商贸零售行业市场前景研究报告.pdf

目录基本面：消费数据回暖，可选品类增速明显回升.15月社零数据回暖，消费升级类商品增速明显回升.1全国居民人均可支配收入保持稳健增长的态势.2消费者信心指数探底回升至高位.2网络零售增速放缓，实体零售经营增速下降.3移动互联网月活跃数见顶，竞争从增量转向存量.4移动互联网月活日均使用时间有收窄趋势，电商进入成熟期.5超市行业：回归本质，生鲜品类经营能力构筑护城河.6行业基本面.6新零售热度降低.9社区生鲜受到资本涌入.11行业趋势：回归本质，生鲜品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异.13传统生鲜供应链痛点.14龙头超市生鲜供应链：针对痛点一一击破.17百货行业：估值调整到位，强调龙头公司配置机会.21行业基本面.21百货标的受市场关注度减弱，龙头公司估值调整到位.245月消费回暖明显利好百货同店数据.25行业评级.26相关标的公司推荐.27家家悦（603708）：未来已来，以生鲜直采和食品加工为成长驱动力的超市龙头27中百集团（000759）:扣非归母净利润持续好转，三费费率有所改善.28天虹股份（002419）：精准定位于中产家庭消费的百货龙头.29王府井（600859）：享规模和品牌优势的百货龙头.30风险因素：.30表目录表1：盒马旗下门店业态.10表2：社区生鲜的融资情况.11表3：社区生鲜的四种主要模式.12表4：百货板块公司当前估值情况.24表5：超市行业当前估值情况.24表6：限额以上企业各品类零售额当月同比增长（单位：%）.25图目录图1：社会消费品零售总额增速（单位：%）.1图2：限额以上企业消费品零售总额（单位：%）.1图3：城镇居民人均可支配收入累计同比（单位：元，%）.2图4：全国居民人均可支配收入累计同比（单位：元，%）.2图5：消费者信心指数（单位：%）.3图6：网络零售额及同比增速（单位：亿元，%）.3图7：网络零售在社会消费品零售额中占比（单位：%）.3图8：中国移动互联网活跃用户规模趋势.4图9 2018年12月一2019年3月移动互联网月活跃用户数量（单位：亿）.5图10：各线城市移动互联网用户规模及未覆盖用户规模（单位：万）.5图11：移动互联网月活日均使用时间（单位：分钟）.5图12：2019年3月用户月总时长增量占比前十细分行业.5图13：申万超市行业营收及同比增速（单位：亿元，%）.6图14：申万超市行业归母净利及同比增速（单位：亿元，%）.6图15：永辉超市、家家悦和申万超市行业营收增速（单位：%）.7图16：永辉超市、家家悦和申万超市行业归母净利润增速（单位：%）.7图17：永辉超市、家家悦和申万超市行业毛利率（单位：%）.7图18：永辉超市、家家悦和申万超市行业净利率（单位：%）.7图19：永辉超市、家家悦和申万超市行业三费费率（单位：%）.8图20：盒马开店情况.9图21：17Q1T9Q1永辉超市归母净利润及同比增速（单位：亿元,）.9图22：全国社区生鲜品牌.11图23：2011-2017年中国生鲜市场交易规模（单位：万亿元）.13图24：中国消费者购买生鲜频次（单位：次/周）.13图25：2018年我国生鲜市场在各渠道占比.13图26：生鲜农产品传统层层批发供应链模式.16图27：生鲜农产品超市供应链模式.16图28：我国生鲜损耗率和发达国家对比.17图29：我国生鲜保鲜率和发达国家对比.17图30：家家悦和永辉超市生鲜品类毛利率对比.18图31：家家悦、永辉超市、中百集团生鲜直采比例.18图32：家家悦物流车辆位置监控.19图33：家家悦物流车辆温度监控.19图34：家家悦张家口门店生鲜产品摆放有序.19图35：家家悦张家口门店生鲜产品新鲜度高.19图36：家家悦生鲜配送中心农残检测流程.20图37：家家悦张家口门店内的电子监控屏实施公示农残检测.20图38：家家悦中央大厨房馒头制作中心.21图39：家家悦中央大厨房制作的山东大馒头、大枣悖惇.21图40：申万百货行业营收及同比增速（单位：亿元，%）.21图41：申万百货行业归母净利及同比增速（单位：亿元，%）.21图42：天虹股份、王府井和申万百货行业营收同比增速（单位：%）.22图43：天虹股份、王府井和申万百货行业归母净利润同比增速（单位：%）.22图44：天虹股份、王府井和SW百货行业毛利率（单位：%）.23图45：天虹股份、王府井和SW百货行业净利率（单位：%）.23图46：天虹股份、王府井和SW百货行业三费费率（单位：%）.23图47：2019年年初至今各板块涨跌幅情况（单位：%）.26新零售风口减弱，行业回归商业本质2019年中期商贸零售行业投资策略2019年6月26日本期内容提要:基本面：消费数据回暖,可选品类增速明显回升。5月社零数据回暖，消费升级类商品增速明 显回升；全国居民人均可支配收入保持稳健增长的态势；消费者信心指数探底回升至高位；网 络零售增速放缓，实体零售经营增速下降；移动互联网月活跃数见顶，竞争从增量转向存量；移动互联网月活日均使用时间有收窄趋势，电商进入成熟期。超市行业：回归本质,生鲜品类经营能力构筑护城河。新零售业务盈利模式尚未走通，2018 年底已逐渐降温。社区生鲜受到资本的追捧，但是整体来看盈利状况并不好，紧靠资本推动很 难短期购建护城河。我们认为未来的超市行业趋势在于卖场内生鲜和熟食品类占比持续提升，生鲜和熟食品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异。传统供应链有加价多、运输 条件简陋、流通环节缺监控、加工处理水平低四个痛点。现代超市的源头直采模式可以针对痛 点一一击破：农源头直采消除中间环节溢价、全程监控的物流降低损耗保证质量、透明化生产 销售保证食品安全、中央大厨房提升加工能力丰富产品种类，为消费者带来安全、新鲜、丰富 又价格有保证的生鲜及熟食产品。我们推荐有生鲜供应链护城河，且能不断扩张的龙头公司。百货行业：估值调整到位，强调龙头公司配置机会。2018年下半年以来受贸易战等宏观经济 影响，可选消费的百货板块较必选消费的超市板块受到的关注度减弱，主要百货股都进行了回 调。目前百货行业PE为16倍，天虹股份PE为17倍，王府井PE为10倍。从行业基本面 来看，数据端我们观测到消费者信心回升叠加2季度消费数据回暖，利好百货公司同店表现。结合龙头公司当前较低估值，投资价值渐显，推荐关注。建议关注和行业评级：CPI维持高位利好超市同店，可选消费回暖利好百货经营，基于此我 们上调行业评级至“看好”。目前新零售风口减弱，电商发展进入稳定期，对线下挤压减弱，我们认为商贸零售行业未来的竞争将回归本质。超市行业里生鲜和熟食品类的经营成为企业护 城河，建议关注能够在供应链发力以更低价格提供丰富新鲜生鲜产品的超市企业。百货行业上 半年受关注减弱，建议关注基本面良好目前估值回调到位的龙头公司。风险因素：宏观经济低于预期、消费疲弱、抑制可选消费、人均可支配收入增长低于预期、消 费者信心指数下滑。基本面：消费数据回暖，可选品类增速明显回升5月社零数据回暖，消费升级类商品增速明显回升图2:限额以上企业消费品零售总额（单位：%）一限额以上企业消责品零售总额:当月同比14 1图1：社会消费品零售总额增速（单位：%）一社会消费品零售总额:当月罔比一社会消费品零售总额:实际当月同比12-I2019年5月份，社会消费品零售总额3.30万亿元，同比名义增长8.6%（实际增长6.4%）。其中，限额以上单位消费品零 售额1.17万亿元，增长5.1%。2019年1-5月份，社会消费品零售总额16.13万亿元，同比增长8.1%。其中，限额以上单 位消费品零售额5.79万亿元，增长3.9%。主要呈现以下几个特点：1 假日消费相关商品较快增长。在限额以上单位18类商品中，13类商品增速比上月有所回升，特 别是与假日消费相关商品较快增长或增速加快。例如限额以上单位粮油食品饮料烟酒类商品5月份同比增长10.7%,比4月 份加快2.5个百分点。2、消费升级类商品在假期带动下增速明显回升。经历了 4月份的增速下滑，5月份在节假日拉动下，与消费升级有关的限额以上单位商品零售品类，化妆品、通讯器材、金银珠宝和家电类商品同比分别增长16.7%、6.7%、4.7%和5.8%,增速分别比4月份加快10.0、4.6、4.3和2.6个百分点。全国居民人均可支配收入保持稳健增长的态势近一年来，全国居民人均可支配收入和城镇居民人均可支配收入均保持稳健增长的态势，全国居民人均可支配收入同比增速 保持在8.7%以上，城镇居民人均可支配收入同比增速保持在7.8%以上。2018年全国居民人均可支配收入28,228元，比上年增长8.7%,扣除价格因素，实际增长6.5%；城镇居民人均可支配收入 39,251元，比上年增长7.8%,扣除价格因素，实际增长5.6%。2019年Q1,全国居民人均可支配收入8,493元，比上年增长8.7%。扣除价格因素，实际增长6.78%；城镇居民人均可支配 收入11,633元，比上年增长7.9%,扣除价格因素，实际增长5.9%。图3:城镇居民人均可支配收入累计同比（单位：元，%）图4:全国居民人均可支配收入累计同比（单位：元，%）40,000-爱演居民人均可支B2收入;累计值 一城演居民人均可支B2收入:累计同比一城镇居民人均可支取收入:实际累计啊比45,00030,00025,000-20,000-：il 11 11 11 J：15,00010,000-5,00030000250002000015000100005000全国居民人均可支配收入:累计值 一全国居民人均可支EK收入:累计名义同比，全国居民人均可支配收入:累计实际同比E0.6I2 T0.6T2 三8126。虫 foobTs soobTs EOobTs TOobTsH2 6三2二2 SOKIS E0KT2 I0KI2 二9T260.9T2 39T2S0.9I2 E0.9I210.912 m260IAI2 6SI2S0IAI2 ESI消费者信心指数探底回升至高位消费者信心指数是反映消费者信心强弱的指标，综合反映并量化消费者对当前经济形势评价和对经济前景、收入水平、收入 预期以及消费心理状态的主观感受。我国消费者信心指数自2016年Q2以来呈现上行趋势，2017年Q4开始有所下滑，后在 2018年Q3呈现回升趋势，2019年4月消费者信心指数为125.30,升至近期内高点。持续稳健的消费者信心支撑消费意愿，为消费带来新的增长动力。图5：消费者信心指数（单位：%）一消费者信心指数（月）160O6I0Z gobIOZ网络零售增速放缓，实体零售经营增速下降图6:网络零售额及同比增速（单位：亿元%）图7：网络零售在社会消费品零售额中占比（单位：%）I网络茬隹额（亿元）同比增长一网络零售社会消费品零售额占比2019年15月份，全国网上零售额3.86万亿元，同比增长17.8%,其中，实物商品网上零售额3.04万亿元，增长21.7%,占社会消费品零售总额的比重为18.9%,比14月份提高0.3个百分点，比上年同期提高2.3个百分点，线上销售占比持续 提升。实体零售方面，受宏观经济影响，2019年4月份限额以上零售业单位中的百货店、超市、专业店零售额同比分别增长1.2%、4.7%、0.1%,和去年同期相比均呈下降趋势，百货店、超市、专业店分别下降0.9、0.4、5.7个百分点。移动互联网月活跃数见顶，竞争从增量转向存量随着手机不断下沉、人口红利接近尾声，作为移动互联网最直接的观测指标月活跃用户数接近顶部。根据QuestMobile,2019 年3月中国移动互联网月活跃用户规模达到11.38亿，接近饱和。月活跃用户数量同比增速从2017年年初的17.1%一路下滑，2018年1月为6.2%,后继续下滑趋势。2019年3月同比增速为3.9%,首次跌至4%以下。各大互联网公司之间的竞争主要 在于增加存量用户的使用时长而非抢占新增用户，移动互联网的竞争从增量转向存量。图8:中国移动互联网活跃用户规模趋势目前仅有限的潜在增量空间主要来自于三线及以下城市。一线、新一线、二线城市目前移动互联网用户数量总规模为4.46亿 人，未覆盖的用户数量为7399万人；三线及以下城市目前移动互联网用户数量总规模为4.90亿人，未覆盖的用户数量为1.28 亿人。相较一二线城市，未来三线及以下城市尚存一些潜在增量空间。图9:2018年12月一2019年3月移动互联网月活跃用户数量（单位：亿）图10:各线城市移动互联网用户规模及未覆盖用户规模（单位：万）较全网未覆盖的用户规模（万）用户妮模（万）移动互联网月活日均使用时间有收窄趋势，电商进入成熟期图11:移动互联网月活日均使用时间（单位：分钟）中国移动互联网用户月人均单日使用时长（分钟）图12:2019年3月用户月总时长增量占比前十细分行业2019年3月用户月总It长同比增量占比TOP10SI分行业由于人口红利接近尾声，移动互联网的竞争从增量转向存量，从新增用户转向存量用户使用时长。目前用户使用时长仍在增 加，但是增加值有收窄趋势。2019年3月移动互联网用户月人均单日使用时长为349.6分钟，较2018年3月的312.8分钟 增加36.8分钟，增长幅度小于2018年3月较2017年3月增加的43.7分钟。新增使用时间大部分被短视频、综合资讯、及时通讯所占领。2019年3月用户总时长同比增量里，36.6%被短视频抢占、12.5%被综合资讯抢占、11.2%被及时通讯抢占。综合电商在用户使用时长增量中占比仅为5.1%,排第六。我们认为移动互联网月活跃数近乎见顶以及电商在用户使用时长增量中的较少占比和观测到的网络零售额增速放缓相吻合。电商目前竞争格局相对稳定，无论是自身梯队方面，还是对线下零售的挤占方面都进入比较稳定的时期超市行业：回归本质，生鲜品类经营能力构筑护城河行业基本面图13:申万超市行业营收及同比增速（单位：亿元 ）图14:申万超市行业归母净利及同比增速（单位：亿元%）营业收入同比增速归属母公司净利闰一冏比增速50045040035030025020015010017.7%20%20-1IWI1 iod 1 1 1 1 1 1 1 1 15%1 00*A 009 d CC，120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%1701 1702 1703 1704 1801 1802 1803 1804 190117011702 070317041BO11802180318041901行业营收增速有所回落,归母净利润增速被永辉提振超市行业2019Q1实现营业收入468.99亿元,近三个季度营收增速保持在较稳定区间。2018Q3-2019Q1营收增速分别为 13.1%、11.2%、10.7%0归母净利润方面近三个季度波动较大，2018Q3-2019Q1归母净利润增速分别为21.3%、80.3%、36.5%。图15:永辉超市、家家悦和申万超市行业营收增速（单位：%）图16:永辉超市、家家悦和申万超市行业归母净利润增速（单位：）SW超市永辉超市一家家悦我们将龙头永辉超市和家家悦的营收增速和超市行业营收增速对比，发现永辉超市和家家悦的营收增速都远高于行业。2019Q1永辉超市和家家悦的营收增速分别为18.48%、16.68%,分别高出行业增速（10.69%）7.79和5.99个百分点。环比 来看，和2018Q4相比，永辉超市和行业营收增速都呈现下滑趋势，但是家家悦的营收增速较2018Q4大幅上升了 4.32个百 分点。图17:永辉超市 家家悦和申万超市行业毛利率（单位：%）图18:永辉超市、家家悦和申万超市行业净利率（单位：）19519-185超市永辉超市T家家悦1701 1702 0703 1704 1801 1802 1803 1804 19011701 1702 0703 1704 1801 1802 1803 1804 1901归母净利润增速方面，永辉超市在剥离云超业务后，归母净利润得到快速提升，2018Q3-2019Q1归母净利润增速分别为-26.90%、-18.52%、50.28%o由于永辉超市在超市行业权重比较大，在永辉较快归母净利润增速的提振下，行业2019Q1 归母净利润增速较2018Q4也有很大提升，行业2018Q3-2019Q1归母净利润增速分别为3.30%、2.66%、17.25%。家家悦 方面，2018Q1-2018Q4连续四个季度归母净利润增速均保持30%+的增长，在高基数压力下，2019Q1增速略有下滑，为 16.06%。毛利率净利率回到上升通道销售毛利率方面，超市行业2018Q3-2019Q1毛利率分别为22.51%22.78%、22.96%,呈现上升趋势。龙头公司永辉超市、家家悦毛利率和行业趋势一样。由于两家龙头公司生鲜品类占比较其他公司更多，毛利率被拉低（生鲜品类毛利率较低），永辉超市和家家悦的毛利率都低于行业。同期永辉超市毛利率分别为21.82%、22.14%、22.71%；家家悦毛利率分别为21.59%、21.77%、21.78%。销售净利率方面，两家龙头公司表现都优于行业。2018Q3-2019Q1超市行业净利率分别为1.80%、1.40%、3.69%；同期永 辉超市净利率分别为1.35%、1.41%、5.07%；家家悦净利率分别为3.1%、3.34%、3.63%。图19:永辉超市、家家悦和申万超市行业三费费率（单位：）超市 永辉超市 T一家家悦101701 1702 Q7Q3 1704 1801 1802 1803 1804 19Q12019Q1三费费率得到有效降低三费方面，超市行业2018Q3-2019Q1三费费率分别为20.64%、21.20%、18.36%,2019Q1三费费率得到有效控制。两家 龙头公司永辉超市和家家悦三费费率均低于行业，2019Q1分别为16.6%和17%。新零售热度降低2016年是新零售元年，随着阿里巴巴董事局主席马云在当年云栖大会上首次提出新零售概念，各大零售商纷纷进行新零售布 局，线上电商极力开展对传统线下零售商的收购和整合，传统线下零售商也纷纷开始试水线上业务。但由于新零售业务盈利 模式尚未走通，我们注意到2018年底以来，备受瞩目的新零售业务开始降温。图20:盒马开店情况盒马鲜生门店数量图21:17Q1-19Q1永辉超市归母净利润及同比增速（单位：亿元,）160-140-120-100-80-60-40-20-归属母公司股东净利词 TI-同比增速1701 1702 1703 1704 1801 1802 1803 1804 1901盒马鲜生首次关店盒马鲜生2017年7月在上海金桥开出第一家门店，之后开启高速扩张之路。截止至2019年4月，盒马共在全国开出150家 门店，主要分布在一二线省会城市。2019年4月30日，盒马鲜生宣布昆山新城吾悦广场店将于2019年5月31日起停止营 业，这成为盒马开店历史上的首次关店，引起市场关注。除了昆山新城吾悦店关店，大润发出售海南盒马的公告也披露出海南盒马亏损情况。5月31日晚间，高鑫零售发布公告称，公司间接附属公司大润发中国与关联附属公司上海润盒订立股权转让协议。上海润盒同意购买而公司同意出售海南盒马全部 股权（即大润发中国于海南盒马持有的全部股权），交易价格为500万美元。海南盒马于2018年5月28日成立，主要从事海 南盒马店铺的经营。目前经营有盒马海口国贸店，盒马海南首店海口国贸店于2018年9月28日开业，经营面积5000多平 方米。截止至2018年12月31日，海南盒马的资产净值及总资产分别为约2411.5万元及6417.3万元。2018年5月28日 至2018年12月31日期间的除税前净亏损及除税后净亏损分别为约972万元及972万元。表1:盒马旗下门店业态业态开业时间主要形式和内容盒马集市2016年12月1万平左右，品类更多，餐饮比重更大F2(fast&fresh)便利店2017年12月800平米左右，小型的盒马鲜生，90%面积为餐厅布局，主打办公室场景的用餐需求机器人餐厅2018年2月机器人元素餐饮业态，启用自励化设备，通过智能送餐的系统（AGV）送餐，减少人工提升效率盒马云超2018年4月SKU限定2万以内，配送时效延长为次日达。比盒马鲜生实体店多出了厨具、日百、美妆等品类。盒小马2018年6月800平米左右，盒马和大润发共同打造，主打低线级市场，生鲜面积超过50%,线上线下一体化的运营方式，后计划开放加盟。永辉超市剥离云创业务盒马鲜生是阿里打造的新零售线下商超品牌，与之相对的是永辉打造的超级物种。超级物种是高端超市、高端餐饮和永辉生 活App的综合体，以生鲜售卖和烹饪为主，80%的生鲜和商品来自于进口，店面的装修也更符合年轻一代的审美，同时上线 到家业务。2017年1月1日永辉超市在福州推出了首家超级物种，截止至2018年底全国共有73家超级物种，主要分布在 北京、上海、深圳一线城市及福州、厦门、成都等地。无论是阿里主导的盒马鲜生还是永辉超市主要的超级物种，目前均未实现盈利。永辉超市旗下共有云超、云创、云商、云金 四个板块，“云超”板块涉及红标店、绿标店；“云创”包含永辉生活店、超级物种、永辉生活app等业务；云商”重组原有 总部 能部门及事业部；公金”即永辉金融业务。云创业务2017年全年亏损2.67亿元，2018年上半年亏损3.89亿元，2018 年12月份，永辉超市将云创20%的股权转让给张轩宁，云创业务出表。2017Q42018Q3,主要受新零售业务影响，永辉超市归母净利润分别为4.24亿元、7.48亿元、1.86亿元、0.84亿元，同 比增速分别为-0.50%、0.56%、-40.41%、-74.98%。在2018年12月份云创业务出表后，2018Q42019Q1永辉超市归母 净利润分别为4.63亿元、11.24亿元，同比增速分别为8.98%、50.28%,业绩回升显著。社区生鲜受到资本涌入图22:全国社区生鲜品牌一团火便利店I邻家好生地利生鲜超市I若比邻I Thomas Farms昆仑好客I每日每夜 八点阳光I美时美客解食佳日新达超市A门店或：5368患民生第I若穆鲜社区生鲜品牌数：74 帮邻购|鲜达农业眸皿友I超市发I果多美 果果时代I佳鲜生I好邻居全家爱吃华联超市生鲜店美食林I spa性活超市神利便利宏强便利新乐便利全福元I百多鲜左邻生鲜I乐润美家I莱丰良品好唯家I Hi家生鲜|沃家生鲜苏果生活超市I盒小马I鲜本恬 大统华I患邻生鲜-永辉生活I三俄生鲜I鹿舟庖固谊品生鲜I新天正I绿康生鲜I生鲜传奇人本食品店I隔臂老王水果店I家家福三江购物I戴梦得生鲜I杭州联华I鲜丰水果朴朴超市虾米水果 I鲜天下线大妈I菜达人I菜元子I百果园I帅大妈I乐蔬菜妈 区区一店I 羊哥水果I鲜蔬优选I国安社区I江楠生正大生鲜I每争 I爱家社区生鲜自2018年以来成为继新零售之后的新风口，受到资本的大量涌入。立足社区、贴近消费者、加上生鲜品类的高频消 费特性，社区生鲜受到资本的追捧，竞相争夺居民买菜刚需的市场空间。CCFA调研了 74个社区生鲜品牌，分析出四种主要 社区生鲜开店模式。分别是生鲜加强型社区超市、生鲜折扣店模式、便利店+生鲜模式和加盟模式社区菜店。表2:社区生鲜的融资情况成立模式融资时间投资方投资规模生鲜传奇2015聚焦生鲜核心品类2017.11红杉资本中国2亿人民币2018.03IDG资本、红杉资本2亿人民币朴朴超市2016前置仓生鲜电商，30分钟即时配送2018.081000万人民币叮咚买菜2014前置仓生鲜电商2014.05,自营生鲜平台及配送2018.05高榕资本2018.07红星美凯龙、达晨创投2018.10老虎基金、高榕资本2018.11红杉资本中国、今日资本百果园1997集果品生产、贸易、零售为一体的水果专营门店2015.09天图投资、广发信德等4亿人民币2018.01中金智德、深创投15亿人民币 生鲜加强型社区超市面积在数百平至上千平方米，生鲜占比40-50%之间，主要是实体零售企业在经营，对原有商超门店 进行改造，减少标品，主营生鲜的社区生鲜门店业态，主要代表有中百集团经营的邻里生鲜店。生鲜折扣店面积在300平方米左右，以基本款生鲜品类为主打，通过大规模采购降低成本，以较好的地理优势服务社区 消费者。代表者是生鲜传奇，门店要求极高标准化来执行。便利店+生鲜模式门店面积在100-300平方米之间，在原有便利店基础上引入主打款生鲜品类（包装好的水果和蔬菜），主要服务上班族白领。加盟模式社区菜店主要代表公司是钱大妈，面积在几十平至上百平，产品集中在蔬菜、肉、烧腊、豆制品上，主打新鲜，不卖隔夜肉。类别经营面积商品结构SKU数目生鲜加强型社区超市数百平方米到上千平方米生鲜、包装食品、饮料、日用杂货等品 类数千到上万不等|生鲜折扣店模式300平方米左右以基本款生鲜品类为主打1600种左右便利店+生鲜模式100-300平方米之间包装好的净菜和精品水果为主2000-4000 种加盟模式社区菜店数十平方米到上百平方米集中在蔬菜、肉、烧腊、豆制品几个大 类500种在CCFA调研的74家企业里，38%受访者表示是整体盈利的，38%是亏损的，24%是盈亏平衡。整体来看盈利状况并不好,零售是需要深耕细作的行业，特别是生鲜品类的经营，需要远高于标品的管理能力和成本控制能力。特别是在人工和租房刚 性成本上涨下，紧靠资本推动很难持续经营有好的表现。行业趋势：回归本质，生鲜品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异图23:2011-2017年中国生鲜市场交易规模（单位：万亿元）图24:中国消费者购买生鲜频次（单位：次/周）同比生鲜交易投模9m 1 加1，9nifi 9m7中国消费者购买生鲜频次（次/周）无论是新零售还是今年高关注度的的社区生鲜，生鲜品类由于广阔的空间和高频次消费一直是市场高度关注的重点。我国每 年生鲜消费超过万亿，有极为广阔的市场空间。2017年我国生鲜市场交易规模为1.79万亿元，同比增长6.9%。购买频次上,生鲜品类由于易腐的特性需要消费者高频次消费。我国消费者购买水果蔬菜的频次是4.48次/周，新鲜食品的频次是3次/周，鱼类水产的频次是2.39次/周。同期全球新鲜食品购买频次仅为2.5次/周。图25:2018年我国生鲜市场在各渠道占比农贸市场超市生鲜电商.其他目前传统农贸市场是我国居民主要购买生鲜渠道，占比为73%,超市渠道占比22%为第二大渠道。由于生鲜保质期短、运输 半径短、易损耗的特性，目前生鲜消费被电商渠道分流的并不多，线上渠道占比只有3%左右。对于超市行业，更够提供更丰 富、新鲜、价格有竞争力的生鲜和熟食产品是不断从农贸市场抢夺份额的关键所在。基于此，我们认为未来的超市行业趋势 在于卖场内生鲜和熟食品类占比持续提升，生鲜和熟食品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异。未来超市行业生鲜和熟食品类的经营趋势是：1 产品品类多、产品丰富多元、且要有本地特色符合当地消费者习惯（中国幅员辽阔,消费者饮食习惯差异较大）生 鲜产品丰富度需要高SKU来支撑，例如黄瓜品类下细分有刺黄瓜、百草黄瓜、小园黄瓜等细分品种来适应凉拌、炒菜煮 汤等不同烹饪需求。采购人员需要足够了解消费者口味习惯同时熟悉生鲜产品信息（产地、上季时间、采购价格区间等）。履着人们对便利的需求，除了买生鲜产品回去烹饪，消费者也越来越多买半成品（卤制品、拌菜、面点等）回去简易加 工即可就餐。熟食的品种丰富性极大依赖中央大厨房的供应。2、产品新鲜度高,任何时候去门店都能买到新鲜供应的食材。生鲜品类保质期短，特别是在夏季，我们认为一日两配的 配送密度能最大化门店生鲜产品的新鲜度。而只有足够多的门店密度才可支撑一日两配的物流模式。3、产品有价格优势,能持续获得现有农贸菜场的市场份额。生鲜产品从农民至消费者手上加价率在40-50%之间，源头 直采可以跳过中间的加价环节确保低采购价格。传统生鲜供应链痛点生鲜农产品特点生鲜农产品一般指果蔬、肉类、以及鲜活水产品，其主要特点是含水量高、保质期短、极易腐烂。根据中国生鲜农产品物 流供应链模式研究，农产品一般有三个特点：1、易腐烂 难标品，对运输要求高。农产品包含动物性和植物性产品，蔬菜瓜果易腐烂的特性使得农产品容易产生价值损失。生鲜农产品能否实现保值增值在很大程度上取决于物流过程中对农产品的保鲜工作。农产品大多价格低体积大，运输储存成 本高。同时初级农产品形状、规格、质量差别较大，物流包装过程中标准化程度较低。2、生产上市有季节性。生鲜农产品的生产受气候、土壤、温度等自然条件影响，生产活动有明显时间性、季节性特点，生产 周期长，供需矛盾调解时间跨度大。现在农业可以在一定程度上缩短农产品生产周期，但还是无法像工业化产品一样在短期 内大批量生产。不同的农产品有各自的生长周期和丰收季节，在成熟季大量上市，其他季节则明显供应不足。但是居民对生 鲜的消费需求是连贯的，生鲜农产品供给的季节性和集中性与消费者需求的连贯性存在矛盾，因此需要大规模的异地调配来 平和供给和需求。因此现代化生鲜农产品的物流建设就十分有必要。3、生产有地域性。气候、土壤、水质条件都会影响农产品的生长和质量，一些农产品只能在几个特定产区生产，不同区域生 产的质量会差别较大。我国生鲜农产品供应链发展现状目前我国已初步形成了以农产品批发市场为中心，以集贸市场和零售市场为基础的农产品市场体系。上游生产端：小而散中国农户生产规模很小而农户数量庞大，户均耕地面积不足0.6公顷。土地市场发展之后，又缺乏有力的农民组织来统一 生产和销售，很多都是依据往年销售经验来指导下一年种植，收入具有不稳定性。农民单一面对批发商，较被动没有什 么定价权。中间流通环节：以农产品批发市场为主目前我国生鲜农产品的销售主要依靠各地农产品市场。我国农副产品批发市场起步于20世纪80年代，1983年国务院颁 布了“大中城市逐步建设农产品批发市场”的21号文件，当年全国即设立了 200余个农产品批发市场。这之后我国农产 品批发市场数量以每年5%以上的速度增长。目前仍然是生鲜农产品的主要流通渠道。下游零售环节：农贸市场为主，超市占比逐渐上升农产品在到达消费区域后，从当地农产品批发市场再进入农贸市场或者超市渠道。农贸市场因为品种全、产品新鲜、离 家近等优势一直是我国消费者购买生鲜农产品的主要渠道。90年代中期以来超市得到迅速的发展，尤其是近年来一线城 市农贸市场的拆迁整治等原因使得城市里农贸市场逐渐减少，超市渠道在生鲜销售份额中占比越来越大。1996年超市在 我国农产品销售所占市场份额几乎为零，2017年达到22%。超市龙头企业永辉超市和家家悦的生鲜品类在销售占比都超 过 40%。我国生鲜农产品供应链痛点 环节冗余,加价多图26:生鲜农产品传统层层批发供应链模式图27:生鲜农产品超市供应链模式传统生鲜农产品流通环节从生产者到消费者主要经历批发和零售两个市场，主要分为四个阶段：农户在生鲜农产品收获 后运输至生产地农贸市场销售；商贩在农贸市场完成第一次大规模收购后运输至生产地农产品批发市场；跨省商贩在生 产地批发市场购买生鲜农产品后运输至消费地批发市场；商贩批发生鲜农产品至农贸超市进行零售销售。生鲜农产品每经过一层都会有一次加价，具体品类加价率会有差别，整体来看，从生产环节到批发环节加价率为10%,批发环节到零售环节加价率为20%；零售环节到消费者加价率为20%。以河北梨果销售抽样调查（河北浙江梨果产业调 研组课题研究，周洁红）为例，该课题通过对河北辛集市梨果种植农户抽样调查发现从梨果生产环节到批发环节加价占 供应链总增值的20%,批发环节到零售环节相应比例为25%；零售环节到消费者相应比例为50%。运输条件简陋，运输过程中高损耗生鲜农产品的物流主要有常温链物流、冷藏链物流、保鲜链物流三种形式。常温链物流是自然条件下的储存、运输和销 售，冷藏链物流是低温状态下完成农产品的储存、运输和销售，低温可以抑制农产品中的微生物繁殖，有效延长易腐农 产品的储存期；保鲜链物流是综合运用各种保鲜方法和手段在生产、加工、储存和销售环节最大限度保持生鲜产品鲜活 的特征。发达国家果蔬损耗率一般在在5%以下。以美国为例，蔬菜水果从田地到餐桌一直处于全冷链状态：田间采摘预冷一冷库 一冷藏车运输一批发站冷库一超市冷柜一消费者冰箱，水果蔬菜在物流环节的损耗率仅有1-2%。我国生鲜农产品主要还是以常温链物流为主，冷链物流起步晚，80%的生鲜产品是常温保存、流通、初加工，就算是冷链运输也是仅采用传统的冰块保鲜方法。果蔬、肉禽、水产品冷链流通率分别为5%、15%、23%；冷藏运输率分别为 15%、30%、40%o据前瞻产业研究院统计，我国常温链流通蔬果损耗率为20-30%,果蔬在运输过程中的腐烂损耗量几 乎可以满足两亿人的基本营养需求。图28:我国生鲜损耗率和发达国家对比图29:我国生鲜保鲜率和发达国家对比100%-90%80%-70%-60%50%-40%-30%20%-10%-0%35%保鲜率 流通环节缺少监控,产品安全有隐患农产品涉及民生，事关消费者健康安全。种植期间的用药安全性、流通环节的全程温度监管、零售环节的干净卫生都需 要加强监管。从种植到流通到零售的任何一个环节都存在风险敞口。加工处理水平低农产品在流通过程中大多需要整理、分级、烘干、散热、消毒、防腐包装等处理。由于缺乏农产品的深加工能力，农产 品多以初级产品形式进入流通环节或者终端消费，单纯的种植收益太低，影响农民种植积极性。龙头超市生鲜供应链：针对痛点一一击破农源头直采消除中间环节溢价超市行业两家龙头公司永辉超市和家家悦都有优于行业的直采比例。永辉超市是“农改超”起家，2000年在政策倡导下开出 福州第一家“农改超”超市，重点放在生鲜品类的经营，采用源头直采模式。家家悦从1998年开始就尝试“农超对接”，根 据超市的生鲜经营需求与农民专业合作社或者种植大户签订种植合同进行源头直采。直采规模方面，两家龙头公司大幅领先 行业内其他公司。目前永辉超市直采规模在70%以上，家家悦在80%以上，同期中百集团的直采规模在20%左右。源头直采模式直接跳过了中间2-3道批发商，采购成本得到有效降低，两家公司的生鲜品类毛利率在行业内位居前列。2016-2018年家家悦生鲜品类毛利率分别为15.03%、15.34%、15.79%,同期永辉超市毛利率分别为13.35%、13.54%、14.86%。图30:家家悦和永辉超市生鲜品类毛利率对比图31:家家悦、永辉超市、中百集团生鲜直采比例-家家悦一-永辉超市11-io-1-1-1-1-1-2cl 4-12-RI,-1 7-31 201 fi-1 2017-1 201R-1生鲜直采比例注：中百集团20%=自身直采7 7%+永辉联合直采9%全程监控的物流,降低损耗保证质量我国生鲜传统供应链中运输条件简陋，甚至有些冷链运输也是简单的拿冰块保鲜。主要有批发商主导的生鲜产品跨省运输处 于供应链的中间环节，并不直接面向消费者，缺乏监管。商超企业以家家悦为例，会对物流车辆进行全程监控，行进路线、所处位置甚至车厢内温度都可以全程监控。将生鲜产品供应链的全过程透明化，减少运输过程中由于条件不达标造成的生鲜 产品损耗，保证新鲜度和质量。图32:家家悦物流车辆位置监控图33:家家悦物流车辆温度监控图34:家家悦张家口门店生鲜产品摆放有序图35:家家悦张家口门店生鲜产品新鲜度高透明化生产销售，保证食品安全图36:家家悦生鲜配送中心农残检测流程图37:家家悦张家口门店内的电子监控屏实施公示农残检测传统生鲜供应链农民自主进行生产，生产流通过程中存在风险敞口。超市源头直采的种植合同会明确面积、品种、规格、供 应时间、保护价格、种植规范等内容，农民按照订单合同组织生产，超市按照订单在到期日按约定品质组织收购。规模化、有保障的生产过程能更好防范用药农残风险，确保生鲜产品安全性。以家家悦为例，每家门店都会有电子屏实时对销售商品 的农产检测做公示。和农贸市场杂而散的商品来源相比，超市渠道提供更有安全保障的商品，让消费者买的放心。中央大厨房提升加工能力,丰富产品种类我国生鲜供应链加工处理水平较低，高附加值部分流失。对于能从源头生鲜直采的商超而言，将生鲜农初产品在