论我国M_2对GDP的比例.pdf

收稿日期:2001-04-02作者简介:曾令华(1949 12-),男,湖南常德人,1982 年经济学硕士研究生毕业。湖南大学金融学院教授、博士生指导教师。2001 年第 6期(总 252期)金 融 研 究Journal of Financial ResearchNo.6,2001General No.252论我国M2对GDP 的比例曾令华(湖南大学金融学院,长沙市 410079)摘 要:我国形成相对高的 M2对 GDP 比例的原因是:我国储蓄率高,居民储蓄存款增长快;证券市场不发育,储蓄向投资转化的机制单一;我国货币流通速度慢,对M1的需求也相对多。我国商业银行对贷款风险变得高度警惕,中央银行的宏观调控有了很大的改进,准货币通过银行贷款引发通货膨胀的可能性不大。在结束短缺经济时代以后,居民提取存款引发通货膨胀更没有可能性。银行体系的存款利息支付负担要求银行扩大和改善资产经营。关键词:M2对 GDP 比例;原因;流动性中图分类号:F820.4 文献标识码:A 文章编号:1002-7246(2001)06-0059-08 一段时间以来,我国金融理论界不时有人提出我国广义货币供应量 M2对 GDP 比例攀高的问题;并以此为据论证我国经济中货币供应量的充足性,论证 M2对 GDP 高比例所潜藏的风险(通货膨胀风险、银行支付风险)。如戴根有同志就指出:/当前,经济回升的基础并不十分稳固,但同时我们对通货膨胀的危险也应保持警惕。由于多年货币供应高增长,广义货币M2对国民生产总值的比例,与世界几个主要国家相比,我国是最高的。1998年,印度为 015,美国是 0167,韩国是 016,日本高一些,是 112。中国 1998 年是 1131,1999年是 1146。,商业银行利用存款发放贷款,贷款资产质量不高,缩小了,而负债又要按期偿还本息,所以这就隐藏了一个很大的支付风险。M2对 GDP 的比例越高,整体的支付风险越大0(2000)。有人论述今年的物价变数时也提到:/货币供应量增长相对较快。近几年,我国货币发行增速较快,目前 M2与 GDP 的比率已是世界较高水平0(高辉清,2001)。理论界提出上述问题开了人们的眼界。也说明:对我国M2对 GDP 的比例问题进行讨论,是有理论意义和现实意义的。59一、我国为什么会形成相对高的 M2对 GDP 比例(一)我国储蓄率高,居民储蓄存款增长快,导致M2对 GDP 的比例高。我国是世界上的高储蓄率国家。1990 年,我国总储蓄率为 3818%,城镇居民储蓄倾向为 1517%,农村居民储蓄倾向为 1418%;1999 年,总储蓄率为 3917%,城镇居民储蓄倾向为 2111%,农村居民储蓄倾向为 2816%。银行储蓄存款增量是居民当年储蓄的组成部分,居民持续的高储蓄倾向导致居民储蓄存款累积额(余额)巨大,准货币中绝大部分是储蓄存款(2000年,准货币为 812 万亿元,其中储蓄存款 6143 万亿元),储蓄存款余额对 GDP的比例越来越高,从而导致 M2对 GDP 的比例越来越高。2000 年末,储蓄存款余额占 M2(1315 万亿元)的比重为 4716%,储蓄存款余额对GDP 的比例为 01719(1985 年的时候,该比例为01181)。储蓄率低是一些国家 M2对 GDP 比例低的原因之一。如美国,1980 年总储蓄率为19%,1997 年为16%;居民储蓄倾向,1991年为 813%,2000 年/8 月份美国个人储蓄率创历史最低纪录,为负 014%0(美国商务部公布的统计数据),2001 年居民储蓄,英国5经济学家6周刊预计为负数(美国人的很大一部分储蓄分布在住房和汽车等耐用消费品资产上)。美国人的储蓄率低,而其储蓄资产还有一部分分布在股票、债券的形式上,所以,美国的储蓄存款对 M2、对 GDP 的比例低,从而导致 M2对 GDP 的比例低。1993 年 12月,美国储蓄存款和货币市场存款帐户余额为 12155亿美元,占M2(35631 亿美元)的比重为3411%,对 GDP(65530亿美元)的比例为01185;M2对 GDP 的比例为 01544。(二)我国证券市场不发达,储蓄向投资转化的机制单一,居民对储蓄存款服务的需求比证券市场要大。证券市场(股票、债券市场)发达的国家,居民的储蓄可以通过多种途径(银行、股票、债券)转化为投资,居民的储蓄不会集中到银行储蓄存款一种形式上,因而使得储蓄存款对GDP 的比例较小。我国证券市场不发达,居民储蓄主要集中在银行储蓄存款这种形式上,这是我国 M2对GDP 比例攀高的原因之一。605世界经济年鉴 19986,经济科学出版社,第 566 页。F#S#米什金5货币金融学6,中国人民大学出版社,1998 年,第 54 55 页。英国5经济学家6周刊 2001年 1 月 20 日至 26 日一期;5参考消息62001 年 2月 21日第 4 版。李正信报道,5挣的不少,花的更多6;5经济日报62000 年 10 月 3 日第 4 版。英国5经济学家6周刊 2001年 1 月 20 日至 26 日一期;5参考消息62001 年 2月 21日第 4 版。世界银行51998/99 年世界发展报告6,中国财政经济出版社,第 215 页。总储蓄率=1-总消费率,总消费率=总消费/支出法国内生产总值;城镇居民储蓄倾向=1-城镇居民可支配收入消费倾向;农村居民储蓄倾向=1-农民纯收入消费倾向。计算这些比率的有关数据(支出法国内生产总值、总消费、城镇居民可支配收入、城镇居民消费支出、农民纯收入、农民消费支出)见:5中国统计年鉴 20006第 65、313、330页。(三)我国货币流通速度慢,对M1的需求也相对多,从而导致M2对 GDP 的比例相对高。我国狭义货币M1的流通速度比美国要慢。1993 年,美国名义 GDP 为 65530 亿美元(数据来源见上文),M1余额为 11284 亿美元,M1的流通速度为 5181 次。我国 1993 年名义GDP 为 34634.4 亿元,M1余额为 16280.4 亿元,M1的流通速度为 2.13 次。到 2000 年,我国名义 GDP 为 89404亿元,M1余额为 53000亿元,M1的流通速度为 1.69次。我国货币流通速度慢,相对于 GDP 来说,对M1的需求也就多,也就是说 M1对 GDP 的比例相对高(M1对 GDP 的比例不过是 M1流通速度的倒数)。如 1993 年,美国 M1对 GDP 比例为0117,我国为 0147;2000 年,我国M1对 GDP 的比例为 0.59。M1是 M2的组成部分,M1对GDP 的比例高,M2对GDP 的比例也就相应地升高了。我国M1流通速度慢于美国等国,主要有以下一些因素:11 月工资制度,即职工工资一月支付一次。工资支付制度对居民的货币持有量有重大影响。单位时期内,工资支付次数越少,居民的平均货币持有量就越多。假定月工资额为W 元,如果一月支付一次工资,职工的月平均货币持有量(也是年平均货币持有量)就是W/2 元;如果一月支付两次工资,职工的月平均货币持有量就是W/4元;如果一月支付四次(周工资制),职工的月平均货币持有量就是W/8。我国实行的是月工资制度,相对于收入水平来说,这使得我国居民的平均货币持有量比实行周工资制的国家要多得多。21 我国消费信用不发达,分期付款少,这使得我国居民发生购买行为时的货币持有量比分期付款情况下要大。这种情形与工资支付制度对公众货币持有量的影响相似,分期付款次数就相当于工资支付次数。分期付款次数越多,要求购买者平均持有的货币量就越少;相反,要求购买者平均持有的货币量就越多。所以,消费信用不发达也是我国居民相对于收入水平而言的平均货币持有量较大的原因。31 我国准货币的流动性比金融发达国家准货币的流动性要小,这也使得我国居民和企事业单位对M1的持有量增大。美国的 M2-M1就比我国准货币的流动性要大。美国的/货币总量M2在M1之上增加了其他能够签发支票的资产(货币市场存款帐户及货币市场互助基金份额)以及其他能以极小的成本迅速变现因而具有极大流动性的资产(小面额定期存款、储蓄存款、隔日回购协定及隔日欧洲美元等)0(F#S#米什金,1998,P55)。对于这种情形,黄达先生主编的5货币银行学6中由王松奇撰写的第 10 章/货币供给0章也指出:金融创新创造了流动性,/定期存款到期前不便于流动,于是创造易于变现的可转让大额定期存单;定期存款不能开支票,于是创造了自动转帐制度;储蓄存款不能开支票,于是创造了货币市场互助基金帐户,等等。这些都使得流动性加强了,并大大突破了原有货币层次的界限。界限变得模糊起来,以致各国货币统计口径经过一段时期就不得不进行调整0(1999,P281)。准货币的流动性增强意味着准货币在一定程度上发挥了狭义货币的作用,从而减少了狭义货币的需求量。在我国,这种情形则不明显。/在中国,金融工具不仅种类少而且也较少变动,从而各层次货币供给间的界限也比较明显0(黄达,1999,61F#S#米什金5货币金融学6,中国人民大学出版社,1998 年,第 54 页。P281)。/界限明显0就是准货币不起M1的作用,从而增大了对M1的需求。以上所谈决定我国M2对 GDP 相对高比例的因素,都不是短期的。这种/高比例0的出现具有必然性。只有在我国经济取得长足发展,我国居民迎来/高额群众消费阶段0的时候,我国居民储蓄率才会下降;而证券市场的发展和完善也将分担储蓄向投资转化的任务;只有到了这种时候,我国储蓄存款的增长速度才会显著放慢,M2对 GDP 的比例才会下降。而在这个时候到来之前,去着意压缩储蓄存款的增长,控制M2对 GDP 的比例,则未必有利于经济的发展。二、相对高的M2对 GDP 比例是否意味着货币供应量的高增长这要讨论衡量货币供应量增长的准确指标究竟是M2还是M1。而这又要求讨论以下三个问题:(一)准货币是不是商品和劳务交换的媒介?如果准货币是商品和劳务交换的媒介,那末准货币与狭义货币之和)M2,就能作为衡量货币供应量增长的指标;反之,M2则不能作为衡量货币供应量增长的准确指标。如上文指出,美国这样的国家,准货币的流动性也很大,/货币总量M2在 M1之上增加了其他能够签发支票的资产。0但我国不是这样。我国管理较为严格,储蓄存款和定期存款不能签发支票。一种非现金金融资产不能签发支票,它就不是购买手段和支付手段,不是充分意义上的货币。所以,在我国,衡量货币供应量增长的指标是 M1,而不是 M2。M1和准货币的差别,M1和 M2的差别,是不应被忽视的。否则,划分M1和准货币,划分 M1和M2,就没有意义了。从充当交换媒介的角度来看,衡量货币供应量增长的准确指标是M1,而不是M2。M1高增长,就意味着货币供应量的高增长;M1不高增长,M2对GDP 的比例上升,也不意味着货币供应量的高增长。离开M2的结构,离开 M1,M2没有衡量货币增速高低的作用。(二)M2的增长是 M1和储蓄存款增长的原因还是结果?如果M2是M1和储蓄存款增长的原因,那末M2的较快增长就会带来M1的较快增长;因此,也可以把M2作为衡量货币供应量增长的准确指标。但是 M2不是M1和储蓄存款增长的原因,而是结果。经济运行中的货币增量是银行以贷款和其他资产业务(如票据贴现、购买国债)的途径投放的。银行增发贷款(或办理其他资产业务)不是以准货币而是以 M1的形式增发(或办理)的。银行的客户申请贷款是由于缺乏支付手段,是要进行购买(或者偿还债务),而不是要把从银行借到的钱又以定期存款的形式在银行存起来(客户以高利率向银行借钱,然后又以低利率把同一笔钱存进银行,这完全是一种无谓的赔本举动)。所以,银行增加贷款的结果是增加 M1而不是增加准货币。准货币主要是居民的储蓄存款。居民储蓄存款的增加是居民收入增长的结果,是国民经济(GDP)增长的结果。因此,M1、储蓄存款与M2之间的因果关系是:M1和储蓄存款的增加导致 M2的增加;而不是 M2的增加导致M1和居民储蓄存款的增加。M2不过是M1和储蓄存款之和(M1和储蓄存款增加,M2也增62加),而不是独立于M1和储蓄存款,并能创造M1和储蓄存款的一种货币形式。既然M2不是M1和储蓄存款增长的原因,而且M2中的储蓄存款、定期存款是不能开支票的,我们也就不能从M2的总量上(以及M2对 GDP 的比例上)来判断货币供应量增长的高低。表 1 M1、储蓄存款、M2的增长率M1增长%储蓄存款增长%M2增长%198626.738.029.3198720.437.724.2198821.624.021.019895.736.018.3199019.937.028.0199124.229.826.5199235.927.231.3199338.829.337.3199426.241.534.5199516.837.829.5199618.929.925.3199716.520.117.3199811.915.414.8199917.711.614.7200016.07.812.3在实际经济运行中,M2的较快增长也不一定同时伴有狭义货币 M1的较快增长。从表1 可看到,有些年份,M2与M1同时快速增长。如 1991 1993 年,M2分别增长 2615%、3113%、3713%,M1分别增长 2412%、3519%、3818%。这些年份,M2的快速增长是 M1快速增长的结果。有些年份,M2增长超出 M1增长许多百分点。如 1990 年,M2增长2810%,M1只增长1919%;1994 1996 年,M2分别增长 3415%、2915%、2513%,M1分别增长2612%、1618%、1819%。有些年份,M2增长不低,M1则是低增长。如 1989 年,M2增长1813%,M1只增长517%;1998 年,M2增长 1418%,M1只增长 1119%。这两类年份,M2的增长是储蓄存款增长的结果,因此不意味着货币供应量(狭义货币供应量)的快速增长(表1 中,1994 年M1增幅依然偏高,但比上年已大幅度跌落)。(三)准货币向 M1的转化问题。准货币可以转化成M1。从这个角度来说,M2增长又可以是 M1增长的原因。但这里63国家统计局52000 年国民经济和社会发展统计公报6。1993 年起M1、M2与1992 年的统计口径不一样,1993 年的M1、M2增长率乃笔者的粗略计算。5中国统计年鉴 20006第312页。5中国金融年鉴61992 年第451 页(1986年数据),1993年第 351 页(1987 1990 年数据),1997 年第 445 页(1991年数据),1998 年489页(1992、1993 年数据),1999 年第 365 页(1994 1998 年数据)。有两个问题要讨论:一是转化有中间环节,即要通过银行发放贷款和居民提取存款,准货币才能转化为M1;二是转化有条件,不是M2增长或者准货币增长就一定会转化成M1的增长。银行以准货币增量为资金来源发放贷款,会不会造成M1的过多供应,取决于商业银行和中央银行两者的行为,取决于信贷资金管理体制。在中央银行对商业银行实行资产负债比例管理体制以前,国有商业银行(及其前身国有专业银行)不担心贷款风险,中央银行对商业银行体系的贷款规模也控制不力;在这种情况下,的确发生过贷款规模过大并引发通货膨胀的问题。1988 1989 年、1993 1995 年的高通货膨胀也是这样发生的。但是从1994 年起中央银行对商业银行实行资产负债比例管理和 1997 年亚洲金融危机发生后,情况已经完全不同了。商业银行对贷款风险已经变得高度警惕,贷款行为已经变得十分谨慎;中央银行的宏观调控也有了很大的改进。在这种情况下,通过银行贷款引发通货膨胀(或者引发高通货膨胀),可能性已经不是很大。那末,通过居民提取存款会不会引起M1的过多供应呢?这种可能性实际上更小。首先,我国储蓄存款对GDP 的比例高是我国高储蓄率的反映(储蓄存款增量对 GDP的比例是社会总储蓄率的一部分),它不是强迫储蓄,不是/笼中虎0。/笼中虎0的说法在短缺经济年代有一些根据。因为在短缺经济年代有一些年份发生过居民对储蓄存款净提取(储蓄存款余额负增长)的现象。如 1960 1962 年、1969 年。但即便是在短缺经济年代,发生居民对储蓄存款净提取现象,也是以生产遭受严重破坏为前提的。上述发生储蓄存款净提取的年份,就是生产(特别是农业生产)遭受大跃进、/公共食堂0和文化革命/文斗武斗0破坏的年份。在我国经历 20多年的改革和发展、商品短缺状况基本结束之后,居民对储蓄存款净提取的现象就根本没有发生的可能性了。其次,储蓄存款部分地转化为 M1(即不是居民对储蓄存款的净提取),也是有必要条件的。这个条件就是通货膨胀导致实际利率下降和居民形成通货预期。这里的因果关系要弄清楚:储蓄存款变动(增幅显著缩小)是果,物价上涨是因。是 M1增加过多引起物价上涨,物价上涨再引起储蓄存款部分地向 M1转化;而不是居民先提取存款,引起 M1的供应过多,从而引发通货膨胀。物价上涨引起居民提取存款的现象,中央银行也有措施予以控制。只要中央银行采取保值储蓄措施,转化方向就会发生逆转(手持现金和活期储蓄存款向定期储蓄存款转化)。在 1988 1989 年的高通货膨胀中,由于实行保值储蓄,1989 年的M1增幅降到 517%,而储蓄存款增幅从上年的2410%升到 3610%,1990 年升到 3710%。在1993 1995 年的高通胀中,实行保值储蓄后,1994 1995 年 M1的增幅从 1993 年的3818%分别降为 2612%和 1618%,而储蓄存款增幅分别升到 4115%和 3718%(见表 1)。总之,储蓄存款向M1的转化不是无条件和不可控制的。只要不首先制造出通货膨胀,就不会发生居民提取存款而引发通货膨胀的现象。645中国统计年鉴 19936第285页。三、相对高的M2对 GDP 比例要求银行改善资产经营M2对 GDP 的高比例实质上是储蓄存款对 GDP 的高比例。忧虑/高比例0,是忧虑储蓄存款太多,实际上是担心发生两个问题:一是储蓄存款转化成M1;二是存款利息的支付负担问题。对于第一个问题,上文已经作了讨论。这里专门讨论一下第二个问题。银行体系的存款增长,银行的资产及资产收益也在增长。发生存款利息的支付负担问题,是资产收益可能补偿不了负债成本。/M2对 GDP 的比例越高,整体的支付风险越大0(戴根有,2000)。这里有两种可能的情形。一是银行资产规模的扩张跟不上存款的增长,从而导致资产收益补偿不了负债成本。二是存贷利差太小,导致资产收益补偿不了负债成本。对待第二种情形的根本性措施是加快利率市场化改革,让资金市场和银行业的竞争去决定利率水平。在第一种情形下,一定有银行资金的过剩(银行体系超额准备金过多)。出现这种情形,无论从宏观经济运行的角度来看,还是从银行经营的角度来看,都要求银行扩张资产。从宏观经济运行的角度来看,银行不扩张资产,社会的过剩储蓄就得不到运用,宏观经济就不能实现在充分就业水平(在我国可代之以/充分生产水平0)上的均衡。从银行经营的角度来看,不扩张资产,就不能解决成本)收益不对称问题。从长期来看,要有规模更大、机制更健全的股票市场、债券市场同银行业一起,担当把社会储蓄高效率地转化为投资的任务。但在股票市场、债券市场无法在短期内发展和完善起来的时候,银行必须充当使储蓄向投资转化的主角。银行不充当主角,在国民经济体系中谁去满足居民的存款服务需求呢?所以,银行不能通过收缩负债来解决收益问题。银行扩大资产业务是有空间的。即使不涉足股市,也还有贷款、票据贴现、购买国债、购买政策性银行债券、对证券公司融资、大银行对中小金融机构融资等业务可做。银行扩张资产,有关方面担心的是资产收不回来。从总量上来看,银行债权规模是永远扩大的,银行体系的债权总量是不要收回的。实际发生的情形是具体的债权对象(债务人)的更换。客户甲归还对银行的债务,客户乙取得对银行的债务。或者说,银行收回对客户甲的债权,发生对客户乙的债权。当然,银行对甲的债权收不回来,会限制对乙的债权的发生。对待这种情况,我国正在进行相应的改革。银行收不回来的老债权(比如对/客户甲0的债权)正在为金融资产管理公司所收购。银行要防止或控制在最低限度的是:新的收不回来的债权的发生。企业和银行两方面改革的进行,使新的收不回来的债权的发生可以防止或减少。银行的客户(企业)在变化,新客户不是都象老客户那样还不起对银行的债务。从银行方面来看,银行最了解企业的信息,比证券市场更能防止逆向选择和道德风险。对此,F#S#米什金作了比较详细的论述。他说:/如同在汽车市场上二手交易商帮助解决了逆向选择问题一样,金融中介机构在金融市场上发挥了类似的作用。金融中介机构(比如银行)成为生产公司信息的专家,从而能分辨信贷风险的高低。,0/银行所以具有从信息生产中获利的能力,一个重要因素在于,它们主要发放私人贷款,而不是购买在公开市场上交易的证券,这避免了搭便车问题。由于私人贷款是不交易的,其他65的投资者便看不到银行在做什么,银行作为中介机构,持有大量非交易贷款,这是它们得以成功地在金融市场上克服信息不对称问题的关键。0/金融中介机构,特别是银行,只要它们主要提供私人贷款,就有能力避免搭便车问题。私人贷款是不交易的,所以没有人能搭中介机构监督和执行限制性契约的便车。于是,提供私人贷款的中介机构获得了监督和执行契约的收益,它们的工作减少了潜藏债务合约中的道德风险问题。0/我们在分析中的一个关键发现是:在股票、债券等可流通证券上存在着搭便车问题,表明了金融中介机构,尤其是银行在企业融资活动中应发挥比证券市场更大的作用0(1998,P190、196)。总之,银行不能不扩大债权而去收缩负债业务。如果不是这样,那就表明我国银行业规模太大了(因为整个银行体系已经扩大不了债权),要象纺织业、煤炭业那样进行收缩调整。这里,我们遇到了一个/二律背反0:从银行业不敢扩大资产规模方面来看,银行业规模是太大了;但从社会公从增长的存款服务需求来看,银行业的规模又还不够(因为现有规模的银行业吸收不了现有规模的存款供给)。跳出这个二律背反的办法恐怕也是/两手抓0:一手抓国有银行业规模的收缩调整;一手抓中小金融机构的培值,把国有大银行承担不了的负债业务、资产业务交给中小金融机构去承担、去开拓。参 考 文 献1 戴根有,20005关于我国货币政策的理论与实践问题6,5金融研究6第 9 期。2 高辉清,2001:5今年物价变数有多大6,5经济日报62001 年 2月 26日第 7 版。3 F#S#米什金,1998:5货币金融学6,中国人民出版社。4 黄达,1999:5货币银行学6,王松奇撰写的第10 章/货币供给0,中国人民大学出版社。5 王海港,1999:5M2是否被货币当局误读6,5经济学消息报61999 年 8 月13 日第1 版。Abstract:The fact that a relatively high ratio of M2to GDP has beenn existing in our economy canbe explained as the follo wing.the high saving ratio,the rapid2inereased residential saving,the under2developed scceurities market and the single mechanism of transforring fromsaving to investment;lowvelocityof money circulation also comes up with a relatively higher share of demand for M1.Thecommcreial banks maintain sharp vigilance to loan risk,while the Central Bank has gained grcat im2provements in regulating and controllingmacro 2economy,which makes it less possible of inflation re2sulted from quasi2moncy through banking credit.Furthermore,after the period of Shortage Economy,there is lest likelihood that gives rise to inflation bywithdrawing deposits.The last,the burden of in2terest expenes on bankingsystem forccs commercial banks to expand and improve their asscts opera2tion.Key words:the ration of M2to GDP;reason;iquidity(责任编辑:金 菲)(校对:FY)66