上市公司市值考核的若干问题全文.doc

上市公司市值考核的若干问题

一、上市公司市值考核涉及的几个概念问题及其关系
1、上市公司市值：系上市公司股票价格与股本总额之积，以下简称“市值”。
2、股票价格（以下简称“股价”）：系上市公司股票在证券市场交易的价格，主要由公司基本面和投资者的主流预期共同影响决定。公司基本面影响投资者的主流预期，两者通过投资者的买卖行为，一起成为影响股票价格涨跌起伏的主要因素。最重要的基本面存在于未来（发展潜力、治理效率等）。股价反映的不是往年的收益、资产负债表和股息，而是将来的收益、股息和资产价值。
3、上市公司基本价值（以下简称“价值”）：系指上市公司内在价值，主要由公司基本面决定。
综上，上市公司基本价值、股票价格和投资者预期三者相互作用，决定了上市公司的市值是时刻移动或者变化的。股价,在某些时候能够通过投资者的主流意识或者预期，改变证券的内在价值，而不仅仅是被动的反映基本面的状况。
4、上市公司市值管理
市值管理，是我国后股改时期上市公司所有股票都获得了上市流通的权利，“同股同价同权”使股东价值取向逐渐趋于一致，市值继而成为全体股东共同利益的纽带，而我国资本市场在今后相当长的一段时期内仍可能继续处于弱有效市场（即市值尚不能准确反应价值）的情况下，提出的一个有别于强有效市场（即成熟的资本市场）的新概念。目前，市值管理尚无一个统一的定义。从我国这种弱有效市场的现实情况看，股本×股价之积只是市值的外在表现，而市值的内在本质应在于它是公司综合素质或价值的集中体现。因此，市值管理可简单定义为：
市值管理就是上市公司基于公司市值信号，有意识和主动地运用多种科学、合规的方法和手段，以持续、稳定、合理、有效的提高总市值为目标，达到公司价值创造最大化、价值实现最大化和价值经营最优化的战略管理行为。其主要内容包括：最大限度地创造价值；最大限度地实现价值和最大限度地经营价值。
5、市值考核
二、上市公司市值考核的目的及影响
市值考核的目的，在于激励董事会及其领导下的经营班子能够勤勉履行职责，尽最大努力来提升公司内在价值并借助证券市场的价值发现功能来影响投资者心里预期及其买卖行为进而推动公司整体市值的提高，从而实现股东资产价值的最大化，同时被考核者（激励对象）也因此获得报酬的最大化。
市值考核将引导上市公司从传统的产品（服务）经营，走向更全面和更高层面的公司价值经营。通过市值考核，鼓励上市公司努力提升内在价值，对促进上市公司提高质量和我国资本市场的健康、稳定发展具有重大意义。
三、上市公司市值考核的内容
1、基本思路：通过股价反映的价值信息，借助证券市场的价值发现功能，以上市公司内在价值的变化所影响决定的公司年度（或者确定的一定期间，如18个月）平均市值部分即当期考核市值的增长率为主要考核指标，衡量公司决策及经营管理班子(被考核者)的受托代理经营和管理的综合能力，根据考核结果确定被考核者的主要奖励金部分（奖励金与考核市值的增长率直接挂钩）。
为弥补股价反映当期业绩的不完全性，同时设置辅助考核指标：净资产增值率、利润增长率、营业收入增长率、应收款项降低率、单位产品管理费用降低率等指标。
2、指标计算及说明
当期考核市值增长率=（当期考核市值—上期平均市值）÷上期平均市值×100
其中：
上期平均市值=（上期成交总金额÷上期成交总股数）×上期末总股本＋上期现金分红派息的总金额
当期考核市值=【（当期成交总金额÷当期成交总股数）÷（1＋当期指数涨跌幅度/100）】×当期末总股本＋当期已实施现金分红派息的总金额
当期指数涨跌幅度=（当期末收盘指数－上期末收盘指数）÷上期末收盘指数×100
（指数涨跌幅度可选择市场的综合指数或者行业指数。理论上行业指数更能反映外部环境对上市公司股价的影响，但其更具有先进水平，原因是投资者对行业龙头企业更有偏好。鉴于本省上市公司规模普遍偏小，建议采用综指涨跌幅度。）
3、奖励金计算
奖励金=当期考核市值增长率奖励金＋∑辅助考核指标奖励金
（1）当期考核市值增长率奖励金
方法一：
参照《福建省国资委履行出资人职责企业负责人薪酬管理意见（试行）》确定的方法计算，即以当期基薪为基数按当期考核市值增长率奖励金提取比例计算，如下：
当期考核市值增长率奖励金=年基薪×当期考核市值增长率奖金提取比例
考核市值增长率奖金提取比例，是市值考核的难点所在，建议考核办法中仅明确提取比例的范围，具体比例（一年一定）可由上市公司薪酬考核委员会提出建议报国资委核准。
方法二：
以当期考核市值增长额为基数按考核市值增长率奖金提取比例计算，如下：
当期考核市值增长率奖励金=（当期考核市值－上期平均市值）×当期考核市值增长率奖金提取比例
当期考核市值增长率奖金提取比例可按变动比例或者按固定比例（如5.25‰）选择使用。按变动比例的，确定程序同方法一。
（说明：上述两种方法优缺点：
方法一，便于事前掌握奖励金总额的范围，类同于原考核办法。
方法二，其中按固定比例提取奖励金的，因证券市场的不确定性，难以事前测算和掌握奖励金总额范围。该种方法适用于考核对象范围较广的上市公司。）
（2）辅助考核指标奖励金
可参考“原考核意见”的计算方法确定。对其中的“净资产增值率”、“利润增长率”奖励程度应当重于其他辅助考核指标。
四、市值考核的有关问题
1、上市公司市值考核对象与市值考核的内在需要是否要一致，如何达到一致？
上市公司市值考核的结果反映的是公司在资本市场的竞争力，上市公司提供给市场的是特殊“产品”即公司“价值”，“产品”的品牌即为该上市公司的名称。考核市值的增长说明了上市公司在资本市场的竞争中取得了比较优势。而公司“价值”的经营不仅包含了传统的实物产品（服务）的经营，更包含了公司未来的发展能力、发展速度以及获取和使用各种专用性资源的能力。上市公司高级管理人员在涉及公司价值方面的重大事项上并没有相适应的职权尤其是决定权，决定了公司未来的基本面很大程度上受控于董事会的决策及其和管理层的治理效率。
目前，国有控股上市公司年薪制考核对象仅限于上市公司高级管理人员，而高管人员并不能完成承担公司价值增长的责任，搬用年薪制考核对象显然无法适应市值考核的内在需要，建议考核对象范围以证监会股权激励办法规定的激励对象范围为上限，以国资委股权激励办法规定的激励对象范围（包括非外部董事<除控股单位和上市公司人员担任的董事）、上市公司高管及对整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干）为下限。上市公司在决定具体范围时应根据实际情况确定对公司治理结构、价值提升及重大管理有较大影响的其他相关人员及非外部监事纳入考核范围。
将国有控股公司出任的董、监事纳入上市公司市值考核，不仅是市值考核的内在需要，更是现实的客观需要。如何调整、协调国有控股公司有关人员的劳动人事、薪酬等政策，关系到上市公司市值考核是否能够真正、高效的实施。
2、市值考核与股权激励的关系
共同点是：两者都具有激励作用。
不同点是：两者在层面上不同，股权激励（按国资委股权激励办法规定）是为实施市值考核而采取的一项主要对上市公司高级管理人员施行的中长期激励措施，市值考核是最终目的，股权激励是达到目的的方式和有效途径。二者在实施对象和范围上存在不同，考核对象的范围在现有的规定上理应大于激励对象的范围。
如果仅实施市值考核，不进行股权激励，存在激励幅度、激励长效性不足问题；反之，则存在股权激励资金无法有效取得的问题。两者一并实施理论上才能取得最佳效果。
3、市值考核是否并用“奖励”与“扣罚”？
由于上市公司市值取决于股价，而影响股价因素众多且复杂，市值考核虽然剔除了指数涨跌影响，即基本剔除了国家和社会层面的影响因素（如政治、宏观经济、突发事件等），但无法剔除产业、地区因素及个股偶发事件的影响，同时各种因素的影响程度均通过投资者心里预期的变化作用于买卖行为而决定。投资者心里变化是个渐进到加速并最终走向极端的过程，其复杂程度和不确定性决定了股价的变幻莫测。
以上原因，决定了市值考核的复杂程度并极大地影响了考核结果的准确性。市值考核在我国是个开创性的新事物，并不因为其复杂程度高和准确性不高而否定其所具有的无可比拟的先进性。可以肯定的是在考核市值增长的情况下，上市公司内在价值绝对在提升。作为我省上市公司不是很多且规模实力普遍偏弱小的客观情况下，如果能够在全国性证券市场这个开放性市场里，在全国众多的优秀上市公司中通过自身努力取得比较优势，应当给于特别肯定和鼓励。
鉴此，建议在初始实施“市值考核”时，对市值（指标）考核实行重奖不罚的规定，对其他辅助指标考核实行奖、罚并举的措施，大力引导我省上市公司努力提升内在价值，促进上市公司质量的真正提升，为我省经济发展和结构调整做出真切有力的贡献。
4、关于除权、除息对考核市值影响的问题
上市公司股本发送变化（送、转、配、增发及缩股等）及除息，都会因除权或除息而影响股价，进而影响当期考核市值，按被考核公司可分以下二种情况：
（1）对上市公司市值考核的影响
A、理论上，股本变化的除权，并不影响上市公司整体市值，故无需调整考核市值；
B、上市公司实施现金分红派息方案，因利益流出，除息时直接影响股价从而影响市值，而上市公司每年的分红派息总金额并不都相等，从鼓励上市公司进行现金分红出发，应当以调整后的当期、上期市值计算市值增长率。
（2）对控股公司市值考核的影响
A、上市公司分派现金红利，股东获得利益流入。因此，应当调整市值后计算市值增长率，具体调整同上市公司。
B、上市公司股本变化的除权，分二种情况：
①控股公司持股比例没有发生变化的，无需调整市值。如上市公司向向全体股东送转股、同比例缩股等。
②控股公司持股比例发生变化的，需剔除上市公司总股本变化对考核市值所带来的影响。如控股公司未按同比例认购上市公司增资扩股（上市公司配股、定向增发、可转债转股等）。具体如下：
当期考核市值=【（当期成交总金额÷当期成交总股数）÷（1＋当期指数涨跌幅度/100）】×上期末持股比例＋上市公司当期已实施现金分红派息的应收金额
（上期平均市值=（上期成交总金额÷上期成交总股数）×上期末总股本×上期末持股比例＋上市公司上期现金分红派息的应收金额）
5、关于新会计准则的影响问题
上市公司2007年1月1日开始执行新会计准则。新准则对上市公司报表产生重大影响，其中对内在价值方面的影响主要集中在股东权益、利润等科目。因上市公司价值发生变化对个股股价也产生相应影响，影响程度因上市公司具体情况的不同而不同，同样对证券市场也产生重大影响，而且影响还将持续。上述影响，对市值考核的以下指标或将产生影响：考核市值增长率、净资产增值率、利润增长率。
（1）对考核市值增长率指标产生影响
由于内在价值发生变化，股价估值标准也相应变化，股价变化直接影响市值。建议市值考核时，不剔除该影响，主要理由如下：
A、对个股和大盘指数的影响不能准确评估和计量；
B、当期考核市值已经剔除大盘指数涨跌幅的影响。
（2）对净资产增值率产生影响，对利润增长率或将产生影响
由于相关科目按公允价值计量并将其公允价值变动形成的利得或损失计入所有者权益或者计入损益。因此，上市公司净资产随同股价变化而变化。类似的，上市公司利润也随处置相关资产和股价情况而变化。由于该种影响可以准确计量，建议剔除上述影响对该二个考核指标的影响。
6、关于剔除大盘指数涨跌影响的问题
目前，我国证券市场已经形成指数系列，采用何种指数更为科学，有待探讨。就上证综指而言，存在一个明显不足，即上市新股对大盘指数的影响，该种影响对老上市公司股价并不产生相应影响，而且无从取得上市新股对大盘指数影响的具体数据，同时，该种影响的具体情况（包括上涨和下跌的影响）也待进一步明确。因此，对是否采用系数再行修正大盘指数的影响，有待进一步探讨。

附：福建水泥考核市值模拟测算情况表

13

福建水泥考核市值模拟测算情况表（按综指调整）
年度

单位：万元

时间
成交量
成交额
均价
指数
涨幅
均价调整
股本
当期市值
当期已实施现金红利总金额
考核市值
比较期市值
考核市值增长%
当期市值增长%
当期市值涨跌幅偏离值
指数
涨幅
按5.25‰
提奖
2007（1-8）
23,767,752
1790575.156
7.534
86.20
4.05
381873666
287,689.597

154,505.691
106,350.189
45.28
170.51
84.31
86.20
252.82
2006（1-12）
9,172,686
255455.398
2.785
130.43
1.21
381873666
106,350.189

46,152.927
78,581.025
(41.27)
35.34
(95.09)
130.43
-170.25
2005（1-12）
3,519,084
90625.701
2.575
(8.33)
2.81
301294031
77,591.165
989.859
85,631.689
148,170.195
(42.21)
(47.63)
(39.30)
(8.33)
-328.33
2004（1-12）
2,778,612
144601.300
5.204
(15.40)
6.15
282816991
147,180.336
989.859
174,961.887
142,649.209
22.65
3.18
18.58
(15.40)
169.64
2003（1-12）
1,863,127
93973.700
5.044
10.27
4.57
282816991
142,649.209
0.000
129,363.570
181,384.804
(28.68)
(21.36)
(31.63)
10.27
-273.11
2002（1-12）
1,971,094
126416.202
6.414
(17.52)
7.78
282816991
181,384.804
0.000
219,913.681
267,156.572
(17.68)
(32.11)
(14.59)
(17.52)
-248.03
2001（1-12）
2,862,444
270394.195
9.446
(20.62)
11.90
282816991
267,156.572
0.000
336,554.009
238,707.920
40.99
11.92
32.54
(20.62)
513.69
2000（1-12）
5,706,030
473972.701
8.307
51.73
5.47
282816991
234,922.587
3,785.332
158,614.692
187,199.149
(15.27)
25.49
(26.24)
51.73
-150.07
1999（1-12）
3,122,059
225352.498
7.218
19.18
6.06
252355495
182,152.039
5,047.110
157,884.867
163,828.063
(3.63)
11.18
(8.00)
19.18
-31.20
1998（1-12）
3,045,657
197722.696
6.492
(3.97)
6.76
252355495
163,828.063
0.000
170,600.920
199,408.613
(14.45)
(17.84)
(13.87)
(3.97)
-151.24
1997（1-12）
5,756,041
496800.796
8.631
30.22
6.63
228392904
197,124.684
2,283.929
153,662.123
132,629.599
15.86
48.63
18.41
30.22
110.42
1996（1-12）
5,681,012
324762.502
5.717
65.14
3.46
228392904
130,563.799
2,065.800
81,128.292
100,659.426
(19.40)
29.71
(35.43)
65.14
-102.54
1995（1-12）
2,696,112
125853.399
4.668
(14.29)
5.45
206580000
96,430.694
4,228.733
116,736.834
121,685.739
(4.07)
(20.75)
(6.46)
(14.29)
-25.98
1994（1-12）
4,171,675
270305.300
6.480
(22.30)

187800000
121,685.739

0.000

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#DIV/0!
#DIV/0!
(22.30)

合计
76,113,385
4,886,811.545
6.420

19,390.623

福建水泥考核市值模拟测算情况表（按行指调整）

年度

单位：万元
时间
成交量
成交额
均价
收盘
指数
前收盘
指数
指数涨幅
均价调整
股本
当期市值
当期已实施现金红利总金额
考核市值
比较期
市值
考核市值增长%
当期市值增长%
当期市
值涨跌幅偏离值
指数
涨幅
2007（1-8）
23,767,752
1790575.156
7.534
4036.000
1225.500
229.33
2.29
381873666
287,689.597

87,354.708
106,350.189
(17.86)
170.51
(58.82)
229.33
2006（1-12）
9,172,686
255455.398
2.785
1225.500
757.250
61.84
1.72
381873666
106,350.189

65,714.958
78,581.025
(16.37)
35.34
(26.50)
61.84
2005（1-12）
3,519,084
90625.701
2.575
757.250
891.260
(15.04)
3.03
301294031
77,591.165
989.859
92,312.278
148,170.195
(37.70)
(47.63)
(32.60)
(15.04)
2004（1-12）
2,778,612
144601.300
5.204
891.260
1162.920
(23.36)
6.79
282816991
147,180.336
989.859
193,031.414
142,649.209
35.32
3.18
26.54
(23.36)
2003（1-12）
1,863,127
93973.700
5.044
1162.920
1351.460
(13.95)
5.86
282816991
142,649.209
0.000
165,776.407
181,384.804
(8.61)
(21.36)
(7.40)
(13.95)
2002（1-12）
1,971,094
126416.202
6.414
1351.460

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181,384.804
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2001（1-12）
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270394.195
9.446

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267,156.572
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2000（1-12）
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282816991
234,922.587
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182,152.039
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1998（1-12）
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1995（1-12）
2,696,112
125853.399
4.668

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96,430.694
4,228.733
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1994（1-12）
4,171,675
270305.300
6.480

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187800000
121,685.739

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合计
76,113,385
4,886,811.545
6.420

19390.623