疫后海外开放的经验.pdf

证券研究报告分析师：王涵分析师：王涵（S0190512020001）卓泓卓泓（S0190519070002）彭华莹彭华莹（S0190522100002）报告发布日期：报告发布日期：2022/11/222022/11/22疫后海外开放的经验 2KEY POINTSKEY POINTS摘要摘要 全球防疫政策变化一览 疫后消费复苏 三年维度：横向比较、商品&服务结构分化、哪些行业仍有缺口 2022年以来：美欧亚进一步放开政策对服务消费的提振 消费复苏=股价上涨？美股分版块表现 疫后生产损耗 劳动力数量 工作时长 劳动效率风险提示：疫情影响程度超预期，防疫政策变化超预期。qZkZmUlX9YpXrQnM6M9R7NnPoOmOsQeRmNrQkPtRnP9PmNpQxNtPuNxNsOoR2022年Q1起，全球防疫政策逐步放开 美国和欧洲：2022年3月前后明显进一步放开4数据来源：Our world in Data，兴业证券经济与金融研究院整理美国：2022年3月底所有州结束室内强制口罩令4月18日取消公共交通上的强制口罩令6月12日取消入境前检测阴性的要求欧洲：2022年3月后，丹麦、挪威、法国、英国、荷兰、瑞典、爱尔兰等多个国家宣布取消全面防疫措施欧盟27国间，可以畅行无阻，无需隔离或额外做新冠检测病毒 5亚洲：整体防疫强度高于欧美22年韩国、新加坡、泰国、马来西亚整体防疫明显放松日本、越南、大中华区防疫仍然相对谨慎韩国：4月18日，韩国全面解除社交距离措施新加坡：4月26日，防疫措施基本解除马来西亚：4月27日宣布从5月1日起解除大部分防疫措施泰国：泰国总理就同意在2022年10月1日解除紧急情况下的公共行政紧急法令，同时宣布解散新冠疫情管理中心(CCSA)日本：10月12日，日本宣布将向海外游客敞开大门，放开个人自由行，放宽防控新冠疫情的边境政策，并取消过去单日5万人的入境人数上限。越南：2月16日，越南卫生部下发通知，确诊病例（F0）居家隔离7天，如果检测呈阴性即可解除隔离；同时将第一代密切接触者（F1）的居家隔离时间从7天降至5天。4月15日，越南卫生部宣布F1密接者无需隔离。数据来源：Our world in Data，兴业证券经济与金融研究院整理 消费复苏的经验 以三年为维度，海外消费复苏有分化：美国一马当先7数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理70.075.080.085.090.095.0100.0105.0110.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06美欧私人消费支出实际值，以美欧私人消费支出实际值，以2019.12为为100美国英国法国德国意大利70.075.080.085.090.095.0100.0105.0110.019/1220/0620/1221/0621/1222/06东亚主要经济体私人消费支出实际值，以东亚主要经济体私人消费支出实际值，以2019.12为为100日本韩国中国香港中国台湾70.075.080.085.090.095.0100.0105.0110.019/1220/0620/1221/0621/1222/06东南亚主要经济体私人消费支出实际值，以东南亚主要经济体私人消费支出实际值，以2019.12为为100新加坡马来西亚泰国印尼 消费复苏的高度取决于财政刺激规模和方式数据来源：IMF,Affinity，兴业证券经济与金融研究院整理-0.4-0.3-0.2-0.10.00.10.20.30.420/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/07美国低收入群体疫后修复，2020年1月14日为基=0就业消费20200415首次刺激支票20210104二轮支票20210307三轮支票横向对比来看，美国财政刺激规模大，且通过直接给居民发钱的方式，对消费刺激效果明显。01020304050美国意大利德国英国法国西班牙日本中国香港韩国中国马来西亚印尼泰国越南美洲欧洲东亚东南亚政府针对疫情的财政刺激占该经济体政府针对疫情的财政刺激占该经济体GDP，%非卫生部门财政支出流动性支持世界平均水平8 亚洲疫后财政补助一览规模规模税收减免融资支持直接拨款失业补助贷款放宽直接补贴税收减免柬埔寨约1.2亿美元的服装和旅游部门的津贴、旅游和航空业免税2亿美元为企业提供信用担保，2.7亿美元额外融资制造业（5000万美元）和农业（8000万美元）中小企业7.2亿美元2.6亿美元工作计划，1.23亿美元服装和旅游业工资补贴和技能培训5.02亿美元针对贫困和弱势家庭的现金转移计划8.85亿美元印尼旅游业减税扩大失业救济金低收入家庭粮食援助、现金转移和电力补贴减税老挝微型企业免征利润税，旅游业缓税失业津贴、补偿工资1亿基普为贫困人口发放现金+其他补贴低收入工人免所得税1亿基普马来西亚为微型企业提供额外补助60亿令吉社会保障救济、向受影响部门的现金转移60亿令吉加快社保支付、扩大工资补贴、放宽失业救济金资格标准和延长期限向弱势群体额外支付现金、扩大定向工资补贴、增加燃料补贴；6.2亿令吉电费折扣和临时带薪休假通信设备和汽车税减免250亿+100亿+210亿+100亿+150亿+200亿+400亿令吉缅甸免税和延期交税4040亿+1640亿元缅甸元向弱势群体提供实物和现金转移家庭电费减免和补贴延长新加坡220亿新元贷款支持920亿新元，包括支付现金、低收入个人和失业者的额外款项29 亿新元工资补贴；15亿新元就业培训泰国减税已向旅游业提供贷款1万亿泰铢（GDP的5.3%）为游客提供 220 亿泰铢的补贴向社保体系外非农工人和农民提供每人每月5000泰铢70亿美元的现金派发，2-3月每月每人3500泰铢1400亿泰铢经济刺激计划，包括现金派发、电子优惠券3.2万亿泰铢燃油减税降低水电费、社保缴费510亿泰铢购物补贴+退税越南增值税、企业所得税和土地租金的支付推迟，注册税减税36万亿越南盾的现金转移推迟国产汽车的消费税、提高个人所得税的扣除额、养老基金和遗属基金推迟缴款291.7万亿越南盾（占GDP的3.6%）+115万亿企业个人9数据来源：IMF，兴业证券经济与金融研究院根据公开资料整理 所有品类都会经历填坑修复，但服务消费的修复相对战线更长10数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理40%50%60%70%80%90%100%110%120%130%140%20/01 20/0320/0520/0720/0920/1121/01 21/0321/0521/0721/0921/1122/01 22/0322/05美国实际居民个人消费PCE，以2020年2月为100%商品耐用品商品非耐用品服务高接触性服务其他汽车和零部件家具及家用设备休闲商品和交通工具其他耐用品为场外消费购买的食品和饮料服装和鞋类其他非耐用品住房和公共事业医疗保健交通娱乐餐饮和住宿金融和保险其他服务1.001.051.101.151.201.251.300.800.901.001.101.201.301.401.50美国居民消费物价指数美国居民消费物价指数美国居民消费量美国居民消费量美国个人消费量美国个人消费量vs价，价，2022年年9月（月（2020年年2月月=100%）耐用品非耐用品服务疫情冲击阶段，服务业受到冲击最严重，而商品消费领先服务业复苏。疫后消费恢复速度：耐用品（汽车、家具家电等）非耐用品（食品、汽油、服装鞋帽）高接触性服务（餐饮、住宿、交通、娱乐）。受到疫情防控的限制和劳动力的制约，服务消费恢复相对滞后和缓慢。多数经济体呈现类似的特征70.080.090.0100.0110.0120.0130.0140.019/1220/0620/1221/0621/1222/06美国私人消费支出实际值，以美国私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品非耐用品服务70.075.080.085.090.095.0100.0105.0110.019/1220/0620/1221/0621/1222/06英国私人消费支出实际值，以英国私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品半耐用品非耐用品服务80.085.090.095.0100.0105.0110.0115.0120.019/1220/0620/1221/0621/1222/06韩国私人消费支出实际值，以韩国私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品半耐用品非耐用品服务70.075.080.085.090.095.0100.0105.0110.019/1220/0620/1221/0621/1222/06意大利私人消费支出实际值，以意大利私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品半耐用品非耐用品服务85.090.095.0100.0105.0110.0115.019/1220/0620/1221/0621/1222/06日本私人消费支出实际值，以日本私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品半耐用品非耐用品服务70.080.090.0100.0110.0120.019/1220/0620/1221/0621/1222/06泰国私人消费支出实际值，以泰国私人消费支出实际值，以2019.12为为100耐用品半耐用品非耐用品服务数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理疫情对服务消费打击剧烈且持久，美国、欧洲、亚洲主要国家地区的服务消费复苏均不及商品消费。11 绝对水平看，美国交通娱乐分项相对仍有缺口12数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理020406080100120140娱乐交通餐饮和住宿其他服务医疗保健住房和公共事业金融和保险汽油及其他能源货物为场外消费购买的食品和饮料其他非耐用品服装和鞋类家具及家用设备其他耐用品汽车和零部件休闲商品和交通工具服务非耐用品耐用品美国个人消费支出滚动美国个人消费支出滚动12个月累积值，个月累积值，2022年年9月较月较2020年年2月，月，不变价格不变价格，%尽管相对于其他经济体，美国的服务消费恢复较快，但从绝对水平来看，美国一些高接触性的服务行业（如交通、娱乐分项）的消费仍较疫情前有缺口。其他经济体也呈现类似的特征13数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理020406080100120交通运输医疗保健休闲文化服装鞋类酒精、烟草房屋与水电气餐厅与酒店食品与不含酒精饮料家具设备与维修教育通讯英国家庭消费支出滚动英国家庭消费支出滚动12月平均，月平均，2022年年Q2相较于相较于2019Q4，不变价，不变价，%020406080100120交通运输餐厅与酒店休闲文化教育酒精、烟草医疗保健房屋与水电气食品与不含酒精饮料家具设备与维修服装鞋类通讯中国台湾消费支出滚动中国台湾消费支出滚动12月平均，月平均，2022年年Q2相较于相较于2019Q4，不变价，不变价，%020406080100120140餐厅与酒店休闲文化服装鞋类交通运输教育酒精、烟草房屋与水电气食品与不含酒精饮料医疗保健家具设备与维修通讯韩国家庭消费支出滚动韩国家庭消费支出滚动12月平均，月平均，2022年年Q2相较于相较于2019Q4，不变价，不变价，%美国以外的其他经济体也呈现类似的特征，对疫情敏感度越低的消费类型恢复越快。欧洲、东亚等地区的消费复苏都显示出，生活必需类商品和服务，如食品饮料、房屋水电等非耐用品消费支出与通讯等服务消费支出恢复较快；交运、休闲娱乐等社会高接触类消费难于恢复至疫情前水平。除了财政刺激：美国耐用品的消费场景居家办公14数据来源：CEIC，New York Fed Consumer Credit Panel/Equifax，兴业证券经济与金融研究院整理汽车及零配件家具及相关产品信息及音视频设备其他休闲商品医疗及相关产品食品饮料及烟草服装鞋类个人护理相关051015202530-4-3-2-1012345海外产品中间投入占比，海外产品中间投入占比，%分项（除能源）占商品消费总额比例，分项（除能源）占商品消费总额比例，2021年均值减年均值减2010-2019年均值，年均值，%美国美国2021年商品消费结构变化年商品消费结构变化vs对海外依赖度对海外依赖度02004006008001,0001,2001,4000304050607080910111213141516171819202122美国抵押贷款额度，按信用得分划分，十亿美元美国抵押贷款额度，按信用得分划分，十亿美元620620-659660-719720-759760+“居家办公”一定程度上推升了美国耐用品消费的增长。一方面，2020-2021年美国宅经济相关商品需求上升，由于其对海外依赖度较高，也推升了中国此类商品相关的出口；另一方面，远程办公也刺激了居民的购房需求，地产后周期相关的耐用品需求也出现放量。时间轴拉近到22年，放开后的美国服务消费15数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0.050,000.0100,000.0150,000.0200,000.0250,000.0010203040506070809101112美国航班数量，架美国航班数量，架202220212020201902040608010012020-0220-1121-0822-05交通实际消费，细项拆分，交通实际消费，细项拆分，2020.2=100交通机动车公共交通0.0500,000.01,000,000.01,500,000.02,000,000.02,500,000.00102030405060708091011美国美国TSA安检数量，人安检数量，人20212022美国：交通有所恢复，但还未回归到疫情前的水平。2022年以来公共交通消费明显上涨，且航班数量和TSA安检数量较疫情前两年有所恢复，但仍显著低于往年同期水平。酒店：大多数州入住率已超越2019年水平16从酒店入住率来看，美国各州基本恢复至疫情前的水平，夏威夷的酒店入住率尽管不及2019，但仍远高于其他州。数据来源：Amadeus，兴业证券经济与金融研究院整理 部分密闭场所修复还是偏慢17数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0.020.040.060.080.0100.0120.020-0220-1121-0822-05娱乐娱乐实际消费，细项拆分，实际消费，细项拆分，2020.2=100娱乐俱乐部、体育中心、公园、剧院音像、摄影及信息处理设备赌博其他拆分娱乐分项来看，疫情余荫未散，俱乐部、体育中心、公园、剧院等聚集性户外场景消费成为娱乐消费的最主要拖累；而音像、摄影及信息处理设备已恢复至疫情前水平。欧洲：2022年也有一个追赶修复18欧洲的服务消费的微观数据显示，机票预订量较疫情前尚有约30%的缺口；但酒店入住率2022年修复较快，2022年下半年基本与疫情前水平持平。数据来源：Amadeus，兴业证券经济与金融研究院整理 欧洲：英国放开封控之后，餐厅和酒店有明显的修复19数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理20.030.040.050.060.070.080.090.0100.0110.0120.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06英国私人消费实际值，以英国私人消费实际值，以2019.12为为 100食品与不含酒精饮料酒精、烟草服装鞋类房屋与水电气家具设备与维修医疗保健交通运输通讯休闲文化教育餐厅与酒店日期日期疫情管控政策（红色：严格疫情管控政策（红色：严格/蓝色：宽松）蓝色：宽松）2020/3/23首相宣布实施封城措施2020/4/16封控延长至少三周2020/5/10宣布有条件解禁计划，第一阶段包括不能在家工作的工人返工(尽量不使用公共交通)；可以晒太阳，鼓励进行没有限制的体育活动；可以开始进行团体类体育运动(仅限于家人)等2020/6/1学校开放2020/6/15非必需品商铺开放2020/7/4莱斯特市封城2020/7/4酒吧、餐饮、理发店开放2020/8/3“就餐即帮忙”计划，给予外出餐饮补贴每人10英镑2020/8/14室内剧场，保龄球场等场所开放2020/9/14社交隔离禁令“六规则”生效，禁止六人以上的人员聚集，包括室内和室外2020/9/22收紧限制措施，包括再次居家工作，所有酒馆、酒吧和餐馆都只能提供餐桌服务和外卖；所有招待场所晚上 10 点前关闭等2020/10/14三阶段疫情管控措施开始实施2020/11/5第二次封城开始实施2020/11/24圣诞期间至多三个家庭可以聚会2020/12/2第二次封控结束，英国进入更严格的三阶段疫情管理2020/12/15首相声明圣诞期间管控适当放松2020/12/21伦敦与英国东南地区进入第四级疫情管控2020/12/26多数英国地区进入第四级疫情管控2021/1/6第三次封城开始实施2021/2/22公布解封路线图2021/3/8学校解封2021/3/29允许至多六人或两人在私人花园聚集，重新开放户外体育措施2021/4/12非必需品商铺、理发店、图书馆和博物馆等公共场所重新开放2021/5/17允许30人户外聚集，允许两户家庭室内聚会，酒吧、餐馆、电影院等室内场所重新开放2021/7/19与社交接触有关的部门重新开放 没有回到2019年的：柏林、哥本哈根、维也纳、罗马20欧洲主要的旅游城市的酒店入住率多数已基本恢复至疫情前的水平，但也有缺口较大的城市，比如阿姆斯特丹、柏林、哥本哈根、罗马和维也纳等。数据来源：Amadeus，兴业证券经济与金融研究院整理 亚洲：横向比较来看，酒店修复还是略落后于欧美21数据来源：Amadeus，兴业证券经济与金融研究院整理 没有回到2019年的：泰国曼谷、马来西亚吉隆坡、印度、印尼22亚太地区旅游相关恢复快于欧洲。从酒店入住来看，亚太地区主要的旅游城市的酒店入住率多数已恢复至疫情前的水平，个别城市（曼谷、吉隆坡、雅加达等）仍较疫情前有一定缺口。数据来源：Amadeus，兴业证券经济与金融研究院整理 东亚服务消费：韩国的恢复好于日本23数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0200040006000800010000120000.050.0100.0150.0200.0250.0040506070809101112131415161718192021中国香港零售销售指数中国香港餐厅消费，百万港币，右轴60.080.0100.0120.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06中国台湾私人消费实际值，以中国台湾私人消费实际值，以2019.12为为100食品与不含酒精饮料酒精、烟草服装鞋类房屋与水电气家具设备与维修医疗保健交通运输通讯休闲文化教育餐厅与酒店40.060.080.0100.0120.019/1220/0320/0620/0920/1221/03日本私人消费实际值，以日本私人消费实际值，以2019.12为为100食品与不含酒精饮料酒精、烟草服装鞋类房屋与水电气家具设备与维修医疗保健交通运输通讯休闲文化教育餐厅与酒店70.080.090.0100.0110.0120.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06韩国私人消费实际值，以韩国私人消费实际值，以2019.12为为100食品与不含酒精饮料酒精、烟草服装鞋类房屋与水电气家具设备与维修医疗保健交通运输通讯休闲文化教育餐厅与酒店东亚地区中，韩国恢复较快；中国香港和中国台湾的消费恢复相对滞后。东南亚：服务消费追赶修复24数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0.050.0100.0150.0200.010111213141516171819202122新加坡服务业收入指数新加坡服务业收入指数整体娱乐和个人服务运输和储存商业服务健康和社会服务金融保险75.085.095.0105.0115.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/09印尼私人消费实际值，以印尼私人消费实际值，以2019.12为为100食物和饮料，餐厅除外家电、鞋类和维修设备健康与教育运输和通信餐厅及酒店30.050.070.090.0110.0130.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06泰国私人消费实际值，以泰国私人消费实际值，以2019.12为为100食品与不含酒精饮料酒精、烟草服装鞋类房屋与水电气家具设备与维修医疗保健交通运输通讯休闲文化教育餐厅与酒店0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.01516171819202122马来西亚服务指数马来西亚服务指数整体住宿金融保险交通娱乐等其他服务2022年东南亚经济体服务消费中，休闲、酒店、娱乐等高接触类服务业整体追赶修复。新马泰旅行相关快速修复25数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.015/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/01泰国酒店入住率，泰国酒店入住率，%0.020.040.060.080.0100.015/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/01新加坡酒店入住率，新加坡酒店入住率，%中型小型大型放开后的新马泰旅游行业快速修复，入境旅游人数与酒店入住率显著提升。2022年4月，马来西亚卫生部长宣布大解封，包括无需戴口罩、入境无需检测和购买新冠保险、不再扫码、开放堂食等措施，马来西亚入境旅游人数飙升，在3个月内填补了一半以上的缺口。22年4月0.0500,000.01,000,000.01,500,000.02,000,000.02,500,000.03,000,000.000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22马来西亚入境旅游人数，人马来西亚入境旅游人数，人 30.050.070.090.0110.0130.0150.0170.0190.0210.0202122以以2020.2定基定基=100标普500耐用消费品与服装指数标普500汽车及配件行业指数标普500零售行业指数标普500消费者服务指数标普500食品与必需消费品零售指数市场表现：美股表现和消费基本一致80.090.0100.0110.0120.0130.0140.019/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/06美国各部门消费支出（零售业为零售销售）实际值，以美国各部门消费支出（零售业为零售销售）实际值，以2019.12为为100日常消费品汽车与汽车零部件耐用消费品与服装消费者服务零售业数据来源：CEIC，同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理26 生产复苏的经验 劳动力数量：老人281516171819202122606162636465666710111213141516171819202122美国劳动参与率，美国劳动参与率，%55-6465岁以上，右轴0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%55+55-6465-7475+美国不同年龄段退休人口比例（美国不同年龄段退休人口比例（%）Q3 2021Q3 2020Q3 2019疫后部分65岁以上老人可能永久退出劳动力市场。2015年到2019年，55岁以上老年人劳动参与率从大幅上行，持续补充了美国劳动力市场供给。然而，部分老年人在疫情之后或已主动退出劳动力市场。进一步细分来看，原本有提前退休倾向的55-64岁劳动力已经逐渐回归劳动力市场，劳动参与率回归至疫情前的65%以上的水平；而65岁以上劳动参与率从21%下平台至19%，对应约100万的人口，65岁以上劳动力回归难度较大。数据来源：CEIC，PEW Research，兴业证券经济与金融研究院整理 劳动力数量：LONG COVID29数据来源：Brookings，CEIC，ADA，兴业证券经济与金融研究院整理1200536.3472.7332.968.57.702004006008001,0001,200注意力记忆力下降无法完成跑腿工作听障视障步行或爬楼困难无法穿衣或洗浴疫情期间新增身体出现严重问题的人数(千人）7.0%7.2%7.4%7.6%7.8%8.0%8.2%1213141516171819202122美国16-64岁人口残疾人比例16.312.21.82.94.10481216患有长期新冠肺炎的美国劳动力人口患有长期新冠肺炎人群中，患病前参与劳动的预计人口因罹患长期新冠肺炎而失去工作的全日制劳动力人口因长期新冠肺炎而失业的美国人口，百万人因长期新冠肺炎而失业的美国人口，百万人柳叶刀口径：4.1MTUC口径：2.9MFed口径：1.8M7%25%21%31%72%44%0%20%40%60%80%100%2019年全部成年人口感染前参与劳动的长期新冠肺炎人口感染前参与劳动的成年劳动力人口中，感染前参与劳动的成年劳动力人口中，低于半数的人口在感染长期新冠后仍能充分就业低于半数的人口在感染长期新冠后仍能充分就业失业工时减少充分就业长期新冠肺炎对劳动力供应产生负面冲击。在感染前工作但最终患长冠新冠肺炎的成年人中，感染后仅有44%能够全职工作的，31%减少了工作时长，剩余25%停止了工作。根据测算，180万（Fed口径）至410万（柳叶刀口径）原本就业的人群可能因为“long covid”原因而失业或者被迫退出劳动力市场。工作时长：生病请假显著增加，但总时长更多受劳动力短缺影响30数据来源：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理0.51.01.52.000010203040506070809101112131415161718192021美国就业市场：雇佣美国就业市场：雇佣/职位空缺职位空缺劳动力市场修复的过程呈现职位空缺率和失业率疫后整体外扩的趋势。目前来看，失业率持续处于历史低位区间，同时缺人的情况未见显著改善。平均周度工作小时显著降低，可能与劳动力短缺更加相关。33.533.733.934.134.334.534.734.935.106-0307-0909-0310-0912-0313-0915-0316-0918-0319-0921-0322-09美国平均周度工作小时，小时数 生产效率：整体冲击不明显31向远程工作和在线购物的转变提升了效率由于教育程度较低、经验较少的工人的就业率下降更为明显，因此保住工作的工人的平均劳动质量有所提高但这篇paper认为这不是永久性的改变随着低技能工人越来越多地返回工作岗位，这种改变会逆转数据来源：frbsf，兴业证券经济与金融研究院整理 生产效率：结构上可能更影响有娃家庭3244.142.241.938.636.435.105101520253035404550线下教学穿插线上线下教学线上教学学校不同教学形式下，父母每周愿意工作的时长，小时学校不同教学形式下，父母每周愿意工作的时长，小时男性女性学校关停和在线教育使父母工作效率减少，尤其冲击女性的劳动参与意愿。学校的关停和在线的教育，使得很多家庭可能面临着工作时长的减少和工作效率的损失,美国有年轻小孩的家庭里面，截至21年7月，女性的劳动参与率相较疫情前仍然有3%没有闭合，与之相比男性劳动参与率已经回到了疫情前的水平。也就是说，家庭中的女性因为要照顾家里的小朋友，所以在找工作时可能存在一些阶段性的摩擦，比如希望能够居家办公，或者希望工作时间更加灵活等等。数据来源：Brookings，ziprecruiter，兴业证券经济与金融研究院整理 33总结总结 防疫政策一览 2022年，美国、欧洲、亚洲（新马泰韩）防疫明显放开 疫后消费复苏 三年维度 消费复苏的高度取决于财政刺激规模和落地手段：美国服务一马当先 疫后第三年，高接触性服务业修复依然较为滞后 不容忽视的商品修复的场景：居家办公 2022年以来 进一步封控放开，对高接触性服务消费有明显提振 股市表现与消费表现基本一致 疫后生产损耗 劳动力数量：老年人提前退休&Long Covid，影响在全美人口的约1%至2%工作时长：生病请假显著增加，但总时长更多受劳动力短缺影响 劳动效率：整体冲击不明显，结构上可能更影响有娃家庭风险提示：疫情影响程度超预期，防疫政策变化超预期。34分析师声明分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明信息披露信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。免责声明免责声明DISCLAIMERDISCLAIMER投资建议的评级标准投资建议的评级标准类别类别评级评级说明说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数