企业并购的财务分析.doc

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收益。根据代理理论，我们采用这样的定义：代理成本=代理人的选聘费用+代理人的报酬+监督成本+代理人的职务消费+经营损失（2-1）经营损失（即由于代理人有意或无意的经营决策失误和其它损害委托人利益的行为造成的剩余损失或资产损失）是不确定的，关键在于是否存在有效的监督约束机制。而这种约束机制往往在比较成熟的市场经济环境中才能有保障。而激励机制可以通过代理人的报酬和职务消费等方式解决好。代理收益=代理人经营企业资产的经营收益-委托人自理企业资产的经营收益+委托人因不自理企业资产而从事其它经济活动取得的收益（2-2）在这个理论框架下，没有考虑到社会收益，因为是在一个公平的市场中，由委托人和代理人自由选择的，体现的是他们双方的付出和收益关系。我们定义一个差值，令=代理收益-代理成本（2-3）而对于中国的MBO，我们试着这样定义：产权交易成本=国企总资产-国企资产净值（2-4）通常MBO的价格是以国有企业净资产值甚至是在这个基数上再乘以一个百分比来算的，这样原来企业的庞大的资产的大部分实际是不计价值地送给了经营层。这部分少算的价值被当作国家不得已作出的让步。总收益=社会性收益+经济性收益（2-5）社会性收益主要度量原国企的就业，员工的收入的变化，是否引起了社会舆论的非议或造成严重的不公平等等。如果原企业在MBO后没有裁员，员工收入有增加，那么这样的社会收益是正数，如果造成了不良的社会影响或加剧了分配的不公平，那么社会性收益就是负数。而经济性收益可以用企业在MBO后的经营收益来衡量。我们定义：=总收益-产权交易成本（2-6）对于其他制度路径也可以类似地定义，那么我们选择最优制度路径的条件就是取MAX，。虽然我们还无法进行实证性研究来比较出何种制度路径最合适，但我们可以通过MBO中反映出来的典型问题做一个大致的估算。在（2-6）式中，对于大型国企而言，（2-4）定义的交易成本是个相当大的数字，动辄达到数千万元，即使我们假定在MBO后取得显著良好的经济性效益，比如和交易成本相抵，那么社会性效益如何呢？从目前反映出的情况来看，MBO后不裁员的企业是极少的，而因为操作中的种种疏漏又导致了社会的非议，甚至是明显的分配不公平。因此可以说，采用MBO得到的总是负值。再来考虑一下（2-3）的值，对于大型国企来说，委托人是代表人民的政府，而政府从来也没有直接经营过这个企业，也没有可能去从事其他的经营活动，所以我们在这里碰到了一个委托人实际上缺位的问题，那么，此时代理收益就是指代理人经营企业资产的经营收益。代理成本包括代理人的选聘费用，代理人的报酬，监督成本，代理人的职务消费和经营损失。国企改革20余年的实践证明，代理成本是相当巨大的。其中前三项相比后两项要小很多，为便于处理，我们在这里忽略前三项。经过简化后的问题就变成了是否代理收益大于代理人的职务消费与经营损失之和。这仍然不好估计，尽管采用了代理机制后国有企业仍然大面积亏损，但其中也有政策性负担过重和改革不配套等原因。更重要的是，在现有的非完全的市场经济环境里，监督和激励很难发挥作用，这也是代理这种制度路径不够理想的重要原因。本文不打算实证和谁大谁小，只是通过理论分析给出一个分析的思路，到底选择哪种制度途径，需要严格的实证研究，这是操作层面的问题，但是从对这个操作性问题的讨论可以看出，郎咸平提出的建立信托机制并一定就是更可行的途径，从而也就不能支持由此推广而来的以“大政府主义”取代“国退民进”的主张。当然，我们这里不能穷尽对更多的可能的产权改革制度途径的研究，比如股份制等混合的产权制度，选择那种制度途径需要科学慎重地对待，我们的讨论只是得到一个结论，就是国企产权改革的大方向是正确的，对于选择何种制度路径，或者改进现有的制度路径，只是一个技术性问题。对于大型国企的产权改革，在没有确定何种路径最好之前，应该暂停MBO。4.争论之后的反思围绕着国企产权改革的争论初步告一段落了，有趣的是关于这场热烈的辩论的资料大部分是来自各类媒体而不是严肃的学术报刊，得到了公众舆论积极的参与和推动，展示出的关注程度足以说明国企产权改革是一个非常有争议的课题，也显示出我国的改革局面进入了深层后引发不同利益群体的冲突的激烈程度。国企产权改革已不再是以前针对增量的改革，而是对国有资产存量部分的产权进行交易的行为，牵涉到众多人的切身利益。实际上，“郎顾之争”只是一个引发对国企产权改革质疑的导火线，其背后凸现的是少数借MBO大发横财的管理阶层与更为广大众多的弱势群体之间关于利益分配的冲突。谈的是“国有资产的流失”，这本身就是一个含混的概念，国有资产名义上是属于每个国民的，但实际上没有任何人可以对其行使剩余索取权，不属于任何个人。现在要明晰产权，该如何分配就成为一个重要问题。对于“国有资产流失”的命题，反对和支持国企产权制度改革的两个派别都有一个共同的说法，这就是“热天里的冰棍说”。国企的经营不善就象大热天暴露在外面的冰棍，随着时间的推移总是要融化的，国有资产越来越资不抵债。现在如何处理这个冰棒，有人提出三种方式：一个是少数人把它吃掉了，第二个是一人来一口，第三个是谁也不吃让他化掉。MBO就象第一种方法，而俄罗斯当初进行私有化时采取的是第二种模式，其结果大家已经看到了。第三种大概是谁也不愿意看到的情况。对郎咸平提出的“大政府主义”不以为然的人正是在质疑他的主张是否会导致最后一种情况的出现。实际上国企产权制度改革远非这个比喻那样简单。民众期待的是公平地有效率地解决问题。然而，公平和效率始终是经济实践中很难平衡的一对矛盾。国企产权改革，特别是大中型国企的MBO反映出来的问题虽然不能说明所有这类MBO都是在让少数人鲸吞原来本属于大家的资产，但是不少案例确实反映出其中的混乱和巨大的不公平。这里有地方政府的政策导向问题，有法律缺位，非市场化的操作方式，官员腐败等诸多因素，变成了少数腐败分子与国有资产看守者的内外勾结和瓜分。设想一下，这样不公平的分配如果进行下去，是否能够真正达到改进效率的目的呢？被新制度经济学派尊奉的科斯认为，如果交易成本为零，那么产权清晰就可以达到效率最大化。据说他的这个定理，“初始权利”属谁无关紧要，以剥夺大众交易(谈判)权利来“减少交易成本”也就是禁止公众参与讨价还价。按照本文讨论的框架，将社会公正作为一个考量因素，而不是只考虑单纯的经济因素，就会发现，这种剥夺资产所有人的交易将带来巨大的负的社会性收益，而使MBO成为最劣选择。象中国这样一个基尼系数超过警戒线的社会很难再有余量承担更大的不公平现象了，如果没有稳定的政治和经济环境，就更不必谈效率和发展了。国有企业产权的流失是个伪命题，真正的问题在与如何处置国有企业资产，在这三种之外应该还有其他的选择。而理想的方式是兼顾效率和公平。在现有的体制下，我们的改革总是不断地在效率与公平之间左右摇摆，这正是渐进式改革的特点，每一次政策出台都是一次博弈的结果，如果这次考虑了公平，那么下一次很可能就需要照顾效率了。政府在这种体制下作为博弈的一方必然表现出这样的行为模式。在宪法中纳入了保护产权的规定后，需要法制和透明的环境去落实，如果MBO可以是不经国有资产的委托人自发委托，又不经委托人同意转让的价格，那么作为资产所有者的公众的财产权就没有得到保护。如果没有公平的参与和竞争机会，就会使少数人利用信息的不对称损害大多数人的利益。程序公正的产权交易有助于倡导和建立新的良好的产权秩序，否则就会是用一种对市场的“扭曲”代替另一种“扭曲”。更糟糕的是不遵循公平交易规则的的改革会进一步淡化人们的产权意识，使各主体间的产权边界始终难以廓清。在成熟的市场经济环境下，这一点很容易通过市场信号来实现最优化的选择。但是我们不能再被动地等待，重要地是要建设这样的一个环境，这是一个法制意义上的公正的社会。参考文献：1崔之元:郎咸平风波，所有者掠夺与“好的市场经济”，读书2004年第11期。2国务院国有资产监督管理委员会研究室，国资委：坚持国企改革方向，规范推进国企改制，2004年09月29日人民日报3张维迎：学者要有公信力，2004年09月28日北京青年周刊。4“副总理黄菊强调要继续推进国企股份制改造”，2004年10月12日证券时报。5韩强：声援郎咸平、左大培2004年08月30日新浪财经。6秦晖，“郎咸平旋风”：由“案例”而“问题”而“主义”，2004年09月09日南方周末。7郎咸平：MBO成了MBI国企问题不在所有人缺位，2004年08月16日新浪财经。8福田建设以2212万被贱卖，见2004年10月21日，赢周刊。9“MBO走到十字路口：应再规范还是暂缓行？”，经济观察报2004-9-6。10“上千家国有企业集体变脸河北国资改革猛然提速”，2004年11月13日，经济观察报。11“左大培：企业改制如何使少数人暴富”，2004年11月15日新浪财经。12“财政部暂停管理层收购国资委将负责资产评估”，2003年04月06日，北京青年报。13左大培：“理顺劳动关系”是掠夺之源，2004年10月21日，社科院经济研究所研究论文数据库。14周放生：“产权制度改革：不可改变的方向”，2004年9月18日，经济观察报。15一起“自卖自买”国企的闹剧，2004年08月12日新华网。16“MBO走到十字路口：应再规范还是暂缓行？”，2004年9月6日，经济观察报。17张五常在中山大学的演讲，2001年4月23日，21世纪经济报道。18董辅礽，宏观层次与微观层次的国有企业改革，经济研究,1999.6。19“11家上市公司分析显示：国有大企业不宜MBO”，2004-11-09新民晚报。20“李荣融称国企薪酬低招不到外籍高管”，2004年11月18日，深圳商报。21“林毅夫支持郎咸平基本观点”，2004年9月3日，上海青年报。22孙立平：国有资产就好比是大热天里的一根冰棍，2004年9月20日新浪财经。23窦晴身：规范MBO行为刻不容缓，2003年6月23日，经济日报。24秦晖纵论“郎旋风”，2004年09月09日，南方周末。25“防止MBO异化为利益输送工具”，2004年8月13日全景网。26唐杰，蔡增正，渐进式改革的博弈分析-兼论从经济体制改革到渐进式政治体制改革，南开经济评论，2004年第4期。27四川省经济体制改革研究所产权制度改革课题组，国有企业产权制度研究，经济研究1988年第12期。28吴宣恭，黄少安：产权所有权法权，学术月刊，1993年第4期。29黄少安：所有制深层结构改革与企业制度创新，经济研究，1990年第3期。30黄少安：方法论上的矛盾与效率观上的含混对科斯理论的疑问之一，经济学消息报1993年8月12日。31孙泽蕤，中国当前经济环境下的管理层收购研究，财经研究2002年第1期。32简新华，委托代理风险与国有企业改革，经济研究，1998年第9期。33阿瑟奥肯，平等与效率，中译本，华夏出版社，1999年版。34道格拉斯诺思：制度制度变迁与经济绩效，中译本，上海三联书店1994年版35杨瑞龙：现代企业产权制度，中国人民大学出版社，1996年。36詹姆斯布坎南：效率公平与产权，中译本，北京经济学院出版社1992年版。企业文化的形成及其对组织内部创新的影响内容提要：企业文化的核心是价值观的选择。本文初步解释了为什么企业主总是成为企业文化的选择者，并且深入分析了企业文化的形成的内在机制。企业文化的选择通常会影响到企业利益相关者的创新努力程度，对企业文化的选择决定了企业能否实现组织内部的创新。这种创新能力正是企业核心竞争力的本质所在。关键词：企业文化创新核心竞争力一、企业文化选择者的决定企业文化是如何形成的呢？或者说，企业文化是由谁来作出选择的呢？虽然从理论上来说，企业组织中的每一位成员都拥有自己独特的价值观取向并且可以将这一价值观取向作为企业文化的基本内容。然而，在现实中，企业文化通常是出自企业的创始人特别是企业的出资者。正如一些研究所表明的，“这些融入企业文化的价值观念或特定问题的解决方法可以从企业不同层次的人员中产生：它们可以是个人的或群体的，也可能源于企业基层或企业的最高管理者。但是在企业文化力量雄厚的公司企业中，这些价值观念出自公司发起人或企业初创时期的其他领导人士（约翰科特、詹姆斯赫斯克特，1997，第8页）。”为什么企业文化不是来自一名基层的员工而是通常来自出资者为代表的企业主呢？在此，我们构建一个简单的模型加以分析。假设：1、在企业建立之初，企业中尚未形成广泛接受的诚信原则、保护设备、遵守劳动纪律等价值观念。在企业中存在着两类人，一类是人数较少的企业主或出资者E，他们拥有企业中绝大部分的设备和资金；另一类是人数众多的员工W，他们主要提供人力而不拥有企业的物质财富。每一个企业的成员都试图将自己关于企业目标、行为方式和分配方式的价值观念让对方接受，或者说“灌输”到对方的偏好中。2、企业成员在组织中引入自己价值观念的努力程度与自己财富能够受到保护和增长的程度正相关。3、群体人数越多，就越容易产生搭便车的行为；群体人数越少，就越容易减少搭便车的行为。从上述假设出发，我们可以列出一个表格：人数与搭便车行为 资产数量与保护努力程度E 人数少，不容易搭便车 投入资产多，保护努力程度高W 人数多，容易搭便车 投入资产少，保护努力程度低从表中可以看出，企业主E由于人数少，而不容易出现“搭便车”的行为，同时他在企业中投入资产数量多，自己保护资产的努力程度也较高。而员工W则因人数较多且保护资产的努力程度较低。因此，根据“智猪博弈”的分析结果，企业主E更有动力和条件将自己的价值观确定为企业文化的核心价值观，而企业中的员工则更愿意采取“搭便车”的策略，成为企业文化特定价值观的接受者。从而可以推导出：企业主群体能够采取有效的合作行为，建立起保护财产和遵守劳动纪律的价值取向。这一结论可以说是双方实现博弈均衡的一种最优选择。二、企业文化形成的模型分析下面将分析企业主群体是如何将自己偏好的有利于其利益的价值观取向反复灌输到组织中其他成员的偏好中去。这一过程被描述为：“企业文化一经形成，自身就可以通过多种途径生存和发展。企业总是根据应聘人员价值观念和行为方式是否与自己企业的文化相吻合来决定是否聘用的。而新招牌的员工会得到直接的教育，了解本公司人员的行为风格。人们会不厌其烦，一遍又一遍地向他们讲述公司发展中的轶事和传说，提醒新成员记住企业的基本价值观念和它们的内容。经理们会对他们言传身教，做出企业文化和企业经营思想上的表率榜样。企业的高级成员会通过日常的谈话，通过企业特殊庆典、仪式反复讲述企业自身的重要价值观念。那些成功地实现这些文化经营思想的员工会受到赞扬，被视为企业的楷模。企业新成员自然而然相互交往和熟悉的过程也就是提倡青年人接受年纪大的企业员工的价值观念和行为方式的过程。最基本的过程是凡顺应企业文化规范者得到赞赏，而逆行者则受到惩处（约翰科特、詹姆斯赫斯克特，1997，第8-9页）。”对于上述现象和行为我们可以借助一个简单的模型进行分析。假设企业主E提倡的价值观念会影响员工W的偏好，员工W的效用函数可以用下式所示：U=U（X，V，Y）（1.1）式中，U为员工W的效用函数；X为接受特定企业文化所获得的奖励物品；V为员工所接受的特定价值观念，假定dU/dV0,即企业主所提倡的价值观念一般会使企业员工的效用下降；Y则为员工所获得的别的商品。为什么员工会自愿接受增加价值观念V并因而降低他们自身的效用呢？作为一个利益最大化者，只有当他所获得的X物品足够多时，他才会接受使自己效用降低的价值观念V。这与观众在观看补贴性的电视节目时，不能够完全回避观看电视广告的道理是相似的（加里贝克尔，2000，第296-298页）。如果企业员工能够得到足够多的X物品以补贴自己因接受V的效用损失，则企业全部成员都可能从企业主所提倡的企业文化中获得处境的改善。假如员工通过企业文化活动中得到的商品X的补贴等于S元，并且如果他们从接受V价值观念（企业文化）中所遭受损失的货币等价物等于C元，如果S（V）-C（V）0（1.2）则员工参加企业文化活动将不会使他们的处境恶化。而作为X的提供者企业主E则会将S降低到最低水平,即:S（V）=C（V）(1.3)企业主提供S的数量还取决于他从所提倡的价值观念中所获得利益的多少。如果G（V）表示他从V价值观念所导致的行为中所获取的收益，K（N）表示向每一位员工生产和宣传V价值观念的成本，L表示员工的人数。那么，当G（V）S（V）+K（V）L（1.4）企业主的收益就会超过他付出的成本。结合式(1.3)、（1.4），可以写为：G（V）C（V）+K（V）L（1.5）（1.5）式表明，企业主们从建立企业文化中所获得的收益必须足够地大于其他成员（员工W）的损失，以便弥补形成价值观念V的成本K。上述分析表明企业文化的形成与“灌输”本身就是一个经济行为，其行为决策也遵循了成本收益分析。这一认识改变了将企业文化视为“非理性”、“无效率”的看法，相反，可以将企业文化与企业内部的其他投资决策相统一，共同构成企业的战略选择。三、企业文化选择与组织内部创新尽管许多研究都强调了核心竞争力对于企业的重要性。但对于到底什么是核心竞争力上却存在着争论。从大量的分析中可以发现，企业的核心竞争力实际上是与企业的持续创新联系在一起的，创新是维持竞争优势的基础。这里所说的创新是指组织内部的日常改进和工艺、制度革新。常规化创新可以分为两类，一类是市场上的创新，表现为投资的回报；另一类是组织内部创新，表现为持续的工艺与管理革新。组织内部创新并不完全是人们所谈论的那些大发明、科技大突破。事实上，创新始于“小玩意儿浪潮（waveofgadgets）”根据阿什顿1948年关于工业革命的经典小册子，正是学徒们发明的“小玩意儿”决定了这场革命（威廉鲍莫尔，2004，第14页）。研究者也提出：“熊彼特脑中的创新很少是巨大的突破，而是存在于新的生产工艺或产品中的小的进步和改良，这些新的生产工艺和产品中蕴含着真正的新鲜事物，以及不易觉察的相互之间略有差异的模仿（威廉鲍莫尔，2004，第21页）。”阿罗则区分了两种不同性质的技术进步，所谓“跳跃性技术进步”，是指重大的技术发明，而把每一次由重大技术发明带来的“溢出效应”视为一种“连续性技术进步”（所谓的“日本式”的不断改进）。跳跃性技术进步具有随机性和不可预测性，它的发生取决于大量的偶然因素；而连续性技术进步也取决于“边干边学”的状况（汪丁丁，2002，第85页）。组织内的连续性创新从何而来呢？深入分析表明，创新特别是组织内部创新则是企业文化选择的结果。具体来说，企业文化的核心是价值观的选择。企业文化的选择不仅会导致企业的利益相关者对所投入资源数量的减少或者拒绝合作，而且企业文化的价值取向通常还会影响到企业利益相关者的创新努力程度。只有企业的利益相关者感到自己的目标、理想和价值观通过企业的活动可以得到实现时，他才愿意为企业付出尽可能大的努力，这就表现为价值观认同和公平感会促使人们进行持续的创新。没有什么比缺乏价值观认同更能打消人的自觉性、热情和创造力的了。认同与创造力之间有直接的联系，当企业的利益相关者对企业文化产生认同时，他们的创造力开始生成，当认同感增强时，创造力和积极性也会增加。当企业内的认同感低于一定限度时，这种联系就表现出来。如当员工对企业所提倡的价值观的认同低于一定限度时，员工就停止了主动创造。管理者可以控制员工的身体，却不能控制他们的思维，也很难买到认同、创造和主动性。正如美国学者弗兰西斯说：“你能用钱买到一个人的时间，你能用钱买到劳动，但你不能用钱买到热情，你不能用钱买到主动，你不能用钱买到一个人对事业的追求。而这一切，都可以通过企业文化而争取到。”普通的胡萝卜加大棒的物质激励方式仅能够强制各类资源所有者在与企业进行合作时，较完全准确地执行合约的内容。但这并不能激发各个利益相关者的创新动力。只有当他们所认同的价值观得到企业的认同和给予后，他们才在完成工作的基础上增加创新的动力。具体表现为：员工会想方设法改进生产流程和技术工具，减少浪费，主动创新。股东会关心企业发展，积极出谋划策，付出更多监督的精力。顾客则会在投出货币选票的同时积极向企业提出合理化建议，主动宣传该企业的产品，甚至维护企业的声誉。合作商则同样会在供货方式和付款方式上作出创新，提供便利，优先供应紧缺产品等。大量的管理学研究表明，“任何提高质量和生产率的努力要想成功，都离不开员工的参与。员工将不再只是执行变革的主要力量，而且会越来越主动地参与变革计划的制定过程。”“一个组织的员工可以是革新和变革的推动力，也可能成为主要的绊脚石。管理的任务是