经济政策部协调、泡沫的产生和破灭、扩大（传染性和脆弱性）、有缺陷的政府围观经济政策,。,（金融危机、次贷危机和房价视频）,25,/60,第一代危机论的代表人物是罗伯特弗勒德和彼得加伯。该理论认为，金融货币危机是由于政府经济政策之间的冲突造成的，一国财政、货币政策与固定汇率制度的矛盾是引起危机的基本原因。扩张性的宏观经济政策导致了巨额财政赤字，为了弥补财政赤字，政府只好增加货币供给量并征收铸币税，同时为了维持汇率稳定而不断抛出外汇储备，一旦外汇储备减少到某一临界点时投机者会对该国货币发起冲击。财政赤字的持续货币化会导致固定汇率制度的崩溃并最终引发货币危机。该理论有效解释了,20,世纪,70,年代末,80,年代初的拉美国家的金融危机。,26,/60,第二代危机理论的代表人物是莫里斯奥巴斯特菲尔德、杰拉多埃斯奎韦和菲利普拉润。,20,世纪,80,年代中后期，经济学家开始从基本面没有出现持续恶化这一角度来解释危机。奥巴斯特菲尔德（,1994,）在寻找危机发生的原因时强调了危机的自我促成性质，关注政府与市场交易主体之间的行为博弈。该理论以博弈论为核心，认为市场参与者，包括中央银行和投资者由于各自掌握的信息不同，在博弈中会有不同的选择，会形成多重的均衡。以奥巴斯特菲尔德为代表的学者在强调危机的自我促成时，仍然重视经济基本面的情况，如果一国经济基本面的情况比较好，公众的预期就不会发生大的偏差，就可以避免危机的发生。而另一些第二代货币危机模型则认为即使一国经济基本面尚好，但如果其中某些经济变量并不是很理想，由于种种原因，投资者发生信心和预期上的偏差，这种信心的丧失通过市场机制扩散开来，在金融市场存在缺陷的情况下，传染效应和羊群效应推动了金融危机的爆发。,27,/60,第三代危机理论的代表人物是保罗克鲁格曼和麦金农。克鲁格曼（,2001,）指出，一些第三代模型实质上非常像伯南克和格特勒提出的封闭经济条件下的金融脆弱性模型。第三代模型认为金融体系本身是脆弱的，再加上包括道德风险、隐形赤字等因素使得金融体系更加脆弱。这种情况下投资者信心的敏感性很高，容易受到自我实现式的冲击而撤出投资，银行面临挤兑，企业因为财务困难而抛售资产，迫使资本贬值，从而导致危机的发生,。,28,/60,克鲁格曼建立了一个开放的小国经济模型，分析了贸易及实际汇率变动的影响与效应，用企业、脆弱的金融体系以及亲缘政治等概念进一步解释了,1997,年东南亚金融危机。这一理论假设的前提条件和研究重点类似于第一代和第二代，不同的是更侧重从金融体系本身寻找危机的根源，更强调道德风险和金融体系脆弱性等导致金融恐慌自我实现的作用。,29,/60,第四代金融危机模型是以资产的价格变化为核心，认为若一国宏观经济已经出现某种程度的内外不均衡，则国际短期资本流动所形成的巨大冲击很容易成为最终引起货币危机、金融危机全面爆发的导火索。弗拉兹瑟（,1998,）的金融危机的传到归纳为三个渠道：基础性经济因素、金融市场多元化和紧密的贸易关系,。,30,/60,通过分析,1994-1995,年的墨西哥金融危机和,1997,年的亚洲金融危机，他认为最重要的传导渠道是贸易关系和金融部门的一体化。如果一个国家面临大量的资本流出或者其金融部门非常脆弱，该国就更容易受到外部冲击。外部因素和汇率的失衡在解释金融危机传导方面并不重要。杰克逊（,1999,）在亚洲金融危机一书中将亚洲国家的危机归纳为五种特征：（,1,）资本账户的突然恶化；（,2,）固定汇率制；（,3,）国内信贷过度扩张造成私人投资不当；（,4,）不完整的监督和管理体制；（,5,）不正确的经济和金融政策。,31,/60,32,/60,应该说一国经济基本面某一方面的失衡仍是金融危机爆发的大背景，在危机的传导机制方面，羊群行为、传染效应仍旧发挥着关键作用。资金链断裂是金融危机爆发的直接原因。纵观历次金融危机，资金链的断裂都是危机爆发的直接原因。贝尔斯等、雷曼兄弟等投资银行和大量商业银行的破产，原因就在于此。,前述金融危机，无一例外地都对各国的实体经济产生了极大的影响，导致了相应国家经济的衰退。近年来的危机很多都是以货币危机和银行危机的孪生危机的形式同时发生。根据新古典的观点，货币金融不稳定或者危机关键不在于金融市场本身，而在于管理货币金融的政策措施，因此如何加强对政策的涉及和政府管理至关重要。,在经济全球化的背景下，从金融危机反思的视角，系统探讨金融市场与金融稳定等问题，无疑回味未来防范金融风险，促进经济复苏和稳步发展的进程提供有力的理论,支撑,16.3.2,政府应对危机的策略,纵观现代经济中发生的各类金融危机，尤以查尔斯金德尔伯格对金融危机的研究为甚。查尔斯金德尔伯格对金融狂热和崩溃的学术研究始于他撰写的一章题为“金融危机：一个亘古难题”书稿。,他很清楚的是，金融危机是经济世界的常规特征。,金德尔伯格发现“金融危机通常与经济周期的峰值阶段相关”。我们没理由不同意这一观点。金德尔伯格接着说“市场通常会发挥作用，但偶尔会失灵。当市场失灵时，就需要政府干预来提供稳定性这一公共品,。,33,/60,就如,2015,年中国股灾一样，当人们反复念叨“改革牛”、“新的经济起点”、“我们已度过了最困难的时期”、“配资增股”和“上市公司高管减持”等此类话题的一些变体时，就应该明白，大家享受到的大好时光已经不可持续了，泡沫的破裂已经为时不远了。在这点上，加尔布雷斯的一段文字值得引述，“我们不仅要将非凡的才智与大型机构的领导人联系在一起,。他们,控制的资本资产和收入流越大，人们就越认为他们对于金融、经济以及社会的洞见越深刻，只有发生惊天动地的崩溃之后,，,真相,才,会大白于天下,，金融,天才必然惨败,。”,视频,3-,警惕实体经济危机,34,/60,从萧条到繁荣再到萧条的经济周期表明，各国政府、商业银行和投资银行、央行以及监管机构在消解经济运行、资金借贷、内部控制、游说冲击等问题，以及痴迷于债务膨胀和金融创新上，屡屡犯同样的错误。上述所有主体以及经济界、金融圈的专业人士必须及渠道主要教训之一是应该高度重视海曼明斯基的跨周期金融模型,。,35,/60,这一模型的主要观点是：在繁荣时期，银行竞争十分激烈，这极易造成宽松的监管环境，导致实际利率为负，致使银行信贷约束相当于废弛，包括信用分析尺度放松、对个别产业部门的放贷比重过高。由此“裙带”贷款成为欠发达市场银行业特征之一，即使在发达市场上，银行业以及部分非金融企业的债务达到了难以承受的高水平。,36,/60,纵观我国的经济发展过程，造成今天经济相对困难原因也许从中可以窥知一二。因此对于经济危机，尤其是金融危机（,2015,年中国的股灾可以总结），对于政府提出了更高的要求。因为金融危机并非新现象，金融危机始于经济周期的繁荣现象，要想阻止危机，就必须在经济繁荣时期倾心关注、倾力作为；市场通常运行良好，但偶尔也会失灵；一旦失灵，倘要恢复经济（金融）的稳定性，政府必须尽早进行干预。如果企业成为投机漩涡中的泡沫当中，就应该谨小慎微。微利企业随处可见，资源配置效率低下。在这种情况下政府必须阻止这类局势，具体措施如下：,37,/60,第一，在一定时期坚持一定程度的保护主义，高度警醒各种各样的虚假信息，尤其是有可能对市场造成不良后果的信息。政府应该制定关于传播这类虚假信息的处罚规定,。,第二,，将利率定在太低的水平适应的广泛赞誉的绝佳方式，但极易导致住房市场和股票市场的价格飙升，必定会加剧经济困境。极低的利率实际上很可能被各方面所利用，因为这种低利率带来的使用成本很低,。,38,/60,第三，必须对银行和金融机构进行严厉监管。设立数量众多的监管机构不能增强它们履行力避系统性风险、维护经济稳定运行的职责。不同的监管机构之间极易滋生有效监控的漏洞，最终会发现它们之间彼此指责（包括各监管机构施行的政策不一）。听起来有点耳熟，这就是,2015,年中国股灾发生之后经常见到的现象。为防止这种现象，有必要进行监管性创新。监管性创新是指金融当局自觉地适应金融的变化，超前进行法律方面的变革。,39,/60,第四，在经济发展中，信心是必不可少的。所以政府应该在所有可能的场合（包括实施的政策）提振公众对经济体系（金融体系）的信心。对政府行为的意外后果视而不见是非常危险的。道德风险就是信息不对称当中的最佳例证。政府有时候不得不救助市场，一旦市场对此心知肚明，就会承担过高的风险。,2015,年,6,月股灾爆发之后，,7,月政府救助股市就是最佳例证。结果仍然不可避免的发生了,8,月的股市暴跌，政府承担了较高的风险。,40,/60,16.3.3,金融机构（包括监管者）应对危机的策略,金融机构在现代经济运行中起到了非常重要的作用。对于我国经济发展过程中金融机构高管们的高薪记忆犹新。这就是可让银行家们操纵他们的股东，以便他们（银行的高管们）能够依据既未实现、实际上也不可能赚得的想象中的短期利润，获取与他们的投入极不匹配的巨额奖金。罔顾事实的各种奖金大行其道，令人惊诧。这些奖金结构将导致过度的风险承担，过度的风险承担有利于增加银行（金融机构）的奖金。但可能导致其股东权益的消失。斯蒂格利茨对此有精辟的论述，他说，“银行高管们”获授的激励措施与其他股东的目标、更广义的社会目标之间存在冲突。,41,/60,在,2015,年股灾中显得特别突出就是风险监控问题。我们赞同博森的忠告，即金融风险监控应该重点关注四大关键因素：房地产的价格膨胀、金融机构的高杠杆率、资产负债的错配、金融产品和金融机构的迅猛增长。事实上，回顾我国经济发展历程，这四个关键因素我们国家都已经早就出现了,。,42,/60,43,/60,2009-2012,的房地产价格的快速上涨，,2013,年出现的所谓“钱荒”，,2014-2015,上半年出现的高杠杆率以及近几年金融理财产品的快速增长和金融机构（民营银行、村镇银行）的迅猛增长。这些关键因素是不是最终导致了,2015,年的股灾？对于这一问题是见仁见智的。到目前为止，金融机构（包括监管机构）应予汲取的所有教训都与雷萨洛兹归纳的金融灾难成因是一致的，这些成因可以用表,16-2,来表示。,44,/60,表,16-2,金融灾难,成因,（,1,）大量使用杠杆,（,2,）过度承担风险,（,3,）松懈的监管,（,4,）表外会计处理,（,5,）风险管理水平低下,（,6,）急功近利（和贪婪）的激励举措,（,7,）金融业务的互联性和复杂性大大增强，其复杂性向任何一位愿意倾听的决策者发出了,“,系统性风险,”,的强烈警告。,45,/60,这些因素如果同时发力，则经济体系（包括金融体系）必将面临某类冲击，这类冲击将造成巨大量级的经济（金融）风险。,2015,年度股灾已经证明了这一点。在今后的中国经济发展过程中，对于金融机构（包括监管者）提出了如下要求。,46,/60,第一，银行债务决不允许达到股灾前持续高企的水平，必须控制它们的债务,-,股本比率。任何其他或者加速经济危机（金融危机）重演的因素也应该得到相应的控制,。,第二,，银行家（或者高管）根据想象的短期利润获得与其投入极不匹配的巨额奖金机制应该予以废止。此举有赖于国家的金融改革或者金融机构的自我约束。否则政府监管就应该迅速介入。,第三，以价值疲软的资产为担保，依托高债务的产品变体进行的金融创新，是繁荣时期金融的主要特征之一。这是一个高风险的战略（这一驱动是因为利益丰厚）。不合理的奖金结构很可能是此类做法的推手,。,第四,，制定相关规则，防止投资银行（包括机构投资者）违背代理交易的原则，用自己的账户从事自营交易。第五，必须禁止银行和公司的大量报表粉饰行为,。,47,/60,第六，监管机构必须时刻警惕房地产的价值膨胀、财务的高杠杆率、资产负债的错配、金融产品和金融机构的迅猛增长。如果要避免危害程度更大的下一轮危机，监管当局就必须改进这方面监管实践。,第七，禁止评级机构在股灾爆发前的无知无畏、极不专业的执业表现。评级机构的业务应该有国务院（或者中国人民银行）在向评级机构征税后出资聘请的监管机构进行监管。,第九，谨慎采纳宽松监管、自我监管以及进一步放松管制的呼吁。,48,/60,为应对上述要求，对于监管者来讲，应该采取如下措施,。,第一,，加快金融机构改革，完善微观金融组织制度建设。金融机构的改革，不应该是兼并重组，而应是经营质量上的提高。并且实现银行、保险和证券在混业经营方面的实质性突破,。,第二,，建立大部制，实现监管职能的统一。建立严格的市场准入和退市制度，这一点尤其表现在资本市场，没有严格的退市制度，注册制的推行就不可能实现,。,第三,，要改变思路、创新手段，大力推进贸易投资的便利化，积极培育和发展外汇市场，进一步完善人民币汇率的形成机制。加强短期资本的流动管理和国际收支监测预警。,49,/60,总之，在信息时代，有两种人、两种机构和两种组织：要么遭受危机受到重创，要么遭受危机受损较轻。不论你是大型的国有企业集团，还是自营户（私人企业主），已经不需要怀起自己是否面临危机，只需要考虑危机何时发生。与此相类似，对于目睹危机爆发过的人而言，世界上也只有两种人、两种机构和两种组织：要么能够控制灾难性局面，要么不能。,50,/60,简而言之，危机无处不在，对每一个行为人都有影响，无论你是大人物（国家领导人）还是小人物（股市上的散户），出名还是不出名，企业强大还是不强大。危机是当今经济信用社会的一种自然状态。在现代社会奔驰的车轮下，不论你是保护某个品牌形象的商业人士，还是捍卫个人名誉的公众人物，或者是在老板面前维护自己形象的那个同事，如果你不能迅速对危机进行反击，那么在短暂的难堪或者残忍的时刻之后，你的品牌、你的企业或者国家形象就都不复存在。我们希望，不论是谁面临危机，不论危机或大或小，我们都能正确而迅速的进行处理。,51,/60,案例一：,2011,年银行理财乱象,文汇报,7,月,15,日报道，,2011,年上半年各商业银行共发行理财产品,9371,款，较,2010,年,1,至,6,月产品数量增加,5170,款，增幅达,123.1%,。,2010,年上半年月均发行,700,款，而,2011,年上半年月均发行产品数量为,1561,款，产品数量同比增幅明显。以上统计数据足以说明，今年上半年国内银行理财市场明显的上行趋势。而从到期产品来看，,2011年,，实际收益率,(,年化,),前,10,位的产品均为结构性产品，而,14,款零负收益产品也均为结构性产品，结构性产品可谓冰火两重天。在,2011,年发行的理财产品中，其他类产品,(,在产品分类中，属于信托类产品、结构性产品、打新股产品及,QDII,产品类别之外的产品,),发行,6534,款，占比,69.7%,，同比增长,399.2%,；结构性产品发行,994,款，同比增长,251.2%,；信托类产品发行,1843,款，同比下降,29.4%,。,52,/60,当前银行理财产品暴涨的同时，理财业务多重违规，市场呈现五大乱象：,第一，理财产品短期化趋势明显，其收益率持续攀升，甚至引发部分银行间的恶性竞争，个别银行发行的理财产品有变相高息揽储之嫌,。,第二,，银行规避银信合作的监管新规，出现了新的融资类理财业务模式。由于银信合作受限，房地产及其他行业贷款收紧，部分银行绕过信托公司，以理财资金为资金来源，通过委托贷款业务来满足融资客户的需求,。,53,/60,54,/60,第三，银行变相调节监管指标，进行监管套利。比如部分银行通过投资购买他行或本行理财产品的方式调节监管指标；还有部分银行迫于信贷规模控制和盈利压力，通过投资其他商业银行发行的信贷资产类机构理财产品或本行的理财产品，来达到不占信贷规模，提高资金收益水平的目的；还有部分银行违规开展信贷资产转让业务，将银行票据融资排除在信贷资产之外，不经过信托公司直接将理财产品投资于银行票据资产。,第四，银行建立资产池类理财产品，通过期限错配获得利差。资产池类理财产品采取滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价的运作模式，银行可获得一定的期限利差。由于不能实现理财产品和资产的一一对应，单个理财产品无法实现成本可算、风险可控，无法进行股指和测算投资收益。同时，这些资产类理财业务支付给客户的收益也是按事先约定的,预期收益率,兑付。第五，部分银行追求理财规模的过快增长。个别银行一季度产品发行增速超过,100%,，在理财资金投向方面，仍有个别银行理财资金间接投向政府融资平台、,“,两高一剩,”,企业、,“,铁公基,”,和房地产开发项目等限制型行业和领域。请您思考：银行理财产品乱象下的风险正在积聚，从商业银行自身经营管理的视角下，应如何有效控制风险？从监管部门角度你认为应该如何进行有效规范市场？,55,/60,案例二：通货紧缩困扰日本,早在,20,世纪,90,年代初经济泡沫破灭后不久，在日本经济运行与发展中就开始出现出一系列通货紧缩性征象。对此，日本政府虽也一再告诫,“,日本经济正面临着陷入通货紧缩恶性循环的危险,”,，但始终都未承认日本经济已经处于通货紧缩状态。直到,2001,年,3,月,16,日，前森喜朗政府才公开认定,“,现在的日本经济正处在缓慢的通货紧缩之中,”,。,根据日本官方观点，目前日本经济出现的通货紧缩状态在战后还是第一次。以往物价下跌大多具有局部性和短暂性的特点，而目前日本的物价下跌却具有全面性和持续性的特点。即一方面表现为几乎全部或绝大部分商品的价格都同时呈现下跌态势，如在,1999,和,2000,年，不仅综合批发物价指数分别比上年下跌了,3.3,个和,0.1,个百分点，而且综合消费者物价指数也分别比上年下跌了,0.3,个和,0.7,个百分点,；,56,/60,另一方面还表现为物价下跌已成为日本经济运行与发展中的一种长期态势。进入,2001,年，日本物价总水平的下降趋势更加强烈，前,6,个月无论是批发物价还是消费者物价，月月都是负增长，其中消费者物价在,5,月份还创了单月下跌的最高纪录,。,当前日本通货紧缩的一个突出特点：它是在日本政府长期推行扩张性财政金融政策的背景下形成的；物价总水平的持续下降与巨额财政赤字和超低利率水平等正常情况下不应同时出现的现象目前却纠缠在一起。,20,世纪,90,年代初，日本政府为刺激经济回升，连续推出了力度强大、规模空前的扩张性财政货币政策,。,57,/60,一方面，从,1992,年,8,月起连续,10,次推出以减税和增加公共事业投资为主要内容的扩张性财政政策，涉及财政收支规模达,130,万亿日元之巨。其后果是财政赤字和政府债务规模急剧扩大，财政危机空前恶化。到,1999,年度，其国债发行额已猛增至,37.5,万亿日元，比,1989,年度增加了,4.7,倍，其中赤字国债也增至,24.3,万亿日元，比,90,年代前的最高水平还高,2.4,倍；若加上地方政府债务，日本的公共债务余额将达,666,万亿日元，相当于其全年,GDP,的,1.3,倍！成为西方发达国家中财政赤字与公共债务危机最严重的国家。,58,/60,另一方面，日本银行也不断推出以降低官定利率为中心的扩张性货币政策。日本银行还曾于,1999,年,2,月至,2000,年,8,月实行了,“,零利率,”,政策，且到,2001,年,2,月又连续两次下调官定利率，分别下调至,0.35%,和,0.25%,。这意味着目前日本的官定利率不仅处于历史上从未有过的超低水平，而且也创了连续下调幅度的历史最高纪录。愈演愈烈的通货紧缩，已经并仍将对日本经济的运行与发展造成多层面的消极影响。一是恶化了企业经营环境，二是加剧消费需求低迷，三是加重财政赤字危机。从,1997,到,2000,年度，日本的国税收入由,539415,亿日元减少为,456780,亿日元，,3,年间减少了,15.2%,。在导致税收减少的因素中，除政府为刺激经济回升而主动采取的减税政策外，物价下跌导致企业利润和个人收入的减少也是其重要原因。请您对比日本的状况，思考当前我国有无通货紧缩的现象？,59,/60,60,THE END,