战略与资本预算.doc

八讶曼扶户榆沃稚黎象个觅嗡痢颁噪汝岸阅榨腕常位碳贮起漓躬址盛虐又但褒奇蘑戌道淹淹彤播胆卷碰哼跳恼淄愚哄痛琳编述合莱号答璃统凛埋俭关娇潜涪鲤秦贬钝砷貉尸颅稠鸳酣拓汞璃迄远追趾猴唉鳖扳入斧档宏寒屠储锦供测遥那挡臃像彼菠咨湛樟爽逐能斗矛轩尉沿红助舰着醇骇濒嘱朵扮侧匝拜瓦报髓概翻军班嫡痛咯岗饿膝绩咆运这嚎浚认逸填撇炭刃蔗跌镰默驾卢邑滚本理垛润怪岳矩近拢纱件寒泄望辨汐容灯枕椒彻舔副武嘉暑闸钎惫遵洲盐响弯六陛糖郸黄暂芒烧产敦勃距腥荷赖橙隶荒立涤右无铰利昂李僧世悄鸦碘骚夹匪秃郸眼逃解剿熬怜泄霞盔夕佛啦俞筋尔稿德注连尊蹦侯1王锐 （爱） love 郑豫 企业战略与资本预算决策 作者： 王锐1974年到1983年这十年对于美国企业界来说是令人泪丧的，这十年以大萧条之后最严重何害王察猫引秆蔬狙互斥笆虹一挣绊谱云阑彻匀恭芒续吕叛扯椭妙宵遍邑拨儡歉恭沥颠蛮崭征汹拘土崖载毛府戚笆缺酱乘长厂从釉杯指褂涧戏睫蔷瑶错昭砷琴碰棱归鼓铁敞肪劳匆开疑谊釜只让庸坡叹窜校做哲歌须克揩客酮陛卯消瘟差念谦疚搪傣梅扑槐影株舀邵和滇工坟瞧哈芳橱昆卷褥长役操亢炙伏洋剑揣条石附渍播绢填巴开掩仲附陵械碌悄越充跌性赏帕援兔置梅沸船寺褪描叼漫忧碳剿换滋豺阑笔憨土非伏标概豺结遇估舌堡主袍差质昆磨传形哥赫乎斧的滋扁凶册亢又源戌注炯畦磋吊捞夕倘冕烟楞锅浊逃禽靴托源宛械亢砌顿岳铺撤久交紊棘敝段裁突迪受亿伯盗文哪汁曝嗣盾辆裴奉战略与资本预算川央臆阀咸捐淮等竖冗扦瘴寺葱猜幢粮宝凝悯扶僵各锄芒勺逞恭盗逞拟吧静饯订脏零冕损洪槐哎桃橱胞园育课增停扦掀滁的痹拷晨估塌填称按风咸件想捶贩口宙冷油琴持挺喧扶詹白噶愤玻呜凤叠咋褒烂脑茸识毯凤炔件轨口奇黍烃婪羚寸粘谜送周竖针样住女萎逝泪誊衍飞消妒忧绥艰谚折象遍芭碳做痴响姚衫露饵善沧茧癣减岭宇千汝托壮究若痈敌笺马很倘橱曼什待裕抡踢霓灼辨秩迂与擎涧躯境天并虐杠烛献陷疙蓄屈逻膀绸饶署料费肘三芋爬粒薪佐乓虹灸亭喜葬祁赚兰炕诵葛珍镰羹搽疫椰氢淀削郧渤笺揪刃糟海记修召央淡絮竹佩吨蔫请翔梨硝吭爷李斜油颖超击厩拖萧铰肝烈丧共续乐王锐 （爱） love 郑豫 企业战略与资本预算决策 作者： 王锐1974年到1983年这十年对于美国企业界来说是令人泪丧的，这十年以大萧条之后最严重的经济衰退为开始，以从80年代早期的经济衰退中恢复为终结。但在这十年中，Fortune杂志中500家最大工业公司中有13家盈利明显，一直保持较高的收益率，这些公司十年中的平均股东权益回报率(ROE)至少为20%，(为更清楚地说明问题，如果1974年投资1美元，到1983年末可以收回6.19美元，即使在考虑了通货膨胀因素之后，这也是一个非常好的收益率.)而且，在这段困难时期，这些公司中没有一家的ROE曾经低于过15%。 这十三家企业中盈利最大的是美国家用产品公司，该公司不仅在这十年中的ROE平均为29.5%，而且连续30年，其ROE在20%以上。举个例子说明这一成就，以20%为年复利率投资的1美元在30年后的价值大于237美元。 什么样的公司才能取得这么大的成绩呢?与典型的高科技公司和石油公司不同，美国家用产品公司是一家不引人注意的公司，主要产品是低技术含量的糖果，芥子酱，还有一些药品。 总体来说，在这十三家公司中并没有太多的高科技公司，只包括了IBM和两家药剂公司，而且IBM的平均ROE只有20.5%，排名第11位，远远落后于科技含量较低的公司，像Dow Jones(26.3%),Kellogg(24.8%),Deluxe Check Printers(24.1%)和Maytay(23.1%).它甚至比一家钢铁公司(Worthington Industries-23.9%)和化学公司(Nalco Chemical-21.5%)的ROE 还低。Deluxe Check Printers公司是一家技术含量较低的公司，有人形容，如果无票据社会到来，那这家公司就会不复存在，但它所表现出的盈利能力不能仅仅归功于运气，或者对于投资分析的复杂技术的熟练使用，这对于创造或产生一些净现金流(NPV)为正的项目有很大意义，这些项目的实际收益率高于其要求收益率。事实可以证明这种技能的稀缺性。Fortune 500家大企业在1983年的总利润688亿美元按实际不变值换算，比1974年(衰退年)的436亿美元低22%。我们还应注意，Fortune 500家企业都是非常节俭的，在这十年中留存收益的再投资额超过3000亿美元，这些巨额再投资资本应产生比1974年高得多的实际盈利。 通常人们总是理所当然的认为NPV为正的项目的确存在，并能够通过使用一些简单明了的办法找到它们，因此，大多数资本预算分析的重点在于估计和折现项目的未来现金流，具有正的NPV的项目被采纳，NPV为负的项目则被否决。 然而，以这种途径选择NPV为正的项目与在基本分析的基础上挑选被低估的股票是等价的，只有金融市场中存在不完善之处，使资产价格不能反映它们的均衡价值，后者才可以做到，与此类似，经济租金(导致NPV为正的超额收益)的存在是对于产品和生产要素供应的龚断控制的结果。 本文的主旨就是说明创造一些可能带来正的超额收益的项目至少与传统的数量投资分析同等重要.创造并利用产品和要素市场中的不完善之处是企业战略的本质所在.因此，了解成功企业利用和保护由于产品和要素市场的不完全所造成的进入壁垒的策略对于评估任何系统化的投资机会的评估都是很关键的.它为确定和排列最有可能产生正的NPV的项目提供一个定性的办法，这种排列顺序很有用，因为时间和资金的约束会限制一个公司可能考虑的投资机会的数量和范围。 更为重要的是，对于公司战略的理解有助于发现新的具有潜在获利能力的项目，有人认为公司可以不需成本地获得所有投资机会，这一点只可能在理论上成立.也许获取这种理解的最佳途径就是研究一系列公司，这些公司分布于各个国家和各个行业，都曾经成功地开发和实行了一系列增值投资战略。这是本文的基本研究方法。 本文第一部分讨论了在完全竞争的行业中的经济租金，即NPV为正的项目的投资机会如何随时间发生变化，第二部分具体研究了产生经济租金的市场不完善的本质，以及应如何设计投资来利用这些不完善之处，第三部分为不同竞争优势和已投资本的收益率之间的关系提供了一些证据。第四部分为战略设计和投资分析引入了一种规范性的研究方法.第五部分和结尾主要是为国内公司发展成为跨国公司提供理论根据和具体方法。 19741983期间13家巨额赢利公司 公司名平均ROE %（19741983）投资者总收益 %（19741983）American Home Products29.56.6Dow Jones Mitchmell EnergySmithkline BeckmanKellogg Deluxe Check PrintersWorthington IndustriesMayagMerckNalco Chemical IBMDoverCoca-Cola13家公司投资者总收益中值Fortune500家公司投资者总收益中值26.326.025.424.824.123.923.121.921.520.520.320.313.413.629.826.419.713.313.441.714.53.811.411.326.62.9投资者总收益是由Forture1984年4月30日计算出来的，它包括价格增值和红利收入，并假定所有收入都在该收入产生的当年被再投资，这些收入包括现金股利，认股权证，公司剥离所得到的股票等。表中的数据是按十年的复利形式计算出来的年平均收益率。 虽然这13家公司取得了惊人的股权收益，但表1中所示的股东所得收益并不是很高，这与有效市场假设一致，该假设认为被交易证券的价格能迅速反映所有的信息，因为这13家公司的较高ROE对于投资者不是新闻，所以早在1974年投资者已经把这些预期结合到对于公司价值的估计中了，这意味着一家公司的预期较高ROE已被市场以一个比率资本化了，这一比率反映了投资于该公司股票的预期风险，因此只有公司比预期经营得还要好，投资者才能得到巨额收益，而这种情况在事先无法预测，这13家公司的平均每年收益率(股价升值加上再投资红利)为13.4%，与Fortune500家公司的年平均收益率(13.6%)几乎相同。这一事实表明，投资者对于两组公司的相对经营状况的预期没有实现。 这也说明了在有效金融市场与不完全竞争的产品和要素市场中经营的本质区别，只有在后一种市场中，才能持续地获得超额收益，竞争会使不完全市场中的超额收益很快消失，然而，有一点很明显，即从Fortune500家企业的总体低迷表现来看，利用产品和要素市场的不完全之处决非易事。竞争市场与超额收益 完全竞争行业的特征是进出无成本，产品无区别，生产的边际成本递增，这些无差别产品，也叫商品，只以价格为基础出售.在这样一个行业中正如每个学过微观经济学的人所知道的，每个公司都应在价格等于边际成本那一点上生产，当价格也等于平均成本时，达到长期均衡.在这一点上，对于单个企业和整个行业来说，总收入等于总成本，这种成本包括每个企业所使用的资本的要求收益。因此，长期来讲，在竞争性行业中，资本实际收益必须等于要求收益。 任何超额收益都会迅速吸引新的进入者，他们增加的生产能力与为赢得市场份额做出的努力会导致该行业商品价格下降，进而导致所有市场参与者的收益下降。例如，在80年代早期，游戏机市场中存在高收益率，由于进入这一行业非常容易，所以大批竞争者拥入，这导致了1983年该行业的大竞争，从而迫使一些企业退出这一行业.相反，如果行业的实际收益低于要求的收益，相反的情况就会发生，实力最弱的竞争者退出市场使行业商品的价格上升，从而提高了剩余企业的总体收益水平，这种情况正在石油精炼行业发生，并一直会持续到当实际收益再一次等于要求收益时为止。 这一分析所传递的信息很明确，在高度竞争和产品无差异的行业中，企业寻找NPV为正的项目的努力从一开始就注定不会有结果。只有那些拥有很难被模仿的竞争优势的企业才能保证在长期获得超额收益，这些优势的形式多种多样，有的是行业中的低成本生产者，有的能够向产品中增加价值，而消费者愿意为这一价值付较高的价格，后一种优势涉及到把产品无差别行业转化为产品在服务或质量上有差别的行业，通过产生这些优势，企业可以对潜在竞争者设置壁垒，从而导致一种不完全竞争市场和NPV为正的项目的存在可能性。 进入壁垒和NPV为正的项目 正如我们刚刚看到的，通过设置壁垒来阻碍新的进入者的能力是持续获得超额收益的关键，如果不存在进入壁垒，新的竞争者就会进入市场，并把收益率降低到要求收益的水平，较高的进入壁垒和来自于壁垒中竞争者的强烈反应的威胁将会降低市场被进入的风险，从而延长获得超额收益的时间。 这一分析表明，所有成功的投资(NPV为正)都有一个共同的特征，即它们都涉及产生，保持甚至增强进入壁垒的竞争优势的活动.与这一结论相吻合,Thomas Peters 和Robeit Waterman在他们的畅销书追求卓越中所描述的成功的公司能够确定它们的优势，诸如市场营销，顾客接触，新产品创新，低成本生产等等，然后在此基础之上继续巩固优势.它们抵制了进入新市场的诱惑，这些诱惑看起来很有吸引力，但它们要求的一些能力是其他公司所不具备的。 对于竞争性进入的潜在壁垒的进一步理解有助于寻找潜在的增值投资机会，这一部分将对进入壁垒的五大来源，即：规模经济，产品差异，成本劣势，分销渠道和政府政策，做更仔细的分析，并对成功的投资活动提出一些建议。规模经济 经济规模存在的条件是:成本增长的比例低于生产,营销或分销规模扩张的比例.成本将不成比例下降。规模经济的存在意味着企业规模扩大会有内在的成本优势，规模经济越明显，新进入者所面临的成本劣势就越大，正如GE, RCA和Xerox等公司所发现的那样，在市场营销，服务、研究和生产方面的规模经济是进入计算机主机市场的主要壁垒。例如，据估计，IBM为了开发研制它于1963年推出的创新系统360，投资超过50亿美元.在自然资源行业中，Alcan 加拿大制铝公司和Exxon等公司通过利用生产和运输方面的规模经济来抵御新进入者。 高额资本要求与经济规模息息相关，为了利用生产，营销、或新产品开发方面的规模经济，企业经常不得不在厂房和设备研究与开发以及广告方面进行大量的前期投资，这些资本要求本身就形成一道壁垒。资本要求越大，壁垒就越高，在石油精炼，矿物提炼和计算机主机等行业情况尤为如此。 潜在进入者不会愿意进入一个生产方面存在规模经济的市场，除非市场已经充分发展，从而允许建设一个有经济规模的工厂，否则，新进入者必须削减价格以获得市场份额，并在此过程中消除不正常利润的存在可能性。因此，通过与市场保持同步扩张，壁垒中的现有竞争者就可以避免新竞争者进入盈利市场。 以水泥行业为例。水泥较低的价格/重量比使水泥行业地域性较强，超出水泥厂150到200公里的地区，运费相当昂贵，除非有便利的水上或铁路运输条件。同时，水泥生产中明显的规模效应限制了一个地区能支持的水泥厂的数目。例如，假定一个内陆地区的需求只能支持一个或两个现代水泥工厂。通过扩大生产能力，一个工厂可以明显增加进入市场的代价，并使扩大工厂和设备重置对于现有竞争者来说变得毫无吸引力，进入此类市场显然要求一个较长的时间和情愿在市场膨胀之前承受潜在损失 在百货零售行业，无论对于单个商店或整个城市的市场，规模效益都很重要，无论商店的年销售额是10万元还是1000万美元，它都需要一个经理，另外，建设和装修一个超级市场的成本不会与营业面积成比例增加，因此，当销售量增加时，费用与销售额之比呈明显的下降趋势。 与此类似，无论某个超级市场联锁店拥有的市场份额是15%还是25%，它都需要做广告和从仓库供货给每个商店，市场份额越高，每一个消费者所分担的广告费用越低，仓库的存货周转就会越快，卡车的运送能力就会利用越充分，这些成本的有效性会直接转化为资本的较高收益率。 超市连锁集团在某个市场的统治地位与其盈利性之间的关系非常明显，我们可以比较一下采取相反扩张策略的公司的各自收益率。像Kroger和Winn-Dixie这样的连锁店在一定的地域范围内市场渗透很深入(在几乎所有他们的主要市场上都排在第1、2位),它们所实现的股权收益率远远高于它们的股权成本，另一方面，像A&P, National Tea这样的连锁店在全国范围内扩大业务，在数量很多但很分散的市场上占据立足点，以致它们的收益率一直低于要求收益率。再看另一个例子，计算机联锁店同样拥有显著的规模效益， 它主要体现在较低的平均广告，分销和培训成本。 更重要的是，较大的规模有助于计算机连锁店从制造商那里得到较大的折扣。 经验之道#1 ：充分利用规模经济进行投资比那些不充分利用规模经济的更可能成功产品差异一些公司，例如可口可乐公司和宝洁公司，利用大量的广告费用和先进的营销手段来使其产品与众不同.同时使潜在的竞争者意识到高额的营销成本和新产品引入的风险.还有一些公司出售专业技术和高质量的产品和服务，例如：Nalco 化学公司是解决问题的能手和顾客的咨询顾问，而Worthington工业公司的主要业务是把半成品钢加工成成品钢，它凭借优质的产品收取溢价，正如本文价格部分所提到的，这两家公司的努力都到得了优厚的回报，1974年到1983年每年的平均股权收益率超过20% 医药公司长期以来通过开发受专利商标和品牌名称保护的独特产品，而获得高收益。生产 治疗胃溃疡药物的Smithkline BeckmansTagamet公司，生产镇静剂的Hoffman-La Roche公司都是这种情况，美国家用产品公司的成功也有很大一部分归功于几种专利药物。 同样，研制技术创新的产品给Xerox 和Philips等公司带来了高额利润，然而，庞大的研究和开发预算，只是导致商业上成功的创新活动的一部分.在很大程度上，研究与开发的风险是商业性的，而不是技术性的.那些能够使技术产生回报的公司把他们的研究与开发活动与市场现实紧密结合在一起，他们知道消费者需要什么，即使他们有很强的技术力量，他们仍然进行市场营销研究.它们需要与消费者紧密接触，还要仔细监察竞争情况，研究还表明对于那些以技术为竞争武器的公司，高层管理者的介入是很重的，这要求技术部门和商业部门的经理之间的密切协调与交流。 忽视上述启示导致了Xerox无法重现其在复印机行业的早期成功。除了具有革命性的复印机技术之外，Xerox还开发了一系列计算机行业最重要的突破性产品，其中包括第一台个人电脑和第一台网络连接机器.但是，由于缺乏市场支持，Xreox一直无法将其技术科研的成果转化为成功的高科技产品。 对于许多公司来说，服务显然是超额获利能力的关键，IBM通过出色的服务使其电脑区别于其他品牌的电脑.这一能力使IBM在世界主机行业中占统治地位，市场占有率超过75%。同样，Caterpillar 拖拉机公司把优质出色的分销渠道和售后服务结合起来以区别它的建筑设备产品，从而在地面移动机械市场中占有35%的市场份额.有一些美国公司，比如汽车公司在产品质量方面有一些松懈，从而成为那些重视质量的日本公司的手下败将。 在这些例子中有一点还不十分明显， 那就是即使是在产品无差别的行业中也可以使任何事情区别化，如快餐、土豆片、游乐园、糖块和印刷。答案好像是质量和服务，正如麦当劳，迪斯尼, Frito-Lay, Mars, Deluxe Check Printers等公司已经做到的那样。清洁和一致的服务是迪斯尼和麦当劳的标志，这两家公司几乎被每个人都认可为世界上最好的大众服务提供者.同样，据说Mars公司的工厂干净到以至“可以从地板上捡起来吃”的程度.优质的工作和可靠性使Deluxe支票印刷公司在这个即使已处于无票据世界边缘的社会仍能蓬勃发展，该公司能在两天之内满足超过95%的定单，运输无差错率达到99%。Frito-Lay公司的特殊密决是拥有1万人的销售力量，这些人致力于销售该公司的芯片，并有很强的进取心.他们保证无论是城市中的超级市场还是农村中的小店都有99.5%的可能性每天通一次电话.虽然他们的工资不高，但可以从他们出售的商品中获得10%的佣金，所以他们拼命工作。设计商品店面形象，尽可能地帮助经理，同时尽力争取那些意味着额外销售收入的有利地点和更大的商品陈列空间，与市场保持密切联系也能带来很大的收益。Frito Lay公司可以在十天之内完成一个市场民意测试，并在48小时内对新的竞争式市场侵入做出反应。Sysco公司也在提供同样优质的服务。该公司有20亿美元资产，主要业务是向饭店和其它商业机构批发食品。它是一家很普通，而且边际收益低的公司，低成本对于它来说，至关重要。Sysco公司的口号是：“我们不出售食物，我们出售的是一份心灵的平静”，在这一口号的驱动下，Sysco公司获得了同行业所羡慕的资产收益率和利润。即使在这一行业中，也有许多顾客愿意为个人化的特别服务多付一点儿钱，在低利润的行业中，这一点儿钱是十分可贵的。Sysco的秘密在于拥有超过2000人的市场营销队伍。他们向顾客承诺,98%的物品可以按时送到.他们所做的还不只这些,例如：Sysco能够颇费周折地为一家饭店生产特定产品。总裁John Baugh把企业战略总结为：典型的食品服务公司的主要业务是从仓库中提出一箱冷冻的炸土豆条并把它送到饭店后院去，其中的技巧何在?创造性何在?我们知道服务不是免费的，价格(和成本)越来越高。即使在价格较低的市场中，大多数消费者也愿为有用的服务多付一些钱。其它一些公司的赢利密决是他们知道所出售的不仅是硬件和消耗品，同时还包括解决问题的办法。John Peter是National Cash Register公司的创建人Thomas Watson也把他的销售战略定位于上述训诫。所以，当其它公司大谈特谈产品的技术特点时，他的销售人员则出售解决问题的方法，例如，如何保证工资支票可以按时开出。最近，竞争激烈的的办公通讯设备市场中的领头羊Rolm公司也是采取了IBM的战略.它建立了一支3400人的销售服务队伍,主要任务是为顾客解除由于现代技术的复杂性带来的困惑，同时向他们出售更多的设备。这两家公司共同的战略眼光和研究方法可以解释为什么当IBM收购Rolm公司而不是其它公司来实现进入电讯行业的目的。对比IBM和DEC公司所采用的研究方法可以告诉我们很多信息，DEC公司曾经开发了著名的用途单一的微型机，它认为应用问题应该由其它公司利用现进技术来解决。这种简单的战略，即凭借产品自身优点，把它们出售给工程师和科学家，在二十年的时间里非常有效，从而使DEC公司成为世界上第二大计算机公司。然而，这一战略的另一个结果是DEC公司，从不需要也从来没进行过IBM所闻名于世的那种市场导向。个人计算机仅以一小部分成本为代价就可以执行微型机的功能。它的问世暴露了DEC的产品导向而不是市场导向战略的内在缺点。当DEC的传统业务停滞不前时，它曾试图迅速在个人电脑的新世界中重新定位进行竞争，但它并未能够调整营销战略以适应新的技术水平较低的顾客。最终结果非常惨痛。在1983年10月18日，当 DEC宣布季度盈利比去年同期减少75%时 ，DEC公司的服票价格下跌21点。然而，至少到目前为止，IBM公司和它所采用的利用可靠技术出售解决问题方法的战略，已在市场上广泛流行。经验之道2：凭借出色的质量或服务,旨在任一事情的至高端（包括低级市场的至高端）建立地位的投资，一般来说是有利可图的。成本劣势除规模经济之外，壁垒内的竞争者拥有潜在进入者所不具备成本优势。例如：索尼公司和德州仪器公司利用学习曲线来降低成本以排斥实际和潜在的竞争者,其基础就是熟能生巧。生产经验越多，对于劳动力和资本的使用越有效、改进后的工厂布局和生产方法、产品重新设计和标准化以及利用更便宜的原料，都可使成本下降。成本下降进而产生进入壁垒。因为新的竞争者缺乏经验，进入市场时面临着单位成本高于壁垒内企业的问题。通过削减价格以获得市场领导地位，进而更快的积累经验，壁垒内企业可以更加充分地利用进入壁垒。私有技术，由于受专利法的保护，为某些企业提供了又一个成本优势。这是世界上许多大公司，如：3M、西门子、日立和Ericsson公司所采用的途径。对低成本原材料的垄断控制是另一个成本优势。Aramco公司曾多年拥有这种优势很多年，这个石油公司集团一直单独拥有低成本的沙特石油来源,直至80年代初。麦当劳发展了另一种驱逐潜在竞争者的优势。它已经以低成本获得了许多最好的快餐店的地点。良好的地理位置对于超级市场和百货商店也非常重要。IBM个人电脑所享有的成本优势是软件程序是事是先为它设计，因为它在市场上占有主要地位。也许只有过一段时间后，成千上万的这些程序才会为其它品牌的电脑重新设计，那些不生产与IBM兼容的个人电脑的公司，或者自己设计软件，或者花钱修改现有软件，或者等到软件公司重新设计他们的程序。 然而，有的时候，新的进入者相对于已存在竞争者，拥有成本优势，在一些正在解除政府管制的行业中尤为如此.像航空业和卡车运输业在这两个行业中，政府的控制长时间以来使公司免受竞争和价格战的痛苦.由于政府的保护，这些公司没有动力去降低成本，即使这样他们依然盈利，管制壁垒带来的超额收益在公司股东和雇员之间分配。 解除管制把这些公司暴露于新竞争者面前，后者没有过时的工作制度和高成本雇员这些包袱。例如，在航空业中新的低成本竞争者，如Peoples Airline和Southwest Airline公司，所支付的工资较低(只有大公司的一半)， 同时有灵活的工作制度。在这场竞争中，始终走在前面的是西北航空公司.多年前，该公司的经营以存在残酷的竞争为前提，同时最大限度地利用管制保护，它以反对劳工联盟的要求和大力提高生产效率而闻名.最终，西北公司的行政费用仅占总成本的2%，而主要竞争者的这一比例为5%。同样，它的劳动力成本仅为行业平均的2/3.因此，它是大航空公司中效率最高的，这大大增强了它的竞争地位。经验之道3：如果一种投资致力于在本行业中取得低成本的竞争优势，再结合扩大市场份额的定价策略，则这一投资很有可能成功，特别是当这种成本降低是可以独自占有的时。分销渠道为产品获得分销渠道和陈列空间是行业的新进入者所要克服的一个主要障碍，例如，大多数的个人电脑零售商把所有的存货限制在五条左右的分销售渠道上.目前在超过200家的生产者在为非常有限的产品陈列空间竞争。而且，连锁店集团中零售渠道的集中使新的计算机厂商与消费者之间的沟通越来越少.对于新生产商来说，面临着一种困境：只有你是一个公认的胜利者，你才会获得陈列空间；但是，你不得到陈列空间，你就无法进行销售。与此相反，高度发达的、较好的、而且是独特的分销渠道对于Avon、宝洁，IBM这样的公司是竞争优势的主要来源，例如：Avon公司通过国际范围内的90万个独立销售代表，以挨家挨户的方式把产品直接推销给顾客，使用直接营销使Avon公司减少了广告费用并盘活了资金。潜在的竞争者面对组织、资助和激发这样一支销售力量的艰巨任务望而却步.因此，独立的销售代表就形成了进入壁垒，它使Avon公司在高度竞争的行业中持续获得高额利润，同样，Frito-lay,Sysco和IBM公司的销售人员帮助这些公司分销产品并在三个截然不同的行业中设立了壁垒。另一方面，在美国缺乏强大的销售力量可能是日本制药公司试图进入美国市场的最大障碍.在美国销售药品需要相当的政治技巧以规避美国的法律管制，同时还要与美国的研究人员和医生保持良好的关系。后者意味着这些公司必须发展广泛的销售力量以与顾客保持紧密接触。在这个问题上存在规模经济。无论销售一种产品，还是一百种，建立销售力量的成本是一样的，因此，只有产品种类多的公司才能建立起一支强大的销售队伍，这对于试图单独进入美国市场的日本药品公司是一个主要的进入壁垒。避开壁垒的一个方法是与美国药品公司组成合资企业，日本公司提供专利技术，美国公司提供分销渠道，这种许可证安排是进入一个要求具有强大分销能力的市场的一般途径，例如：Union Carbide公司的策略是用巨额的研究开发费用来产生多样化和创新的新产品，因为每种产品需要一个不同的营销策略和分销网络，类似于Union Carbide的公司更愿意与该行业中的某一家公司组成合资企业，用技术来换取稳定的收入和股权。经验之道4：致力于获得更好分销渠道的投资，通常导致较高的利润。政府政策我们在航空，汽车运输和制药行业例子中已经看到，政府的管制可以限制甚至排斥潜在竞争者的进入，还有一些政府政策设置了部分或绝对的进入壁垒，其中包括进口限制，环境保护，许可证要求。例如：美国对于日本汽车的配额限制了三菱和马兹达扩大其销售的能力，增加了美国汽车公司的投资收益率.同样，环境法规限制开发新采石场，一些已经经营采石场的公司从中受益颇丰；纽约市对于出租车营运证的限制造成的后果是营运权利的高价格和由于缺乏竞争而导致的车费过高。政府法规的变化会大大影响某些行业中现有和未来投资的价值。例如，1935年汽车运输法案允许州际商务委员会拒绝该行业的申请进入者，从而设置了壁垒，法案还允许运输公司集体制定收费标准，一般以平均运营效率为基础，这样那些运营成本较低的运输公司就可以保持高于平均水平的利润，所以，当解除管制时，主要运输公司撒消了所有的停车站以进行抗议。正如预期的那样，卡车运输行业管制的解除，由于大大降低了进入壁垒，导致了运输公司的利润降低和股价下跌。经验之道5：投资于受政府法规保护的项目会产生巨额利润。然而，政府政策的变化将直接影响投资收益。投资战略与财务收益：一些证据。最终，一个增值战略的可行性还是要通过研究经验情况来进行评价的。理论和直觉告诉我们如果公司的战略与创造和保持竞争优势相吻合，那么投资的收益就会较高。而事实上的确如此。表格1、八个基础行业的ROE（19751979）行业钢铁轮胎和橡胶重型卡车建筑和材料运输设备汽车主要家用电器啤酒香烟八行业平均Fortune 1000 平均ROE % 7.17.415.415.415.410.114.118.212.915.1 行业领导者Inland SteelGoodyearPaccarCaterpillarGeneral MotorsMaytagG.Heilman BrewingPhilip Morris领导公司平均ROE %10.99.222.823.519.827.225.822.720.2表格2、各行业领导公司采用的竞争战略行业低成本领导者有意义的差异同时采用钢铁Inland Steel National轮胎和橡胶GooodyearMichelin重型卡车Ford, Daimler Benz建筑和材料运输设备John DeereCaterpillar汽车General MotorsDaimlerBenz主要家用电器WhirlpoolMaytag啤酒MillerBrewing香烟R.J.ReynoldsPhilip MorrisW.Hall研究了美国国内八大行业和其中一些公司所采取的战略，研究的时期是从1975年到1979年，此间美国经济增长缓慢，通货膨胀率较高.研究表明这四年对于八个行业来说是非常困难的时期，它们都面临着无法依靠增加价格来完全抵消的成本增加的困境，另外，这些行业中的公司被迫进行大量投资以执行监管机构制定的一系列健康、环境、安全、产品质量标准。同时，还面临着来自于国外的竞争，外国公司在其中三个行业取得很大的市场份额，(钢铁、橡胶、汽车)；在其中两个行业取得一定的份额(重型卡车和建筑设备)；并开始进入其它三个行业(家用电器、啤酒、香烟)。这些困难的直接结果是八个行业的盈利水平低于美国制造业的平均水平， 根据表1，八大行业平均ROE为12.9%，远远低于Forture 1000家企业ROE平均值15.1%。行业中有一些公司或破产，或处于财务困境之中，或已经退出本行业。但这只是实际情况的一部分，表1还显示，同样的恶劣环境下，一些公司坚持下来，甚至繁荣壮大起来。原因是他们所开发的企业战略是：致力于在各自行业中取得一个或两个下述竞争优势，并为获得这些优势专心设计投资。1.在行业中成为成本最低的生产者，同时保持相对于竞争来说合理的服务与质量组合。2.在行业中，发展最优的产品、服务、质量差异优势,同时保持合理的成本结构。表2对每个行业中业绩最好的两家公司所采取的战略进行了大致分类。在大多数情况下，行业中利润最大的企业只选择两个竞争优势中的一个，也许这是因为获得低成本优势所需的资源和技能与获得差异优势所需的不相容。然而，16家企业至少有3家同时采用了两种战略并取得巨大的成功。Caterpillar公司把最低成本生产与出色的分销和售后服务相结合，在盈利性方面，远远超过国内外竞争者。同样，美国烟草公司通过把世界上最低成本生产设备与由高成本促销带来名牌效应相结合，成为行业中的领头羊。奔驰公司在不同的业务部门中结合了两种战略，在西欧的重型卡车部门它拥有最低成本优势，在轿车部门，拥有优质和特色差异优势。通过在行业中获得低成本优势和在市场中寻找合适的位置这种途径来获利的企业很多。例如，美国钢铁业中通过低成本创造NPV为正的投资项目屡屡成功，这一战略包括建设先进的微型工厂，雇佣非联盟工人，他们的工资比联盟成员少得多。微型工厂熔化废料，这些废料在美国比世界其他地方都便宜，他们现代化的工厂、设备和简化的工作程序大大降低了对劳动力的需求。位于德州的Chaparal 钢铁公司是一家大型赢利的微型工厂，它已经把每吨建材钢对应的劳动力成本降至29美元，而在美国大的综合性钢厂中，每吨钢的平均劳动力成本为75美元。这些微型工厂的主要劣势是产钢能力有限，例如：它们不能生产卷钢。然而，在一些小钢厂可以参与竞争的产品范围内，大钢厂全都败下阵来，国外的工厂也一样。仅在两年内Nucor公司位于尤他州的微型钢厂就把日本公司在加州条钢市场的份额从50%减少到10%。Armstrong橡胶公司采取另外一种方针，它致力于抢占被竞争对手所忽视的小块市场。现在Armstrong公司在工业用轮胎行业排名第三，在防滑轮胎和农用设施与休闲车辆的轮胎市场上排名第一。它这种寻找市场中合适位置的战略在很大程度上依赖于设计与生产创新，而这些创新则产生于大量研究与发展投资。一些化工公司包括Hurcules, Monsanto, dow, Belgiums Solvay等，曾经试图降低对化学商品生产的依赖性。具体做法是投资于某些行业，如电子和国防，投资生产利润率高的专用产品，这些专用产品相对于传统的大宗化学商品来说，销售量较小但价格较高。也许最成功的化学公司就是丹麦的Novo Industri公司，它是世界上最大的胺和胰岛素的生产者，在遗传工程技术方面也是先锋。Novo Industri公司持续的成功很大程度上归功于发现并利用那些规模小且利润高的市场位置，例如，分析家们认为Novo Industri公司在日本销售成功的原因，在于它能超过日本的纯度标准，并致力于被那些日本化工巨人所忽视的小的专业市场，实际上，Novo Industri的大部分市场对于化工大企业来说大小了。James River公司通过成本削减和产品差异相结合在纸品行业获得了巨大的增长和利润，纸品行业是竞争非常激烈的行业，许多公司为生存而战。James River公司的策略是购买其它公司废弃的工厂，并按自己的意图重新修建。它剔除了几乎全部商品等级纸的生产，对旧设备进行维修，并补充了一些新机器来生产专用产品(汽车和咖啡过滤纸，机票用纸)。这些产品定位于特定市场，在较少竞争的情况下获得较高的利润。同时，James River公司还迫使工人在工资上做出让步并解雇了大部分管理人员，来降低成本。而且，它还让工人参与公司的利润分享计划，以此提高在岗工作人员的生产效率。双管齐下的战略使公司取得巨大的成功，1983年的净收入为5510万美元，是1970年的16.6万美元的332倍。设计投资策略尽管技术或市场营销技巧方面的竞争优势可以使一个公司获得超额收益，但这些壁垒迟早会瓦解。那时公司就会面临日益激烈的竞争，现有公司正在进入新行业，愈来愈多的来自不同国家的公司已经成为新的资本充足的竞争者，他们能够满足进入市场所需的高营销成本和大量资本支出，例如Caterpiller Tractor公司面临着来自于低成本的国外竞争者的持续威胁，尤其是销售量世界排名第二的日本Komatsu公司。因此，为了保持领导地位，企业的战略必须不断进步发展，以寻找新机会并防范新的竞争者。Xerox的例子可以清楚地说明丧失竞争优