货币政策、债务融资与投资行为.doc

XXXX大学20XX年度本科生科研创新项目申报书项目名称： 货币政策、债务融资与投资行为 银企关系与企业投资行为的实证研究 申请人： 指导教师： 依托单位： 年级专业： 填表日期：20XX年X月XX日中央财经大学教务处制表35申请者承诺与成果使用授权 一、本人自愿申报中央财经大学2009年度本科生科研创新专项资金资助项目，认可所填写的项目申报书为有约束力的协议，并承诺对所填写的项目申报书所涉及各项内容的真实性负责，保证没有知识产权争议。项目申请如获准立项,在研究工作中，接受学校教务处的管理，并对以下约定信守承诺：1遵循学术研究的基本规范。科学设计研究方案，采用适当的研究方法，如期完成研究任务，取得预期研究成果。2尊重他人的知识贡献。客观、公正、准确地介绍和评论已有学术成果。凡引用他人的观点、方案、资料、数据等，无论曾否发表，无论是纸质或电子版，均加以注释。凡转引文献资料，均如实说明。3恪守学术道德。研究过程真实，不以任何方式抄袭、剽窃或侵吞他人学术成果，杜绝伪注、伪造、篡改文献和数据等学术不端行为。成果真实，不重复发表研究成果；对项目主持人和参与者的各自贡献均要在成果中以明确的方式标明。4遵守项目管理规定。遵守中央财经大学本科生科研创新专项资金管理办法及其实施细则的规定。5明确项目研究的资助和立项部门。研究成果发表时在醒目位置标明“中央财经大学本科生科研创新专项资金资助项目（项目编号：）成果”字样，项目名称和类别与项目立项通知书相一致。6正确表达科研成果。按照国家通用语言文字法规定，规范使用中国语言文字、标点符号、数字及外国语言文字。7遵守财务规章制度。合理有效使用课题经费，不得滥用和挪用，结项时如实报告经费使用情况，不报假帐。8按照预期完成研究任务。项目立项获得批准的资助经费低于申请的资助经费时，同意承担项目并按预期完成研究任务。9成果达到约定要求。项目成果论文、研究报告等公开发表。二、作为项目申请人，本人完全了解中央财经大学本科生科研创新专项资金资助项目的有关管理规定，完全意识到本声明的法律后果由本人承担。特授权中央财经大学教务处有权保留并向有关部门或机构报送项目成果的原件、复印件、摘要和电子版；有权公布项目研究成果的全部或部分内容，同意以影印、缩印、扫描、出版等形式复制、保存、汇编项目研究成果；允许项目研究成果被他人查阅和借阅；有权推广科研成果，允许将项目研究成果通过内部报告、学术会议、专业报刊、大众媒体、专门网站、评奖等形式进行宣传。申请者（签章）： 年 月 项目名称货币政策、债务融资与投资行为银企关系与企业投资行为的实证研究项目级别国家级 市级 校级项目所属学科门类管理学项目期限2年申请资助经费0.97 （万元）学生情况类 别姓 名院（系）专业/年级联系电话组长胡 冰会计学院08财务管理15120041075副组长孙 冬会计学院08注会15810602216成员崔文启金融学院08金融学15120041649刘晴晴统计学院08统计学15210667376指导教师姓 名部门研究领域联系电话电子邮箱孙 健会计学院公司财务13720030378cufe_sj一、前期基础（一） 科研能力与研究项目切合情况本创新课题项目组由四人组成，成员分别来自会计学院注册会计师、财务管理专业以及统计学院统计学专业和金融学院金融学专业，专业覆盖面基本覆盖了本创新课题所涉及的方面。在会计学院孙健老师详尽的指导和袁淳老师的反复指点下，我们完成了此次课题的申报书。本课题以不同的货币政策为切入点，首先研究货币政策变动对企业的融资行为的影响，然后分析不同银企关系对企业负债融资额变动的影响；其次，从三个角度（代理成本理论、投资现金流理论以及债务治理作用理论）研究不同企业在既有的债务融资额的基础上的投资行为问题；最后，从股权性质、金融市场发达程度和融资约束程度三方面分析银企关系不同的企业的投资行为的差异性，从而全面深入的认识宏观货币政策下微观经济活动投资行为的变动。希望通过本课题的研究，为货币政策对企业投资行为的影响提供经验证据。针对本创新项目，在知识储备方面，会计学相关专业（包括注会、财务管理专业）小组成员在大学一、二年级通过会计学基础、中级财务会计、财务管理课程的学习，在理论上已经基本掌握了本课题所用到的企业财务分析方法，包括企业成本核算、企业报表分析、衡量指标选取，以及结合我国上市公司实际情况进行实际操作的能力等；统计学专业组员在大学一、二年级开设的课程数学分析、多元统计分析等课程为本课题的开展提供了有力的技术分析保障，也是本课题模型分析的基础，在数据选取、统计分析，回归分析方面都能得到有效的保证；金融学专业组员在大一、大二已经基本完成了金融学基础课程的学习，在理论上掌握了金融市场运行的基本原理，便于从宏观及微观角度分析国家政策对企业融资的影响以及上市企业内外部融资的具体操作等。另外在大学三年级，各专业都将开设以实际业务操作为主的课程，例如：金融统计学，投资银行学、统计综合评价、公司理财以及商业银行经营学等课程。这样，在项目运行的周期之中，小组成员在知识储备方面可以不断得到补充，同时小组成员也将针对穿行课题所遇到的具体问题有目的的选择学习，一个方面可以保证课题的顺利推进，另一方面可以增加课题的思想深度。在课题开展过程当中我们强调组员个人能力的发挥与相互合作相结合的方式进行，我们的组员在宏观经济学、微观经济学、会计学、中级财务会计、财务管理、金融学、金融市等相关课程中取得了A、A+的优异成绩，小组成员还学习了运筹学、投资银行学，审计学等课程并取得了优异的课程成绩，这就保证了小组成员在项目开展时的能力。在小组成员个人能力方面，组长胡冰参加了学院科研兴趣小组，对科研有浓厚的兴趣，同时她担任校团委青春传媒宣传部长，全面负责团委刊物的推广宣传，曾参加多项社会实践活动，有组织团队活动的经验，能够有计划的安排课题的开展，并且具备组织模拟实验、举办阶段成果报告会的能力；副组长孙冬成绩优秀，宏观经济学，微观经济学，会计学基础，中级财务会计等多门课程成绩均达到A+，沟通能力强，思维活跃。小组其他成员也都具有组织、沟通、交流、合作的能力，个别成员在统计软件的操作，文字处理软件使用等方面具有相对优势。综上所述，课题组总体研究能力能保证我们的课题所有研究项目有条理、高效率、顺利地完成。（二） 前期理论研究为了努力完成本课题的研究，课题小组在准备开展本课题的研究之前就开始着手准备和课题主题相关的资料，通过图书查找、网络学术著作搜索等方式对课题所涉及的相关基本概念及理论进行了梳理，形成了针对本课题最原始的思想积累；继而我们有针对性的对课题准备时期所遇到的问题向老师进行咨询，和孙健老师、袁淳老师交流的过程当中我们逐步的形成了自己独立的研究思路，并按照确定下来的思路有方向的进行了相关文献的查找和阅读分析，由此在课题正式开展之后我们在之前的基础之上分步骤，高效率的完成课题的研究。具体的准备工作如下：1、相关文献阅读准备期间，我们小组阅读了大量文献，主包括近期国内外对货币政策信贷传导机制、融资约束和企业投资行为等方面。这为我们构建思路，确定研究方法等打下了结实的基础。文献内容见研究综述-国内外现状部分。2、掌握了解相关基本概念和理论（1）货币政策传导机制经验研究表明中央银行实施的货币政策措施能够影响宏观经济中的总产出(Friedman and Schwartz,1963; Romer and Romer,1989; Bernanke and Blinder, 1992; Christiano, Eichenbaum and Evans, 1994)。货币政策可以货币渠道、信贷渠道和资产价格渠道来影响真实经济， 但实际上这三种不同的传递渠道是在一起综合作用的，在实际中很难将这些传导机制完全隔离开(Bernanke,1994)。（2）融资约束指企业由于内外部信息的不对称或是自由现金流产生的外部融资者要求高的风险溢价，从而对企业的外部融资产生约束的过程。（3）信贷配给信贷配给的内涵可以从宏观和微观两个角度定义。就宏观上的信贷配给而言，它是指在确定的利率条件下，信贷市场上的贷款需求大于供给。就微观角度而言，它又包括两个方面：在所有的贷款申请人当中，一部分人的贷款申请被接受，而另一部分人既使愿意支付高利率也得不到贷款；贷款人的贷款申请只能部分被满足（4）投资现金流敏感度指企业存在融资约束情况下，企业投资与内部现金流之间的关系，现在国内研究主要集中在融资约束与投资现金流的关系上。（5）MM理论最初MM理论（Modigliani和Miller，1958）是在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说 ,当公司的债务比率由零增加到100 %时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动 ,即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。修正MM理论（Modigliani和Miller，1963）是在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出 ,可以降低综合资本成本，增加企业的价值。因此 ,公司只要通过财务杠杆利益的不断增加 ,而不断降低其资本成本,负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。（6）代理成本理论股东-债权人代理成本Fama and Miller (1972)认为,当企业发行风险负债时,能够使企业价值最大化(股东与债权人财富之和) 的经营决策却并不一定能够同时使股东财富和债权人财富最大化。Jensen and Meckling(1976) 以及Myers (1977) 在对代理成本的研究中发展了该理论,明确提出了股东- 债权人冲突对投资行为的两大影响:资产替代与投资不足。股东-经理代理成本Jensen (1986)详细分析了股东- 经理冲突对企业最优规模等的影响,提出了自由现金流假设。经理们会倾向于以牺牲股东的利益为代价来增加自己的财富，造成过度投资。同时,Jensen (1986) 又指出,负债可以防止这种过度投资行为,降低股东- 经理之间的代理成本,提高投资效率。（7）自由现金流假说Jensen（1986）提出的自由现金流量假说，也称为自由现金流量的代理成本理论，即融资结构会通过约束自由现金流量，减少经理人员可用于相机处理的现金流量，降低经理人员的控制权，对企业代理问题产生积极影响，并影响企业的价值。（三）课题开展实践准备1与老师进行沟通我们邀请了会计学院的孙健老师和袁淳老师对我们的课题进行指导，在和老师交流的过程中，我们补充了大量理论知识，确定了研究方向，理清了研究思路。2查阅相关文献充分利用图书馆的资源，到图书馆进行相关资料的查阅，登录中国期刊全文网，万方信息库，CCER等网络信息库等进行文献的查找和下载；另外我们还通过指导老师的帮助查找国内外近年相关研究的文献。通过文献的查找和阅读，我们了解和掌握了关于课题的相关概念和理论，为后续分析和掌握课题方向和思路打下基础。3、进行小组交流和讨论在项目开展的过程中我们始终强调小组的配合，针对一些跨学科的问题我们会集中在一起进行讨论分析，以弥补独个专业的局限性以及思维的局限；资料查找、申报书填制等过程中合理分工，集中优势；在课题开展过程中我们将始终坚持“不达目的不罢休”的精神，努力得到最佳的研究成果。二、项目实施思路研究综述(一) 国内外现状1货币政策的信贷传导机制货币经济学家对信贷渠道尚存在很多的争论。Romer and Romer(1990)， Oliner and Rudebusch(1996)的研究结论没有支持信贷渠道，而Kashyap and Stein(2000)提供了货币政策信贷传导机制直接并更有说服力的实证证据。国内学者对我国货币政策传导机制的属性和重要性还存在争议。陈飞、赵昕东和高铁梅(2002)利用1991-2000年的季度数据进行实证研究，认为货币渠道比信贷渠道对于产出具有更大作用。但是周英章和蒋振声（2002）、王国松（2004）、蒋瑛琨、刘艳武和赵振全（2005）、索彦峰和于波（2006）等人则认为信贷渠道是转型期内我国货币政策传导的主要途径。大多数学者还是认为信贷渠道在我国存在且是货币政策的主要传导机制。从宏观到微观经济来看，货币政策的转变对企业投资和融资决策将产生重大的影响(Hu,1999; Kasyap,Stein and Wilcox,1993; Nilsen, 1997)。货币政策不仅会通过企业规模的大小影响企业的投资，而且还会通过企业的负债来影响企业的投资行为(Hu，1999)。但是不同的银企关系，使得企业受到不同的融资约束。Kashyap and Stein(1994)认为银行贷款依赖型企业和非银行贷款依赖型企业的重要区别在于前者与银行的关系更近，与银行之间的交易不存在时滞问题，而后者更需要考虑资金的来源问题以调整自己的投资策略。Hoshi, Kashyap and Scharfstein(1991)发现在日本与银行有良好关系的企业更少地受到融资约束。Gertler and Gilchrist认为在货币政策紧缩时期，小企业因为融资渠道受限更易受到货币政策变化的冲击。这样，当中央银行调整货币政策通过信贷渠道传导时，那些银行贷款依赖型企业受到的影响更大。货币政策由宽松转向紧缩，信贷配给现象将更为严重，企业从银行获得信贷更为困难(Stiglitz and Weiss,1981)。 也就是说在不同货币政策背景下，不同银企关系所受到来自信贷方面的融资约束是不同的，而这一点在我国表现得更加突出。由于中国特殊的制度环境，相对于非国有企业，国有企业在财务和政治上更能够得到政府更多的支持(Qian,1994)，国有企业和国有银行存在天然的联系。Allen et al.(2005)对中国民营企业进行的调查问卷发现民营企业在发展过程很难获得银行提供的信贷。Brandt and Li(2003)进行的调查发现在中国乡镇一级，相比较私营企业，国有企业能获得更多的银行贷款。Cull, Xu and Zhu(2006)发现在中国国有企业尽管效率低下却仍然能获得银行提供的贷款，而民营企业急需发展资金却总是受到银行的歧视，只有通过非正常机制获得融资。但是学者们没有研究在货币政策下国有与民营企业融资约束的变化。融资额一定程度上受融资约束影响，同时融资约束又受股利支付率（Fazzari，Hubbadr and Petersen，1988 ；Bond and Meghir，1994；Mills、Morling and Tease，1994）、综合债务状况（ Kapla and Zingales，1997)、公司规模（Devereux and Schjantarelli,1990）等因素的影响，因此可以在上列因素基础上对货币政策下融资额变动情况做出分析。2 代理问题、融资约束与投资行为代理问题与投资行为学者们从代理成本角度对企业投资行为做出分析。Myers (1977) 认为,当经理人与股东利益一致时,负债削弱了企业对好项目进行投资的积极性,减少了企业现行市场价值。Smith and Warner (1979) 也认为,如果经理人代表股东的利益,则发行风险债券企业的经理人有动力设计那些对股东有利、但损害债权人利益的经营策略和财务结构。他们将股东与债权人之间的冲突归纳为四种来源:股利支付、求偿权稀释、资产替代以及投资不足。进入20 世纪80 年代后,关于股东- 债权人冲突的研究更为深入。不过,由于负债代理成本不易量化,这方面的研究多采用分析式研究的方法,而实证性地检验股东- 债权人冲突对投资行为影响的研究较少。Parrino and Weisbach (1999)发现,股东- 债权人利益冲突确实存在,而且这种冲突随企业负债水平的上升而加剧。此外,债务期限、项目现金流与企业现金流的相关性、项目大小、企业所得税、行业等因素也影响股东- 债权人冲突的大小。少国内大多数学者都倾向于认为我国上市公司普遍存在过度投资现象，因此研究主要集中于过度投资方面，但是没有货币政策下企业投资行为的分析，也没有没有深入分析过度投资的去向问题。潘敏（2002），刘怀珍和欧阳令南(2004), 王渝(2005)等学者分析了造成企业过度投资的多种原因。 童盼,支晓（2005）认为在股权价值最大化的目标下,典型企业会放弃现金流固定的无风险项目,但随着项目风险的增加, 企业放弃的项目越来越少,当项目风险足够大时, 企业甚至会接受一些净现值为负的项目。此外, 资产负债率、企业所得税率等因素都会影响股东- 债权人利益冲突引起的投资行为。何进日和周艺(2004)认为债务融资虽然不能完全消除企业过度投资的行为，但是它能提高企业的投资决策点，从而在抑制企业过度投资和非效率投资方面发挥着作用。融资约束与投资行为Almeida和Campello(2004)发现, 融资约束下企业将显著削减固定资产投资；而Bond等(2003)等则发现, 面临融资约束的企业, 往往更有可能放弃风险较大的R&D投资及其他无形资产投资。因而, 当宏观经济发生波动时, 受约束的企业由于削减了风险较高的固定资产、无形资产投资项目, 一方面固定（无形）资产水平较低, 面临较低的流动性风险另一方面较低的生产投资规模也使得公司的资金产生能力不易受到宏观产出水平的影响。连玉君,程建（2007）指出, 融资约束程度轻的公司倾向于过度投资，代理问题是导致现金流敏感性的主要原因而融资约束较为严重的公司则表现为投资不足。同时，有研究表明, 企业在面临外部融资约束的时候, 也可能在不调整甚至扩大投资水平的前提下, 从寻找新融资手段的角度缓解融资约束（Cleary等,2004） 。而当外部资本市场不完善时, 企业的这一倾向可能更加明显(Greenwald等,1984) 。对此, Almeida(2006)等给出了受融资约束的企业更加依赖固定资产抵押贷款的经验证据。在我国, 邓剑琴、朱武祥(2006)也发现, 企业在面临外部增长机会与股权融资约束时, 往往会采取高负债高杠杆的激进财务行为提升资金利用效率。而李焰(2006)等则发现, 融资约束可能促使企业投资控股现金流充沛的子公司、构建内部资本市场,从而缓解自身的融资约束。另一方面，学者们也用投资现金流敏感度研究了企业的投资行为。FHP (1988)是导致学术界广泛研究投资现金流敏感性问题的开山之作。这类文献通过考察投资对现金流变化的敏感度来研究融资约束对企业投资的影响。这些研究发现被认为面对较大融资约束的企业投资现金流敏感性较强, 融资层级表现得最为明显。Kaplan和Zingales(以下简称KZ) (1997) 对前述结论的一般性提出了挑战。他们发现融资约束较少的企业的投资决策对现金流的敏感程度最大。在我国，学者们也对投资现金流敏感度进行了研究讨论。冯巍(1999)认为我国企业投资规模不仅取决于投资机会与资金使用成本, 企业内部现金流量也对企业投资规模具有显著影响。姜秀珍、全林、陈俊芳认为无论公司规模大小，投资对公司现金流量具有很强的正相关性，现金流量对公司决策具有一定的影响力；大规模公司投资对现金流量的敏感性要高于小规模公司。郑江淮等(2001) 按照国有股权的比重对企业进行分组, 并且发现国家股比重越低, 所受的外部融资约束越低。Mojon et al.(2002)用欧洲四国（德、法、意、西）的工业数据研究货币政策与企业投资之间的关系，他们认为货币政策的改变会影响利率水平和企业的资本成本进而影响企业的投资水平。总的说来，从代理成本与投资现金流两方面可看出， 融资约束与过度投资导致企业投资支出与内部现金流密切相关（夏新平，2007），而我国实行的是银行导向型的融资制度,银行贷款是企业融资的主要来源。银企关系、公司规模等因素使得不同公司面临不同程度的融资约束，从而造成信贷配给在公司中的差异。这就使得在货币政策下研究公司投资行为，从而更深一步了解宏观政策对微观经济行为的影响变得有理论和实践意义。参考文献：1 何青,王冲.现金流、融资约束与企业投资行为基于制造行业细分竞争市场的研究.南开经济研究2008(6).2李金,李仕明,熊小舟.我国上市公司投资现金流敏感度实证研究J.管理学报.2007(11). 3连玉君,程建.投资现金流敏感性:融资约束还是代理成本?J.财经研究.2007(2).4马宏.我国银企关系与企业融资约束分析J.经济问题.2007(6).5饶育蕾,汪玉英.中国上市公司大股东对投资影响的实证研究.南开管理评论.2006(9).6索彦峰,范从来.货币政策能够影响贷款供给吗？来自银行资产组合行为的经验证据J.经济科学. 2007(6)7童盼,陆正飞.负债融资对企业投资行为影响研究: 述评与展望.会计研究.2005（12）8童盼,支晓强.股东-债权人利益冲突对企业投资行为的影响基于中国上市公司的模拟研究J.管理科学.2005(10).9童盼,陆正飞.负债融资、负债来源与企业投资行为来自中国上市公司的经验证据J.经济研究.2005(5).10汪强,林晨,吴世农.融资约束、公司治理与投资现金流敏感性基于中国上市公司的实证研究J.当代财经.2008(12).11王振山,王志强.我国货币政策传导途径的实证研究J.财经问题研究.2000(12).12魏锋,刘星.融资约束、不确定性对公司投资行为的影响.经济科学.2004(2).13叶蓓,袁建国.企业投资的行为公司财务研究综述.会计研究.2007（12）.14支晓强,童盼.管理层业绩报酬敏感度、内部现金流与企业投资行为对自由现金流和信息不对称理论的一个检验J.会计研究.2007(10).15祝继高,陆正飞.货币政策、企业成长与现金持有水平变化J.管理世界2009(3).16Allaynnis,Geore and Abon Mozumdar.The Investment-Cash Flow Sensitivity Puzzle:Can Negative Cash Flow Obeservation Explain ItJ.Journal of Banking and Finance.2004(4).17Aderson,R.,S.Mansi,D.Reeb.Founding Family Ownership and the Agency Cost of Debt.Journal of Finance Economics.2003.18Almeida H., Campello M. and Weisbach M. 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Weiss.Credit Rationing in Markets with Imperfect Information J .Economic Review.1981(二) 选题意义1研究不同货币政策下企业负债融资行为变化情况首先，本课题以货币政策变动为外生变量，试分析在货币政策变动的情况下，银企关系对负债融资的影响，进而分析企业的投资行为，以此丰富相关问题的研究结果。其次，从目前的研究结果看，大多学者已承认了我国货币政策传导机制的存在，但对具体通过信贷还是利率渠道实现传导尚无定论。本课题以货币政策为解释变量，通过模型研究其与企业负债融资额之间的关系，欲从侧面检验了我国信贷渠道传导机制的存在性。2. 研究宏观货币政策变动对微观企业投资行为的影响货币政策信贷传导机制是现今学术界研究的热点问题，虽然学者们大都根据国内机制的特殊性，考察了信贷机制在国内的作用，但目前的研究主要停留在对企业融资行为的考察上，对于进一步研究信贷机制下企业的投资行为的相关研究并不十分完善，缺乏对“货币政策变动-企业负债融资行为-企业投资行为”这一从宏观到微观的作用机制的系统研究。本课题从宏观货币政策出发，重点分析微观企业投资行为，角度新颖且有很强的现实意义。3多角度分析货币政策变动下的投资行为变化第一，在研究货币政策变动对企业投资行为的影响时，本课题基于代理成本理论、自由现金流理论和债务约束理论，分别从投资规模、投资现金流敏感度和债务治理效益三个方面多角度、深入的分析货币政策变动对企业投资行为的影响。第二，本课题在研究货币政策变动、银企关系和企业负债融资、投资行为的过程中，分别采用了不同指标作为银企关系的代理变量展开分析，这三个代理变量分别从企业股权性质，企业所处地域特点，以及不同融资约束指数三方面评价了银企关系，因此采用不同的代理变量的研究方法更加全面的反映了货币政策变动对企业融资、投资行为的影响，得到更加丰富深刻的结论。(三) 研究价值和应用价值1研究价值货币政策信贷传导机制是现今学术界研究的热点问题，其原因在于信贷传导机制直接关系到货币政策的中介目标和作用机制。对货币政策信贷传导机制的研究能使我们对货币政策与宏观经济的关系、货币政策对微观主体的影响有更为深入的理解。同时，也有助于我们更好地理解信息不对称和信贷配给(Stiglitz and Weiss,1981)在货币政策所发挥的作用(Romer and Romer,1990)。但在我国，在信贷传导机制是否存在及其传导的敏感性方面的研究依然较少。为应对2008年爆发的金融危机对我国经济产生的消极影响，近两年来，我国政府出台了诸如合理扩大银行信贷规模等一系列宽松的货币政策。本课题以此为背景，通过分析我国上市公司融资行为对本次宽松货币政策的反映，用微观数据检验了我国信贷传导机制的存在性及其传导的敏感性。同时，我们的课题以负债融资为平台，研究了货币政策和企业的投资行为。货币政策和企业投资行为作为当前我国研究开展的热点领域，有大批学者对它们进行研究，但很少有研究将两者联系起来，以负债融资为平台更是本课题的独特视角，从研究角度及研究内容来看，本课题具有很强的创新价值和研究意义。最后，基于三个理论，本课题通过三个专题分别从不同的角度分析了在不同的货币政策影响下，企业投资行为的变换，同时，从企业股权性质（国有与民营），金融市场发达程度（企业所处地域）以及融资约束指数三方面全面深入的分析不同银企关系企业的投资行为差异性。视角多元，分析透彻，使得本课题更加有分析价值。2、应用价值（1）对宏观政策制定者：借助本课题关于货币政策与公司融资额间相互关系的研究结论，不仅可以反映出货币政策对公司融资产生的影响，也可以验证我国信贷传导机制的存在性及其传导的敏感性，这对宏观政策制定者在选择何种传导机制及政策实行宏观调控提供了一定参考。（2）对企业管理者：本课题通过解释货币政策变动与企业投资行为的相关性，能够帮助公司管理者在货币政策变动的情况下更优的规划企业的投资行为，减少过度投资为企业带来的不必要的损失；特别的，在研究过程中，深入分析了不同银企关系对企业投资行为的影响，这会对部分行业的企业管理者就优化资本结构，增强自身优势，提高投资效率等方面提供一定的启示。（3）对企业监管者：本课题能展现在不同货币政策下，不同银企关系的企业投资行为差异性，使得监管者能更好的把控企业的经济行为，从而能提高监管效率。（4）对一般投资者：本课题立足当下，得出了目前宽松的货币政策与企业融资行为、投资行为之间的关系，使得一般投资者更加深入的了解企业投资行为的动机和规律，给投资者带来较高的参考价值，从而提高投资者投资的效益。研究内容设计(一) 本课题的研究目标本课题以货币政策变动为切入点，考察企业融资、投资行为，具体目标可归为以下4个方面1研究不同货币政策下不同银企关系企业的负债融资行为；2分析不同货币政策对不同银企关系企业的投资行为的影响；3进行不同货币政策下不同银企关系企业的投资行为的投资-现金流敏感度分析；4讨论不同货币政策下不同银企关系企业的债务治理作用；(二) 本课题研究内容结构图上市公司负债融资货币政策建立融资额变动回归模型银企关系*货币政策银企关系股权性质金融市场发达程度度融资约束指数紧缩政策宽松政策建立投资额变动回归模型上市公司投资行为投资过度与不足分析投资-现金流敏感度分析负债治理作用分析图1 研究内容结构图(三) 本课题的研究内容本课题将货币政策影响下的融资、投资行为变化分为4个专题展开研究。研究在不同货币政策下，我国上市公司负债融资行为变动，投资规模，投资-现金流敏感度和负债的治理作用。同时，在研究货币政策影响下融资、投资行为变动的过程中，分析不同银企关系企业的投资行为差异性。专题一 货币政策、银企关系与负债融资基于信贷传导机制不同货币政策下，不同银企关系企业的贷款融资额变动程度不一样，而银企关系可以通过股权性质、金融发达程度和融资约束指数这三个不同的指标分别进行衡量。为此，我们以融资变动额为因变量，以货币政策和银企关系为主要解释变量建立模型，分别讨论在不同的货币政策下，以股权性质、金融发达程度和融资约束指数三种方式衡量的银企关系与企业融资额大小的相关性。（1）建立以融资额变动大小为因变量的模型（1），如下： （1）其中，因变量Cloan表示企业本年度短期借款与长期借款总和与之期初额的差异，即银行贷款的变化额。解释变量MP为我国货币政策紧缩时期的虚拟变量，货币政策宽松时期MP=1，否则MP=0；Relationship反映银企关系,以下将采用不同指标作为其代理变量;MP*RELATIONSHIP为货币政策与银企关系的交互作用项。（为了避免被解释变量与变量间潜在的同期性偏见,解释变量采用滞后一期的数值来建立计量检验模型，下文亦同。）Controli 为控制变量集合，其中包括，企业规模(SIZE，Peterson and Rajan,1997)；我国各省份的市场指数（MKT，Fishman and Love，2003)；滞后一期的经营性现金流（CFO，Love et al，2007)；滞后一期的营业利润占总资产比重（PROFIT，Peterson and Rajan，1997)；滞后一期的市价与账面价值比（MB，Love et al，2007)。（2）以不同的代理变量衡量企业关系，从而分析不同银企关系企业融资额变动情况。 以股权性质衡量银企关系国有企业一般与银行的关系表现为紧密，而民营企业则相反。此时NSTATE=RELATIONSHIP，若为国家股东( State) 、国有资产管理部门(Age