中级财务管理.doc

1、甲公司2006年年底发行在外的普通股为5000万股，当年销售收入15000万元，经营营运资本5000万元，税后利润2400万元，净经营长期资产总投资2000万元，折旧与摊销1000万元。资本结构中负债比率为20%，可以保持此目标资本结构不变。目前股票市场价格为5.0元/股。预计20072008年的销售收入增长率保持在20%的水平上，2009年及以后销售收入将会保持10%的固定增长速度。该公司的净经营长期资产总投资、折旧与摊销、经营营运资本、税后利润与销售收入同比例增长。已知无风险收益率为2%，股票市场的平均收益率为10%，该公司股票的系数为2.0。要求：（1）计算20072010年各年的股权现金流量；（2）计算该公司的股权资本成本；（3）计算甲公司股票的每股价值并判断该股票是否值得购买（计算结果保留两位小数）。答案：年度2006年2007年2008年2009年2010年税后利润2400288034563801.64181.76净经营长期资产总投资20002400288031683484.8折旧与摊销10001200144015841742.4经营营运资本50006000720079208712经营营运资本增加10001200720792本期净经营资产净投资2200264023042534.4负债率20%20%20%20%股权现金流量112013441958.42154.24（2）股权资本成本2%2.0（10%2%）18%（3）计算甲公司股票每股价值并判断是否值得购买。方法1以2010年为后续期第一期：2010年及以后各年的股权现金流量现值之和2154.24/（18%10%）0.608616388.381（万元）企业股权价值2007年股权现金流量现值2008年股权现金流量现值2009年股权现金流量现值2010年及以后各年的股权现金流量现值之和11200.847513440.71821958.40.608616388.38119494.724（万元）每股价值19494.724/50003.90（元）由于每股价值（3.90元）低于每股股票市场价格（5.0元），所以该股票不值得购买。2、 F企业长期以来计划收购一家上市公司（以下称“目标公司”），其当前的股价为18元/股。F企业管理层一部分人认为目标公司当前的股价较低，是收购的好时机，但也有人提出，这一股价高过了目标公司的真正价值，现在收购并不合适。F企业征求你对这次收购的意见。与目标公司类似的企业有甲、乙两家，但它们与目标公司之间尚存在某些不容忽视的重大差异。两家类比公司及目标公司的有关资料如下：项目甲公司乙公司目标公司普通股数500万股700万股600万股每股市价18元22元18元每股收入22元20元17元每股收益1元1.2元0.9元每股净资产3.5元3.3元3元预期增长率1065要求：（1）如果目标公司是一家需要拥有大量资产、净资产为正值的上市公司，分析当前是否应当收购目标公司（采用股价平均法）；（2）如果目标公司是一家连续盈利，并且值接近于1的上市公司，分析当前是否应当收购目标公司（采用修正平均法）；（3）如果目标公司是一家营业成本较低的服务类上市公司，分析当前是否应当收购目标公司（采用修正平均法）。（计算中保留小数点后两位）【正确答案】：（1）目标公司属于一家需要拥有大量资产、净资产为正值的上市公司，但类似公司与目标公司之间存在某些不容忽视的重大差异，故需要计算出修正的市净率。修正的市净率实际市净率/（预期股东权益净利率100）（每股市价/每股净资产）/（每股收益/每股净资产100）每股市价/（每股收益100）甲公司修正的市净率18/100乙公司修正的市净率22/120目标企业股东权益净利率100目标企业每股净资产目标企业每股收益/目标企业每股净资产100目标企业每股净资产目标企业每股收益1000.910090按照甲公司资料计算的目标公司每股价值（18/100）9016.2（元）按照乙公司资料计算的目标公司每股价值（22/120）9016.5（元）目标公司每股价值（16.216.5）/216.35（元）结论：目标公司的每股价值16.35元低于目前的股价18元，所以收购是不合适的。（2）目标公司属于一家连续盈利，并且值接近于1的上市公司，但类似公司与目标公司之间存在某些不容忽视的重大差异，故应当采用修正的市盈率模型计算其价值。可比公司平均市盈率（18/1）（22/1.2）/218.17可比企业平均预期增长率（106）/28修正平均市盈率18.17/82.27目标公司每股价值修正平均市盈率目标公司增长率100目标企业每股收益2.2750.910.22（元/股）结论：目标公司的每股价值10.22元低于目前的股价18元/股，所以收购是不合适的。（3）目标公司属于一家营业成本较低的服务类上市公司，但类似公司与目标公司之间存在某些不容忽视的重大差异，故应当采用修正的收入乘数模型计算其价值。可比公司平均收入乘数（18/2222/20）/20.96可比公司平均预期销售净利率（1/221.2/20）/25.27修正平均收入乘数0.96/5.270.18目标公司每股价值修正平均收入乘数目标企业销售净利率100目标企业每股收入修正平均收入乘数目标企业每股收益1000.180.910016.2（元/股）结论：目标公司的每股价值1.62元低于目前的股价18元，所以收购是不合适的。3、C公司是2010年1月1日成立的高新技术企业。为了进行以价值为基础的管理，该公司采用股权现金流量模型对股权价值进行评估。评估所需的相关数据如下：(1)C公司2010年的销售收入为1000万元。根据目前市场行情预测，其2011年、2012年的增长率分别为10、8；2013年及以后年度进入永续增长阶段，增长率为5。(2)C公司2010年的经营性营运资本周转率为4，净经营性长期资产周转率为2，净经营资产净利率为20，净负债/股东权益1/1。公司税后净负债成本为6，股权资本成本为12。评估时假设以后年度上述指标均保持不变。(3)公司未来不打算增发或回购股票。为保持当前资本结构，公司采用剩余股利政策分配股利。要求：(1)计算C公司2011年至2013年的股权现金流量；(2)计算C公司2010年12月31日的股权价值。【正确答案】：（1）净经营资产销售百分比1/41/2752010年净经营资产100075750（万元）2010年税后经营利润75020150（万元）2010年税后利息费用（750/2）622.5（万元）2010年净利润15022.5127.5（万元）2011年股权现金流量127.5（110）37510102.75（万元）2012年股权现金流量127.5（110）（18）375（110）8151.4733118.47（万元）2013年股权现金流量127.5（110）（18）（15）375（110）（18）5159.0422.28136.76（万元）（2）预测期现金流量现值102.75（P/F，12，1）118.47（P/F，12，2）91.7594.44186.19（万后续期现金流量终值136.76/（125）1953.71（万元）后续期现金流量现值1953.71（P/F，12，2）1557.50（万元）股权价值186.191557.501743.69（万元）三、计算题1、某公司有一台设备，购于两年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税率为40%，要求的最低投资报酬率为10%，两台设备的生产能力相同，其他有关资料见下表（金额单位：元）：项 目旧 设 备新 设 备原价5200063000税法规定残值20003000税法规定使用年限（年）55已用年限2尚可使用年限44每年操作成本2000015000两年末大修成本4000最终报废残值5001000目前变现价值37000每年折旧额1000012000要求：比较两个方案的现金流出总现值，作出是否更新的决策。【正确答案】： 单位：元 项 目现金流量年次系数（10%）现 值继续使用旧设备旧设备变现价值（37000）01.000（37000）旧设备变现收益纳税（3700032000）40%200001.0002000每年付现操作成本20000（140%）（12000）143.170（38040）每年折旧抵税1000040%4000132.4879948两年末大修成本4000（140%）（2400）20.826（1982.4）残值变现收入50040.683341.5残值变现净损失抵税（2000500）40%60040.683409.8合计（64323.1）更换新设备设备投资（63000）01.000（63000）每年付现操作成本15000（140%）（9000）143.170（28530）每年折旧抵税1200040%4800143.17015216残值变现收入100040.683683残值变现净损失抵税（150001000）40%560040.6833824.8合计（71806.2）根据计算结果可知，更换新设备的现金流出总现值（71806.2元）比继续使用旧设备的现金流出总现值（64323.1元）多，因此继续使用旧设备较好。说明：（1）新设备在第4年末变现时，折余价值6300012000415000（元），所以，残值变现净损失抵税（150001000）40%5600（元）；（2）对于旧设备而言，税法规定的折旧年限总共为5年，由于已经使用了2年，因此，目前的折余价值5200010000232000（元），目前旧设备变现收益纳税（3700032000）40%2000（元）；（3）对于旧设备而言，由于还可以继续使用4年，所以，继续使用4年后才报废，应该在继续使用的第4年末计算设备残值变现净损失；（4）由于旧设备继续使用3年后折旧已经计提完毕，所以，继续使用的第4年，旧设备不再计提折旧，因此，报废时旧设备的折余价值520001000052000（元），残值变现净损失抵税（2000500）40%600（元）。2、某公司有A、B、C、D四个投资项目可供选择，有关资料如下：（金额单位：元）投资项目原始投资净现值现值指数A130000770001.59B140000635001.45C3100001310001.42D160000650001.41要求：（1）当投资总额限定为45万元时，作出投资组合决策；（2）如果A、D为互斥方案，当投资总额限定为60万元时作出投资组合决策。【正确答案】：（1）当投资总额限定为45万元时，因为AC组合的投资总额为44万元，且它的净现值为208000元，大于AB、BC、BD、ABD、AD组合，所以最佳投资组合方案是AC。（2）当投资总额限定为60万元时，虽然ACD投资总额正好是60万元，且净现值总额273000元大于其他方案组合，但是由于A、D是互斥方案，所以不能在同一组合中出现，因此ABC组合是此时的最优组合，它的投资总额是580000元，净现值是271500元。3、某公司拟与外商合作生产国际著名品牌的服装，通过调查研究提出以下方案：（1）设备投资：设备买价400万元，预计可使用10年，报废时无残值收入；按税法要求该类设备折旧年限为8年，使用直线法折旧，残值率为10%，计划在2004年5月1日购进并立即投入使用；（2）厂房装修：装修费用预计10万元，在2004年5月1日装修完工时支付，预计在5年后还要进行一次同样的装修；（3）购买该品牌的商标使用权10年，一次性支付使用费100万元，按照直线法摊销；（4）占用一套即将出售的旧厂房，税法账面价值为100万元，目前变现价值为20万元，按照税法规定，该厂房还可以使用5年，税法预计残值为5万元，按照直线法计提折旧，企业预计该厂房还可以使用10年，10年后的残值变现收入为1万元；（5）收入和成本预计：预计每年收入300万元；每年付现成本为200万元。该项目的上马会导致该企业其他同类产品的收益减少10万元，如果该公司不上该项目，外商会立即与其他企业合作；（6）营运资金：投产时垫支50万元；（7）所得税率为40%；（8）项目加权平均资本成本为5%。要求：（1）计算项目各年度现金流量；（2）用净现值法评价该企业应否投资此项目。【正确答案】：（1）项目第0年的现金流出量设备买价支付的装修费购买商标使用权支出垫支的营运资金厂房变现价值厂房变现损失抵税400101002050（10020）40%612（万元）项目第0年的现金净流量612（万元）第15年每年折旧额400（110%）/8（1005）/564（万元）第68年每年折旧额400（110%）/845（万元）第110年每年的摊销额10/5100/1012（万元）第14年每年的现金净流量300（140%）200（140%）6440%1240%90.4（万元）第5年现金净流量90.41080.4（万元）第68年每年的现金净流量300（140%）200（140%）4540%1240%82.8（万元）第9年的现金净流量300（140%）200（140%）1240%64.8（万元）1、已知：某上市公司现有资金10000万元，其中：普通股股本3500万元，长期借款6000万元，留存收益500万元。长期借款年利率为8%，有关投资服务机构的统计资料表明，该上市公司股票的系数为1.5。目前整个股票市场平均收益率为8%，无风险报酬率为5%。公司适用的所得税税率为25%。公司拟通过再筹资发展甲、乙两个投资项目。有关资料如下。资料一：甲项目投资额为1200万元，经测算，甲项目的资本收益率存在5%、12%和17%三种可能，三种情况出现的概率分别为0.4、0.2和0.4。资料二：乙项目投资额为2000万元，经过逐次测试，得到以下数据：当设定折现率为14%和15%时，乙项目的净现值分别为4.9468万元和7.4202万元。资料三：乙项目所需资金有A、B两个筹资方案可供选择。A方案：平价发行票面年利率为12%、期限为3年的公司债券，假设债券发行不影响股票资金成本；B方案：增发普通股筹资，预期下期股利为1.05元，普通股当前市价为10元，股东要求每年股利增长2.1%。资料四：假定该公司筹资过程中发生的筹资费可忽略不计，长期借款和公司债券均为年末付息，到期还本。要求：（1）计算该公司股票的必要收益率；（2）计算甲项目的预期收益率；（3）计算乙项目的内含报酬率；（4）以该公司股票的必要收益率为标准，判断是否应当投资于甲、乙项目；（5）分别计算乙项目A、B两个筹资方案的资金成本；（6）根据乙项目的内含报酬率和筹资方案的资金成本，对A、B两方案的经济合理性进行评价；（7）计算乙项目分别采用A、B两个筹资方案再筹资后，该公司的综合资金成本。【正确答案】：（1）该公司股票的必要收益率5%1.5（8%5%）9.5%（2）甲项目的预期收益率（5%）0.412%0.217%0.47.2%（3）乙项目的内含报酬率14%（4.94680）/4.9468（7.4202）（15%14%）14.4%（4）因为甲项目预期收益率7.2%该公司股票的必要收益率9.5%，所以不应当投资于甲项目，应当投资于乙项目。（5）A筹资方案的资金成本12%（125%）9%B筹资方案的资金成本1.05/102.1%12.6%（6）因为A筹资方案的资金成本9%乙项目内含报酬率14.4%， B筹资方案的资金成本12.6%乙项目内含报酬率14.4%，所以A、B两个筹资方案在经济上都是合理的。（7）按A方案筹资后的综合资金成本9.5%4000/12000（8%6000/1200012%2000/12000）（125%）7.67%按B方案筹资后的综合资金成本12.6%（40002000）/12000（8%6000/12000）（125%）9.30%2、R公司正考虑为它在得克萨斯州的工厂重置包装机。（1）该公司目前正在使用的包装机每台账面净值为100万美元，并在今后的5年中继续以直线法计提折旧，直到账面净值变为零。工厂的工程师估计老机器尚可使用10年。（2）新机器每台购置价格为500万美元，在10年内以直线法折旧，直到其账面净值变为50万美元。每台新机器比旧机器每年可节约150万美元的税前付现成本。（3）R公司估计，每台旧包装机能以25万美元的价格卖出。除了购置成本外，每台新机器还将发生60万美元的安装成本。其中50万美元要和购置成本一样资本化，剩下的10万美元可立即费用化。（4）因为新机器运行得比老机器快得多，所以企业要为每台新机器平均增加3万美元的原材料库存。同时因为商业信用，应付账款将增加1万美元。（5）最后，管理人员相信尽管10年后新机器的账面净值为50万美元，但可能只能以30万美元转让出去，届时还要发生4万美元搬运和清理费。（6）R公司的边际所得税税率是40%，加权平均资本成本率为12%。要求：（1）请说明在评价项目时，为什么不考虑旧机器的原始购置价格。（2）计算重置包装机的税后增量现金流量。（3）重置包装机项目的净现值是多少？（4）根据你的分析，你认为R公司是否应该重置包装机？并解释原因。答案：1）旧机器的原始购置价格是沉没成本。它发生在过去，无论企业是否进行某个项目，前期资本支出的发生已无法改变，因而对旧机器的重置决策没有影响。（2）重置包装机的税后增量现金流量的计算过程见下表：单位：万美元 初始投资增量的计算现金流量新设备买价、资本化安装成本550费用化安装成本10（140%）6净营运资本增加（31）2旧机器出售收入25旧机器出售的税赋节约（10025）40%30初始投资增量合计503第15年税后增量现金流量的计算：税后付现成本节约额150（140%）90增量折旧抵税额（5020）40%12第15年每年税后增量现金流量102第69年税后增量现金流量的计算：税后付现成本节约额150（140%）90增量折旧抵税额5040%20第69年每年税后增量现金流量110第10年税后增量现金流量的计算：经营现金流量增量110净营运资本的回收2残值收入30426残值收入税赋节约（5026）40%9.6第10年税后增量现金流量147.6重置包装机的税后增量现金流量单位：万美元 年份012345678910现金流量-503102102102102102110110110110147.6（3）NPV503102（P/A，12%，5）110（P/A，12%，4）（P/F，12%，5）147.6（P/F，12%，10）5031023.60481103.03730.5674147.60.3220101.79（万美元）（4）项目的净现值大于零，如果与企业关于成本和售价的假设相联系的不确定性已经包含在资本成本中了，且如果这些假设可行，R公司会重置包装机的，这会使公司股东的财富增加。1、已知甲公司过去4年的连续复利收益率分别为0.1586、0.5831、0.0408、0.4055。 要求：（1）计算连续复利收益率的期望值、方差以及标准差；（2）假设有1股以该股票为标的资产的看涨期权，到期时间为6个月，分为两期，即每期3个月，年无风险利率为4%，确定每期股价变动乘数、上升百分比和下降百分比、上行概率和下行概率；（3）假设甲公司目前的股票市价为20元，看涨期权执行价格为25元，计算第二期各种情况下的股价和期权价值；（4）利用复制组合原理确定C0的数值；（5）利用风险中性原理确定C0的数值。【正确答案】：（1）期望值（0.15860.58310.04080.4055）/40.1973方差（0.15860.1973）2（0.58310.1973）2（0.04080.1973）2（0.40550.1973）2/（41）（0.12670.14880.05670.0433）/30.1252下行乘数1/1.19350.8379上升百分比1.1935119.35%下降百分比10.837916.21%4%/4上行概率19.35%（1上行概率）（16.21%）解得：上行概率0.484下行概率10.4840.516（3）Suu201.19351.193528.49（元）CuuMax（28.4925，0）3.49（元）Sud201.19350.837920（元）CudMax（2025，0）0（元）Sdd200.83790.837914.04（元）CddMax（14.0425，0）0（元）（4）根据：Cuu3.49（元），Cud0（元），Suu28.49（元），Sud20（元）可知：H（3.490）/（28.4920）0.4111借款200.4111/（11%）8.1406（元）由于Su201.193523.87（元）所以Cu23.870.41118.14061.67（元）根据Cud0（元），Cdd0（元），可知：Cd0（元）由于Sd200.837916.758（元）所以H（1.670）/（23.8716.758）0.2348借款（16.7580.2348）/（11%）3.8958（元）C0200.23483.89580.80（元）（5）Cu（3.490.48400.516）/（11%）1.67（元）Cd（00.48400.516）/（11%）0（元）C0（1.670.48400.516）/（11%）0.80（元）3、F股票的当前市价为50元，市场上有以该股票为标的物的期权交易，有关资料如下：（1）F股票的到期时间为半年的看涨期权，执行价格为52元，期权价格3元；F股票的到期时间为半年的看跌期权，执行价格也为52元，期权价格5元。（2）F股票半年后市价的预测情况如下： 股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2要求：（1）投资者甲以当前市价购入1股F股票，同时购入F股票的1股看跌期权，判断甲采取的是哪种投资策略，并计算该投资组合的预期收益。（2）投资者乙以当前市价购入1股F股票，同时出售1股F股票的看涨期权，判断乙采取的是哪种投资策略，并计算该投资组合的预期收益。（3）投资者丙以当前市价购入同时购入F股票的1股看涨期权和1股看跌期权，判断丙采取的是哪种投资策略，并计算该投资组合的预期收益。【正确答案】：（1）甲采取的是保护性看跌期权。 股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票净收入50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75期权净收入52252752401200组合净收入52526075初始股票买价50505050期权购买价格5555组合净损益33520组合预期收益（3）0.2（3）0.350.3200.24（元）（2）乙采取的是抛补看涨期权. 股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票净收入50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75期权净收入00823组合净收入25405252初始股票买价50505050期权出售价格3333组合净损益22755组合预期收益（22）0.2（7）0.350.350.24（元）（3）丙采取的是多头对敲 股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票到期价格50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75看涨期权净收入0060528755223看跌期权净收入5225271200组合净收入2712823期权购买成本538888组合净损益194015组合预期收益0.2190.340.300.2158（元）股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票净收入50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75期权净收入52252752401200组合净收入52526075初始股票买价50505050期权购买价格5555组合净损益33520股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票净收入50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75期权净收入00823组合净收入25405252初始股票买价50505050期权出售价格3333组合净损益22755股价变动幅度50%20%20%50%概率0.20.30.30.2股票到期价格50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75看涨期权净收入0060528755223看跌期权净收入5225271200组合净收入2712823期权购买成本538888组合净损益1940154、ABC公司的股票现在的市价是100元，有1股以该股票为标的资产的看涨期权，执行价格为102元，到期时间为6个月。如果把6个月分为2期，每期股价有两种可能：上升10，或者降低10。无风险利率每年为4。要求：根据两期二叉树模型计算该看涨期权的价值。【正确答案】：解题思路：（1）本题要求计算的是C0，根据单期二叉树模型计算，为此需要知道Cd和Cu的数值；（2）根据Cud和Cdd的数值，利用单期二叉树模型可以计算Cd的数值；（3）根据Cud和Cuu的数值，利用单期二叉树模型可以计算Cu的数值。解题步骤：（1）计算Cuu、Cdd和Cud的数值Suu100（110）（110）121（元）CuuMax（0，121102）19（元）Sdd100（110）（110）81（元）CddMax（0，81-102）0（元）Sud100（110）（110）99（元）CudMax（0，99-102）0（元）（2）计算Cu、Cd的价值由于Cud、Cdd的值均为0，所以根据单期二叉树模型可知Cd的值也为0。计算Cu的价值可以采用以下两种方法中的任何一种：复制组合定价套期保值率H（CuuCud）/（SuuSud）（190）/（12199）0.8636借款（到期日下行股价套期保值率）/（1r）（990.8636）/1.0184.65（元）Cu投资成本购买股票支出借款1100.863684.6510.35（元）风险中性定价期望回报率1上行概率10（1上行概率）（10）上行概率0.55下行概率10.550.45期权6个月后的期望值0.55190.45010.45（元）Cu10.45/1.0110.35（元）（3）计算Co的价值计算Co的价值可以采用以下两种方法中的任何一种：复制组合定价H（10.350）/（11090）0.5175借款100（110）0.5175/1.0146.11（元）Co投资成本购买股票支出借款1000.517546.115.64（元）风险中性定价Co上行概率Cu/（1r）0.5510.35/1.015.64（元）