自由现金流量法伊利公司估值-PPT.pptx

自由现金流量法伊利公司估值其中其中:FCFFi为公司第为公司第i年得自由现金流量年得自由现金流量;gn为稳定期增长率即永续增长率为稳定期增长率即永续增长率;WACC就是企业得加权平均资本成。就是企业得加权平均资本成。在使用自由现金流折现法评估企业价值时在使用自由现金流折现法评估企业价值时,重点需要重点需要考虑以下两个因素考虑以下两个因素,自由现金流得预测自由现金流得预测(在本次评估中主在本次评估中主要包括增长期与永续期得自由现金流预测要包括增长期与永续期得自由现金流预测),资产成本即资产成本即折现率得确定。折现率得确定。一、自由现金流量法模型构建1、自由现金流量得计算自由现金流量自由现金流量=税后经营利润-净经营长期资本增加-经营营运资本增加=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用 -企业所得税-经营营运资本增加-净经营长期资产增加在对历史数据分析得时候发现,伊利公司近年来经营状况稳定,各预测得未来指标与营业收入之间保持着一定得比率关系,所以对自由现金流量得预测,釆用销售百分比法来预测。1、自由现金流量得预测(1)营业收入得预测 在对营业收入预测得时候,主要就是通过对伊利公司所处得宏观环境分析,行业环境分析,伊利公司得财务及战略分析,以及历史营业收入得变化来对营业收入进行预测。(2)其她指标得预测 根据销售百分比法,其她指标与营业收入都保持着一定得比率。通过对历史数据得分析,以及伊利公司环境变化与发展战略分析来确定合适得比率。2、资本成本得确定由于自由现金流量考虑得就是公司提供所有投资者由于自由现金流量考虑得就是公司提供所有投资者(包包括股东与债权人括股东与债权人)得最大现金流得最大现金流,本着现金流与贴现率相匹本着现金流与贴现率相匹配得原则配得原则,在确定资本成本时在确定资本成本时,选用加权平均成本来对自由选用加权平均成本来对自由现金流量贴现。现金流量贴现。2、资本成本得确定(1)权益成本权益成本采用资本资产定价模型采用资本资产定价模型CAPM确定权益成本确定权益成本,公式如下公式如下:Rf为无风险报酬率。为无风险报酬率。贝塔系数就是统计学上得概念贝塔系数就是统计学上得概念,它所反映得就是一种证券或一个它所反映得就是一种证券或一个投资证券组合相对于大盘得表现情况投资证券组合相对于大盘得表现情况,衡量股票收益相对于业绩评衡量股票收益相对于业绩评价基准收益得总体波动性。价基准收益得总体波动性。Rm为平均风险股票报酬率为平均风险股票报酬率2、资本成本得确定(2)债务成本债务成本在确定债务成本得时候,本文根据伊利公司得负债情况,选着央行公布得合适得贷款利率作为债务成本确定得依据。(3)资本结构资本结构选择目标资本结构加权法,即根据企业未来预期得资本结构对债务成本与权益成本进行加权。根据按市场价值计量得目标资本结构衡量每种资本要素得比例。这种加权方法面向未来,与未来得现金流相匹配,就是目前大多数公司计算资本成本时采用得加权方法。二、案例分析伊利就是一家比较成熟得公司,历史数据齐全,信誉形象良好,数据得可信度相对较高。作为乳业举足轻重得龙头企业,伊利就是非常具有代表意义得。(一)伊利公司所处经济环境分析企业战略分析去库存、升级推动液奶增长加速,奶粉回暖。虽然进口奶粉冲击仍然较大,但伊利大力拓展电商、母婴店等渠道,后续有望稳定。冷饮业务与饲料业务也基本稳定。乳品行业竞争格局很可能走向伊利单巨头。伊利收购圣牧可能仅就是开始,符合未来发展方向细分子市场并购在其成长战略上十分重要。10大家应该也有点累了,稍作休息大家有疑问得大家有疑问得大家有疑问得大家有疑问得,可以询问与交流可以询问与交流可以询问与交流可以询问与交流(一)伊利公司所处经济环境分析企业财务分析(1)盈利能力分析:从下表可以瞧出近几年伊利发展稳定中略有增长,盈利能力发展前景可观。日期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31净资产收益率净资产收益率(%)(%)2323、87872323、66662323、1515总资产净利率总资产净利率(%)(%)1111、76761111、51511212、1515总资产报酬率总资产报酬率(%)(%)1414、31311313、5 51111、4848销售净利率销售净利率(%)(%)7 7、78787 7、72726 6、7 7销售成本率销售成本率(%)(%)6464、11116767、46467171、3333净利润净利润/营业总收入营业总收入 7 7、7171 7 7、6565 6 6、7070息税前利润息税前利润/营业总收入营业总收入9 9、38388 8、97976 6、3333(一)伊利公司所处经济环境分析企业财务分析(2)偿债能力分析:从下表瞧来,反映短期偿债能力得三个指标均较低,一般认为流动比率为2:1,速动比率为1:1时比较合适,流动比率离标准差得较远,表明短期偿债能力较弱。企业得资产负责率就是企业重要得财务杠杆,反映了企业偿还债务得综合能力,表中该比率较高,反映企业得偿债能力较差,股东投资得财务风险较大。报告期报告期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31流动比率流动比率 1 1、0909 1 1、1212 1 1、0606速动比率速动比率 0 0、8383 0 0、8585 0 0、8282现金比率现金比率0 0、73730 0、74740 0、5454归属母公司股东得权益归属母公司股东得权益/负债合计负债合计1 1、03030 0、9 90 0、9797有形资产有形资产/负债合计负债合计0 0、94940 0、81810 0、8686资产负债率资产负债率(%)4949、17175252、34345050、3838产权比率产权比率0 0、97971 1、1 11 1、0202(一)伊利公司所处经济环境分析企业财务分析(3)运营能力分析:表中数据表明伊利在自身印象塑造,产品创新,市场拓展方面表现较好,公司在近三年中保持着良好得运营能力,处于高效运作状态。报告期报告期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31存货周转天数存货周转天数(天天)4545、36364242、98983535、2727应收账款周转天数应收账款周转天数(天天)3 3、26262 2、85852 2、3737存货周转率存货周转率(次次)7 7、94948 8、38381010、2121应收账款周转率应收账款周转率(次次)110110、3333126126、5050151151、8383流动资产周转率流动资产周转率(次次)2 2、96962 2、91914 4、1515固定资产周转率固定资产周转率(次次)4 4、36364 4、63634 4、9595总资产周转率总资产周转率(次次)1 1、53531 1、50501 1、7979(一)伊利公司所处经济环境分析企业财务分析日期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31营业收入增长率营业收入增长率%1010、94941212、94941313、7878利润总额增长率利润总额增长率%1515、41415656、38384646、6666总资产增长率总资产增长率%0 0、35352020、13136060、6767股东权益增长率股东权益增长率%7 7、25251515、5656119119、8484(4)成长能力分析:从下表可以瞧到,伊利公司得销售收入保持稳定增长。利润总额、总资产与股东权益这三项指标虽然都在逐年增长,但增长率大幅下降,这跟公司近年来进行产业结构调整有关。但整体来说,公司利润与所有者权益都就是增加得,虽然增速减缓,但增长趋势不变,表明公司持续发展得能力较强。(二)自由现金流量得预测营业收入报告期日期报告期日期16-09-3016-09-3015-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-3112-12-3112-12-3111-12-3111-12-31营业收入营业收入(万万元元)45922944592294、252559863485986348、575753959295395929、878747778864777886、585841990694199069、212137451373745137、2222营业收入增长营业收入增长率率0 0、1094192691094192690 0、1293549521293549520 0、13784421137844210 0、121205703121205703从历年得数据中可以瞧到增长率保持稳定但略有下滑从历年得数据中可以瞧到增长率保持稳定但略有下滑,这就是由于乳这就是由于乳制品行业市场得越发成熟制品行业市场得越发成熟,竞争也越来越大竞争也越来越大,预测未来伊利得营业收入增预测未来伊利得营业收入增长率将逐渐放缓。长率将逐渐放缓。(二)自由现金流量得预测营业收入预测 因为今年10月1日起奶粉行业将正式实施配方注册制,众多小品牌将退出市场,故上半年中小品牌集中甩货去库存,影响了公司得奶粉销售,导致公司上半年收入受奶粉销量下滑影响较大,但就是相信新政实施后伊利公司奶粉销量会恢复并有更大市场空间。液体奶收入、冷饮收入保持稳定,但明星产品收入就是在增长得。公司未来收入增速肯定更多将依靠产品结构升级。因此预测公司2016年营业收入增长率较前几年会有所下降,估计为3%。但就是随着重点产品“安慕希”、“金典”市场份额提升,奶粉业务有望借奶粉注册制获得改善,以及公司收购中国圣牧,目标直指高端有机奶,估计2017年营业收入增长率会回升到9%。(二)自由现金流量得预测营业收入预测随着行业发展,市场发展速度将逐渐放缓,预测17年以后增长率每年下降一个百分点,并于19年之后保持永续增长。据统计近30年来全球经济年增长率为3、1%。长期瞧,全球经济增长率大致可以保持3%。保守估计伊利公司永续期得增长率为3%。报告期日期报告期日期15-12-3115-12-312016-12-312016-12-312017-12-312017-12-312018-12-312018-12-312019-12-312019-12-31营业收入营业收入(万元万元)59863485986348、575761659396165939、02702767208736720873、545472585437258543、42342377666417766641、462462营业收入增长率营业收入增长率0 0、03030 0、09090 0、08080 0、0707(二)自由现金流量得预测营业成本报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-3112-12-3112-12-3111-12-3111-12-31营业成本营业成本(万元万元)3,837,5573,837,557、8181 3,639,9993,639,999、1111 3,408,2753,408,275、81812,950,4942,950,494、92922,648,5662,648,566、6262营业成本营业成本/营业收营业收入入0 0、64105641050 0、67458674580 0、71334713340 0、70265702650 0、707201707201 受材料价格下降以及产品结构影响受材料价格下降以及产品结构影响,公司营业成本与公司营业成本与营业收入比呈下降趋势营业收入比呈下降趋势,随着行业发展随着行业发展,下降趋势渐缓下降趋势渐缓,将将伊利营业成本占营业收入得比率定在伊利营业成本占营业收入得比率定在60%60%。(二)自由现金流量得预测销售费用与管理费用报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-3112-12-3112-12-3111-12-3111-12-31销售费用销售费用(元元)、39 39 1007455086010074550860、62 62 85460727268546072726、90 90 77777128277777712827、63 63 72909553877290955387、27 27 销售费用销售费用/营业收入营业收入0 0、2214761482214761480 0、1867064831867064830 0、1788672161788672160 0、1852246881852246880 0、194677924194677924管理费用管理费用(元元)34561638693456163869、74 74 31632305473163230547、49 49 23918310032391831003、48 48 28096857292809685729、14 14 19706936551970693655、02 02 管理费用管理费用/营业收入营业收入0 0、05773057730 0、05862058620 0、05006050060 0、06691066910 0、0526205262 销售费用与管理费用各年浮动不大销售费用与管理费用各年浮动不大,分别取各年平均值分别取各年平均值0 0、1933919339,0 0、0571905719作为预测比率。作为预测比率。(二)自由现金流量得预测营业税金及附加报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-3112-12-3112-12-3111-12-3111-12-31营业税金及附加营业税金及附加(元元)251039621251039621、28 28 185388696185388696、48 48 233907600233907600、71 71 249479736249479736、87 87 232922278232922278、65 65 营业税金及附加营业税金及附加/营业收入营业收入0 0、00419004190 0、00343003430 0、00489004890 0、00594005940 0、0062100621 各年得营业税金及附加所占比重较小且变化幅度不大各年得营业税金及附加所占比重较小且变化幅度不大,取取各年平均值各年平均值0 0、004937004937作为预测比率作为预测比率(二)自由现金流量得预测长期经营资产报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31长期股权投资长期股权投资(元元)121879207、33 25726556、22 33511828、16 固定资产固定资产(元元)、77、91 10403990333、74 在建工程在建工程(元元)776269197、23 939357029、80 1483941376、16 无形资产无形资产(元元)956425978、64 930399642、79 912646268、89 递延所得税资产递延所得税资产(元元)411671286、96 686182446、30 825479424、45 总计总计16824845816、93、02、40 营业收入营业收入(元元)59863485730、88 53959298690、78 47778865826、24 占营业收入百分比占营业收入百分比0 0、2810535612810535610 0、2910156682910156680 0、2858914528589145取各年平均值取各年平均值0 0、285987285987作为预测比率作为预测比率(二)自由现金流量得预测经营性流动资产报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-31货币资金货币资金(元元)、14 14272616386、47 8173346441、54 应收账款应收账款(元元)572177041、87 513023498、21 340087732、36 预付账款预付账款(元元)614524341、58 389960876、90 329620482、99 其她应收款其她应收款(元元)49871200、05 66233526、28 123728486、12 存货存货(元元)4663128747、30 5008246399、60 3682902752、63 经营性流动资产经营性流动资产(元元)、94 20250080687、46 12649685895、64 营业收入营业收入(元元)59863485730、88 53959298690、78 47778865826、24 占营业收入比例占营业收入比例0 0、3171109743171109740 0、3752843573752843570 0、264754838264754838 取各年平均值取各年平均值0 0、3190531905作为预测比率作为预测比率(二)自由现金流量得预测经营性流动负债报告期日期报告期日期15-12-3115-12-3114-12-3114-12-3113-12-3113-12-3112-12-3112-12-3111-12-3111-12-31经营性流动负债经营性流动负债(万元万元)1820202、331875654、731551699、591147789、611286579、1营业收入营业收入(元元)5986348、57 5395929、87 4777886、58 4199069、21 3745137、22 占营业收入百分比占营业收入百分比0 0、304058861304058861 0 0、347605468347605468 0 0、324766937324766937 0 0、273343818273343818 0 0、343533234343533234取各年平均值取各年平均值0 0、318662318662作为预测比率作为预测比率(二)自由现金流量得预测自由现金流日期2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 营业收入(万元)6165939、03 6720873、54 7258543、42 7766641、46 减:营业成本3699563、42 4032524、12 4355126、05 4659984、88 减:销售费用1192430、95 1299749、73 1403729、71 1501990、79 减:管理费用352630、05 384366、76 415116、10 444174、23 减:营业税金及附加30441、24 33180、95 35835、43 38343、91 税前经营净利润890873、37 971051、97 1048736、13 1122147、66 减:所得税费用142539、74 155368、32 167797、78 179543、63 税后经营净利润748333、63 815683、66 880938、35 942604、03 减:经营营运资本增加57298、34 177051、86 171543、58 162108、68 减:净经营长期资产增加51360、54 158704、06 153766、60 145309、43 自由现金流自由现金流639674639674、76 76 479927479927、74 74 555628555628、18 18 635185635185、92 92(三)资本成本得确定计算伊利公司加权平均资本成本时可以采用计算伊利公司加权平均资本成本时可以采用以下公式以下公式:(三)资本成本得确定债务成本债务成本得计算方法选择了税后债务成本法,用公式表示即为:其中:Kj为税后债务成本;Kd为税前债务成本;T为企业所得税税率。选取选取2015年央行年央行3至至5年得贷款利率年得贷款利率4、75%作为税前债作为税前债务成本务成本,伊利公司适用得企业所得税为伊利公司适用得企业所得税为15%,由此可得税由此可得税后债务成本为后债务成本为4、0375%。(三)资本成本得确定权益成本采用资本资产定价模型确定权益成本采用资本资产定价模型确定权益成本,公式如下公式如下:R Rf f:国债期限为国债期限为1010年年,票面年利率为票面年利率为2 2、70%70%,20152015年年1111月月2 2日日开始发行并计息。由于该国债为固定利率附息债开始发行并计息。由于该国债为固定利率附息债,每半年每半年付息一次付息一次,因此需将票面年利率这算为复利年利率因此需将票面年利率这算为复利年利率,计算过计算过程如下程如下:(三)资本成本得确定权益成本R Rm m RRf f 市场风险溢价市场风险溢价=成熟股票市场得长期平均风险溢价成熟股票市场得长期平均风险溢价+国家补偿额国家补偿额=成熟股票市场得长期平均风险溢价成熟股票市场得长期平均风险溢价+国家违约补偿额国家违约补偿额(股票股票/国债国债)成熟股票市场得长期平均风险溢价取投资者对英、美等成熟市场普遍成熟股票市场得长期平均风险溢价取投资者对英、美等成熟市场普遍要求得要求得5 5、3%3%国家违约补偿额国家违约补偿额:根据穆迪评级公司对我国得债务评级根据穆迪评级公司对我国得债务评级,转换为国家违约转换为国家违约补偿额为补偿额为0 0、9%9%(股票股票/国债国债):):新兴市场国家股票得波动平均就是债券市场得新兴市场国家股票得波动平均就是债券市场得1 1、5 5倍倍(三)资本成本得确定权益成本:贝塔系数就是统计学上得概念贝塔系数就是统计学上得概念,它所反映得就是一种证券或它所反映得就是一种证券或一个投资证券组合相对于大盘得表现情况一个投资证券组合相对于大盘得表现情况,衡量股票收益相对衡量股票收益相对于业绩评价基准收益得总体波动性于业绩评价基准收益得总体波动性,就是一个相对指标。利用就是一个相对指标。利用windwind咨询得统计结果得到伊利公司得贝塔系数为咨询得统计结果得到伊利公司得贝塔系数为0 0、80748074。综上综上,将各项数值带入公式计算得到权益成本将各项数值带入公式计算得到权益成本:(三)资本成本得确定加权平均成本日期日期2015-12-312015-12-31 2014-12-312014-12-31 2013-12-312013-12-31 2012-12-312012-12-31 2011-12-312011-12-31资产负债率资产负债率(%)(%)4949、17175252、34345050、38386262、02026868、36361313年之前资产负债率就是逐年下降得年之前资产负债率就是逐年下降得,但就是之后趋于稳定但就是之后趋于稳定,所以取所以取5050、00%00%作为预测资产负债率。作为预测资产负债率。由此得到加权平均成本由此得到加权平均成本:(四)伊利公司企业价值计算(四)伊利公司企业价值计算伊利公司得股权价值等于整体价值减去债务价值伊利公司得股权价值等于整体价值减去债务价值,即即截止到截止到20152015年底年底,伊利发行在外得股数为伊利发行在外得股数为60333691626033369162股股,由由此得出每股得价值为此得出每股得价值为2828、5353元。元。1、能更合理地评价企业得经营业绩。2、计算自由现金流量所需得财务报表信息来源比净利润与经营现金净流量要广,因而,自由现金流量既不受会计方法得影响,受到操纵得可能性较小。3、自由现金流量得创造力显示了企业得实力4、自由现金流量就是企业价值模型中基本变量。传统股票估价模型中以具有不稳定性得未来股利作为未来现金流量进行折现,自由现金流量得估价模型中,公司不必派发股利,只要产生自由现金流量即可。5、自由现金流量就是连接财务目标与管理过程得桥梁与纽带。6、自由现金流量就是控制企业风险得合理指标。三、自由现金流量法评价自由现金流量在企业估值中得优点(1)假设前提太多 自由现金流量贴现模型只适用于那些处于成长期与成熟期得企业价值估价,因为只有这两个阶段得未来自由现金流量能可靠预测得到。该模型以可持续经营为基础,不能衡量企业短期内价值得增加。例如其对以下企业就不适用:第一,陷入财务困难状态得公司。第二,拥有未被利用资产得公司。第三,拥有未利用专利或产品选择权得公司。第四,涉及并购事项得公司。第五,对非上市公司。三、自由现金流量法评价在企业估值中存在得问题(2)加权平均资本成本比较难确定 运用自由现金流量折现模型评估得企业价值得结果,对企业得加权平均资本成本(WACC)过于敏感:(3)来各种财务指标得预测难以估算 企业未来各期得自由现金流量高低就是决定企业价值大小得关键因素,但就是各种财务指标得预测受主观因素影响较大,人为可操控性强,稍微上调或下调财务指标得大小,将对主营业务自由现金流量造成较大影响。三、自由现金流量法评价在企业估值中存在得问题