主题第一届申银万国期货投资策略报告会.doc

主题：第一届申银万国期货投资策略报告会 新政策、新机遇、新思维时间：2014年3月7日（下午)袁万勇： 尊敬的各位领导、各位嘉宾、女士们、先生们,大家下午好！ 昨天是中国24节气当中的惊蜇，它代表了万物复苏，今天我们齐聚“四季”，来参加由中国金融期货交易所特别支持的“第一届申银万国期货投资策略报告会，共同分享上海自贸区的新政策和新机遇，我谨代表主办方对各位新老朋友的光临表示最诚挚的欢迎和感谢！ 首先，请允许我介绍出席本次报告会的嘉宾，他们是： 经济学家连平教授； 上海市政协经济委员会副主任、上海市政府发展研究中心流通经济研究所常务副所长汪亮先生； 中国金融期货交易所期权组刘炜亮博士。 此外参加本次报告会的还有申银万国证券研究所、申银万国证券经纪事业总部、资产管理事业部、固定收益部的领导. 现在,第一届“申银万国期货投资策略报告会”正式开始. 首先，有请申银万国期货公司总经理李建中博士为本次报告会致辞,大家欢迎！李建中： 尊敬的各位领导、各位来宾、各位朋友，欢迎大家出席“第一届申银万国投资策略报告会.首先我代表论坛主办方,感谢各位领导、嘉宾对申银万国的大力支持，并在此向各位的到来表示最诚挚的欢迎和衷心的感谢！ 在十八届三中全会和上海自贸区政策红利的驱动下,在金融行业变革创新的驱动下,我们将迎来一个新的、重要的发展机遇期。同时，在以市场化为导向,重塑金融行业竞争格局的时代，应该说创新研究能力和风险管理能力，正在成为金融机构的核心竞争力。申银万国期货公司始终秉承研究创造价值的理念，近年来我们陆续从海内外引进了一批高学历、高素质，并具有丰富实战经验与创新研究服务能力的高端期货研究人才，以专业化、产品化、市场化为导向,致力于开创业内领先的期货衍生品研究与投资咨询服务。 申银万国期货研究所目前初步形成了自主开发的创新产品与服务研究序列，行业地位与品牌形象持续提升，创新研究成果先后荣获：上海市政府金融创新成果二等奖等多个奖项。本届投资策略报告会是我们率先在业内围绕市场关注的热点和机构投资者的需求，全面推送投资策略报告及行业新思维、新观点的尝试,是继公司申银万国衍生品论坛之后又一个精心打造的高端期货论坛，探索期货市场服务金融机构投资者和实体经济、企业的途径和方式,发布公司研究团队的年度投资策略和观点，为广大投资者搭建一个沟通、交流的平台，推动行业的创新和市场功能的发挥. 我们知道上海自贸区挂牌后在国务院总体方案指引下，包括一行三会,外管局等相关监管机构陆续出台了一些意见、政策和办法。可以预见，随着这些政策的到位、落地和推广,自贸区金融改革创新和发展的实践，必将对中国金融企业的市场化，以及整个改革大局产生重要影响。3月5日习总书记参加全国人大上海代表团审议时强调，建设自贸区是一项国家战略，尽快形成一批可复制、可推广的新制度，加快促进投资贸易便利、监管高效便捷等方面，试出首批管用有效的成果。所以本次的论坛以新政策、新机遇、新思维为主题。就市场关注的热点展开讨论，包括对宏观经济的展望,以及自贸区人民币跨境支付业务的推进，对国内机构、金融投资模式的影响,如何利用自贸区政策打通FICC产业链，以及区内机构如何利用参与境外金融市场衍生品交易等等，同时我们也将隆重推出申万期货研究所团队带来的金融期货与商品期货的年度投资策略新观点。 本次论坛举办过程中，中国金融期货交易所的各位领导和相关部门给予了大力支持在此表示衷心的感谢.最后祝愿首届申银万国期货投资策略报告会取得圆满成功,也祝愿大家身体健康、万事如意,谢谢！袁万勇： 谢谢李总的致辞！李总明确申银万国期货投资策略报告会整合集团资源,打造业内高端期货品牌论坛的这样一个总体定位，阐述了本届报告会的主题和背景.相信在各位领导和来宾朋友的大力支持下，申银万国期货投资策略报告会一定会办得越来越好。 2014年,大分化格局下的中国经济面临更加复杂的挑战,在经济处于周期回落和结构调整的镇痛期,目前还存在比较多的结构性问题。比如日益加剧的债务风险问题，如何进一步化解产能过剩等等。2014年中国经济将如何运行？下面有请知名经济学家连平先生为大家带来2014年中国宏观经济金融形势展望,大家欢迎!连平: 各位同行,大家下午好！很高兴有这个机会出席申万期货首届投资研讨会。和期货年轻的新兴行业比,银行业目前作为一个传统的行业是备受煎熬，但是对于这样新兴行业的崛起,对于中国金融事业的发展，我觉得未来会起到一个非常好的推动作用.今天也很高兴能够跟大家一起做一个交流，主要是跟大家谈一点对宏观经济运行的一些看法，其中会重点讲一些当前比较热点的问题，谈一些粗浅的看法。这个PPT的内容比较多一些，七个方面，我想有一些我就简单略过了，把一些主要的内容跟大家做一个交流. 第一个问题，说一说我们对世界经济运行的看法。 总的来说，我们认为2014年世界经济复苏的过程仍将继续的延续，总体我们认为可能比2013年的状况会好一些.首先是美国经济的复苏，应该说继续沿着它前两年运行的轨迹，情况会进一步有所好转。近期我们看到有不少数据,包括去年二季度之后以来的许多数据都在改善过程当中。QE退出,或者说开始退出，其实它就是一个非常重要的信号.不能简单的去理解，这个含义是什么呢？就是说作为美联储目前当政的几个主要的人物，他们都是非常主张运用相关的政策来刺激经济的增长。在这种情况下，能够做出这样的决定，就是QE可以退出了，就说明他们对未来美国经济的总体运行的看法还是谨慎乐观的.这也是我们判断形势的一个方面的重要参考依据之一。 具体有关很多数据，这里我们就不再详细介绍. 日本经济还会小幅度回落，量化宽松的格局还会延续。日元还会进一步的贬值，我们看到最近这两天日元贬值依然还是势头不减，这跟美元相对的坚挺是有关的。对于中国来说非常重要的是欧元区，因为前两年欧盟已经成为中国经济非常重要的一个伙伴,就是我们出口的第一大目的地是在欧盟。所以欧盟情况的好转，对于我们的出口显然是有很多好处的。现在来看,在去年第四季度，欧盟经济已经出现了一个正增长的迹象，我们认为2014年欧盟整体运行会走向一个正的增长,但是去年还是负的增长。在他们运行状况出现好转之后,尽管它的复苏是微弱的，但是它的市场总量是在扩张,所以对于中国对欧盟的出口来说是有帮助的。 当然了新兴经济体在最近依然面临着资本外逃的压力，一方面是QE的退出，但是我觉得其实最重要的还在于这些新兴经济体本身经济状况比较糟糕.比如说经济增长速度比较低、通胀水平比较高，这些状况就使得资本，可以说认为在这些地方是有风险的。在QE政策退出之后,很显然风险偏好在上升,但是它们的目标是在于权益类的资产，权益类的资产主要是美国、欧洲一些市场,现在看来还是有投资的价值,所以资本从新兴经济体流出.当然了，中国是一个特例，其实这个资本的流出在去年三季度开始就已经有了一个明显的趋势，但是恰恰对于中国来说，在去年三季度到四季度，外汇占款明显增加,资本流入量是明显增加，去年第四季度外汇占款每个月的数据都不低，就表明在这个时段，很明显我们状况跟新兴经济体的其他一些国家是一个鲜明的对照,所以再次证明了,这个国家的资本流进、流出主要还不是取决于国际整体的环境,关键取决于你自身经济运行情况。我们通胀水平比较低、经济增长速度比较高，尤其是我们还注意到2012年到2013年有过这样一个非常清晰的现象,就是连续两个季度GDP往下走，接下来第二季度的后期以及第三季度资本就明显的流出，随后经济开始季度的反弹,资本开始明显的流入、增加.2012年和2013年非常典型.2014年，我们认为这种状况,恐怕基本格局不会改变，所以资本流动关键取决于自身经济运行的情况。这是关于国际形势的一些看法，时间关系不展开多说，总的一个看法就是认为国际环境在2014年我们认为会比2013年稍微好一些。 第二个,我们自身增长动力来看，刚才讲出口状况有所好转,但我们还是要提醒一点，目前中美贸易已经出现明显的脱钩现象，就是说美国市场的好转，我们对它的出口并未完全同步,它是好转的，但我们对它出口的增长跟不上它好转的程度。这就说明我们目前的竞争力，由于种种原因，劳动力价格的上升、汇率持续的升值以及周边地区新兴经济体强烈的竞争,它们所具有的一些竞争的低成本优势，这些都使得我们在美国市场的份额出现了明显的松动,是在小幅度的回落.所以对于国际环境改善之后对于我们出口所带来的积极推动作用，也不能够估计过高,恐怕是要打一些折扣的. 但不管怎么说，我们认为2014年的出口增速应该会比2013年有所提升。在2013年的上半年，按照权威的官方统计，出口对于GDP的贡献，当初GDP增速是7。6,外贸只贡献了0。1.下半年外贸贡献应该会有增长，但是我们仍未也难以超过0。5%。但是在2014年我们认为出口的增速,适当加快之后会对GDP的贡献稍有增大,应该会在0。5%到1这个区间. 投资来看，这一次总理报告中间和发改委主任也讲了，投资增速要有所下调。我们对于2014年投资的增长总体看法也是认为会有所回落，尽管投资的需求还是很旺盛的，但是从几个具体的构成内容来看,应该说还是会有所回落的。我们判断了一下是两缓两升，房地产投资和基础设施投资增速会回落，但制造业投资和其他，其他主要是服务业、第三产业，这两方面会增速有所加快。我们看这个图，基础设施投资这条蓝线是波动很大的，在很大程度上面是调节项，当投资增速有困难,乃至于整个经济增长都有很大下行压力的时候,它就发挥作用了，它的增速就明显上去了.当经济增长速度回升之后需要做一些降温,基础设施投资增速就明显的下滑。这条蓝线在2012年上半年的时候曾经降到了0以下的水平,但是这个之后又开始急剧的上升，道理非常简单，因为2012年三季度之后GDP的增速曾经有一季度到了7。5%,就是如果再不采取相关的刺激措施，这个GDP增速可能会降到明显的比较低的水平,有可能降到7%以下. 所以，我想大家如果回顾一下2012年底中央工作经济会议上面,第一次我们李总理讲到是投资作用的时候，讲了对经济增长来说是具有关键的作用。也就是说，不可能像市场上面很多人所判断的，这个投资在新一届政府不重要，不会当做重要的东西来运用，投资增速可以迅速的下滑,不是这么回事，关键时候还是要启用这个工具，大家看这个线非常明显。现在它处在一个相对来说还是高位，但是在波动当中开始有所回落.在2014年我们认为这个回落趋势还是继续.但是从政府把投资增速略往下调的含义非常清晰的告诉你,不希望投资增速太高，而且他认为现有投资环境来看,投资增速有所下降之后所带来的对经济增长下降的这些影响,通过其他的措施还可以来弥补。这也是他的一个信心所在. 房地产投资，我们看2013年增速是比较快，然后开始逐步的有所回落。但是在2014年我们认为尽管回落，也不会出现大幅度的下降。等一下我们会简单的说，就是分化，在很多地方供给明显的不足，供求关系在某些地区偏紧，所以还会刺激投资。而在三四线城市，房地产投资其实已经出现非常疲弱的态势，因为在那边短期来看已经形成了供大于求的格局，所以这两者之间有一定的平衡，因此我们认为房地产投资在2014年不会有大幅度的回落,但是增速会比2013年回落一些。 制造业随着出口状况的有所改善以及企业效益在去年第四季度以后我们看到状况也有所改善，所以制造业的投资增速会改变去年所出现的持续回落的态势，可能会有小幅度的上升。而其他方面的投资,随着改革推进、开放的扩大,尤其这一轮的开放非常重要的体现在第三产业、服务业这一块,对民营企业开放，对境内一些资本开放，而且对境外也要开放，所以这一块的投资我们认为增速会有所加快. 所以这样平衡下来，我们觉得2014年投资的增速应该说还能够保持在19%到19。5%区间,当然政府所确定的目标稍微低一点，但我们觉得各方面的压力,尤其是基础设施建设方面，投资的需求还是比较大.现在如果说你在金融上面能够给予充分的满足，那么这个投资增速很快就会上去.金融也是控制投资增速过快一个非常重要的工具，但我个人不太赞成这个工具运用得非常有力，我觉得应该要谨慎运用。因为需求非常高的情况下面，用金融收紧加以调控,必然导致市场整体利率水平的提高,这对整个实体经济没有好处.与其运用金融去控制，不如从源头上面控制地方政府投资过快的这种需求.当然金融也算是一个工具,但我认为要谨慎使用,不要把所有的期望都压在金融工具上面. 消费来看，总的来说我们认为还是会稳中有升的.我们认为2014年,无论是名义的消费总额的增长还是实际的增长，都会比2013年要快一些。2013年除了，一个是城镇居民收入比GDP增速略低的这个,再加上政府对三公经费开支的管理，八项规定，这个力度在历史上面来看也是比较大的，所以2013年消费受到的影响比较大.但是这个影响在2014年应该说就没有在新的，更加密集的，或者说更细化，在更多领域开拓有关这方面管理的要求,也就是说这个因素的影响会淡化。我们觉得在2014年促进消费增长的因素，无论是基础性的因素还是一些阶段性的因素，都还是有的。比如说消费结构的升级、社保体系的健全，比如说服务业的政策环境改善、服务供给能力扩张、信息消费等等. 另外还有两个方面有一点不同看法，一个就是房地产，一个是汽车.我认为在2014年，由于2013年的房子卖得很火,所以2014年由房地产所带来的对消费的拉动应该会有所体现，卖了这么多的房子，总得要装修，而且这里面主要是以首套房、刚需为主。所以这样一来，就需要去消费、装潢、家具、家电等等这些会持续拉动。对于汽车来说，有一个方面有很多担心的,认为现在污染，各个地方政府采取一些措施等等会抑制汽车的消费，但是我想了一下，老百姓恐怕不会太在乎你这些举措，从老百姓每个家庭来说，作为一个家庭现在在消费汽车的能力方面得到了大幅度的提高,越来越多的家庭有这个能力，当然也有这样一种需求,要消费汽车。大城市可能限制多一点,但是中小城市这方面的需求还会增长.所以在2013年尽管有种种因素的影响，但依然出现了一个明显的拐点，有了百分之十几的汽车销售生产这样的快速增长，我觉得2014年这个速度降不下来，很难降下来,应该说还是一个平稳较快的增长。这两块对于消费的拉动，总体应该是一个正面的效应。 当然,负面的效应也有一些,我们说如果综合起来看，拉动消费比2013年增长快一些，这个可能性比较大. 再看一些短期的因素，最近有一些担心，就是1月份、2月份以来有一些数据不太好，看克强指数，三个东西的构成,一个是供应量(音）、发电量和银行信贷，除了信贷在1月份的数据比较好之外，另外两个方面的数据都不太好，所以克强指数最近出现比较明显的回落.但我们认为这两个因素应该说和过去相比不算太高,1月份、2月份比较特殊,所以很难表现出是趋势性的变化。与此同时我们也看到比如说信贷增长比较快，还有一些企业经营预期状况的改善，这在最新一期官方PMI数据里面比较明显.这就意味着未来,就是二季度以后，整个经济的运行可能比一季度要明显的有所改观。所以我觉得至少还得不出非常悲观的结论，我觉得至少还得观察一个月,就是3月份再观察一下,我觉得后面的趋势就比较明显了. 总体来看,可能一季度是今年GDP增速最低的一个季度，之后有可能比较平稳之后有所加快.一季度，我们预期稍有回落，大概在7。6.上一个季度第四季度是7。7,稍有回落，但是再差也难以回落到7.5以下，所以整个对于经济增长我们是谨慎的乐观，我们认为市场上面现在也有一些悲观的,认为7.5以上是很难的，我们的看法稍微是谨慎乐观，认为7。5到8%这个区间可能性比较大。再说还有两个非常重要的因素，一个就是改革，改革会带来很多效应，资源配置更加合理的效应、技术进步的效应,内外联动的效应等等一系列的效应会产生积极的推动，这是非常重要的. 还有一个非常重要的,必要的时候政策的调控，这一次会上再一次明确了运行区间，合理的运行区间。这是什么意思?不是说定了这个区间，跨过这个区间就无所作为了,很明显的告诉你，就是划出这个区间我是一定要采取措施的，其实该刺激就要刺激。比如说物价太高了，该紧缩的就紧缩。无论是从财政还是从金融的角度来说，政策调控的空间还是有的，或者说它的能力还是有的，做一些微型的刺激，这对政府来说完全有这个能力，只是看需要、不需要。我们认为在7.5左右总体来看应该说问题不大。如果说确实碰到一些特殊因素的影响,必要的时候采取措施,维持在7。5以上应该是没有问题.这是我们对今年运行的总体看法。 接下来说一下物价,物价我们看右边,这条CPI的运行总体是小幅度波动上行，应该说这一次波动上行是新的一轮一个周期的开始,开始是向上。但是由于种种原因，这一轮向上的幅度很小，趋势是向上,但是尽管有个别的月份比较高,但是之后又出现了明显的回落，所以整个来说这个通胀的压力是比较小的。我们看产出缺口重回到零均值上方，CPI是缓慢上行的态势.另外货币条件也不具备推升物价的作用，我们看M1这条红线,它其实是跟物价上行关系非常密切，往往是在它之前一两个季度。M1大幅上升之后,后来的物价明显向上升.现在我们看M1在去年曾经有过较快的上升，之后的CPI也出现了较快上升,现在M1又开始回落,所以CPI整体也是小幅度的上升，很平稳。从货币条件来看不具备物价大幅度上升的条件。 从外部来看,输入性因素的压力也是基本可控的，看到进口的,最重要的,就是影响生猪养殖成本的大豆的价格同比在走低的。现在猪肉价格的回升十分有限,也是回升的，但是走两步退一步.一个是跟成本持续的有所回落有关，还有跟生产的结构有很大的关系.现在越来越多的养殖户是大户，而且很多机构在养殖,这跟过去个人，很小的散户养猪,这是不一样的.经过这一轮结构的调整,现在出现了这样一个新的状况，就是猪肉价格越来越趋向于平稳，这个状况在2012年就已经开始,所以我们认为不仅是成本的问题，还有生产结构的问题，所以猪肉价格在未来，如果说没有大幅度的货币投放,应该相对比较平稳。当然这里面逻辑关系、链条稍微长一些，要说需要说一大串，这里面没有时间说了,这是我们的基本观点。 未来推动物价缓慢上升的因素还是存在的，比如说水电燃料价格上涨，比如说地价的走高，一二线城市地价继续走高，这个趋势没有改变.还有就是劳动力，剩余劳动力的转移进城,可能没有多久就会结束,红利明显的退化。服务的价格现在持续在上升，所以劳动力价格在沿海地区也好、中西部地区也好，都呈现了进一步较快上升的态势。所以这些都会推动中长期物价水平的上涨。 从PPI来看，最近在低位企稳,2014年由负转正,这跟整个经济运行总需求进一步扩张，GDP在7。5到8%这个区间的运行,2014年状况会比2013年有所改善. 对于2014年物价的总体运行,大概的概括可能是倒U型，就是说在年中（音)前后高一点,因为有一个翘尾因素的影响,CPI的翘尾因素和PPI的翘尾因素摆在那里。对于PPI来说，很有可能上去之后就不大会有明显的回落,而CPI可能高点在年中（音）前后，是一个倒U型.这是关于物价整体的看法，这个看法说明2014年通胀总体不是一个问题，除非货币投放出现了一个突然加速，尤其是M1，如果突然加速有可能带来物价形势的突变，除了这个因素之外,我们认为从各个方面因素来看,2014年物价会比较平稳,当然CPI会比2013年来得高，我们判断可能会达到3左右,2013年是2。6，就是小幅上升，所以这一轮上行的周期阶段应该是比较温和的，不像历史上面,这一次相对比较平稳。 说一下资本流动，资本流动的影响对中国经济是越来越大，刚才我们也涉及到一些。资本流动对于我们的货币政策产生压力，对于我们汇率产生压力，汇率跟资本流动的影响是相互影响，用汇率去解释资本流动有一点本末倒置，应该是资本流动影响了汇率，这是主要的影响，当然汇率反过来对资本流动也有影响,但这个影响至少是滞后的，主要是资本流动,而资本流动的影响主要取决于两点： 第一你这个经济体的增速如何，如果从7.5%降到，真的像有一些人说的，GDP降到6%，也没有什么可怕的。我说可怕得很，我们从2012年和2013年数据运行状况可以看出,GDP如果持续回落，资本流出也是持续的趋势,随后就会带来我们目前所有的一系列的都有可能承受极大的压力,房地产、融资平台、影子银行，都可能出现承受很大的压力，当然商业银行就更不用说了,肯定也是承受很大的压力，汇率当然也会承受压力,人民币可能持续贬值。所以这不是好玩的事，也不是说我们要处理产能过剩，我们要调结构用这样一个压力来加以处理，只是看到这方面的问题，但是没有看到资本流动所带来的整体的流动性对当前所存在的这些风险点所带来的巨大压力，这是在撞击系统性风险的底线,这不是好玩的。 前两年国务院发展研究中心，我跟他们好几次都在讨论，大概有四五次,都认为在2013年以后GDP增速应该在7%左右，甚至再低一点,6%到7，大家去看看他们讲的,这都是权威部门的看法，认为经济应该是中速增长。我的观点不是，我说应该是中高速的增长，这个我在去年前年都讲了这个观点，我认为中国经济从两位数增长降到7%到8%的平台，已经是一个降速，看是不是到了潜在增长水平？至少要运行一段时间才能够确定。所以2012年、2013年,如果加上2014年都能够在这个平台上面有平稳的运行,很可能已经测量到中国潜在增长水平在目前这个阶段大概是一个什么水平。现在很多做的分析，有理论依据、有数据参考，但是没有实践的检验,实践的检验需要一个过程，所以我说至少在这个平台上面运行一段时间，从10%一下降到6%，这么多的点受得了这么大的压力吗?我们银行老喜欢做压力测试，降下来是什么状况？宏观经济也是一样。所以我们有必要在这个阶段，至少平稳运行一段时间,我们发现如果潜在增长水平确实还在下来，我们可以进一步的再调整。经过这一段时间的消化，整个经济体才有能力进一步的增速再进一步的回落，向真实的潜在增长水平靠拢,否则的话，可能会真的撞击系统性风险的底线。对于资本流动来说，我们要特别的加以关注。 从现在的情况来看，海外其实都在观察你的政策,就是你的底线是什么？你现在给出了一个7。5的底线或者下限，不希望经济增长掉到这个下面去。我们从2013年看到的情况，在2013年的第二季度，经济运行可以说,当时不清楚，没有一个稳定的预期。但是6月底和7月初这个稳定的预期给出了，有一个运行的区间，三季度运行状况出现很大的变化，给了市场一个非常清晰的预期.这样一来经济运行平稳了。在平稳的情况下面,资本流动就会出现以流入为主的状况，所以汇率也就平稳下来了。当然了实际有效汇率确实是升值幅度比较大,在7左右，这是由于美元对其他货币的升值，这一点我们难以掌控，这是我们痛处所在。这个后面还会讲到. 2014年我们认为资本流动，FDI应该说还是会以流入为主，1月份数据已经表明了这一点，2月份虽然有一些波动，因为春节期间干活的日子比较少，所以会影响到这个流动的数量。3月份以后我们认为还会有一个平稳的增长。今年来说,自贸区未来的资本和金融帐户的开放可能会带来一个新的变量，而且如果说在二季度快速推进的话，按照监管部门的思路，很可能会在未来,就是推出之后的一到两个季度就在全国推广，所以这样的话自贸区的举措很有可能在2014年给资本流动带来一个变量，但是我想，因为毕竟推出之后在全国的推广，尤其是它的内容,比如说涉及到个人双向投资的问题，货币兑换的放开，加上企业一些方面的放开等等，应该说影响还不会太大,还不会造成一个很大的变量，但会是一个变量，同时还会带来一些预期的变化。所以这是需要密切加以关注的。 但有一点是肯定的，就是说,刚才我们讲到这个资本流动最重要的一个,现在你的增长如何?第二就是你的利差？利差是大还是小？现在中外之间存在利差,显而易见的.而且2013年这个利差是在扩大，美国QE开始退出，但是它利率没有动，市场的利率没有因为QE开始退出，也没有动，没有多大的变化。但我们利率水平都在明显上升，官方有统计，这不是我们市场上面的，央行的统计都有，贷款加权平均利率，银行贷款上浮比例进一步增加,我们认为2014年可能这个上浮比例会大幅推进，可能导致最后下浮占的比例非常小,基准也不会太大,基本上是上浮,可能百分之六七十.这是整个流动性和整个宏观金融的状况所带来的。 所以利差很大的情况下，当然资本流入的积极性就很高.第一你这个经济体比较稳定,没有多大风险，我进来的话不担心会被你套住，我进来。我进来以后还会有一个非常好的回报,所以这两者构成了资本流入最主要的推动因素,当然还有一些其他因素,比如说货币持续升值，也是一个因素，但是资本流动反过来对汇率升值带来的刺激作用更大。 外汇储备,我们认为2014年会达到或者说超过四万亿美元，从各方面来分析，似乎没有使它减少的理由。2013年，由2012年的3。5万亿增加到3。8万亿,2014年我们认为增速,就是增加的速度会放缓，但总量还是上升的,约达到四万亿美元左右。 汇率波动幅度应该会放大，尽管我们认为还是会小幅度的升值,但是由于国际市场的波动，还有我们经济增长也会出现一些季节性的波动，因此供求关系在不同阶段会呈现不同的状态.再加上这种相对更多的趋向于平衡趋势的发展，使得中央银行,就是外汇管理局，中外汇交易中心很可能把人民币汇率的波动区间从现在上下1再进行不扩大,比如说扩大到上下2%，或者说条件成熟的再进一步扩大。但是我们觉得在目前虽然是资本流动的状况开始，跟过去相比是逐步趋向于平衡的方向发展,但是依然还是以流入的压力比较大为主。所以这个情况下面，短期内把幅度放得过宽，势必给自己带来很大的压力.在某些阶段可能不得不更多的动用一些工具进行调节。所以我们认为也不会迅速大幅度的放开,比如说3以上、5%，这个可能性基本上不存在. 对于人民币未来的波动总的趋势，我们的看法还是双向波动,波幅有所扩大，现在就是一个双向波动,波幅明显扩大,最近贬值贬了几天,幅度也不算小，十天左右的时间贬了1左右，但现在又出现回升的态势，双向波动。但是全年来看，既然我们认为经济增长速度能够维持在7.5到8这个区间，既然我们认为利差不会明显的缩小,还有可能会有所扩大，这个情况下面我们认为资本流入为主，既然这样，我们汇率还是会小幅度升值，但是升值幅度不会像海外有些人说大幅度升值,我们不会做这种事。汇率问题上面，我们的看法一直是这个看法，就是说中国的国际收支的双顺差造就了货币升值的压力，这个我想学过一点国际经济学的人，这个道理都很清楚.顺差国的货币有升值压力，逆差国的货币有贬值压力,而且从道理上面来讲，也都是正确的。 所以在这种情况下面,双顺差,而且规模也不算小，当然最近这些年双顺差的状况已经在逐步的改善，比过去情况好一些.过去比如说光一个经常项目的顺差占GDP的比重就超过了6，现在多少？降到了百分之二点几，降到了国际上面要求你中国达到的这个标准之下，它是要求你3以下，我们现在已经达到了这个水平，而且明显的低于这个水平，所以这一点来说问题不大。但是还是有不少的顺差。双顺差的格局下，说我的货币要贬值，这是不可能的,也做不到，必然会引起很大的反弹. 这里面还有一点也是特别重要的，就是双顺差中间经常项目的顺差其中最主要的是贸易顺差，服务贸易这一块我们很大的逆差，而贸易顺差中间，我们大部分国家，主要的贸易国基本上都是逆差，唯独对美国是顺差.美国的顺差,贸易顺差几乎占了整个贸易顺差的90%，85到90%的状况，也是有所降低的,但依然占了这么高的比重。你要想对美元贬值，那就很难了。因为如果说对美元，我们是逆差,对别的国家是顺差，还有可能对美元贬值,但你对这一个国家，它对你这么大的逆差,你货币还要对它贬值，你想想这两国关系怎么处？没有办法处。所以这是制约中国人民币对美元无法趋势性贬值的最根本的一个经济因素，也可以说非经济因素，也带有经济因素在这个中间。人民币对美元现在能够做到每年小幅度的升值，其实已经很不错了。按理来说希望你有大幅度的升值,你如果让它明显的对美元贬值,你必须持续的在外汇市场上面进行调控，或者说采取非常明显的举措，在市场上面进行调控,我想我们不会做这个事. 因此，我们认为2014年人民币对美元小幅度升值很可能导致人民币的中间价在今年下半年或者说第四季度有可能会突破1：6的水平. 房地产，我最后再说几句有关这方面的观点，然后介绍一下信贷整个的判断。我们认为2014年信贷投放的速度会比2013年有所放缓，但是不会有明显的回落。新增的贷款,全年可能会在9。8万亿到10万亿区间，超过10万亿的可能性不太大，但是在9。8万亿左右这个可能性还是存在的。总的来说对应的余额增长是13.6%到13。9，历史上面来看这个数据不太高，偏低的，但也不是最低. 社会融资规模有可能会达到19到19.6万亿.社会融资规模的结构可能会有所改善，现在这个基本状况银行信贷占到社会融资规模大概50%多一点，也很难在这个情况下面迅速的扩张到银行信贷占到50以下,现在也暂时很难推进.因为去年2013年信托委托等银行表外融资增速特别高，今年这个数字会有所下降.我们认为去年像信托委托贷款增速过快，其实并不是结构好转的一个表现,直接融资，企业发债，企业发股票在去年是明显萎缩的，主要股票是萎缩的，债券是有增长的.信托和委托贷款增速过快，这也是银行风险积累的一个重要方面.这是关于融资谈一点看法。 最后说几句关于今年政策的判断。 总的来说今年稳健的货币政策,这个提法不会改变，但实际上它的内容还是会有所改变。从经济运行的情况来看,有下行的压力，在我们看昨天的政府工作报告里面，用的词,对于下行压力的用词，对通胀上行的用词,还是比预期要来得重。在这种情况下面货币政策很难收紧。但是从货币政策中长期的需求来看,它是需要偏紧一些。为什么呢?社会融资的存量、信贷存量、总量，都比较大,杠杆率相对比前些年明显的上升,影子银行的问题、房地产的问题，等等一系列的问题摆在那里,显然不可能搞比较明显的扩张,增速太快，这样会刺激这些问题最终泡沫破灭。所以它需要适度的偏紧一些。但这个情况下面又要兼顾到经济增长，所以在这两者之间要平衡好。 过去我们一直讲经济增长保持一定的增长速度，为了什么？我想大家都清楚，为了就业。但是现在已经有人提出质疑，就业已经不是问题，人口红利消退,就业状况这两年来都不错，而且工资还在上涨。还有没有这个必要把经济增长速度维持在这么高？因为就业的问题已经不像过去对经济增长有这么大的依赖，这个话没有讲错,但是我个人认为经济增长速度维持在中高速的增长，就是7。5到8的区间,或者7到8%的区间，未来它的原由逐步的转移，显然不是以就业作为它最根本的原因,就业这个因素对于它制约的影响慢慢在淡化，当然不是说一点不重要，还是很重要，但在慢慢淡化.但另外一个因素越来越重要，就是我们前面所讲的风险。因为增速低了之后导致资本明显、持续的外流,你现有的这些风险点到这个时候都有可能由于水缸打破、水流出去，缸底下的问题都出来了,这时候再进行调控，难度非常大.所以保就业和控风险，这两者是未来我们维持经济增长中高速一个最重要的原因。 基本利率,保持基本稳定的可能性比较大,利率市场化正在推进，尤其要建立市场化的基准利率而不是官方的基准利率,同时我们还有可能会把存款利率上线进一步放宽一些，都在向前推进。目前这种情况下面,事实上市场的利率水平并没有因为你的基准利率保持不动而它也没有动,事实上它的利率水平已经明显上升了，这个情况下面不可能提升利率，当然也没有必要把利率调降，目前情况下面调降利率带来明显的信号，似乎经济运行有困难的，所以利率维持基本不动的情况比较大. 准备金率总的认为维持基本稳定的可能性也比较大,但如果说确实流动性在运行中间觉得有很大的压力，从未来的趋势来看，流动性的状况，由于它结构的变化，需要准备金率调整,所以不排除小幅度下调一到两次的可能性。货币政策的操作，主角还是公开市场操作，现在的工具越来越多,有对整个流动性进行调控的正回购、逆回购,过去比较多的是央票、准备金，现在不大用了就是正回购、逆回购,对整个市场水池水高低做态度.还有针对性的，你机构流动性不行了，我给你单独的吃小灶，然后你把你的债券压在我这里。前一阵这个工具主要针对一些大中型银行，现在逐步把小型银行也打开了，也就是说小型银行出问题也可以直接从央行迅速的获得资金的支持，这样出现流动性风险的可能性就在很大程度上面被控制住了。 2014年，如果说整个监管体制，包括存贷比，包括准备金率这些大的体制没有变化的话，总的来说流动性仍然是平稳当中有所趋紧。市场的利率,最近出现的情况我认为是短暂的.在第一季度出现资金比较宽松，央行对市场进行抽水，以往每年基本都是如此.今年当然有一些外汇占款，1月份外汇占款量比较大，还有信贷投放量比较大,这都造成最近流动性比较宽松的一个主要的来源，但是二季度之后,请大家要小心了，运行之后可能流动性状况会逐步的趋紧，特别要加以关注未来这些市场利率的变化. 因为在3月末，首先商业银行季度考虑,一个很大的压力。3月末先给你第一波，把市场利率拉上去.当然我相信监管部门会采取一些相应的对策，比较短的时间当中对市场进行一些调解。我们认为灵活性要加强，在关键的时间点上面要有一些针对性的对策,这样利率水平就不会太高,流动性就不至于过紧。 2014年的金融改革，我们认为会积极向前推进，两会完了之后，后面可能好戏一台一台出来了。比如说存款保险制度,考虑到未来民营的银行要推出，考虑到利率市场化要进一步向前推进，存款保险制度作为一个逻辑上面来讲一个基础的条件，应该快速的推出，今年落地的可能性比较大。还有像企业可转让存单这种利率市场化的举措,因为是大额先推，小额在后面，这个也有可能在今年很快落地.但是存款利率现在是1.1倍上浮的标准,在今年完全取消存款利率上限的可能性非常小,因为大家也明显,我们前两年做了一个课题，存款利率是利率市场化当中最关键的，这项改革举措全部到位，市场流动性状况需要比较平稳，平稳状况下推进才有意义。最终金融机构会把存款利率上升，就是负债成本急剧上升的这一点，通过它的贷款传导到实体经济各个方方面面。 上一次一个研讨会，有著名专家说，这个没有问题，由银行内部来化解，不可能化解,利差会有所收窄，但是商业银行一定会想尽一切办法在贷款利率上面把它体现出来,因为贷款毕竟还是一个稀缺资源，所以在目前整个流动性相对偏紧的情况下面把贷款利率相对做一些提高,对于商业银行来说这绝对是下一步他们所有银行的基本策略，这个是不用怀疑的。 资本和金融帐户，短期内说今年全部放开也不可能，我认为可能会有两三年的过渡期,今年有可能在自贸区首先推出，推出以后就像刚才所讲的，很快在全国，如果平稳的话，很快在全国加以推广.还有就是汇率的双向波动，上下线有所放开。 2014年我认为有这样“四对关系是需要处理好的，或者说有一些难度。 第一是地方债务控制、产能过剩的处置、房地产调控这些中长期调控的需求和短期需求之间有一些冲突的。如果地方债务控制力度过大，产能过剩的处置力度过大，地方上面如果说力度也过大,当然我相信地方上面不可能很大力度，前两项如果力度过大,有可能使得经济增长下行压力更大。本来想维持在一个合理区间,到时候给自己带来很大麻烦。这中间的关系如何把握,这需要谨慎的处理好。 第二是金融方面，经济去杠杆、控制系统性风险，这种长期的需求使得整个货币政策的操作需要稳健中间有所偏紧.短期来看流动性又比较紧张，尤其流动性的紧张不是有一些特殊市场因素所引起的，是整个融资结构、整个金融结构发生了明显的变化,还有就是在明显变化的情况下面，我们很多监管的政策体