基于TVP-VAR模型研究天然气价格、卢布汇率与RTS股指的动态关系.pdf

2023.45商情0 引言天然气作为一种重要的能源资源，在全球范围内都受到了广泛的关注。然而，天然气价格的波动会对市场产生一定的影响，尤其是对于天然气生产和出口国的经济影响更为显著。天然气作为俄罗斯主要的出口商品之一，其价格波动会直接影响到俄罗斯的财政收入和国家经济。而卢布汇率会影响到俄罗斯的进出口贸易和国际投资流动，直接影响到俄罗斯的经济稳定性。RTS 股指则是反映俄罗斯股票市场整体表现的指标，对投资者和企业家来说具有重要的参考意义。通过研究三者之间的动态关系，可以更好地了解这些指标之间的相互作用和影响，为政策制定者和企业家提供更准确、可靠的经济预测和决策依据。此外，研究结果还可以为俄罗斯政府制定国家经济政策提供重要的参考和指导，促进俄罗斯经济的可持续发展。目前，大多数现有的文献集中在天然气价格、汇率和股票价格变动之间的二对二关系，而对这三个因素之间的动态关系研究较少。此外，由于不同学者使用的数据样本和分析方法不同，对其影响的机制和方向也没有达成共识。一些研究表明，天然气价格和卢布汇率对 RTS 股指的影响存在着时间滞后效应，即天然气价格和卢布汇率的变化在一定的时间后才会对 RTS 股指产生显著的影响。还有一些研究发现，RTS 股指对卢布汇率和天然气价格的变化也存在着反向影响作用。现阶段这些研究还没有形成一致的结论，因为影响天然气价格、卢布汇率和 RTS 股指的因素非常复杂，涉及到政策、经济、金融等多个领域。因此，需要更加深入的研究来进一步了解它们之间的动态关系，以便更好地为政策制定和企业决策提供支持。Janda,Kristoufek,&Zilberman（2015）研究探讨了天然气价格对俄罗斯和其他资源型经济体的汇率的影响发现，天然气价格的波动对汇率的影响是显著的，并且这种影响还受到石天然气价格和国际金融市场的影响；Dahlhaus&Ederington（2016）发现在短期内，天然气价格对汇率有显著的影响，而在长期内，这种影响程度减弱；Gorbachev,M.,&Popov,A.(2016)运用向量自回归分析方法，发现天然气价格的上涨对卢布汇率有负向影响，即卢布汇率贬值且这种影响在短期内更为显著；Smith,J.,&Johnson,A.(2018)发现，天然气价格的波动会导致卢布汇率的不稳定性增加，尤其是在短期内。这表明天然气价格是导致卢布汇率波动的重要因素之一；Ivanov,I.,&Petrov,V.(2019)发现天然气价格的上涨对卢布汇率有正向影响。研究还发现，这种影响在短期内更为显著，但在长期内逐渐减弱；I.V.Agafonova 和 A.V.Karpukhin（2021）研究发现，在不同的时间段内，俄罗斯天然气价格对卢布汇率有着显著的影响。这表明天然气价格上涨可能导致俄罗斯经济的负面影响，从而对卢布汇率产生压力；Golonka 和 Luc（2013）发现天然气价格和股票指数之间存在着双向的短期和长期关系，而且天然气价格的波动对股票指数的波动有着显著的影响；Babkin,A.,&Drobyshevsky,S.(2014)研究发现，能源价格的上涨对俄基于 TVP-VAR 模型研究天然气价格、卢布汇率与 RTS 股指的动态关系潘虹王慧（澳门城市大学金融学院）【摘要】天然气作为一种重要的能源资源，在全球范围内都受到了广泛的关注。本文依据 2000 年 1 月-2022 年 12 月的月度数据，运用TVP-VAR 模型，研究天然气价格、卢布汇率和俄罗斯 RTS 指数三者之间的相互关系。结果表明：三个指数之间具有明显的时变性互动关系，且会受到不同时间和背景的影响。这种关系和影响可能会危及金融体系的安全，因此需要采取一些措施来防范和化解金融风险。上述结论对中国未来推进资本项目开放、产业结构调整与转型升级，防范和化解金融风险提供了强有力的理论和经验证据。【关键词】天然气价格 卢布汇率 俄罗斯 RTS 指数 TVP-VAR 模型经济研究89商情2023.45罗斯股指有正向影响，即能源价格的增长与股指的上升相关。该研究还指出，这种影响在短期内更为显著；Liu 等人（2018）的研究利用小波相干分析的方法研究发现天然气价格与中国股票价格之间存在较强的短期和长期关系，这种关系受到国际经济形势和政策干预的影响；Normukhamedov 和 Bahmani-Oskooee（2019）发现，天然气价格波动对俄罗斯股市指数（MICEX）和 RTS 股指都产生了显著的负面影响。具体而言，俄罗斯天然气价格波动可能对卢布汇率和 RTS 股指产生短期负面影响，但对长期影响则较小。此外，在卢布汇率和 RTS 股指之间，研究发现存在双向因果关系。1 模型建立与变量说明1.1 模型构建通过构建时变向量自回归模型(TVP-VAR 模型)，对天然气价格、汇率、俄罗斯股指之间的关系进行研究。TVPVAR 模型如下：ytxttAt1tt移，ts1，n(1)假设模型中参数均服从随机游走过程，即t+1=t+t，t+1=t+t，ht+1=ht+ht（2）其中 ht=(h1t，hkt)，hkt=logt2(j=1，k，t=s+1，n)，t+1N(0,0)，t+1N(，0)，ht+1N(h0，h0)一般采用马尔可夫蒙特卡洛(MCMC)方法对 TVP-VAR 进行估计更为精准。1.2 变量说明与数据来源天然气现货价格（NGSP）。本文选择亨利枢纽天然气现货价格。数据来源：CEIC;俄罗斯的股票指数（RTS）。使用从 CEIC 获得的俄罗斯证券交易系统（RTS）的美元计价的股票指数。卢布汇率（RER）。使用卢布-美元汇率是因为俄罗斯能源出口主要以美元结算，来源：CEIC。本文使用的数据是月度的数据，考虑到俄罗斯自 2000 年以来的快速增长期，以及天然气价格与经济之间日益紧密的联系，涵盖2000 年 1 月至 2022 年 12 月。这三个变量在形成天然气价格、卢布汇率和俄罗斯股市指数的自然对数之后，分别被称为 NGSP、RER和 RTS，每个变量 276 个数据，共计 828 个数据。2 实证分析对数据进行第一轮 ADF 的单位根检验后，NGSP、RER、RTS 三个变量的 t 值都大于置信水平下的比较值，并且 P 值都大于 0.05，因此接受了原假设，存在单位根，数据不平稳。由于数据不平稳，对数据进行一阶差分后再次进行 ADF 的单位根检验，三个变量的 t值都小于置信水平下的比较值并且 P 值都小于 0.05，因此拒绝了原假设，不存在单位根，表明数据平稳。在进行差分排序后，数据被稳定在 1%的显著性水平上，模型的滞后期被设定为根据 AIC 标准下的 SC 原则的二阶排序。2.1 参数估计结果通过借鉴和参考了 Nakajima(2011)的设定对各个参数赋值，滞后的阶数为 2，变量的数量为 3 个，为了获得参数的后验分布，使用了 10,000 次 MCMC 的方法的迭代来创建了一个有效的样本集，得到的参数结果，具体见表 1。表 1 参数的估计结果表 1 中 Geweke 收敛性的诊断值是衡量预模拟的马尔科夫链是否与后测分布收敛的指标，而无效系数 Inef 表示的是后测样本均值的方差与未连接系列样本均值的方差之比，这两个指标对确定 MCMC 链模拟的有效性非常的重要。表 1 中的估计值显示，Geweke 诊断概率在 5%的显著性水平上是显著的（阈值为 1.96）。对于所有的参数，后验分布收敛的原始假设没有被拒绝，这就能表明 10,000 次模拟可以提供足够的参数样本。同时，Inef 中最大的值为 255.44（sa1）,即至少可以产生10000/255.4439 个不相关样本，可以用以进行有效的后验推断。综合两个结果来看，利用 MCMC 算法进行估计是有效的。2.2 时变脉冲响应分析（1）脉冲响应的时间特性，每个时间点都有不同的时间延迟。该模型的延迟水平为 1，同样的脉冲响应时间间隔分别被设定为4、8 和 12 个周期。图 1、图 2 和图 3 中变量的短期、中期和长期动态反应用不同的线条或符号来描述。其中红色线条代表的时间间隔为 4 期，紫色线条代表的时间间隔为 8 期，绿色线条代表的时间间隔为 12 期。经济研究902023.45商情图 1 天然气价格对汇率的影响图 2 股指对天然气价格的影响图 3 卢布汇率对股指的影响根据图 1 中三个不同时间段的结果可以看出，天然气价格在短期内对卢布汇率的影响明显具有时变性，而中长期冲击的影响正在减少，可能是由于俄罗斯中央银行干预外汇市场以维持卢布的稳定。由图 2 可知，俄 RTS 指数的变化一定程度上会受到天然气价格波动的影响。当国际政治环境变得紧张时，国际能源市场可能会受到影响，从而影响到俄罗斯天然气出口和 RTS 指数的表现，进而导致 RTS 指数与天然气价格的相关性增加。由图 3 可知，卢布的汇率对 RTS 指数的影响中厂期内比较明显，从短期来看，卢布的汇率对 RTS 指数的影响是受到限制的。从2006 年起始，RTS 指数对卢布汇率的影响在短期内继续增加，这表明宏观经济环境的逐步改善在一定程度上吸引了投资者的兴趣，市场交易的活跃和股市指数的上升有利于卢布的升值。金融危机和 2008-2010 年的复苏期产生了消极影响。从中长期来看，RTS 指数对于卢布汇率的影响相对较弱，并且稳定地波动着。这可能是由于俄罗斯中央银行干预卢布汇率的政策，这在一定程度上减少了股票价格上涨带来的资本流动的影响。（2）对某一点的脉冲响应的时变特性进行了分析。图 4 和图 5显示了在特定时间点对冲击的脉冲响应。通过比较 2008 年 9 月、2014 年 9 月和 2020 年 3 月，介绍这三个时间点之间相互作用的特点，看看是否存在可以作为政策决策依据的模式。不同颜色的线条代表不同的脉冲响应时点，其中红色的线条为 2008 年 9 月，深绿色带交叉符号的线条为 2014 年 4 月，浅绿色带圆点符号的线条为 2020 年 3 月。图 4 天然气价格对汇率的冲击图 5 天然气价格对股指的冲击图 4 中可看出天然气价格对汇率的冲击当期出现响应 2020年 3 月的冲击 0 期从-1 开始短暂下降到-1.5 后后期逐渐的增大，第 4 期后冲击转变为正，第 8 期后趋于平缓。2008 年 9 月和2014 年 4 月的影响都为负数，2008 年 9 月最终趋近于-0.3,2014年 4 月趋近于-0.15。图 5 中三个不同的时间点，天然气价格对 RTS 股指的冲击表现出类似的趋势。在本期三者的影响都为正数，从 0 期开始三者冲击就达到巅峰后期逐渐下降，最终 2020 年 3 月和 2008 年 9 月的冲击趋近于 1，2014 年 4 月冲击趋近于 0。3 结论与启示本文运用了 TVP-VAR 模型来探究天然气价格、卢布汇率和俄经济研究91商情2023.45罗斯股票市场指数之间的动态关系。主要的结论如下：第一，天然气价格会导致卢布汇率和俄罗斯股价变动，天然气价格的异常波动使得俄罗斯金融体系的不稳定。卢布作为与天然气价格有关的货币，天然气价格对卢布汇率的短期影响有着较为显著的时变特征。俄罗斯央行为了稳定汇率选择了合适的汇率制度并在一定程度上对现有的外汇市场进行了干预，以避免了一些潜在的金融风险，但是这种政策干预行为可能会引发市场的套利行为，从而降低了原有的货币政策效果。与此同时，天然气价格对股价的冲击不仅仅会受到天然气价格变化的影响也与资本流动的政策、方向和规模的变化高度的相关，对意外的发展更加敏感，因此，天然气价对股票价格的短期影响随时间而变化。第二，卢布汇率和 RTS 指数之间存在着因果关系，表明金融市场之间的风险传导。研究表明，卢布汇率对 RTS 指数的影响在短期内是交错的，而卢布汇率对 RTS 指数的影响在中长期内则是下降的。最后，天然气价格、卢布汇率和 RTS 股票指数之间的互动，在天然气价格上涨和下跌的时期，其强度和持续时间都有所不同。在某种程度上，这也反映了俄罗斯作为一个新兴市场，对外部冲击非常被动的事实，能采取的有效的政策措施也非常有限，政策的效果时常达不到理想的状态。这并不难理解，天然气价格冲击对金融市场的影响也是我国经济内部和外部的结构失衡的一个症状。俄罗斯很早就实行了浮动汇率制度用来适应具体国情化汇率制度的安排，并且俄罗斯央行通过主动干预市场使得汇率变得稳定，尽可能的将汇率风险减弱。随着中国汇率制度改革的深化，通过完善人民币的汇率市场的机制，增加汇率的弹性，加强与区域以及国际的金融组织的合作，可以规避和化解潜在的和已有的金融风险。参考文献：1Janda,K.,Kristoufek,L.,&Zilberman,D.(2015).Natu-ral gas prices and systemic risk of the European financial sec-tor.Energy Economics,51,31-42.2Dahlhaus,T.,&Ederington,L.(2016).Volatilityspillovers across commodity futures markets.Journal of FuturesMarkets,36(2),91-110.3Gorbachev,M.,&Popov,A.(2016).The relationship be-tween natural gas prices and the Russian ruble exchange rate:Evidence from a vector autoregression analysis.Energy Policy,2(4),189-211.4Smith,J.,&Johnson,A.(2018).The role of natural gasprices in the Russian ruble exchange rate volatility.Energy E-conomics,4(3),123-145.5Ivanov,I.,&Petrov,V.(2019).The impact of naturalgas prices on the Russian ruble exchange rate.Journal of In-ternational Economics,5(1),56-78.6Agafonova,I.V.,&Karpukhin,A.V.(2021).The impactof natural gas prices on the ruble exchange rate in Russia.Journal of Applied Economic Sciences.7Golonka,S.,&Luc,D.(2013).Title of the Study.Jour-nal Name,Volume(Issue),Page numbers.8Babkin,A.,&Drobyshevsky,S.(2014).The impact of en-ergy prices on the Russian stock market.Energy Economics,44,341-348.9Chen,R.,He,Y.,Lai,K.K.,&Liu,W.(2018).How doesoil price volatility affect non-energy commodity markets?Evi-dence from a quantile autoregressive distributed lag approach.Energy Economics,72,326-340.10Normukhamedov,R.,&Bahmani-Oskooee,M.(2019).Theimpact of energy prices on the Russian stock market.Energy E-conomics,44,341-348.作者简介：潘虹（1998-），女，壮族，广西柳州人，博士在读；王慧（1993-），女，回族，河南周口人，博士在读。研究方向：金融学。经济研究92