招商证券-吉电股份-000875-收购风电改善结构,股东保障增厚业绩-100802.pdf

敬请阅读末页的重要说明 研究报告研究报告|公司跟踪报告公司跟踪报告 公用事业公用事业|电力电力 审慎推荐审慎推荐-B（维持）（维持）吉电股份吉电股份 000875.SZ 目标估值：5.506.00 元 当前股价：4.87 元 2010年年8月月2日日 收购风电改善结构，股东保障增厚业绩收购风电改善结构，股东保障增厚业绩 基础数据基础数据 上证综指 2638总股本（万股）83910已上市流通股（万股）66002总市值（亿元）41流通市值（亿元）32每股净资产（MRQ）2.9ROE（TTM）8.1资产负债率 77.0%主要股东 吉林省能源交通总公主要股东持股比例 25.6%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-9-2-4 相对表现-21 9 17 -40-30-20-10010Aug-09Nov-09Mar-10Jul-10(%)吉电股份沪深 300相关报告相关报告 彭全刚彭全刚 010-57601860 S1090209090315 研究助理：侯鹏侯鹏 010-57601861 我们在 7 月 28 日参加了公司的股东大会，为了保证中小股东利益，公司对股权分置改革时的承诺进行了优化，放弃收购亏损的火电项目，改为收购白音华煤电公司持有的泰合风电 51%股权和里程协合风电 51%股权，收购完成后，公司规模扩展的同时，发电结构得到改善，有利于提升核心竞争力。?吉电股份拟以协议方式收购白音华煤电公司持有的吉林泰合风力发电吉电股份拟以协议方式收购白音华煤电公司持有的吉林泰合风力发电 51%股权和吉林里程协合风力发电股权和吉林里程协合风力发电 51%股权。股权。?2007 年公司股改方案中，大股东能交总曾承诺将其持有的四平合营公司35.1%的股权股改后两年内出售给公司，而本次收购两个风电项目，则以清洁能源资产替代以上存在关停风险的小火电资产，收购完成后，能交总不再履行注入四平合营股权的承诺。?股改时大股东还承诺将桦甸油页岩项目获得核准后转由公司开发，由于该项目目前未能获得核准，大股东拟将以上两个风电的后续开发项目转由公司开发，以此优化无法开发的油页岩综合开发项目。?拟注入的两个风电资产的原股东为方白音华公司，与公司同受中电投集团控制，本次交易构成关联交易。?收购的风电资产优质，符合国家节能减排政策，是国家支持鼓励项目，有利于公司未来可持续发展。收购的风电资产优质，符合国家节能减排政策，是国家支持鼓励项目，有利于公司未来可持续发展。?两个风力发电公司，地处国家重点发展的“三北地区”千万千瓦级风力发电产业带上，资源优势明显，且两个风力发电公司未来 30 万千瓦规划发展空间已经确定，资产较为优质。?由于符合国家节能减排政策，是国家支持鼓励项目，两个公司均享受所得税三免三减半、增值税即征即退 50%、免交城市维护建设税和教育附加税的优惠政策。?我们认为，本次收购有利于公司产业结构的调整，保障公司未来可持续发展；同时，可以减少公司与大股东其他资产在吉林区域内的同业竞争，优化了当初股改承诺注入的资产，避免国家政策变化给公司带来的投资损失。?里程协合风电资产情况。里程协合风电资产情况。?装机规模 4.95 万千瓦，09 年 8 月全部竣工投产。年等效满负荷小时数为2151 小时，折全年发电量为 10647 万千瓦时，可供上网电量 10275 万千瓦时。?根据 2010 年购售电合同，上网电量为 0.94 亿千瓦时，上网电价 0.61 元/千瓦时（含税）。按照此上网电量预测，2010、2011、2012 年度公司可实现净利润 2082 万元、2312 万元和 2310 万元。?按照初步评估结果，里程协合风电采用收益现值法评估股权价值为 18628万元，账面净资产 17020 万元，收购 PB 为 1.09 倍，溢价 9.45%，按照2010 年预计实现净利润 2082 万元测算，PE 为 8.9 倍，估值水平较低。公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2?泰合风电资产情况。泰合风电资产情况。?装机规模 4.95 万千瓦，09 年 8 月并网发电。年等效满负荷小时数为 2056小时，年实际可供售电量为 9821 万千瓦时。?根据 2010 年购售电合同，今年上网电量为 0.94 亿千瓦时，上网电价 0.61元/千瓦时（含税）。按照此上网电量预测，2010、2011、2012 年度公司可实现净利润 1008 万元、1563 万元和 1507 万元。?按照初步评估结果，泰合风电采用收益现值法评估其股权价值为 17181万元，帐面净资产 15849 万元，收购 PB 为 1.08 倍，溢价 8.4%，按照 2011 年公司经营稳定后预计实现净利润 1563 万元测算，PE 为 11 倍，估值水平较为合理。?大股东现金保障，推进优化方案的实施。大股东现金保障，推进优化方案的实施。?本次收购，大股东承诺，若两个风电项目在预测期内实际累计实现净利润未达到盈利预测累计数，大股东将在吉电股份 2012 年报披露后一个月以内，以货币资金向公司做出补偿。?此外，大股东自优化方案实施的首个交易日起至两个风电项目盈利预测报告期止，不挂牌交易出售现持有公司的股份。?收购资产提升核心竞争力，增厚公司业绩。收购资产提升核心竞争力，增厚公司业绩。?根据节能发电调度办法（试行），风电等清洁能源在上网调度中将享有优先上网的排序，公司本次收购的风电项目，有利于提升机组利用率，改善公司发电结构，抵御因煤炭价格上涨带来的经营风险，提升公司在吉林区域的核心竞争力。?公司 2009 年实现归属于上市公司净利润 1.56 亿元，折合每股收益 0.18 元。本次收购两个风电项目后，2010 年预计将贡献净利润 3090 万元左右，归属于上市公司为 1576 万元，增厚每股收益约 0.018 元，2011、2012 年预计贡献每股收益约 0.024 元和 0.023 元，业绩提升明显。?维持“审慎推荐”的投资评级。维持“审慎推荐”的投资评级。预计 2010、2011 年每股收益分别为 0.05 和0.10 元，按照 PE 来看估值不低，但是公司 PB 仅为 1.61.7 倍，防御价值明显。公司目前装机规模 86.5 万千瓦，而收购的风电项目未来规划发展空间已经确定30 万千瓦，增长近 35%，具有较好的成长性。公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。彭全刚彭全刚：清华大学博士，长期从事电力行业研究工作，曾供职于中国华能集团公司、国务院电力体制改革工作小组办公室，2007 年加入招商证券。现为招商证券研究副董事，曾获新财富2008、2009 年电力与公用事业最佳分析师。侯鹏侯鹏：清华大学硕士，曾供职于国家开发投资公司旗下国投电力公司，长期从事电力项目建设和企业管理工作，2010 年加入招商证券，现为招商证券电力及公用事业行业分析师。投资评级定义 公司短期评级 公司短期评级 以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数 5%以上 公司长期评级 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 行业投资评级 以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告仅向特定客户传送，版权归招商证券所有。未经我公司书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。