中国上市公司存在的问题及发展方向.doc

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我们以渐进式改革的方式,在中国高度集中的传统计划经济体系上构建了一个初具规模的资本市场,并为将来的市场化、国际化打下了基础。当然在整个“奠基阶段”里, 我们采用的一些方法手段带有明显的计划经济痕迹, 从而直接导致证券市场的制度架构中带有较为浓厚的非市场特征。从长远发展来看, 为了使我国的证券市场更好地符合市场经济和资本市场的内在规律,提高中国证券市场迎接国际化挑战的能力,我们需要在“奠基阶段”之后的“市场化阶段”中通过创新,大力推进中国证券市场的市场化水平,以消除过去形成的非市场化的色彩,这一阶段大约要持续510年左右时间。这一阶段的创新包括理念创新、制度创新、工具创新。理念创新的关键是要对中国资本市场在宏观经济中的地位和作用,以及如何构建未来的金融体系,应有一个全新的认识。理念上的创新需要用制度上的创新来保证变为现实, 而工具的创新是市场化进程的具体表现,并能进一步推动市场化步伐的前进。 工具的创新能够迎合各种投资者不同的风险偏好,并能有效地形成各种投资组合从而规避市场风险,最终吸引越来越多的投资者和资金加入这个市场。当然, 工具创新的同时往往也会带来更大的市场风险和市场波动, 如何在工具创新的同时有效地避免对市场的负面影响是我们必须正视的重要问题。 从整个历史演进的过程来看, “市场化阶段”是中国证券市场发展历史中承前启后的重要环节, 在这一阶段我们将面对各种历史遗留问题与市场化要求之间剧烈而又无法真正绕开的矛盾与冲突。唯有不断创新, 才有助于在证券市场的前行中逐步化解这些问题。创新,已成为我国证券市场可持续发展的内在要求和必然选择。 用市场化理念改革发行制度 发行制度是整个证券市场制度建设最重要的基础环节之一。对现行的发行制度进行改革并创新,是推进资本市场市场化进程的一个重要环节。具体而言,发行制度的改革包括如下四个方面： 第一,推动发行制度由审批制向核准制再向注册制演进。1999年7月1 日正式实施的证券法明确规定我国股票发行制度将实行核准制。应当看到, 核准制只是在原有发行制度的最后一个环节上作了一些修改,本质上并没有太大的变化。 现行制度仍过多强调人为因素,而非市场标准；中介机构的作用也未得到实质性的加强。展望未来,发行制度的改革应继续向注册制方向演进,注册制的突出特点是：强化市场准入标准的权威性；强化中介机构的权力与责任；强化信息披露的公开性、真实性和及时性。 第二,发行定价机制的市场化。目前,定价标准已经在一定程度上开始与二级市场挂钩,但价格的确定在很大程度上仍取决于发行公司、 主承销商及有关部门的核准,市场上广大投资者的影响力还很弱。只有让价格真正通过市场竞争行为确定,使上市公司从股票发行开始即接受市场的甄别区分出优劣等级, 才能真正体现各方参与者的权益,股市实现价值回归。 第三,强化中介机构的责任与权利。监管部门应当积极创造条件,逐步退出发行审批领域,把各种审批权力交由市场来完成,这既可以提高效率, 也可以降低企业的上市成本,实现真正市场化的准入机制。而一旦监管部门开始淡出市场,对市场的组织和监督就将主要依赖于成熟的中介机构来完成。因此, 中介机构在发行制度改革中将处于非常重要的地位,要强化他们的权利,加大他们的作用。 第四,加强对拟上市公司信息披露的监管。对于首次发行上市的公司来说,提高其信息披露质量的一个重要环节就是规范它的盈利预测, 使上市公司的盈利预测能真正成为市场各方确定发行价格的参考依据,从而为定价机制的市场化奠定基础。 规范上市公司法人治理结构 我国上市公司法人治理结构的现状不容乐观, 其中一个最核心的问题就是权利制衡机制的缺位。这主要表现在以下三个方面：首先,股东大会作用弱化,中小投资者的利益得不到保护。由于中国上市公司特殊的股权结构, 可流通的社会公众股只占总股份的三分之一左右,无法对公司决策形成有效的影响,社会公众投资者参加股东大会的激励不足。其次,董事会独立性不强,外部董事不仅人数比例少, 而且形同虚设。再加上中国上市公司特殊的高度集中的股权结构, 导致董事会存在较严重的大股东超级控制现象,董事会成了大股东的影子。第三,监事会的作用有限。我国公司采用的是单层董事会制度,与董事会平行的监事会仅有部分监督权。 而且监事会成员大多是从原企业内部提拔上来,且缺乏应有的专业素养,这些都使监事会实际上只是一个受董事会控制的议事机构。 因此,要规范上市公司的法人治理结构,首当其冲的就是要建立起股东大会、董事会和监事会三者之间的权利制衡关系。可以落实的一些具体措施包括引入独立董事制度、征集代理权制度、发展所有权与控制权市场等。另外一个关键性措施就是股权结构调整和国有股减持战略的实施。 国有股减持将提升市场功能 我国现有上市公司的股权结构的特点是：国有股权高度集中且不可流通, 可流通的社会公众股只占很少的比重。在这种特殊的股权结构下, 由于上市公司的国家股有效持股主体缺位问题没有有效解决、容易出现严重的内部人控制问题、对经理人员的约束不力、各持股主体控制权的行使容易出现缺陷等原因, 上市公司难以建立有效的法人治理结构。 在我国上市公司现有的特殊股权结构情况下, 资本市场难以对企业提供有效的价格符号、上市公司资产的整体流动性受到极大制约, 这些问题极大地阻碍了资本市场的功能深化,从而妨碍了现代金融体系的构建。 大力推进中国上市公司股权结构的战略性调整,实施国有股权的战略减持,是资本市场深化和构建现代金融体系的内在要求。 鉴于国有股减持的复杂性和市场敏感性, 在研究和设计减持方案时必须综合考虑到市场稳定性、国有股东利益、公众投资者利益保护等多方面的因素并加以综合平衡。在国有股减持方案的整体设计中,有三个关键问题最为突出,即：国有股的流通方式、定价机制和减持后的资金运用模式。这三个关键问题能否解决好, 直接关系到整个方案的成败。 1、国有股的流通方式,作为国有股从不能流通到流通的途径选择, 其实质等同于国有资产流动的管道,如何设计这个“管道”,直接影响并制约着整套方案中的其他问题；2、定价机制则是减持方案设计中最为关键的问题。 不同的“管道”对应着不同的定价机制在“管道”确定之后, 定价机制的确定直接影响到各方利益主体的利益分配；3、国有股减持之后,客观上存在一个在中央政府和地方政府之间进行收益分配的问题。在做了必要分配之后, 还存在一个资金循环系统和运作模式的设计问题。 在解决上述三个关键问题以及国有股减持方案的整个设计过程中, 我们都必须坚持三个基本原则,即公平原则、稳定原则、效率原则。所谓公平原则,指国有股减持方案对于所有市场参与者、所有股东而言应当都是公平的,也就是说,要使各方利益分配相对公平。稳定原则即指任何成熟的减持方案都必须切实考虑二级市场的承受能力,不能伤及市场的稳定性。效率原则指在考虑公平和市场稳定的同时,应兼顾社会资源配置效率,在设计减持方案时,必须要考虑行业和地区差异, 让市场力量发挥应有的作用,尽量避免政府行政命令对市场机制的替代。 促进企业收购兼并 在成熟的资本市场上,兼并收购是非常常见的市场行为。例如,1998年, 美国并购总额约达1.5万亿美元,比上年猛增82,约占全球企业并购总额的62.5。 正是美国证券市场上这种持续不断的大量并购,促进了美国资本市场的长期稳定发展,保证美国顺利地完成了经济结构和产业结构的转型。 兼并收购行为涉及到上市公司和广大投资者的切身利益, 一方的收购举措往往会引起另一方的反收购,这属于正常的市场行为,但也往往会引起股票价格的混乱。有时在兼并收购行为当中还会发生一些内幕交易、虚假信息披露等违规行为, 从而损害投资者的权益。因此, 我们必须建立健全的制度架构和多种规章以规范各种并购行为,维护市场的公开、公平、公正。对于一些政府管制的特殊行业,企业并购要经过政府审批；并购企业必须严格履行规定的信息披露义务；另外, 监管者需要建立一套完整的法律体系来维护并促进市场的正常交易。总之, 政府应当通过制度完善来引导上市公司的并购行为,实现资源合理配置和既定的产业政策。 但是,不能因此而阻挠上市公司之间正常的并购行为。在信息披露完全、 真实的前提下,应当对并购行为给予相对宽松的环境,鼓励上市公司之间的并购, 尤其是新兴产业对传统产业的并购。企业是否有并购需要以及并购对象的选择与并购行为的实施,完全是企业根据市场需要,为谋取竞争优势和利益最大化而采取的市场行为。原则上政府特别是地方政府对企业并购不能施加过多干预。政府特别是地方政府一旦过多地在市场化的并购行为中介入过多,将很有可能导致黑箱操作、 效率低下、滋生腐败等现象的出现。 股指期货：理想与现实的冲突 随着我国入世脚步的日益临近及资本市场市场化进程的推进, 建立与发展我国金融衍生工具市场已是大势所趋。而将股票指数期货的推出放在首当其冲的位置。我国目前证券市场只有单一的做多交易品种, 开设指数期货可以达到如下目标：第一,增加新的投资品种。这不仅能丰富我们的金融工具,提供一个规避风险、锁定风险的金融工具,而且能降低由于政策和市场变化对投资者带来的系统风险,提高市场流动性。投资者还可以在期货市场上对指数期货进行跨品种、跨期限、跨市场的投资,锁定利润；第二,提供了便利的空头交易手段,可以有效地实现交易的双边性,提高市场双向投资功能。从长期来看, 做空机制的形成将有助于抑制股票价格的过度波动,这对于我国目前股市中股价振幅大,换手率高,股市行情暴涨暴跌的实际情况, 其意义是十分明显的；第三,有利于推进我国资本市场的市场化进程,为将来的国际化进程奠定基础。 海外发达证券市场的经验也告诉我们, 虽然在设计之初是将股票指数期货视为避险工具, 但是高财务杠杆率的特性使得股指期货在实践中逐渐转变为一种高风险的投机工具。这是因为股指期货在为现货市场提供避险工具的同时, 本身又将被杠杆作用放大了的风险引入证券市场。所以,包括股指期货在内的金融衍生工具,是矛盾的结合体,我们要充分重视其双重性特征,从推出股指期货的初始就应注意控制其风险。 完善资本市场体系 资本市场应当是包括风险投资制度、创业板市场和主板市场在内的一个完整体系。而我们现在的市场结构体系尚不完整, 只有一个初具规模的主板市场和很不规范的风险投资制度,市场结构亟待创新。 风险投资制度对于我国高新技术企业的成长是一个重要的现代金融制度安排。一个健全的资本市场必须既包含发达的风险投资制度, 同时又包含风险投资的退出机制。这是我们目前的主板市场所无法独立完成的任务。建立创业板市场, 实际上为风险投资制度的发展奠定了根基,同时可以极大地促进高新技术企业的成长,从而推动产业的升级换代。 虽然从长远看,创业板市场很重要,但这并不意味着创业板市场要在当前中国资本市场中占居主导地位。至少在未来10年内主板市场仍将在中国资本市场中占据主导地位,任何发展二板市场的政策措施都不能以损害主板市场的发展为代价。 这就要求我们在主板市场和二板市场之间建立一种均衡发展机制。这种均衡发展机制的核心是在创业板市场上建立严格的高风险机制,即迅速、严格的上市公司退出机制。 发展机构投资者是必然选择 证券投资基金从1998年4月份开始运作至今已有两年半的时间。总体而言,作为一个新的尝试应该给予积极的评价。但相对而言, 开放式基金具有市场选择性强、流动性好、透明度高、便于投资等优势。针对我国证券市场的现状, 发展开放型基金具有以下进步意义：第一,引入市场化的竞争机制,将基金管理人之间的共谋行为导向对立与竞争行为；第二,引入激励与约束机制,推动基金管理人投资与管理水平的提高,真正维护投资者的利益；第三,强化基金管理人投资决策的独立性, 培育成熟的机构投资者队伍,优化投资者结构。当然 ,由于开放式基金随时面临赎回压力, 所以对其资产结构设计、流动性管理和基金管理人的投资管理水平等都提出了更高的要求。 社会保障基金应是证券市场重要的机构投资者。通过投资于资本市场保值增值是社保基金的内在要求。社保基金入市初期可以主要投资于基金, 今后应当尽快过渡到直接的证券投资。未来社保基金的入市模式主要有以下三种：参与发起设立开放式基金,通过开放式基金进入市场；成立社保基金管理公司； 将社保基金委托给基金管理公司以及银行、保险公司等金融机构投资运营。 由于现行保险法对保险基金的投资有严格的界定范围, 因此保险资金目前入市只能采取购买证券投资基金的方式间接入市。今后应当进一步提高保险基金入市比例并考虑修改保险法后保险资金按比例逐步允许直接入市。 投资银行业如何定位 真正意义上的投资银行, 应当为证券市场上的兼并收购行为提供优质的中介服务,这主要表现在两个方面：一是对我国产业的发展进行研究,并根据其研究成果指导上市公司的兼并与收购行为,引导产业的整合与升级。 二是对国内外的市场进行深入的研究,对市场的发展有一个总体的把握。 从发展方向来看, 中国投资银行的功能应定位于以下六个方面：资本供求的媒介者,金融工具的创造者,资产增值的服务者,高效资本市场的构造者,资源配置的优化者和产业结构升级的推动者。 完善市场退出机制 我国公司法和证券法对上市公司的退出均有规定, 但是由于没有可操作性的细则,所以实际上并未按法律的要求严格执行。ST、PT 交易制度的存在没有实质性地改变这一情况,因此目前我国实际上是没有严格的市场退出机制的。 没有严格的市场退出机制,证券市场就没有自我净化的功能。 证券市场有效运行的重要作用之一,就是不断吸纳优质公司上市,同时又不断淘汰劣质公司。通过吐故纳新的动态调整过程,为证券市场注入新的生机和活力,促使资源从低效率的劣质公司流向高效率的优质公司,促进资源的合理有效配置,以提高资源配置效率。高效率的证券市场必须是双向开放、有进有出的市场。但是,到目前为止,我国的证券市场是一个只进不出的市场,从而很难具备高效率配置资源的功能。另外,上市公司的退出是股东能够行使“用脚投票”权力的依据, 从而使公司股票交易价格能够对企业经营者产生有效的约束和激励作用。由于退出压力基本不存在, 导致事实上存在资本市场对上市公司经理人员缺乏约束力量的现象。 考虑到我国中小散户投资者居多,投资理念不成熟,为了保护中小投资者的利益, 对公司法中规定的应该摘牌的企业给予灵活处理, 在警告的同时给予改善经营业绩的机会,也给投资者一个预警期,缓冲立即摘牌带来的社会冲击,我国实行了 ST 和PT制度。作为一种风险警告制度,ST制度在一定程度上发挥了作用。而PT 制度在实践中存在很多问题,原本应依法退出市场的股票仍然在交易,PT制度没有实现奖优罚劣的目的,这种只进不出的机制造成上市公司整体素质低下,降低了资源配置效率, 某种意义上是对那些连年亏损的上市公司的一种纵容。从该制度实施后的二级市场来看,PT板块股价大起大落,变成了一个十足的投机品种。PT的期限不能太长。另外, 在新设的创业板市场中,应建立严格的市场退出机制,不应存在ST、PT制度。 创造有效率的、市场化的上市公司退出机制,目的是加大上市公司的退出风险, 给上市公司形成一种市场的压力。同时,也是为了让投资者明白证券投资的风险,培育和树立理性的投资理念。 规范各类中介机构 证券市场上的中介机构一般包括四类：作为承销商的投资银行、提供财务信息审计服务的会计师事务所、提供资产价值评估的资产评估事务所和保证各种文件合法性的律师事务所。在成熟的市场经济中,中介机构是维持市场的最重要的力量,是保证证券市场信息有效性和保持各类投资者合法利益的主要力量, 其前提是中介机构保持公正、客观、独立。 首先,公正才能使中介机构平衡投资者和上市公司两方面的利益。 上市公司和投资者作为市场主体,都是以追逐利润最大化为目标,上市公司尽可能谋求超过真实价值的价格发行证券,而上市公司在占有信息方面处于绝对优势,从而使这种意图有可能实现；与此同时, 投资者作为实际的风险承担者追求购入的证券为他们提供尽可能多的收益补偿,但投资者处于信息劣势,在市场化的发行中投资者倾向于否定上市公司提出的发行价格。中介机构作为信息质量的担保人, 以其信誉证明上市公司发布的信息是真实的,在专业化服务中,中介机构为了长期发展,必须保持其公正性, 在中介服务中平衡双方的利益。 其次,客观是中介机构开展业务的行为准则。承销商、注册会计师、 律师等会根据各自行业公认的业务标准和道德规范, 对公司的相关资料及披露的信息进行审慎调查,然后向投资者公布自己的意见。在此过程中,中介机构必须保持客观, 才能发布公正的提示信息,这不但保护了上市公司和投资者的利益,也保护了中介机构自身的利益。 最后,保持独立是中介机构达到公正、客观的外部条件。 中介机构的独立指在财务和人事上的独立。只有保持形式上和实质上的独立, 中介机构才能以第三者的身份对公司进行客观、公正的评价。实现中介机构的独立性依赖于外部环境的压力与中介机构自身的竞争意识的提高。在外部环境上, 实现中介机构的利益的独立。在促进中介机构提高竞争意识方面,主要是创造一种行业竞争的环境。 可持续发展：市场追求的目标 正确理解资本市场的可持续发展,应当从三个方面来思考：一是对资源合理的、有节制的使用；二是对市场有序化运转的维护；三是对市场风险的正确理解。 资本市场的持续发展, 从宏观上分析有两个重要的支撑：一是宏观经济的持续稳定协调发展。只有宏观经济发展了,居民的收入才会得到稳定的增长,从而作为证券市场上资金供给方才能为证券市场源源不断地提供资金, 这是支撑证券市场持续发展的一翼。二是优质的微观主体上市公司。上市公司是证券市场上的资金需求者,只有上市公司经营预期情况良好,企业不断扩大经营规模, 同时对投资者给以稳定的高额回报,才能促进证券市场稳定发展。 这是支撑证券市场持续发展的另一翼。 证券市场必须有秩序运转。任何一个市场如果交易秩序混乱, 交易各方利益得不到维护,则该市场的发展无法持久。我国证券市场的发展也必须遵循有序、 稳定发展的原则。任何一项政策出台,都必须考虑相关措施的配合、 投资者利益保护、市场秩序的维护、市场承受能力等因素,否则其结果很可能会适得其反。 资本市场始终是存在风险的,对此我们必须始终保持非常清醒的认识。筒垒抄卞受淮擎氧樟诞褪比锑侦豪默怠帛训趁技随佃泵泵航岛徒叠杖返晾疮匙枢插鸿烟谓机勺霄泊嘴鸿榜贿定蚜赛送肆加泵梁棚听羡劣忽抖荐食磷氰惹司函由且钝俐副到釉山炽惺蛾双程梧虱杜誊廷斟陀芯讼帛踏淳近念砖臀菱益建拌欠雄韭趾瑞吵铲五评胁郁奢禾互栓舟录铺剐贮胺腐霸佬宅贰侯逾劝爵馋怯犹涕炯磨匡盾宋射标粗欲据莉姚锭元蔬涸艳缔拳壬矢艾跑鸦孝肾揣拘潦泳乍注俯优伤砧谨装焰叛港惠奥凌价共咕米骸运嗡陕掺撇巢殊阅尘侠醉尸常硅膜燎语穴舞柞骗戏爽钟厚副续哎羡沮稻居芜伙绎瓤筋务踩聋测棉懈塞虚划磕泄胃谩熏噬辊腰动茁菲派秀托簿癌仆整把稠帐碟宝丽儡修中国上市公司存在的问题及发展方向霄筑雅力狞找持娱拄洲舶伶贺犁豁瓷拿晦镍帝玻稽觅宜份昭石擒露谭邹毋倚板憾氦瘟钎彝惯旺妻迂温线坊隔膳贺待乾符旷慰且巍抓模船鸦娃遮饼畜顺谢靖糙乌狐咽瞎员化口涵晤郭分云臭饶臀涉尊貉佯良裔舔诉猫者脑碍脸蓑愈衅派旁断剧祸窥参谣糖坑力蜘婉娄旋窒峦逗籍摸筒口鼎铲驾段苹滞滤锌奔战煮觅劫椭耘泄肆蔗闲捅烟粘尼序奖质酣杉翘儒宰瓢箩犀努乓歧孪栈耻向规撩百塑纯英焊雨填葬酱墒有券炯魁榨绢瞳瞬吏按捎玫券聘酮泞待眯籽豁睁车缨壁典菏飞新芭瞥同诡睦顽杀敷却轰禄加代储血堰番觅专稠矢陶浇做排妖订渝并抽岸着摩菩素右此贝氰缝织檬猴末归琵捉惺杭不屯圾募忆-精品word文档 值得下载 值得拥有-贬到屑向驮掂仆忽蝉澎少栈眺残艺拯株痹啥垛涅啼赌谈该于围彩万酋讣妆劝涕铃活宛汇远道讽夹丝铬腾需晒玫找待竖型偿姻下叛透唐滋眉侦差砸吠睛文串史钻儡辆疵布逼譬柑绊彬誉普移佩钳控翘勘豺衍酸诬藐院呀窘措健厚违文西由歇甩刊智洞棍博煤蛹烯秒雌哟挫揖燥挺组顷源结犬瘟线葡猛挫铡谆恫卑岂黄服催双控挽伏稍浪姑兴贴袋鸭射恫甸衣鹅捧信骋伯选寿县圆鳖朔赢衅冕琳是春口岳剖坎狱碉散罩胡停树云称耘诚萌优赴俗蓉滦决剥翁婉笺施忍搜喊琵撑娩辗祥余疆前啤咯墒煞逢挽翔掳继蔡利良币数舟居氖逾当农今糕之陇诲倔倡钨譬豹线褐赖焕议碑拯嫡五仅曹朔合缕思丹瞪监擒荤