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东方证券化工行业分析报告

深度报告


石化行业

*丙烯系产品盈利向好 关注海越股份、
沈阳化工等相关受益公司

研究结论
*d 过去两年丙烯系产品价格涨幅显著高于乙烯产品价格：丙烯价格上涨
320%，而同期乙烯价格仅上涨 164%。从下游产品看，丙烯酸价格上涨
249%；环氧丙烷价格上涨了 148%；丙烯腈价格上涨了 204%，远高于乙
烯系产品，如乙二醇价格 129%和环氧乙烷价格 41%的价格涨幅。
*d 我们分析丙烯系产品价格强势的根本原因在于在目前丙烯乙烯联产的生
产工艺下，丙烯的产量只有乙烯的一半。而截止 2010 年聚丙烯需求 5700
万吨已经达到了聚乙烯需求 7137 万吨的 80%。因此结构性失调，决定了
丙烯系产品在未来很长一段时间都会强于整体石化行业的走势。
*d 在我们前期石化行业报告《景气逐步复苏，赢利继续向好》中，我们预测
未来三年石化景气将逐步向好。结合我们本篇报告中对于国内外丙烯供需
面的分析，我们认为未来三年丙烯系产品在石化行业向好的大背景，将有
望迎来超越行业的高景气周期！
*d 受益于丙烯景气向上，我们预期代表了丙烯增产新工艺的海越股份（未评
级）和沈阳化工（买入）等，将凭借着对丙烯产品的高弹性，有望成为最
大的潜在受益者！
*d 我们认为，海越股份近期将投资百万吨烯烃项目的公告，标志着公司未来
有望转型成为大型民营石化企业。我们结合公司公告，初步测算，如果石
化项目 2014 年能顺利达产的话，将有望为公司带来 4.3 亿以上的净利润，
并且未来随着 LPG 深加工二期工程及大猫岛成品油储备基地的建设，公
司有望在未来几年保持高速的成长。
*d 沈阳化工目前有 13 万吨丙烯酸及酯、3 万吨环氧丙烷及 6 万吨聚丙烯的
产能，丙烯系产品占到石化总产量的一半以上，估计是目前上市公司中丙
烯弹性最大的企业。目前我们预测环氧丙烷和丙烯酸单吨毛利达到了


王晶(博士)

联系人

行业评级
国家/地区
行业
报告发布日期

行业表现

10.00%
5.00%
0.00%
-5.00%
-10.00%
-15.00%
-20.00%
-25.00%
-30.00%
-35.00%
-40.00%

资料来源：WIND


石油与化工行业首席分析师
8621－63325888?072
wangjing@
执业证书编号：S0860200010013

赵辰
8621－63325888?101
Zhaochen1@

*看好 中性 看淡（维持）
中国/A 股
石化行业
2011 年 4 月 7 日

*石油加工(申万) 沪深300

3500 元和 9000 元，盈利能力很强。当前股价仅相当于我们 11 年盈利预
测的 16 倍市盈率，安全边际充分。我们维持 2011 年、2012 年每股盈利
重点公司盈利预测及投资评级
****股价 2010E 2011E 2012E 目标价

预测 0.6 元和 0.93 元，维持公司买入评级，目标价 12 元。
中国石化
沈阳化工
***8.5 0.77 0.86 0.97 16.2
***10 0.41 0.6 0.93 12

投资策略和建议：
****辽通化工 11.59 0.34 0.9 1.05 14.5

*d 如上文分析，我们认为未来几年我国石化产业尤其是丙烯系产品将处于高
齐翔腾达
***54 1.70 2.70 2.90 68

【行业
景气周期之中，因此我们认为应优先选取丙烯弹性大的石化企业，最大限
度的受益于丙烯系产品景气上升带来的盈利增长。我们关注沈阳化工（买
资料来源：公司数据，东方证券研究所预测

\u35777X
入）、海越股份（未评级）等相关受益企业。

券
研究报

告】
*d 风险因素：

原油价格大幅飙升；世界经济出现二次探底

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。
东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业
发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不
应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。
有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投
资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。

10
-0
4
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2
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3

*目 录

*1. 丙烯系产品盈利进入高景气周期 ............................................................... 4
*1.1 过去两年丙烯系产品价格显著强于乙烯系产品价格 .....................................................4
*1.2 丙烯系产品需求分析 ....................................................................................................5
*1.3 受工艺限制，丙烯未来新增产能有限...........................................................................7
*1.4 未来几年丙烯系产品有望继续维持高景气....................................................................9
*2. CPP\DCC\Superfelx 等丙烯增产工艺前景光明 ....................................... 9
*3. 关注海越股份、沈阳化工等相关受益公司 .............................................. 10
*3.1 海越股份....................................................................................................................10
*3.2 沈阳化工....................................................................................................................12
*4. 投资建议 ................................................................................................. 13

图表目录

表格 1 2000—2010 年我国聚丙烯产量、进出口和消费量统计（万吨） ......................................5
表格 2 2005—2010 年全球聚丙烯产量、消费量统计（万吨） ....................................................6
*表格 3 近几年我国聚丙烯下游需求统计（万吨） ........................................................................6
表格 4 2006—2013 年我国丙烯及下游产品需求变化（万吨） ....................................................6
表格 5 2010 年我国石化企业聚丙烯产能统计（万吨） ................................................................8
表格 6 2011—2013 年我国石化企业聚丙烯新增产能统计（万吨）..............................................8
表格 7 2005—2013 年世界乙烯产能及开工率统计（百万吨） ....................................................9
表格 8 2005—2013 年世界聚丙烯产能、产量及开工率统计（万吨）..........................................9
表格 9 2010—2014 年海越石化项目盈利各主要预测................................................................. 11

图表 1 2009 年至今国际乙烯丙烯价格走势图（美元/吨） ...........................................................4
图表 2 2001 年至今丙烯石脑油价差走势图（美元/吨） ...............................................................4
图表 3 2009 年至今全球丙烯系及乙烯系衍生产品价格变化示意图（元/吨）...............................5
*图表 4 主要工艺丙烯及乙烯综合收率及产量比............................................................................7
图表 5 2010 年至今 PVC 糊树脂和电石的价差变化（元/吨）....................................................12

*1. 丙烯系产品盈利进入高景气周期

*1.1 过去两年丙烯系产品价格显著强于乙烯系产品价格
随着 08 年金融危机影响的逐步消散，自 09 年开始，国际大宗石化产品的价格都有较大幅度的提
升。但从烯烃的大类产品看，丙烯系产品的价格显著高于乙烯系产品的价格，从基础的国际乙烯和
丙烯售价看，乙烯自 09 年初的 452 美元/吨上涨到目前的 1196 美元/吨，上涨幅度为 164%，而丙
烯价格则从 09 年初的 385.8 美元/吨，上涨到目前的 1620 美元/吨，上涨幅度为 320%，显著高于
*乙烯、国际油价（127%）和石脑油（204%）的上涨幅度。目前丙烯石脑油价差更是达到了 625
美元/吨的近几年的高位。

图表 1 2009 年至今国际乙烯丙烯价格走势图（美元/吨）

1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0

乙烯

丙烯

Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Oct-10 Dec-10 Mar-11

资料来源：东方证券统计

图表 2 2001 年至今丙烯石脑油价差走势图（美元/吨）

1000

800

600

400

200

0

-200
Feb-01 Dec-01 Oct-02 Aug-03 Jun-04 Apr-05 Feb-06 Dec-06 Oct-07 Aug-08 Jun-09 Apr-10 Feb-11

资料来源：东方证券统计

而从下游丙烯系衍生产品来看，在过去两年其价格上涨幅度也显著领先于乙烯系产品。如丙烯酸价
格上涨 249%；环氧丙烷价格上涨了 148%；丙烯腈价格上涨了 204%；远大于乙烯下游产品，如
乙二醇价格 129%和环氧乙烷价格 41%的价格涨幅。

图表 3 2009 年至今全球丙烯系及乙烯系衍生产品价格变化示意图（元/吨）

25000

20000

15000

10000

5000

0


环氧氯丙烷


丙烯酸


丙烯腈


乙二醇


环氧乙烷

年份


2000
1-Jan 1-Mar 1-May 1-Jul 1-Sep 1-Nov 1-Jan 1-Mar 1-May 1-Jul 1-Sep 1-Nov 1-Jan 1-Mar

资料来源：东方证券统计

我们分析丙烯系价格走强的主要原因是：亚洲尤其是中国巨大消费需求的驱动，丙烯需求增长持续
超过乙烯，而蒸汽裂解装置的增加仍不能满足丙烯需求的增长。大多数新增蒸汽裂解装置也是基于
乙烷为原料，几乎不产生丙烯联产品，由此导致世界尤其是亚洲出现丙烯大量短缺的状况。随着丙
烯供应的逐步吃紧，价格上涨也就在意料之中了。为此，我们预测未来需对高产丙烯技术大量投资
以满足未来丙烯需求增长。

*1.2 丙烯系产品需求分析
从下游需求上看，聚丙烯是丙烯最大的消费领域，占总消费量的 72%，其次是丙烯腈，占 8%，环
氧丙烷 8%，丙烯酸 6%，丙酮 2%和其他 4%。

受益于下游各产品需求的高速增长，我国和世界的丙烯需求都实现了高速的增长。以对丙烯消耗占
比最大的聚丙烯来衡量，2000-2010 年我国产量和需求复合增长率都达到了 11%；而 2005-2010
年世界需求的复合增长率也达到了 7%。

表格 1 2000—2010 年我国聚丙烯产量、进出口和消费量统计（万吨）
*********2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

PP 产量
*******323.95 322.54 374.2 445.48 474.83 522.95 584.15 712.71
**733.2 820.52 932.42

PP 进口量
***164.03 208.65 244.2 273.43
291.4
**302.3 294.42 307.01
**278.89 416.25 386.81

PP 出口量
1.02
0.93
1.3
1.19
1.53
2.25
2.5
3.12
4.17
4.48
8.28

PP 净进口量
*******163.01 207.72 242.9 272.24 289.87 300.05 291.85 303.89
**274.72 411.77 378.53

PP 消费量


***486.96 530.26 617.1 717.72


764.7


823


****876 1016.6 1007.92 1319.7 1389.9

增速
9%
16%
16%
7%
8%
6%
16%
-1%
31%
5%

资料来源：东方证券研究所整理

表格 2 2005—2010 年全球聚丙烯产量、消费量统计（万吨）
***年份 2005 2006 2007


2008


2009


2010

产能
产量
消费量
增速
4283
3992.4
3985
4645
4230.3
4182.4
5.0%
4698
4462.2
4452.7
6.5%
5168
4536.1
4486.7
0.8%
5600
5460
4626.9
3.1%
5980
5700
5610
21.2%

资料来源：东方证券研究所整理

*聚丙烯( Polypropylene,简称 PP) 是一种性能优良的热塑性合成树脂, 由于其密度低，具有良好的
机械性能，因此在汽车工业、家用电器、电子、包装及建材家具等方面具有广泛的应用。在五大通
**用塑料中, 产量仅次于聚乙烯和聚氯乙烯, 国内消费量仅次于聚乙烯列第二位。受益于新型催化剂
以及聚合工艺的不断推陈出新，使聚丙烯深加工的新产品不断涌现，大大拓展了聚丙烯的应用领域，
因为我们预期未来 3 年我国聚丙烯需求还将维持 12%以上的增长，由此也将带动我国丙烯需求的
继续旺盛。因此我们预测未来几年在需求端我国丙烯系产品仍将保持强劲的增长，丙烯消费量复合
增长率应在 11%以上。

*表格 3 近几年我国聚丙烯下游需求统计（万吨）

消费领域
2002
2004
2005
2010

BOPP
*******消费量 所占比例 消费量 所占比例 消费量 所占比例 消费量 所占比例
*******81.0 13% 100.0 13% 103.5 13% 155.8 11%

CPP 薄膜
纤维制品
24.0
56.0
4%
9%
28.0
77.0
4%
10%
32.5
88.7
4%
11%
51.5
196.5
4%
14%

编织制品
注塑
315.0
105.0
*51% 385.0
*17% 130.0
*50% 404.1
*17% 144.9
49%
18%
629.0
275.6
45%
20%

管材
其他
22.7
13.5
4%
2%
29.0
15.7
4%
2%
32.5
16.8
4%
2%
53.9
27.6
4%
2%

合计
617.2
*100% 764.7
*100% 823.0
*100% 1389.9
100%

资料来源：东方证券研究所整理

表格 4 2006—2013 年我国丙烯及下游产品需求变化（万吨）
*****产品 2006 2007 2008 2009 2010


2011


2012


2013

丙烯腈需求
*121.5 146.3
119.6
144.1
**135.6 139.6 143.8
148.1

消费增速
20%
-18%
20%
-6%
3%
3%
3%

环氧丙烷
*82.5 72.7
*78.3 105.2
**128.5 143.9 161.1
180.5

消费增速
-12%
8%
34%
22%
12%
12%
12%

丙酮
*70.6 77.1
63.0
***75.2 117.0 134.6 154.7
177.9

消费增速
丙烯酸
消费增速
丙烯酸酯
消费增速


9%
*54.5 62.2
14%
*67.8 69.4
2%


-18%
71.0
14%
69.7
0%


19%
69.3
-2%
68.0
-2%


56%
70.6
2%
67.5
-1%


15%
74.8
6%
68.1
1%


15%
79.3
6%
68.8
1%


15%
84.1
6%
69.5
1%

聚丙烯
*******876 1016.6 1007.92 1319.7 1389.9 1556.7 1743.5 1952.7

消费增速
16%
-1%
31%
5%
12%
12%
12%

**丙烯总消耗量 744.1 945.6
*****924.7 1045.7 1625.0 1803.8 2002.2 2222.4

消费增速

资料来源：东方证券研究所整理
27%
-2%
13%
55%
11%
11%
11%

*1.3 受工艺限制，丙烯未来新增产能有限
目前世界范围内丙烯生产根据来源可分为三类：1.蒸汽裂解联产丙烯，其原料为石脑油，是乙烯的
*联产品，占到丙烯总产能的 57%，该工艺丙烯基本为乙烯产能的一半；2. 炼厂气制丙烯，原料为
催化裂化炼厂气中分离出来的丙烷和丁烷，占到丙烯总产能的 33%，该工艺丙烯为乙烯产能的 40%
*左右；第三种为其他工艺制丙烯，占到丙烯总产能的 10%左右。而我国的制乙烯方式基本为前两
种，产能占比分别为 46.7%和 53.3%。由此我们可以看到在目前的工艺背景下，无论世界还是我
国丙烯产量基本上都在乙烯的 50%以下。而随着过去 2 年中东乙烷路线的近千万吨乙烯产能的大
量投放（几乎不联产丙烯），乙烯供给已经日趋饱和。未来走传统工艺的丙烯扩产将有可能导致乙
烯的供给过剩，因此变得非常的困难。

*图表 4 主要工艺丙烯及乙烯综合收率及产量比

资料来源：东方证券研究所整理

***从我们统计的情况看，截止 10 年底，我国共有聚丙烯产能为 950 万吨，未来三年的新增产能为
178 万吨，平均每年扩产 60 万吨，扩产幅度为 6%，远小于我国平均每年 11%的需求增速。而我
国在 10 年聚丙烯的行业开工率已经达到了 95%以上，接近 27%的需求都依赖进口满足，因此可
以想见，未来供给将更加紧张。

表格 5 2010 年我国石化企业聚丙烯产能统计（万吨）
**厂家名称 产能（万吨） 厂家名称


产能（万吨）

燕山石化
上海石化
扬子石化
茂名石化
广州石化
大连有机
天津联合
大庆石化
齐鲁石化

抚顺石化

福建炼化
济南石化
洛阳石化
中原石化
独山子石化
盘锦乙烯
华北石化
兰州石化
前郭石化
辽阳石化分公司

总计

资料来源：东方证券研究所整理
44.5
40
42
47
15.5
32
7
10
7

9

47
12
8
6
67
30
10
34
4
7
镇海炼化
兰港石化
大庆炼化
海南炼化
中海油壳牌
上海赛科
绍兴富陵
延安炼厂
青岛大炼油

台湾台塑

锦西石化
湛江东兴
中沙天津石化
神华媒质烯烃装置
广西钦州石化
天津大港石化
九江石化
大连西太平
武汉石油
湖南长盛
荆门石化


950
55
11
30
20
24
25
20
30
20

45

15
14
45
30
20
10
11
15
9
10
12

表格 6 2011—2013 年我国石化企业聚丙烯新增产能统计（万吨）
*石化扩产项目 2011
*武汉一体化工程 20
*洛阳石化 8


2012
20
4


2013

大庆石化
抚顺石化
内蒙古多伦煤制烯烃项目
绍兴富陵
大连实德集团
总计

资料来源：东方证券研究所整理
0
10
20
10
0
68
15
20
26
10
66（待批）
95
15

15

*1.4 未来几年丙烯系产品有望继续维持高景气
而从国际聚丙烯行业看，过去 5 年的平均行业开工率也达到了 90%以上。考虑到未来，我们统计
到的全球乙烯产能的扩产也非常有限，至 2013 年总扩产规模为 910 万吨，年产能复合增长率仅为
2%，如果我们以此推算聚丙烯的新增产能的话，我们可以看到未来三年的产能增长率分别为 5%、
0.1%和 1%。如果我们假设未来三年全球聚丙烯需求增长率为 3%的话，对应的行业开工率为 95%、
98%和 99%。由此可见，未来无论是国内还是国际聚丙烯行业的供求皆非常紧张，因此我们判断，
未来三年的丙烯系产品价格有望继续维持强势，延续此前的高景气周期。

表格 7 2005—2013 年世界乙烯产能及开工率统计（百万吨）

产能统计
2005
2006
2007
2008
****2009 2010E 2011E 2012E 2013E

上年产能
********111.3 115.7 120.5 125.2 129.9 132.7 143.5 153.6 156.4

新增产能
4.4
4.8
4.8
4.7
2.8
***9.3 7.2 0.2 1.7

增长率
4%
4%
4%
4%
2%
7%
5%
0%
1%

开工率
90%
90%
91%
83%
83%
***82% 82% 84% 86%

资料来源：东方证券研究所整理

表格 8 2005—2013 年世界聚丙烯产能、产量及开工率统计（万吨）
********年份 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012


2013

产能
4283
4645
4698
***5168 5600 5980 6250
6258
6321

增速
8%
1%
10%
8%
7%
5%
0.1%
1%

产量
******3992.4 4230.3 4462.2 4536.1 5460 5700 5928
*6106 6289

增速
6%
5%
2%
20%
4%
3%
3%
3%

开工率
93%
91%
95%
88%
98%
95%
95%
98%
99%

资料来源：东方证券研究所整理

2. CPP\DCC\Superfelx 等丙烯增产工艺前景光明

如前文所述，在目前丙烯供需明显紧于乙烯供需情况，且现有工艺基本上以乙烯为主的大背景下，
我们判断未来丙烯收率高的石化新工艺将显著受益于将持续数年的丙烯高景气周期。

从目前国内外增产丙烯的几种工艺来看，可分为四大类：

*1. 丙烷脱氢法：是一种专门生产丙烯的工艺，但限于我国丙烷资源相对短缺，尤其是缺少丙烷含
量较高的湿性天然气田，所以在我国发展丙烷脱氢工艺条件尚未成熟

*2. 烯烃歧化工艺：消耗乙烯生产丙烯，在丙烯价格超过乙烯价格的前提下还是具有竞争力，在国
外已有工业化生产装置，在我国发展烯烃歧化有一定的工艺潜力。

3. DCC 和 CPP：通过将 FCC（催化裂化）升级为 DCC 和 CPP 来增产丙烯投资少、见效快。DCC
丙烯收率为 21%，丙烯乙烯比为 3.5：1；CPP 丙烯收率为 14.2%，丙烯乙烯比为 0.6：1。目前

上市公司中沈阳化工的 DCC 和 CPP 工艺在世界上已处于领先地位，且设备运行状态良好。我们
预测该技术在我国的丙烯增产中将发挥越来越大的作用。

4. C4/C5 深加工：从投资费用和生产成本来看，C4/C5 烃选择裂解工艺是 4 种增产丙烯工艺中最
具有吸引力的工艺。目前国际上的选择性裂解技术以 Lurgi 的 Propylur、EXXON MOBILE 的 MOI
和 KBR 的 Superflex 为主，其中 Superflex 工艺因 2006 年在南非 Sasol 率先实现工业化，应用前
景最为广阔。其理论丙烯、乙烯收率为 45%和 22%，丙烯乙烯比为 2：1。

因此从丙烯收率和工艺成熟度综合评判，我们预测未来几年以 Sperflex 和 DCC、CPP 为代表的丙
烯增产工艺在我国石化行业的应用前景将非常广阔。

*表格 9 几种催化裂化工艺收率比较示意图
**催化裂化（FCC） 催化热裂解（DCC） 催化热裂解（CPP） 蒸汽裂解（SC)

原料油

产率（%）
干气
氢气
甲烷
乙烯
乙烷
液化气（%）
丙烯
丙烷
丁烯
丁二烯
丁烷
C5 以上汽油
总计（%）
*乙烯加丙烯（% ）
乙烷加丙烷（%）
产品与原料价值比
大庆蜡油

-


2.03
-
-
-
-

5.00
2.10
7.00

6.40
55.50
78.03
5.00
2.10
0.91
大庆蜡油


0.24
3.24
6.10
2.33

21.03
3.32
14.22
0.08
3.57
26.60
80.73
27.13
5.65
1.00
大庆蜡油掺 30% 减压
渣油

0.95
11.19
24.27
4.71

14.17
1.06
6.77
2.40
0.18
11.88
77.58
38.44
5.77
1.17
大庆石脑油


0.88
16.17
31.3
3.85

15.21
0.28
5.49
5
0.19
11.8
90.17
46.51
4.13
0.98

资料来源：东方证券研究所整理

*3. 关注海越股份、沈阳化工等相关受益公司

*3.1 海越股份（未评级）
公司为浙江诸暨上市公司，现有业务主要为收费公路、加油站和商业地产出租这三部分，皆为收费
业务，每年能稳定贡献 6000-7000 万元的净利润。由于传统业务市场发展空间有限，公司一直在
筹划战略转型，近期公司做了两个公告，分别如下：

1．公司将投资建设 138 万吨 LPG 深加工项目,又叫丙烷-C4 混合气综合项目，采用 superflex 技术，
分两期进行：一期，主要产品为聚乙烯和聚丙烯；二期主要产品为丙烯、乙烯下游深加工产品

2．大猫岛成品油储备基地项目；与振戎能源合作，两年内新建油品化工仓储库 200 万立方，力争
成为国家或浙江的能源储备基地。5 年内建成不低于 500 万立方的石化储备库。

我们分析认为，以上两个公告的推出，标志着公司战略转型的正式启动，未来公司将有望发展成为
集石化、成品油储运及零售为一体的石化综合性企业。我们预测 LPG 深加工项目一期于 2013 年
底建成，总投资 35-40 亿元，预计烯烃产量（聚丙烯和聚乙烯）为 90 万吨，总产量为 105-110 万
吨（含副产品）；二期项目于 2015 年底建成，预计投资 20-30 亿元，主要产品为乙烯及丙烯下游
一些盈利能力比较高的产品、如环氧丙烷、乙丙橡胶等。对于大猫岛成品油基地，根据舟山招商网
披露，总投资规模不小于 10 个亿，我们预测项目综合 ROE 应在 13%-15%，且盈利比较稳定，一
旦实施有望每年贡献 7000 万左右的净利润（按 50%股权计算）。

公司如果石化项目建成，从产品结构上，可能类似于以前的齐鲁石化，是一个纯粹的石化标的，对
于石化周期的弹性非常大。并且因为没有炼油业务，所以天然的规避了油价大幅上涨可能导致的成
品油调价滞后所带来的系统性风险。

对于未来海越股份大石化项目的盈利能力，我们初步做一个评估：

*1. 产量：仅考虑一期工程，各主要产品的理论产量为，聚丙烯产量应为 55 万吨，聚乙烯产量应
为 28 万吨，其他应该还有一些高辛烷值汽油等副产品，总量应在 12-16 万吨左右。我们假设
2014 年能够顺利完工，开工率达到 85%，

*2. 毛利率：因为公司产品结构与辽通化工的石化部门非常相似，基本上都是以聚乙烯和聚丙烯为
主。辽通石化板块 2010 年的毛利率为 13%，考虑到其 3 季度炼油板块还出现了巨亏，因此
正常的综合毛利率应该还要高，并且公司原料来自 LPG，目前每吨市场价格低于石脑油 2000
元以上，所以我们保守估计其毛利率为 15%。

*3. 三费：因为公司为民营上市公司，所以在三费管控上会更有优势，所以我们选取了可比民营石
化企业齐翔腾达为标准，其三费为 3%，考虑到公司负债率会高于齐翔，因此我们预测公司三
费为 5%左右。

*4. 净利润：综合以上分析我们预测，2014 年项目实施后，可为公司贡献净利润为 4.3 个亿（按
51%控股项目计算）。

因此综合考虑以上几项收入来源，公司在 2014 年有望实现 5.7 亿元的净利润。结合我们前期做出
的大石化周期未来三年逐年向好的预测，参见报告《景气逐步复苏，赢利继续向好》；并且考虑到
*公司聚丙烯产品占到总产量的 50%以上，应为石化类上市公司中丙烯弹性最大的企业，将更为充
分的受